2026年金融指标变迁：存款搬家与资产稀缺的宏观逻辑

货币端结构重塑：潜在购买力向现实转化

2026年以来，广义货币（M2）的内部结构呈现出显著变化，主要体现在流动性的活化与分布的金融化两个维度。从流动性结构来看，M2的分布趋于活期化，意味着存量潜在购买力正逐步转化为可随时配置和交易的现实购买力。数据显示，2018年至2024年间，定期存款增量持续高于活化资金增量，表明货币增长主要呈现定期化特征。然而，自2025年以来，活化资金增量明显上升；进入2026年后，其增长规模已超过定期存款。这一转变标志着居民和企业部门持有资金的流动性偏好发生逆转，为金融市场提供了更为充裕的即时交易资金。

从部门分布来看，M2的分布趋于金融化，资金更多沉淀于非银部门。将M2中的存款拆分为居民、非金融企业及非银机构存款后发现，2026年以来，非银存款新增规模屡创新高，而居民存款新增规模持续回落，企业存款则相对平稳。这种资金由居民部门向非银机构迁移的现象，表明本轮货币活化更多表现为居民资产配置行为的变化，而非由实体部门经营性资金的扩张主导。这与历史上由实体经济活动驱动的货币创造机制存在显著差异，反映出当前金融体系中资金空转或滞留于金融体系内部的特征日益明显。

资产端供给收缩：实体融资需求与政府债发行双弱

与社会融资规模（社融）反映的资产端情况相比，当前金融体系面临的核心矛盾在于可配置资产的稀缺。首先，预期的改善并未带动私人部门信用扩张的改善。通常情况下，企业利润周期和经济周期的改善会伴随私人部门融资规模的扩张，但本轮经济预期修复期间，私人部门新增融资规模反而有所回落。私人部门的融资需求构成了非银机构的可投资产供给，当前私人部门融资需求偏弱，直接导致金融体系能够获得的优质资产供给相对不足。

其次，政府债务的供给也相对偏慢。在私人部门信用扩张偏弱的背景下，政府债券发行节奏同样放缓。历史上，政府债券净融资规模回落通常发生在私人部门信用趋势性扩张阶段，即政府融资减少可由私人部门融资增加部分弥补。然而，本轮出现私人部门资产供给不足与政府债券发行偏慢并存的局面，进一步加剧了金融机构可配置资产不足的矛盾。这种供需失衡使得金融体系内出现“资金多、资产少”的组合，推动长端利率下行，并加剧了各类金融机构对有限优质资产的竞争。

非银欠配成因：存款搬家与新旧动能转换

当前非银机构面临的欠配压力是三股力量共同作用的结果。第一股力量来自居民存款搬家。在低利率背景下，居民存款存在强烈的再配置需求。由于定期存款利率与生活成本增速差距收窄，甚至出现负实际利率风险，叠加房地产等传统高收益资产吸引力下降，居民资金开始向风险调整后收益改善的非银金融产品迁移。这种迁移并非源自杠杆行为，而是居民资产负债表的重构，推动非银机构购买力顺势抬升。

第二股力量源于新旧动能转换导致的资产供给结构性变化。从需求侧看，出口强劲带来企业外汇收入改善，但由此形成的金融资产留在海外，未转化为国内可配置资产；从生产侧看，产业升级转型使得新经济板块占比提升。相比传统地产基建行业，科技创新、高端制造等新兴产业具有轻资产、低负债特征，单位经济增长所需的银行贷款相应下降。尽管企业股票和债券融资规模有所抬升，但难以对冲传统行业中长期融资下滑带来的缺口，导致国内金融资产供给整体趋于稀缺。

第三股力量则是商业银行与非银机构的资产竞争加剧。在贷款需求下降与中长期贷款增量收缩的背景下，商业银行获取的优质、长久期信贷资产日益稀缺。同时，银行间流动性相对宽松，促使商业银行增加对债券类资产的配置以维持扩表。这使得商业银行与非银机构在优质债券资产上的竞争进一步白热化，加剧了非银机构的欠配压力。

后续演绎与资产影响：关注存款流向与政策发力

展望未来，非银欠配矛盾的演变取决于居民存款搬家的持续性与可配置资产的放量情况。对于居民存款而言，若经济实现更广泛改善，提供房地产或实体经营等替代性资金用途，或金融市场波动加大导致赚钱效应减弱，资金可能重新回流银行存款。对于资产供给而言，需重点关注制造业投融资能否放量以及基建投资能否发力。若下半年增量政策推动基建投资回升，企业中长期贷款及债券融资需求有望改善，从而缓解资产稀缺压力。

在资产定价方面，股债两类资产受此逻辑影响有所不同。对于权益资产，重点观测非银存款增量的绝对值。若非银存款增量持续抬升，权益市场表现将更多取决于企业盈利；在内外需缺乏改善动力时，红利资产因具备稳定现金流和高股息率而具有相对配置价值。一旦非银存款增量回落，权益市场流动性或将遭受冲击。对于债券资产，重点关注非银存款与非银资产配置的相对变化。若非银资金仍淤积形成存款，债券市场流动性环境将保持宽松；反之，若实体信用扩张加快或非银资金流向其他资产，债券市场可能面临调整压力。值得注意的是，在央行不调降政策利率的背景下，利率大幅下行的概率相对较低。此外，需警惕金融市场大幅震荡引发居民集中赎回，导致股债市场同时面临流动性冲击的风险情形。