政策支持下社零增速前高后低，下半年消费复苏趋缓。2025 年初在促消费政策发力下，社零增速稳步回升，5 月同比增速达 6.4%，为年内高点。然而此后增速逐月放缓，6 月至 10 月同比增速由 4.8%回落至 2.9%，显示政策后期消费市场复苏动能有所减弱。
餐饮消费稳步复苏，商品零售增长有所放缓。年内餐饮消费呈现温和回升态势，商品零售增速较年初高位有所回落。线上零售渠道保持活跃，渗透率稳定在30%附近的高位。
零售业态呈现结构性复苏，便利店与专业店引领增长。专业店、超市等业态从2024年底到 2025 年增速持续提升，在 2025 年上半年达到高点后逐步回落，但整体处在良好增长趋势中。百货店与专卖店经营改善明显，增速均由负转正，显示线下消费场景持续恢复。
消费市场呈现结构性增长，必需品与升级类商品表现分化。2025 年以来粮食食品等必需品消费保持稳健增长，前 10 个月增速均高于5%。升级类商品中，金银珠宝、化妆品等品类增速亮眼，10 月同比分别达 37.6%和9.6%。受政策支持的文化办公、体育娱乐等品类前期增长强劲，但近期增速有所回落，家电音像10月增速转负，显示出补贴政策对于所针对品类的消费节奏影响明显。
消费价格呈现结构性分化，核心 CPI 保持稳定。 2025 年以来CPI 同比在0点上下波动，主要受食品价格持续下行拖累，其中猪肉、鲜菜等品类降幅显著。非食品价格保持温和上涨，医疗保健、其他用品等服务类价格涨幅较为明显，显示出核心通胀韧性仍在。
2025Q3 商贸零售板块重仓配置比例为 0.27%，同期，公募基金重仓持有商贸零售行业股票总市值为 89.24 亿元，占基金股票投资市值比例为0.27%，2025年以来整体呈下滑趋势。
2025Q3 商贸零售板块重仓持股高度集中，前两大重仓股中国中免与小商品城持仓市值分别达 29.789 亿元和 35.378 亿元。从细分领域看，旅游零售、商业物业经营与电商服务成为机构重点配置方向，电商服务领域标的表现活跃。持仓变动显示，资金持续向具备规模优势与渠道竞争力的龙头企业集中，而传统百货、超市等业态配置比例相对较低。
（一）自有品牌战略显效，功效产品占比跃升
品牌去中介化趋势驱动代运营商向品牌商转型。传统代运营企业因部分品牌方收回电商运营职能而面临核心客户流失的挑战。为应对变局，若羽臣、青木科技、壹网壹创、丽人丽妆等代运营企业通过创立自有品牌实现战略突围。由于其已在电商运营、用户洞察及流量获取等方面形成系统化能力，故在切入产品端后能快速完成渠道铺设并实现销售增长，构筑起区别于传统品牌方的差异化竞争路径。若羽臣的自有品牌表现亮眼，实现从孵化培育到规模化贡献的跨越。2025H1公司自有品牌营收达 6.03 亿元，同比增长 242.42%；第三季度持续放量，单季营收 4.51 亿元，同比上升 344.5%，占总营收比重提升至55.1%，增长势头强劲。核心品牌“绽家”以香氛心智深耕家居清洁赛道，前三季度营收6.8 亿元，稳居各大平台品类前列；新锐品牌“斐萃”凭借科学抗衰定位迅速登顶抖音海外膳食类目；新品牌“纽益倍”以高性价比切入大众市场，上线后月GMV持续高速增长。
自有品牌对公司利润率改善有显著贡献。为量化自有产品战略的盈利贡献，我们以若羽臣 2025 年中期报告披露的 13.19 亿元总收入为测算基准，将公司业务划分为自有品牌与传统业务两部分，其中自有产品板块参考公司旗下核心品牌的毛利率水平，假设其综合毛利率为 60%；传统代运营等其他业务则根据行业普遍水平，假设其毛利率为 30%。敏感性分析显示，若自有产品占比从40%的基准提升至 80%，公司综合毛利率将由 42%提升至 54%。相应地，总毛利额将增加约1.58亿元，展现出强劲的利润增长潜力。该测算清晰表明，自有品牌已成为推动公司业绩结构性改善、迈向更优盈利模式的核心增长引擎。
丽人丽妆自有品牌战略已显现成效，聚焦细分市场需求与品牌长期资产构建。公司资源高度聚焦于“玉容初”与“美壹堂”两大核心品牌：前者定位“情绪型敏感”护肤，以藏红花成分为核心，凭借“古方+实证”体系打造出多款明星单品；后者秉持中式科技护肤理念，融合传统智慧与现代科技。该战略推动2025H1自有品牌销售收入同比增长超 80%。
青木科技的品牌孵化业务成为公司重要的业绩贡献板块，依托数据与技术驱动的运营体系，在女性健康等细分赛道形成领先的规模效应。旗下品牌珂蔓朵2025H1已跃居天猫私处保养类目第二、抖音进口类目第四，营收同比增长超70%。公司通过由初期总代向控股合资的模式升级，并凭借全渠道运营能力，推动品牌在线上迅速起量、同步进驻胖东来等线下渠道，实现品牌在中国市场的高效落地。
（二）AI 赋能营销供应链，助力公司降本增效
年报披露信息显示，各公司均将 AI 技术列为核心运营基础设施。其应用已系统化覆盖 AIGC 内容生成、智能投放、供应链预测及私域运营等关键环节。青木科技以“青灵 AI”中台为核心，构建了覆盖商品上新、内容生成等环节的自动化工作流。若羽臣依托多模态 AIGC 中枢，重点提升内容生产与投放效率。壹网壹创选择轻资产路径，通过与平台方合作开发智能应用。凯淳股份通过自研系统推进全业务流程的智能化改造。
AI 技术对营销成本结构系统性优化后，壹网壹创、凯淳股份的销售费用率在观察期内呈现下行趋势。 AIGC 内容系统通过自动化生成营销素材压缩了传统创意环节的外包成本，智能投放平台通过程序化广告提升了流量采买效率。这两大技术路径推动行业在保持营收规模的同时，实现了对营销费用的精细化控制，在财务报表上体现为销售费用率的持续优化。青木科技的销售费用率有所上升，主要由于提升对Cumlaudelab、Zuccari 等海外小众健康品牌的国内孵化投入。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
