2026年威高血净首次覆盖深度报告：血液净化平台型龙头，外延突破成长天花板

公司概况：血液净化设备龙头，业绩持续向上

威高血净，国内技术领先的血液净化龙头企业。威高血净是掌握自主核心技术的中国血液 净化龙头。自 2004 年创立以来，公司不断投入研发并积累经验，合作泰尔茂和日机装两 大国际医疗企业，围绕血液透析和腹膜透析两大战略方向，完成了包含透析器、透析机、 血液管路、腹膜透析液在内的全产业链布局。公司掌握血液透析器关键制膜技术和生产工 艺，是中国血液净化行业中较早在血液透析用中空纤维膜技术上取得突破的国产厂商之一。

1.1 由耗材延伸至设备，进军生物制药上游，丰富业务矩阵

创立 20 余年，持续丰富业务布局。威高血净自 2004 年成立以来主要聚焦血液净化医用 制品的研发、生产和销售，产品由血液透析器、血液透析管路等耗材逐步延伸至血液透析 机设备产品和腹膜透析等相关产品。2025 年通过收购普瑞药包拓展医药包材生产线，计 划进军以生物制药滤器为重点的生物制药上游产业，业务布局持续丰富。 公司发展主要可分为以下四个阶段：

初创期（2004-2009 年）：公司于 2004 年成立，成立之初优先将资源和精力集中于 血液透析器和血液透析管路等血液透析耗材产品的研发、生产、销售。2005 年公司 首个血液透析器产品成功获批上市，2006 年公司首个血液透析管路获批上市。公司 在血液透析耗材领域奠定坚实基础。

业务拓展期（2010-2015 年）：在既有的血液透析耗材业务基础上，为提升血液净化 全产品的协同效应、巩固全产业链覆盖和竞争优势，公司通过和日机装合作成立威高 日机装研发血液透析机，2012 年威高日机装的血液透析机获批上市。此外，2012 年 公司与泰尔茂中国合资成立威高泰尔茂，从事腹膜透析液的开发及生产，威高泰尔茂 授权公司在中国大陆地区独家销售威高泰尔茂品牌腹膜透析液，将业务延伸至腹膜透 析产品。

推进国际化期（2016-2024 年）：公司 2016 年成立深圳威高医疗子公司，以开展海 外及国际业务，持续进行本地化布局，2019、2021、2023 年陆续成立中国香港、厄 瓜多尔、印尼威高医疗，出海业务表现亮眼。

上市突破期（2025 年至今）：公司 2025 年 5 月实现在 A 股主板上市。同年 10 月公 司公告拟通过发行股份形式收购威高普瑞100%股权，将产品线扩展到医药包材领域， 计划共同开拓以生物制药滤器为重点的生物制药上游业务市场。

1.2 聚焦血液净化治疗全过程，产品矩阵持续完善

聚焦血液净化治疗全产业链，产品矩阵已从血液透析、腹膜透析产品延伸至透析配套产品 和服务，打造全产业链一体化经营优势。为更好满足各阶段 ESRD 患者的治疗需求，公 司重点布局血液透析和腹膜透析两大赛道，完成了以血液透析器、血液透析管路、血液透 析机、腹膜透析液为主的血液净化各主要产品线的全覆盖。针对不同的产品，采用不同的 产品研发及生产策略，独立自主研发和建设产线，以及海外领先品牌合作成立合资公司引 入世界领先的技术和生产管理理念，赋能性能优异、质量稳定的产品，获得医生和患者的 认可，主要产品市场占有率领先。

1.3 股权结构集中稳定，下设多家子公司布局全面

公司股权结构稳定，多家子公司布局较为全面。公司控股股东为威高集团，截至 2025 年 6 月 30 日，威高集团直接持有公司 41.75%的股份。陈学利通过威高集团、威高股份和威 海凯德间接持有公司股份，系公司的实际控制人，公司股权结构相对集中稳定。公司下设 多家子公司，包括从事透析产品海外销售的深圳威高医疗、从事血透机研发生产和销售的 威高日机装（与日机装的合资公司）、从事腹膜透析相关产品研发生产和销售的威高泰尔 茂（与泰尔茂中国的合资公司）等。

核心管理层扎根公司多年，具备丰富经验。公司的核心管理团队深耕医疗器械行业多年，具备 丰富的企业管理、业务营运、财务管理和技术研发经验。董事长宋修山先生、总经理张存民先 生、副总陈晓云女士、王霁先生和牟倡骏先生均在威高集团和旗下子公司工作十余年以上，团 队稳定性较强。

股票激励提振核心团队积极性，彰显公司发展信心。公司在 2025 年推出 2025 年限制性 股票激励计划，计划拟授予激励对象的限制性股票数量为 665 万股，授予的激励对象共计 124 人，涵盖董事、高级管理人员及核心骨干人员等，有利于提升核心团队工作积极性。 在考核目标设置上，2025 年股票激励计划以 2025 年为基数，考核 2026/2027/2028 年 净利润目标增长率不低于 10%/21%/33%。

