2023年权益指增基金专题研究：存量博弈进行时，小微盘投资关注度持续上升

1 公募指数增强基金热度持续提升

指数增强基金在被动跟踪指数的同时，加入了主动管理的策略。相对于被动的指数投 资，指数增强型基金具有更高的灵活性，通常在指数成分股范围内采用择时择股等策略， 争取获得超越指数的回报率。相对于主题赛道型基金，指数增强基金持仓更加均衡，使用 量化方法的指数增强基金有着更加严格的投资纪律，业绩弹性也较低。 从公募指数增强基金的历史来看，2002 年 10 月，华安基金发行了华安上证 180 指数 增强型证券投资基金，是我国第一只真正意义上的开放式指数基金。此后指数增强基金的 投资者认可度呈现上升趋势。

自 2002 年至 2019 年，公募指数增强基金的认购户数大体平稳。2002 年认购户数约为 8 万户，2019 年认购户数约为 5.5 万户。2019 年之后，公募指增产品的认购户数呈现出爆 发式增长，2020 年认购户数约 33.9 万户，2021 年认购户数约 192.3 万户，市场对于公募指 增产品的热情达到顶峰，此后仍然热度高涨，截至 2023 年 8 月 20 日，2023 年公募指增基 金认购户数达到 28.1 万户。 公募指数增强基金发行数也快速上涨，2014 年新发行了 3 支指增基金，2022 年新发行 93 支指增基金，截至 2023 年 8 月 20 日，2023 年新发行指增基金 68 支，预计未来发行数 仍将上涨。 截至 2023 年 8 月 20 日，公募指增基金规模达 1949.56 亿元，占 wind 股票型基金总规 模的比例为 7.14%。其中跟踪指数为主要宽基指数的规模达 1527.40 亿元，占比 73.08%。 其中，跟踪沪深 300、中证 500、中证 800 的标的指增基金规模今年较稳定，而跟踪中证 1000 的指增基金规模增速较快。

2 轮动加快利好指增产品认可度

投资者目光何时看向指数增强型基金产品？从指增产品本身来看，相对明确的 Beta 管 理和灵活的 Alpha 策略是获得投资者青睐的两个重要特点。从历史来看，公募指增产品的热 度增长与市场环境变迁密切相关。 在市场的资产配置预期一致性较强，行业主题景气度较为鲜明的情况下，指数标的型产 品相对更适合作为底仓配置。例如，在 2017 年白马股行情、2019 年机构抱团等行情中，公 募量化型产品的表现整体逊色于主动型权益基金。而当市场投资主线不够明朗，轮动加快， 投资者分歧度较高时，指增产品的策略优势得到凸显，其投资特点得到较为充分的发挥。

根据申万一级行业月收益排名变动的绝对值之和，我们构建了自 2018 年以来的轮动强 度指标，并计算了 Wind 指数增强型基金指数跑赢普通股票型基金指数月收益幅度，两者在 时序上具有 0.2 以上的正相关性。结果表明，在轮动较快的市场条件下，指增型基金相较于 普通股票型基金更易获得亮眼表现。

自 2020 年以来，A 股市场的轮动强度整体呈现上升态势，风格切换较为频繁，更贴合 指增产品高换手捕捉短期 Alpha 的策略特点。投资者对于能够提供超额收益并且收益较为 稳健的指增产品关注度也在持续增长。

3 宽基指增规模占据优势，小盘指增表现亮眼

公募指增产品的类型结构如何？基于银河证券公募基金分类方法，按照标的指数的类 型，我们将指增产品划分为规模指数增强型、行业主题指数增强型以及策略指数增强型 3 类。其中规模指增产品依据成分股中大、中、小盘比例分布划分为大盘指增、中盘指增和 小盘指增；行业主题指增产品依据跟踪指数类型划分为 ESG、科技、农业、消费、医药、 娱乐、制造以及周期 8 类指增；策略指增产品依据策略类型划分为红利策略指增、高股息 策略指增和等权策略指增。

