2023年国企改革专题：国改带动川渝上市央国企价值发现

1 川渝地区：西部新动力之源与现代产业体系打造

川渝地区位于东西结合、南北交汇之处，而且是“一带一路”、长江经济走廊、国际 陆海新通道等交通要道的交汇点，加快川渝发展对内辐射西部内陆地区，向外链接东亚、 东南亚、南亚等地区，对形成国内国际双循环新发展格局将起到举足轻重的作用。未来川 渝两地将以成渝地区为龙头，推动成渝双城经济圈建设，加快经济发展并发挥重要战略地 位。2022 年，成渝地区双城经济圈实现地区生产总值 77587.99 亿元，占全国的比重为 6.4%，占西部地区的比重为 30.2%，地区生产总值比上年增长 3.0%，与全国经济增速持平。

川渝地区是我国西部内陆经济最发达的区域，作为带动全国高质量发展的重要增长极 和新的动力源，未来发展空间巨大。2023 年上半年四川省实现地区生产总值 27901.01 亿 元，同比增长 5.5%，GDP 规模在全国 31 个省市自治区中位居第 6 位，第二、三产业增加 值占比分别为 36.2%和 56.2%；重庆市 GDP 为 14345.95 亿元，同比增长 4.6%，GDP 规 模位列全国第 16 位，第二、三产业占比分别为 40.1%和 55.2%。2022 年四川省和重庆市 的人均 GDP 分别约为 6.8 和 9.1 万元，在全国 31 个省市自治区中分别位列第 10 和第 20 位。从财政状况来看，2023 年上半年四川省地方一般公共预算收入完成 3012.6 亿元，同 口径增长 7.2%，支出完成 6740.3 亿元，增长 9.2%，财政收支差额为 3727.7 亿元；重庆 市一般公共预算收入完成 1165.3 亿元，增长 14.4%，支出完成 2478.4 亿元，增长 2.1%， 财政收支差额为 1313.1 亿元。广义财政方面（包括第一、二本帐），四川省的广义财政收 入约 4352.9 亿元，支出 9614.4 亿元，广义财政收支差额约为 5261.5 亿元，重庆市广义财 政收入完成 1626 亿元，支出 3644.9 亿元，收支差额为 2018.9 亿元。

四川省以“5+1”产业为基础，打造“3+4+4+N”现代制造业新体系，加快发展“4+6” 现代服务业。从产业发展来看，四川省既有着“天府之国”之称，土地肥沃，物产丰饶， 又有着“三线”建设的历史，形成了较为完善的工业体系。电子信息、装备制造、先进材 料、能源化工、食品轻纺、医药健康六大产业为四川省的支柱产业，是四川基础最优、前 景最好、具有比较优势和竞争优势的行业。2021 年，四川电子信息、装备制造、食品饮料、 先进材料和能源化工产业分别实现营收 14611.5 亿元、8069.8 亿元、10030.2 亿元、 7674.2 亿元和 8556.2 亿。从相对优势来看，酒、饮料和精制茶、开采辅助活动、石油和天 然气开采等规上工业行业的营业收入在全国的占比居前。据《四川省“十四五”制造业高 质量发展规划》，未来 5 年，四川将加快构建以“5+1”产业为基础，“3+4+4+N”为格局的现代制造业新体系，打造世界级电子信息、重大装备制造和特色消费品产业集群等；服 务业的目标是到 2025 年，全省服务业增加值总量 3.5 万亿元左右，“4+6”现代服务业增 加值占全省服务业比重 70%左右，生产性服务业增加值占全省服务业比重达到 40%以上。

重庆市支柱产业包括电子信息、汽车、装备制造等，后续将加快发展战略性新兴产业。 重庆市作为老工业基地之一，其工业基础相对较为雄厚。主要的支柱产业包括电子信息、 汽摩、装备制造、消费品和原材料等。2021 年，计算机、通信和其他电子设备制造业、汽 车制造业营业收入分别实现 6614.7 亿元和 4665.6 亿元，占重庆市规模以上工业企业营业 收入 24.0%和 16.9%，合计占比超过 40%。相对优势上，汽车、铁路、船舶、航空航天和 其他运输设备、计算机、通信和其他电子设备等制造业的营业收入在全国占比居前。重庆 市高质量发展制造业的“十四五”目标是：培育打造万亿级电子信息、五千亿级汽车、三 千亿级装备、六千亿级材料、五千亿级特色消费品、千亿级生物医药等产业集群。此外， 重庆市还发布了战略性新兴产业发展的“十四五”规划，计划到 2025 年全市战略性新兴产 业增加值占地区生产总值比重达到 18%以上，重点发展集成电路、新型显示、新型智能终 端、新能源和智能汽车、生物医药、先进材料、高端装备制造等战略性新兴支柱产业以及 卫星互联网、氢能和储能等未来先导产业。

