2022年银行行业之银行股研究小册子 银行基本面分析主要指标分析

1.一图纵览商业银行主要业务

所谓资产负债业务，是指会体现在银行资产负债表上的业务，如存款、贷款业务。所谓中间业务（表外业务）是 指不会直接体现在银行资产负债表的业务，如表外理财业务，投行业务。 同业业务主要包括同业拆借、同业借款、非结算性同业存款、同业代付、买入返售和卖出回购、同业投资等业务 类型。

同业投资是指金融机构购买（或委托其他金融机构购买）同业金融资产（包括但不限于金融债、次级债等在银行 间市场或证券交易所市场交易的同业金融资产）或特定目的载体（包括但不限于商业银行理财产品、信托投资计 划、证券投资基金、证券公司资产管理计划、基金管理公司及子公司资产管理计划、保险业资产管理机构资产管 理产品等）的投资行为

2.银行基本面分析主要指标

净息差（资产收益vs负债成本）

般而言，加息周期，息差走阔；降息周期，息差缩窄。 息差水平差异亦取决于各行存贷款的期限、客户结构及风 险偏好。 净息差的核心是存贷利差，因多数银行资产以贷款为主， 负债以存款为主。 负债成本率低而资产收益率高的，净息差高。负债成本优 势，如四大行及招行。资产收益率优势，如平安、宁波等。  四大行因其负债中存款占比高，最受益于市场利率上行； 股份行城商行则由于同业负债占比较高，普遍阶段性受益 于市场利率下行。

信用风险（资产质量）

宏观经济预判是资产质量趋势预测分析的核心。资产质量情况一般与宏观经济相吻合。

决定资产质量的三因素：长期看资产投放风险偏好及风控能力；中期看宏观经济，贷款的质 量本质上是客户的到期还本付息的能力和意愿，而导致该能力和意愿下降的主要原因是利润 下滑、融资收紧；短期看策略选择，“三率平衡”约束下，银行以不良认定、拨备计提、不 良处置等策略来灵活调整不良额和拨备额。；

预测期末不良余额=期初+不良净生成-（核销+净转出） 不良净生成=期末-期初+核销+净转出 不良净生成率=不良净生成额/期初贷款 信用成本=报告期计提的贷款减值损失/报告期贷款均值；

前瞻判断：逾期、关注、迁徙率相对先行；

利用相关指标分析不同银行资产质量情况，结合各行不良风险暴露进度分析 ；

主要不良相关指标：不良率、不良净生率、核销率、迁徙、关注贷款占比、逾期和重组贷款 占比。

近几年，江浙优质银行资产质量持续改善，信用成本下行。

非息收入与成本控制

资本市场情况影响基金、保险等代销收入。此外， 银行主动减税让利等因素也拖累中收增长。1Q22手 续费及佣金净收入增速放缓，与基金代销收入下滑 有关。  国内上市银行除邮储银行以外普遍成本收入比较低， 发达国家主要银行成本收入比普遍达50-60%。  Fintech的发展提升银行业务效率，有望持续降低成 本收入比。

板块高成长性不再，但ROE基本企稳

银行板块高成长性不再。随着中国经济结 构转型及增速下台阶，中国商业银行面临 规模扩张放缓及息差下行等挑战，盈利增 速有所下行，ROE持续下行。 不过，近一年来看，商业银行ROE基本企稳， 我们预计商业银行ROE快速下行阶段基本结 束了，后续或微降。 尽管银行板块高成长性不再，但板块内分 化较大，部分个股仍具有较高的成长性。

不良贷款率、息差与ROE的国际比较

截至2020年末，中国商业银行不良率1.84%，在金砖五 国中，显著低于其他四国，但高于发达经济体均值， 资产质量存在改善空间。不良贷款率处于G20国家较低 水平。  1Q22中国商业银行净息差1.97%。2020年中国银行业息 差处于G20国家较低水平。  目前，中国商业银行ROE约10%。2020年中国银行业ROE 居主要国家较高水平，主要是成本收入比处于G20国家 最低水平。

