2026年7月21日研报头条精华：越恐慌时越应理性看数据

一、策略视角：恐慌情绪下的数据理性

流动性负反馈与悲观情绪集中释放引发市场超跌。本轮下跌以来，基本面未出现实质性变化，台积电创纪录利润及大幅上调资本开支的二季报未能扭转悲观情绪，核心原因在于流动性负反馈放大市场波动，形成"好消息也变成坏消息"的极端情绪环境。

情绪指标已回落至底部区域。衡量市场情绪的RSI指标回落至30超卖区域；衡量两融情绪的"融资买入占比"指标回落至去年7月以来最低水平。叠加近期稳市资金大幅净流入，有助于稳定市场预期，降低资金负反馈风险。

本轮AI主线调整幅度接近甚至超过历史极值。A股TMT指数自7月初调整以来跌幅超过23%，超过2023年以来历轮AI行情调整幅度，在历史上仅次于2020年初疫情造成的新能源主线调整。考虑到本轮调整并非由系统性风险或基本面实质性放缓造成，当前调整幅度已较为充分。

牛市途中急跌并不鲜见，单日大跌不构成行情终结信号。复盘2010年以来牛市途中单日创业板指跌超5%后的表现：大跌后1个、5个、20个交易日，指数平均涨幅分别为1.2%、3.9%、4.68%。除2015年因缺乏基本面支撑导致长期走弱外，短期急跌反而为后续行情提供买点。当前并无足够证据证明AI景气放缓，后续核心验证在于7月下旬美股财报季。

二、超跌行业筛选：四大指标锁定"错杀"方向

经历恐慌下跌后，科技成长行业已跌出性价比。通过本轮调整幅度、超跌程度（RSI指标）、拥挤度（短期交易拥挤度）、盈利修正力度四大指标，筛选出超跌程度明显且盈利持续上修、可能被"错杀"的行业。

筛选结果主要包括：TMT领域的光模块、光纤光缆、存储、面板、IDC；制造领域的电网、锂电产业链、光伏辅材；周期领域的稀土、塑料、化纤等。

三、国际宏观：韩国AI繁荣下的脆弱性

韩国宏观风险重新进入市场视野，直接触发因素是韩股极端上涨后出现剧烈调整。韩国经济分化特征显著：增长动力高度集中于AI及出口链条，非AI经济仍然偏弱。强劲的贸易表现未转化为韩元升值，韩元弱势与出口繁荣形成明显背离。

韩元走弱放大输入性通胀压力，AI繁荣推动经济增速上修，二者共同推动韩国央行转鹰，加息周期已提前启动。在货币政策收紧同时，韩国仍在推进大规模投资计划，促使市场重新评估半导体中长期供给格局。

风险沿企业、居民、政府三大部门逐级扩散。韩国企业部门债务负担仍高但偿债能力改善，中小企业信用质量走弱；居民部门长期高杠杆，财富集中于房地产，今年地产债务加速，杠杆进一步向股票市场延伸；政府债务风险相对温和。

相较于1997年外汇储备枯竭，当前韩国对外缓冲已明显改善，金融体系抗冲击能力提升，但非银体系风险仍需关注。出现1997年式外汇危机概率较低，未来更需关注国内资产价格调整风险。

四、国内中观产业链：双线与新机

2026年上半年经济增长主要由"出口"和"科技"两条线相互赋能。上半年出口高增背后，AI产业重点制造产品合计拉动出口同比约7.4个百分点，贡献出口增长的42%，较此前两年约20%的贡献度大幅提升。上半年高技术产业增加值同比增长13.3%，是工业增加值实现5.4%同比增长的主要驱动，出口订单是主要带动因素。

上半年PPI同比显著抬升，"AI+产业链"、"能源和石化产业链"、"反内卷"三大线索分别解释了价格变化的约38%、42%和11%。今年前5个月规上工业企业利润中，"AI+有色"三大行业利润合计同比增长逾100%，"能源和石化产业链"六大行业利润合计增长逾50%，其余行业利润同比下降，上半年利润增长高度集中于两大显性宏观线索，广谱性有待提升。

价格和盈利的高增长尚未带动实际库存回补。能源产业链、AI和有色产业链名义库存上行幅度低于涨价幅度，对应实际库存分位值水平下降，尚未出现实际库存显著累积。

五、下半年中观增量线索

康波周期上行是当前中观面主线索之一。估算2026年AI产业链占经济比重将上行至约11.8%，对上半年经济增长贡献超四分之一。库兹涅茨周期调整是另一主线索，基建产业链占GDP比重降至约7.5%，地产产业链降至约13.2%。两条线索今年应无一阶拐点，但下半年应注意其二阶变化。

下半年中观产业链增量线索包括三方面：一是地方政府投资修复，固投为主要短板，预计下半年财政呈"U型"右半边，政策性金融工具投放、政府债节奏加快、狭义财政支出增速修复，"六张网"建设和城市更新为重要抓手；二是部分传统制造行业出口，专用设备、汽车、纺服、石化、化工、金属制品行业出口订单趋势上行，美国家具、服装等消费品经销商库存销售比降至过去10年偏低水平，存在补库需求，强厄尔尼诺事件对空调等耐用品出口构成额外支撑；三是以创新对外授权为典型的服务出口，知识产权使用费出口高增，上半年创新药对外授权交易金额达到2025年全年金额的80%，创历史新高。

风险方面，内部主要在于财政"U型"右侧特征能否兑现的不确定性；外部主要在于地缘政治冲突不确定性及美国货币政策超预期收紧风险。