截止至 2023 年 8 月 20 日，公募指数增强基金共计 244 只，合计规模达 1949.56 亿元。 其中规模增强指数规模为 1742.94 亿元，占比 89%；行业主题增强指数规模为 99.91 亿元， 占比 5%；策略增强指数规模为 106.70 亿元，占比 6%。其中在规模指数增强基金中，跟踪 主要宽基指数的基金共 168 只，规模合计为 1424.76 亿元，占比 82%，绝对占优。 规模指增产品依据跟踪指数的成分股中大、中、小盘数量占比，划分为大盘指增、中盘 指增以及小盘指增。成分股的类型划分基于国证巨潮大、中、小盘成分股市值分布，将阈值 设置为 200 亿和 500 亿，即总市值>500 亿为大盘股，总市值在 200-500 亿之间为中盘股， 小于 200 亿为小盘股。进一步，以国证 2000,、中证 2000 为代表的指数成分股市值分布集中 在 50 亿 ，可细分为微盘指数类别。

4 Alpha 呈现显著市值下沉效应

4.1 小盘指数收益中枢较为乐观

指增产品投资策略的演进趋势如何？目前，指增量化策略的两个演进趋势，一个是多 策略融合，以应对市场状态的周期性演变，提高模型的阶段适应性；另一个是模型复杂度 在不同跟踪指数的指增上有分化，主要体现在中小盘指增的换手上面。

据统计，自 2018 年以来，沪深 300 指数、中证 500 指数月收益趋势线斜率为负，中证 1000 指数月收益趋势线斜率为正。以 Wind 普通股票型基金指数月收益作为基准，Wind 指 数增强型基金指数超额月收益趋势线斜率为正。 将 Wind 指数增强型基金指数超额月收益与上述股票指数月收益进行相关性分析，分 析结果表明，与 Wind 指数增强型基金指数的超额贡献中相关性较强的依次为沪深 300 指 数、中证 500 指数、中证 1000 指数。中证 1000 指数、中证 500 指数与 Wind 指数增强型 基金指数的超额表现相关性均为正，其中，中证 1000 指数相关性强于中证 500 指数，而沪 深 300 的指数与 Wind 指数增强型基金指数的超额表现呈现弱负相关。

整体上，以中证 1000 为代表的小盘指数收益中枢上行情况较大盘稍有乐观。对比 Alpha 在市场指数间的分布情况，呈现出明显的市值下沉。究其原因，资金面存量博弈条 件下，小盘型市值交易机会更多，由此也导致了指增策略模型的多样化发展。 指增产品是量化策略应用的典型场景。相比于主动型投资，量化可以从主观逻辑数量 化表达、高频信号捕捉交易机会、另类数据增厚收益等多个角度共同发力，打开基本面投 资和技术面投资之间的广阔获利空间。 指增产品的“Alpha 增强”主要受益于此，而公募指增产品同时受到指数成分股的投 资范围限制。跟踪指数本身的 Beta 状态对于指增的投资策略设计和策略容量都有较大的影 响。小盘指数成分股数量更多，个股选择范围更广，资金周转更为灵活，非线性模型有较 多的用武之地。 权益资产 Alpha 下沉小市值，带来了指增产品线的全面布局调整。2021 年之后，一批 指数增强型公募基金产品获批集中发行。更多的量化指增团队对机器学习、AI 模型等新算 法抱有开放兼容的态度，公募量化在平台软硬件配置上的投入也有所攀升。 对比于私募指数增强型基金，公募指数增强型基金在策略种类、丰富度和算力投入上 和头部私募量化仍有 距，但公募指数 增强型基金具有投资门槛低、流动性好等优势，值 得投资者持续关注。

4.2 沪深 300 指增

沪深 300 指增基金共 57 只，今年以来 65%录得正超额收益。截至 2023 年 8 月 20 日， 公募沪深 300 指数标的增强型基金共计 57 只，今年以来平均超额收益达 0.70%，超额分布 在 1.10%至 3.60%的比例最高，为 35%，今年以来取得正超额收益的产品占比为 65%。 近 1 月，该类指增基金超额收益紧凑分布在-1%至 1.3%之间；近 3 月，该类指增基金 超额收益大多分布在 1%至 4.5%之间；近 1 年，该类指增基金超额收益大多分布在-5%至 5%之间。综合长短期表现来看，沪深 300 指增基金超额收益表现平稳，整体分布较为集 中。