1.4 业绩稳健增长，集采后盈利能力彰显韧性

业绩稳健成长，近两年受政策影响业绩略有波动。近年来我国 ESRD 患者人数持续增加、 治疗渗透率不断提升，透析产品市场容量持续扩大。公司自 2020 年以来，整体收入和利 润呈现增长态势。2020-2024 年，公司收入和归母净利润 CAGR 分别达 8.1%/10.9%。2024 年随着“带量采购”政策的实施等因素，公司营业收入占比最大的血液透析器受到河南省 等二十三省（区、兵团）带量采购政策落地影响，收入增速有所放缓，2024 年公司收入/ 归母净利润分别同比+2.0%/+1.7%。2025Q1-Q3 公司收入/归母净利润分别同比 +3.5%/+7.9%，增长较为稳健。

血液透析产品为公司最主要收入来源，腹膜透析产品占比稳步提升。公司产品结构相对稳 定，主要包括血液透析器、血液透析机、血液透析管路、腹膜透析液和其他透析配套产品 等几大类。其中血液透析器、血液透析机、血液透析管路等血液透析产品的合计销售收入 占公司营业收入的 80%以上，贡献公司主要收入来源。分产品来看： 1）血液透析产品：2024 年，血液透析器/血液透析机/血液透析管路收入分别占到公司总 收入的 51.0%/17.2%/13.7%。血液透析器为公司最早上市且最核心的单品。2024 年带量 采购政策的落地，导致血液透析器单价下滑，公司血液透析器收入占比小幅下降。对于血 液透析管路，由于 2024 年带量采购实施前血液透析管路竞争已较激烈，价格已较低，集 采后血液透析管路价格降幅小于血液透析器，且 2023 年至 2024 年公司血液透析管路产 量提升，规模效应显现，使得公司 2024 年血液透析管路产品的销售收入占比有所提升。 2）腹膜透析产品：随腹膜透析液推广力度的不断加大，同时腹膜透析液的销售网络不断 完善，公司腹膜透析液销售收入持续增长。2024 年，公司凭借 2022 年获批的、产品整体 性能更优且未纳入带量采购执行品种的中性腹膜透析液产品，带动 2024 年公司腹膜透析 液收入同比增长 48.1%，占总收入占比提升至 6.6%。2022 年至 2024 年，公司中性腹膜 透析液收入由 4.35 万元提升至 0.86 亿元，占腹膜透析液收入占比由 0.03%提升至 36.1%。

血液透析器集采后毛利率仍较高，公司净利率表现稳健。2020 年至 2024 年，公司血液 透析器毛利率小幅下滑，但仍然超 60%，主要系市场竞争日趋激烈以及部分地区的带量采 购政策逐步实施落地，血液透析器的平均价格有所下降。为了应对血液透析器降价压力， 公司持续扩大业务规模，提高生产效率，降低生产成本，使得在销售单价下降的同时保持 毛利率相对稳定。对于河南省等二十三省（区、兵团）带量采购中已于 2024 年 8 月前开 始执行的省份，2024 年 7-12 月，公司于相关省份血液透析器和血液透析管路的平均出厂 价与 2023 年同期相比下降约 16%和 11%，销量增长约 23%和 21%，实现以价换量。2023 年至 2025Q1-Q3，公司持续提升经营效率，优化费用率，净利率保持稳定。2021 年至 2025Q1-Q3，公司归母净利率由 8.9%提升至 12.5%，销售费用率由 23.3%优化至 16.3%。

公司持续拓展海外市场，境外收入占比持续提升，有望贡献增长新动能。近年来公司海外 市场收入快速增长，2023/2024/2025H1 分别增长 97.5%/54.1%/64.0%。2020 年至 2025H1，公司海外收入占总收入占比由 1.4%提升至 8.4%。公司深耕血液净化领域多年， 经销网络在覆盖国内的基础上，正逐步向海外扩展。国际市场方面，公司积极打造自有品 牌影响力，组建并培养专业的血液透析产品国际营销团队，完成在全球重点区域的业务布 局。2016 年公司设立子公司深圳威高医疗来进行血液透析类产品的海外销售，后续陆续 设立香港威高医疗、厄瓜多尔威高医疗、印尼威高医疗以更好开拓海外市场。海外市场有 望贡献公司增长新动能。

我国血液净化行业空间广阔，国产替代持续推进

2.1 血液透析治疗为最常见的血液净化技术

血液透析具备效果明显、适用范围广、报销比例高等优势，是 ESRD 的主要治疗方式。 血液净化是把患者的血液引出身体外并通过一种净化装置，除去其中某些致病物质，净化 血液，达到治疗疾病的目的。血液净化的基础治疗方式包括血液透析（HD）、腹膜透析（PD）、 血液滤过（HF）、血液透析滤过（HDF）、连续性肾脏替代治疗（CRRT）、血浆置换（PE）、 血浆吸附和血液灌流（HP）等，以及由以上多种技术的联合应用。根据《血液净化标准 操作规程（2021 年版）》等专家共识及指南，血液透析是目前治疗 ESRD 的最常用方法之 一，其治疗效果显著且对各病期透析患者的适用性广。其它血液净化技术在治疗效果、适 应症、经济可行性等各方面与其相互补充。