我们预判银行板块PB估值持续下行阶段基本结束

2010年初以来，A股银行板块（中信银行指数）PB估值已由2.9倍PB降至2022年8月初的0.49倍PB，估 值中枢已大幅下降。估值中枢下行的背后是银行ROE下行及成长性下降，根本在于经济降速及经济结 构转型。  展望未来十年，对比G20国家银行板块估值与ROE，我们预计中国银行板块PB估值中枢将维持在0.5倍 PB左右，我们判断估值下降阶段结束了！ 未来，经济复苏时，A股银行板块估值或升至0.7倍PB，经济下行期或降至0.4倍PB，中长期估值中枢 预计将保持稳定。

3.银行股长逻辑-零售银行大势所趋，财富管理是重中之重

零售银行是银行业发展的大方向，零售银行业务主要是信贷与财富管理两大块，其中，财富管理将是重中之重。近年来，上市 银行纷纷提出零售银行转型战略，开始发力财富管理。

零售贷款增长空间仍然大。据FDIC，截至2021年末，美国零售贷款（含MBS）规模14万亿美元，人均贷款4.3万美元（折合人民币 28.7万元）。21年末中国个人贷款规模72.4万亿元，人均贷款5.1万元。我国人均零售贷款规模仅为美国的18%，随着居民收入的 增长，对比美国，我国个人贷款仍有非常大的增长空间。随着地产明显放松，地产销售有望迎来拐点，驱动个贷需求好转。

财富管理空间大。未来15年，我们预计中国个人财富持续较快增长，并将呈现两大趋势： 1）个人财富中房地产占比下降，金融 资产占比上升；2）个人金融资产中个人存款占比显著下降，资管产品占比大幅提升。中国财富管理行业正在迎来大发展。当前， 中国个人金融资产约200万亿元，个人存款100万元，占比近半。我们预计2035年，中国个人金融资产将超600万亿，其中，个人 存款200万亿元，存款以外的金融资产将超400万亿元（近70万亿美元）。届时，中国有望成为财富管理全球第一大市场。

对于银行而言，大财富管理主要分为产品代销与资产管理（银行理财及旗下公募基金）两部分。财富管理的核心是给客户挣钱， 带来手续费收入，几乎不占用资本，利于提升ROE。

财富管理：哪些上市银行在崛起？

过去4年，零售AUM增长最为突出的是平安 银行，增加了1.9倍；宁波银行增加了1.2 倍，招行增加了0.7倍。国有大行增长较 慢。 都说零售转型、财富管理，真正在努力做 的并不多。零售AUM自然增速10%左右，每 年增速高于20%才是崛起的银行。 2021年末较2018年初零售AUM翻倍的有： 平安银行、宁波银行。

银行板块行情复盘-关键在于市场对经济的预期

2010年以来，几波银行股行情：12年底、14Q4、 16Q2-18年1月底、19年、20Q3-21Q1。 过去十年来看，名义GDP增速下行阶段，银行板块 绝对收益大多一般，主要的例外为14Q4无风险利率 大幅下降。名义GDP增速上行阶段，银行板块绝对 收益相对较好。如12Q4及13Q1、2016及2017年、 19Q2、20Q3-21Q1。 总体来看，经济复苏驱动银行板块上涨，经济下行 使得银行板块承压。

银行投资要重视个股选择，精选优质银行

银行股十年复盘-个股经营分化 投资回报分化

2011年初至2021年7月，银行个股收益分化大，招行和宁波投资收益率达 500%，其次为平安、南京和兴业，均高于200%；而不少个股十年投资总回报 低于50%。这背后是个股经营的分化，我们预计未来十年银行经营分化持续。 上市银行盈利能力分化及成长性较大。2021年成都银行、招商银行、宁波银 行ROE位列前三，均超过16%；浦发、郑州及民生银行ROE垫底，ROE不到9%。 从1Q22归母净利润增速来看，成都、江苏、杭州、宁波银行等优质银行领跑 银行板块，部分银行盈利增速低迷，分化大。 各上市银行的估值分化主要反映盈利能力（ROE）的高低，体现银行经营能 力的分化，与各行客户基础与结构（大中型、中小型、民营、新兴行业）、 经营策略（零售、中间业务、多元化）、当地区域经济状况（东部发达地区 向、中西部发展中地区）等因素相关。