沪深 300 指增基金今年以来跟踪误 平均值为 0.49%，信息比率中位数为 0.02。对于 实现正超额的该类指增基金，跟踪误 和超基准收益率相关系数达 0.47，今年以来超额收 益 TOP10 基金产品的跟踪误 均高于平均值 0.49%，同时信息比率也超越中位数，风险收 益性价比较高，一定程度上反映了基金经理的选股择时能力。

沪深 300 指增基金今年以来超额收益中位数为 1%，今年以来最大回撤中位数为 9.17%， 共计 20 只基金满足超基准收益高于中位数，同时控制最大回撤值低于中位数，风险收益较 为平衡。

4.3 中证 500 指增

中证 500 指增基金共 63 只，今年以来 67%录得正超额收益。截至 2023 年 8 月 20 日， 公募中证 500 指数标的增强型基金共计 63 只，今年以来平均超额收益达 1.02%，超额分布 在 0.21%至 2.61%的比例最高，为 40%，今年以来取得正超额收益的产品占比为 67%。 近 1 月，该类指增基金超额收益大多分布在-0.38%至 1.02%之间，略有负偏；近 3 月， 该类指增基金超额收益大多分布在 1%至 4%之间；近 1 年，该类指增基金超额收益大多分 布在-5%至 6%之间。综合来看，中证 500 指增基金短期超额收益表现平稳，整体分布较为 集中。

中证 500 指增基金今年以来跟踪误 平均值为 0.93%，信息比率中位数为 0.01%。对 于实现正超额的指增基金，跟踪误 和超基准收益率相关系数达 0.23，今年以来超额收益TOP10 基金产品中，有 7 只跟踪误 高于 中位数 1.04%，同时信息比率均超越中位数，风 险收益性价比较高，一定程度上反映了基金经理的选股择时能力。

中证 500 指增基金今年以来超额收益中位数为 1%，今年以来最大回撤中位数为 8.47%，共计 22 只基金超基准收益高于中位数，同时控制最大回撤值低于中位数，风险收 益较为平衡。

4.4 中证 800 指增

中证 800 指增基金共 5 只，今年以来 80%录得正超额收益。截至 2023 年 8 月 20 日， 公募中证 800 指数标的增强型基金共计 5 只，今年以来平均超额收益达 2.55%，今年以来 取得正超额收益的产品共 4 只，占比为 80%。 近 1 月，2 只该类指增基金实现正超额收益；近 3 月，该类指增基金超额收益大多分 布在-2%至 4%之间；近 1 年，该类指增基金超额收益最高达 13.38%。

中证 800 指增基金今年年以来跟踪误 平均值为 0.75%，信息比率中位数为 0.04%。 今年以来超额收益 TOP1 基金为兴全中证 800 六个月持有指数增强 A，其跟踪误 低于中 位数 0.69%，同时信息比率均超越中位数，保持指数有效跟踪，风险收益性价比较高。

中证 500 指增基金今年以来超额收益中位数为 3.40%，今年以来最大回撤中位数为 7.04%，汇添富中证 800 指数增强 A 超基准收益高于中位数，同时控制最大回撤值低于中 位数，风险收益较为平衡。

4.5 中证 1000 指增

中证 1000 指增基金共 36 只，今年以来 94%录得正超额收益。截至 2023 年 8 月 20 日， 公募中证 1000 指数标的增强型基金共计 36 只，今年以来平均超额收益达 4.24%，超额分布 在 1.03%至 3.73%的比例最高，为 42%，今年以来取得正超额收益的产品占比为 94%。 近 1 月，该类指增基金超额收益大多分布在-1.5%至 3%之间；近 3 月，该类指增基金 超额收益大多分布在 1%至 5%之间，略有正偏；近 1 年，该类指增基金超额收益大多分布 在-1.5%至 5%之间。综合来看，中证 1000 指增策略作为近年兴起的赛道，整体超额表现较 为亮眼，但由于超 50%产品成立年限不足一年，业绩表现有待继续跟踪。