血液透析工作过程为：血液透析机对患者动静脉压、血液温度进行监控，血液透析器利用 透析膜的作用，通过血液透析管路将患者血液与透析液同时引进血液透析器。血液与透析 液在透析膜两侧呈反方向流动。凭借血液与透析液之间的浓度梯度、渗透梯度和水压梯度， 人体内的毒素依靠弥散、超滤、对流等方式进入单向流动的透析液，人体内多余水和溶质 通过超滤和渗透方式得以清除。同时在这过程中，透析液也能够向血液中补充需要的物质， 从而模拟人体的肾脏功能，减少患者体内生化物质紊乱及液体、电解质和酸碱度不平衡的 状态，起到治疗的作用。

2.2 我国ESRD患者数量持续增长，血透渗透率提升潜力较大

全球 ESRD 患者人数持续增长，接受治疗率已超 35%，其中血液透析治疗为主流。根据 弗若斯特沙利文数据，2019-2023 年，全球 ESRD（终末期肾脏病）患者数量从 913.3 万 人增加到 1,113.9 万人，CAGR 达 5.1%。预计 2027 年全球 ESRD 患者数量将增至 1,328.6 万人，2023-2027 年 CAGR 达 4.5%。根据费森尤斯年报披露和估计，2013 年至 2024 年， 全球接受透析治疗患者数量由 252 万人增长至 420 万人，则 2023 年全球 ESRD 患者中 接受透析治疗的占比达 36.8%。且接受透析治疗的患者中，89%的人选择血液透析治疗， 10%的人选择腹膜透析治疗，血液透析治疗为全球主流的 ESRD 治疗方式。

我国 ESRD 患者透析治疗率显著低于全球，血透渗透率提升空间广阔。我国终末期肾病 患者人数迅速增长，根据沙利文数据，2019 年至 2023 年，我国 ESRD 患者人数由 302.5 万人增长至 412.6 万人， CAGR 达 8.1%，显著高于全球 ESRD 患者数量增速的 5.1%， 有望驱动血透行业规模持续提升；2019 年至 2023 年，我国接受透析治疗的 ESRD 患者 人数由 73.6 万人达到 107.0 万人，CAGR 达 9.8%，截至 2023 年，接受透析治疗的患者 中，约 86%的人选择血液透析治疗，14%的人选择腹膜透析治疗。根据沙利文数据，测算 得 2023 年我国接受透析治疗的 ESRD 患者比率约为 26%，低于全球的平均治疗率 37%， 也显著低于发达国家现在的平均治疗率 75%。随人均收入的增长及医保覆盖比例的增加， 我国 ESRD 患者接受治疗比率也将不断提高，从而进一步推动血液净化行业规模提升。

2.3 血透器械行业持续扩容，国产替代正当时

2.3.1 血液透析产品发展迅速，透析器较为关键

血液透析产品发展迅速，血液透析器是关键。在血液透析治疗过程中，主要涉及的医疗器 械可分为血液透析设备和血液透析耗材两类，其中血液透析设备主要包括血液透析机、血 液透析用水处理设备等，血液透析耗材主要包括血液透析器/血液透析滤过器、血液透析管 路、透析粉/液、穿刺针等。血液和透析液在血液透析器内进行溶质交换，血液透析器是血 液透析的关键，能够直接决定血液透析患者的临床疗效，进而影响患者生存期。目前国内 众多厂商已对血液净化设备、耗材进行全面覆盖。

2.3.2 透析市场规模快速扩容，透析设备及耗材需求量持续上升

透析市场规模不断增长，血液透析和腹膜透析设备、耗材需求量持续上升。根据弗若斯特 沙利文数据，中国血液透析医疗器械市场处于稳步增长态势，2019 年至 2023 年市场规模 复合年均增长率达到 5.67%，预计至 2030 年将增加至 515.2 亿元，2023 至 2030 年行 业规模增长复合增速有望达到 19.9%。其中，2023 年中国血液透析器的市场规模达到 53.0 亿元，为血液透析医疗器械市场中占比最高的细分领域。预计至 2030 年，血液透析器的 市场规模将达到 200.8 亿元，而血液透析机的市场规模将达到 81.7 亿元。中国腹膜透析 液市场也保持着稳步增长，2022 年市场规模为 44.39 亿元，预计至 2030 年将达到 126.98 亿元，2022 至 2030 年 CAGR 达 14.0%。整体看透析市场规模持续扩容。

编辑：火腿肠