下半年投资策略：经济或小幅复苏，主推优质银行

前七月个股表现分化大。2022年前7月，成都、江苏及南京银行等 优质区域银行股价涨幅靠前，区间涨幅超过20%；与此同时，招行、 平安和宁波银行等机构重仓股跌幅居前，遭到国内机构及北上资 金明显减持（地产事件对北上资金情绪影响较大），跌幅均超过 20%。估值回落主要是：1）地产销售低迷，个贷增长乏力；2）股 市较弱，财富管理带来的估值溢价消失；及3）地产事件影响。

银行盈利主要取决于量（生息资产规模，贷款是否放的出去）、 价（净息差）和信用成本（资产质量）。区域银行选择维度：1） 经营区域；2）公司治理；3）管理层能力；4）银行战略等。

2022年初以来，我们持续旗帜鲜明大力推荐低估值的江浙银行-江 苏、南京及常熟等，因江浙优质银行近两年处于“贷款增速高 （江浙融资需求好）-营收增速高-信用成本下行-盈利增速更高” 之正循环中，盈利高增长且业绩确定性高。

站在当前时点（8月初），我们认为，下半年经济或小幅复苏，由 于银行板块PB估值及机构持仓比例均处于历史底部，对银行板块 可以乐观些，特别是四季度或有估值切换行情。

展望未来半年，除了年初以来我们持续力推的低估值江浙优质银 行主线：江苏、南京银行等以外，我们建议逐步关注招行、宁波、 兴业、平安银行等年初以来股价大跌的优质银行，零售银行业务 有望逐步复苏。历史性的大回调往往带来优质银行低估值配置的 机遇，招行和宁波银行ROE高，业绩稳定，长期回报仍将非常可观。

实用工具

从转贴现利率看信贷投放

中国信用扩张主要依靠地产及城投，存量信贷中房 地产信贷及城投相关等占比接近60%。 转贴现常被用于调节信贷规模。由于票据融资（贴 现）的信贷属性，转贴现常被银行用于调节信贷规 模，在月末、季末、半年末、年末等时点主导转贴 现利率走势。我们认为，同期限转贴现与同业存单 之价差，体现票据融资的信贷属性溢价，反映了信 贷投放情况与央行期望的信贷投放量之不平衡程度。 当月底短期限转贴现显著低于同业存单之时，当月 新增贷款往往同比少增，如2022年4月。当月底短期 限转贴现显著高于同业存单之时，当月新增贷款往 往同比多增，如2022年3月。

市场利率由谁决定？-市场利率与政策利率关系

据《20Q2货币政策执行报告》，在银行信用货币制度下，货币创造的主体是银行，银行通过资 产扩张创造存款后，需要更多的基础货币以满足法定准备金要求，因此对基础货币有持续需求。 央行掌握基础货币的供应，只需作少量必要操作，就可对市场利率产生决定性的边际影响，而 无需通过巨量操作使央行资金成为银行的主要负债。MLF利率作为中期政策利率与作为短期政 策利率的公开市场操作利率共同形成央行政策利率体系，传达了央行利率调控的信号。

主要发达国家央行普遍依据经济产出缺口及通货膨胀来确定合适的利率水平。随着利率市场化 的推进，中国货币政策正由传统的数量型调控向以利率为主的价格型调控转型 。 市场利率围绕政策利率运行，市场利率主要受央行政策影响，市场利率主要由基础货币投放与 回收决定，亦是货币政策取向之外在表现。政策利率调整相对滞后，市场利率领先于政策利率 调整。当市场利率高于政策利率一段时间后，政策利率往往顺势上调。经济复苏时期，市场利 率往往高于政策利率，反映加息预期；经济下行时期，市场利率则往往低于政策利率，反映降 息预期。

如何测算超准率？-利用倒算的金融机构加权平均法定准备金率

据《20Q2货币政策执行报告》，在银行信用货币制度下，货币创 造的主体是银行，银行通过资产扩张创造存款后，需要更多的基 础货币以满足法定准备金要求，因此对基础货币有持续需求。央 行掌握基础货币的供应，只需作少量必要操作，就可对市场利率 产生决定性的边际影响，而无需通过巨量操作使央行资金成为银 行的主要负债。 法定存款准备金率是控制信贷过快扩张的有力工具。一般而言， 基础货币为流通于央行体系之外的现金与其他存款性公司存款 （亦即存款准备金）之和。而存款准备金分为法定与超额，基础 货币与M2的关系体现为货币乘数，而货币乘数的理论上限由法定 存款准备金率所决定。

编辑：999感冒灵