中证 1000 标的基金今年年以来跟踪误 平均值为 1.48%，信息比率中位数为 0.03%。 今年以来超额收益 TOP10 基金产品的跟踪误 80%低于中位数 1.43%，信息比率均在中位 数以上，风险收益性价比较高。

中证 1000 指增基金今年以来超额收益中位数为 3.83%，今年以来最大回撤中位数为 8.50%，共计 13 只基金超基准收益高于中位数，同时控制最大回撤值低于中位数，风险收 益较为平衡。

4.6 国证 2000 指增

国证 2000 指增基金共 7 只，今年以来 100%录得正超额收益。截至 2023 年 8 月 20 日，公募国证 2000 指数标的增强型基金共计 7 只，今年以来平均超额收益达 3.15%，今年 以来取得正超额收益的产品占比为 100%，其中 6 只均为今年新成立基金。 近 1 月，6 只该类指增基金实现正超额收益；近 3 月，该类指增基金超额收益大多分 布在 2%至 5%之间。

国证 2000 标的基金今年年以来跟踪误 平均值为 1.53%，信息比率中位数为 0.02%。 今年以来超额收益 TOP1 基金为招商国证 2000 指数增强 A，其跟踪误 低于中位数 1.53%， 信息比率均超越中位数，风险收益性价比较高。

国证 2000 指增基金今年以来超额收益中位数为 3.25%，今年以来最大回撤中位数为 5.92%，招商国证 2000 指数增强 A 超基准收益高于中位数，同时控制最大回撤值低于中位 数，风险收益较为平衡。

5 重点关注机构指增产品线竞争态势变化

指增产品获利空间一方面与市场资金面调整、状态切换密切相关，另一方面，与机构 参与度、模型同质化程度相关。产品竞争度过高会造成阶段性超涨超跌，易发生踩踏。而 策略同质化程度较高则会造成策略的超额收益衰减。量化基金在 A 股市场的定价因素中， 产品竞争度受到越来越多的重视。

5.1 公募机构积极布局小盘指增

当前市场大盘指增规模占优，小盘指增产品拥挤度较低但规模增长迅速。截至 2023 年 8 月 20 日，大盘指增基金共计 76 只，合计规模达 816.82 亿元，规模占比 42%，绝对占 优；中盘指增基金共计 88 只，合计规模 625.04 亿元；小盘指增基金共计 45 只，合计规模 301.08 亿元，目前机构参与数量在小盘指增产品线上较低，但自 2022 年起小盘指增基金规 模迅速增长，机构布局较为积极。

从数量上看，中证 500 和沪深 300 被更多基金公司重视，而中证 1000 指增产品增长速 度最快。截至 2023 年 8 月 20 日，布局沪深 300 指增的基金公司共有 50 家，布局中证 500 指增的共有 52 家，布局中证 800 指增的共有 5 家，布局中证 1000 指增的共有 34 家，布局 国证 2000 指增的共有 7 家，布局创业板指的共有 9 家。而今年以来新发指增基金中，跟踪 标的为沪深 300 的有 1 只，跟踪中证 500 的有 7 只，跟踪中证 800 的有 2 只，跟踪中证 1000 的有 16 只，跟踪国证 2000 的有 6 只，跟踪创业板指的有 1 只。

5.2 中证 2000 指数发行，小微盘板块博弈加快

2023 年 8 月 11 日，中证指数有限公司发布中证 2000 指数，同日，共有 10 只中证 2000 标的 ETF 申报。

据披露，中证 2000 指数从沪深市场中选取市值规模较小且流动性较好的 2000 只证 券作为指数样本。中证 2000 与沪深 300、中证 500 和中证 1000 指数共同构成中证规模 指数系列，反映沪深市场不同市值规模上市公司证券的整体表现。 过去三年，中证 1000 与国证 2000 指数标的相关的增强型基金产品蓬勃发展，为小微 盘指数增强型基金市场提供了较好的示范和引领作用。展望未来，中证 2000 指数的推出将 进一步提升小盘指数增强型基金产品的发行密度，增加小微盘股指数标的产品的机构布局 拥挤度，这也激励着公募机构发行更多更优秀的产品，为投资者提供丰富多元的指数配置 工具。

编辑：火腿肠