2 川渝重点行业标杆上市企业国改成果

十八大以后，随着市场经济蓬勃发展，国企改革进入了全面深化时期，顶层设计更加 清晰，政策框架和基层探索相结合，取得了瞩目的进展。川渝国资委通过部署地方国企改 革具体工作举措、重大专项改革项目、推动企业混改试点落地及制度改革等多种方式敦促 引导地方国企完成国企改革目标，实现企业价值提升。截止 23 年 8 月，四川共有上市企业 53 家，其中央企 19 家，地方国企 34 家，截至 8 月 17 日，合计市值 17618 亿，所属行业 合计市值超过 500 亿的有食品饮料、公用事业、建筑装饰、基础化工、电力设备、计算机、 国防军工，所属行业上市公司数量在 4 家及以上的有公用事业、基础化工、机械设备、国 防军工、计算机；2013 年底至今，可比口径下，四川央国企上市公司合计市值由 3017.5 亿增至 14746 亿，市值增长接近 4 倍。重庆共有上市企业 25 家，其中央企 11 家，地方国 企 14 家，截止 8 月 17 日，合计市值 4835 亿，所属行业合计市值超过 400 亿的有汽车、 公用事业、银行、环保、医药生物，所属行业上市公司数量在两家及以上的有公用事业、 医药生物、环保、房地产、汽车、银行，2013 年底至今，可比口径下，重庆央国企上市公 司合计市值由 1732.8 亿增至 3546.4 亿，市值翻倍。以下我们选择川渝重点特色产业中的 龙头上市央国企来观察其国企改革成果。

2.1 四川省白酒行业标杆—五粮液国改成果

五粮液是四川省六大支柱产业之一的食品轻纺产业标杆企业、全国白酒行业龙头。A 股 白酒板块共有上市公司 21 家，其中央企 1 家，地方国企 12 家，板块合计市值约 4.3 万亿， 其中央国企市值约 4.1万亿，是上市白酒板块的绝对主力，国企改革也是白酒行业发展的重 要主线之一。白酒行业国改工作主要通过增发、股权激励、引入战投等方式优化各方利益分配，提高员工和产业链活力，推动品牌矩阵建设、扩产和渠道变革等举措的落地，从而 实现产销扩容，规模做大。 白酒行业是四川省的传统重点产业之一，四川省酒、饮料和精制茶行业规模以上工业 企业营业收入在全国占比高达四分之一，为各行业之最，远高于第二名开采辅助活动接近 15%的占比。白酒行业一线龙头中，五粮液和泸州老窖均为四川地方国企，在白酒板块中 市值占比超过 20%，在四川央国企总市值中占比高达 56%；从税收贡献看，2022 年五粮 液和泸州老窖所得税费用分别为 91.3 亿元和 34.4 亿元，合计占四川央国企上市公司所得税 费用的 62.5%，是地方纳税主力。我国白酒文化源远流长，白酒作为集聚农业、制造业且 延伸至服务业的产业，极具地方特色，多地早期均把当地白酒产业作为地方经济的敲门砖， 并积极参与全国市场角逐，经过多年激烈竞争，形成了当前层次分明的市场格局。四川白 酒品牌自携名酒基因，能在大众消费崛起和消费升级中站稳一线高端酒地位与其锐意进取 的改革不无关系。

2.1.1 启动混改，绑定员工与核心经销商，优化利益分配

五粮液是我国浓香酒的典型代表，历史悠久底蕴深厚，八九十年代，公司通过管理提 效、产能扩建、提价和渠道创新等一系列战略的实施，综合实力、品牌力实现跃升，成为 一代“中国酒业大王”。

公司创新推动大商制和贴牌生产模式，快速实现了需求端扩容和品牌认知度提升。但 是随着市场环境的变化，这两个模式的弊端逐渐显现，大商制导致公司对渠道把控力变弱， 博弈加剧，贴牌生产导致过多的子品牌派生，同质化竞争加剧，损害了主品牌形象，加之 价格策略阶段性失误，导致公司憾失龙头地位。 2013 年开始，伴随着国企改革进入新阶段，白酒企业纷纷开启改革。为了更好地绑定 经销商，调动员工积极性，进行品牌和渠道精细化建设，五粮液率先开启混改。2015 年公 司发布非公开发行预案暨第一期员工持股计划，2016 年底预案过会，2018 年 4 月顺利实 施。公司非公开发行 8564.1 万股股票，占发行后总股本的 2.206%，合计募资 18.5 亿元， 用于信息化建设、营销中心建设和服务型电子商务平台项目。发行对象中，国泰君安资管 计划由公司第一期员工持股计划认购出资，认购数量 2369.6 万股，君享五粮液 1 号由公司的部分优秀经销商及其相关人员出资，认购数量 1941.4 万股，剩余股权由保险、基金公司、 其他企业年金计划等外部战略/财务投资者认购。定增优化了公司的股权结构，一方面使员 工和管理层与公司利益捆绑，有利于提升员工归属感和积极性，进而提升公司运营效率和 长期稳定；一方面引入优秀经销商股东，可以通过利益绑定杜绝经销商窜货行为损害公司 利益，也有利于通过经销商合作进一步巩固和开拓全国市场。募投的三个项目针对公司前 期粗放型营销管理中的痛点，通过互联网+、ERP 系统、营销中心等项目的投建扩大了公司 营销辐射范围，提升了精细化管控能力，建设了直销渠道，有利于顺应市场趋势，提升公 司的长期竞争力。

2.1.2 新管理层锐意进取，开启“二次创业”，公司治理结构持续优化

2017 年 3 月，李曙光接任唐桥成为五粮液集团新一代掌舵人。李曙光上任伊始就提出 “二次创业”，重点打造提升“四力”：品牌力方面，聚焦“1+3”高端产品矩阵，持续优 化系列酒结构；渠道力方面，向终端营销转型，布局小商制+专卖店模式，使渠道扁平化； 生产力方面，扩产提质，计划十三五投放 3 万吨高端酒；执行力方面，抓好人才队伍建设。 随即新管理层带领公司在品牌、产品、渠道、体制机制等方面开启全方位深度变革，2018 年又进一步提出“补短板、拉长板、升级新动能”的战略规划：补齐渠道、组织、系列酒 和机制四大短板，在品质和品牌两个方面持续拉长长板，进一步升级新动能，坚定推进高 端化和数字化。

具体来看，营销体系改革方面，公司推动“百城千县万店”计划，即在上百个大中城 市、上千个重点县区建设包括专卖店、旗舰店和社会有影响力的上万家核心销售终端，公 司终端网点触达范围和营销人员大幅提升；同时公司围绕补短板目标，将华东、华中等 7 大营销中心进一步划分为 21 个营销战区、60 个营销基地，同时将职能部门和资源下沉， 一方面使营销结构更加扁平，基本实现总部直管到省，提升管理效率和精细度，一方面使 战区可以更加灵活自主地服务终端客户。 公司在募投项目的基础上不断地进行数字化建设，18 年确立了营销数字化整体规划， 建设了数字化物流、全渠道互联网和大数据营销决策三大平台，可以实时掌握从进货到库 存、动销等营销活动全流程情况，使渠道透明度大幅提升，打击了大商串货乱价行为，公 司渠道掌控力实现了实质性的提升，也为线上直销、团购等新零售业态打下基础。

人才队伍建设和薪酬体系改革方面，新管理层一方面积极推进员工持股落地，使员工 利益与公司经营绑定，一方面将人才队伍建设提升至战略高度，推动薪酬体系改革和队伍 建设。生产方面，采用奖金与一级酒率挂钩的模式，激发了工人的工作热情；营销队伍建 设方面，公司公开招聘了一批经验丰富的营销业务人员，为团队注入新活力。响应中央和 地方对人才工作的新部署，董事长李曙光亲自推动了“千百十人才工程”，通过内部培养 和外部引进相结合的方式，打造顶尖的人才队伍。“千百十人才工程”通过“引进激励”+ “岗位激励”两种激励模式结合，培养和引进 10 名大师级高端人才，重点选拔培养瞄准全 国乃至世界科技前沿，能引领和支撑酿酒及科技创新、营销、金融、资本运营等相关关键 领域实现跨越式发展的顶尖领军人才；培育和引进 100 名创新型拔尖人才，聚焦战略管理、 品牌管理、营销管理、企业管理、专业技术等领域；在内部培育 1000 名优秀骨干人才。人 才队伍建设形成了公司长远健康发展的保障。

2.1.3 盈利质量与规模齐升

得益于各项改革举措的实施，公司收入/利润总额/归母净利润从 15 年混改开始的 216.6 亿/82.9 亿/61.8 亿分别提升至 2022 年的 739.7 亿/371 亿/266.9 亿，年复合增速分别为 19.2%/23.9%/23.3%，19 年以来，面对疫情的冲击，公司收入/利润总额/归母净利润分别 实现了 13.9%/15.5%/15.3%的年复合增速，经营持续稳健；23H1 公司收入/利润总额/归母 净利润分别为 455.1 亿/236.7 亿/170.4 亿，同比增速分别为 10.4%/12.5%/12.8%。公司 ROE（加权）从 15 年的 14.93%提升至 2022 年的 25.28%，毛/净利率分别从 69.2%/29.6% 提升至 75.4%/37.8%，且近三年来公司净利率仍实现逐年小步提升，盈利质量持续向好； 公司的资产负债率从 2015 年的 15.61%波动提升至 23H1 的 20.4%，当前看仍低于白酒行 业（申万三级白酒板块，下同）23.5%的水平，总体健康；营业现金比率从 2015 年的 30.9% 波动提升至 2022 年的 33%，当前高于白酒行业 27.4%的水平。

2.2 四川省电力设备行业标杆—东方电气国改成果

东方电气是四川省六大支柱产业之一的装备制造业标杆企业，属于电力设备制造业中 综合电力设备商板块。综合电力设备板块（申万三级）仅 3 只个股，除东方电气外，其他两个上市公司上海电气和华光环能均为地方国企，综合电力设备商国改工作主要通过增发、 收购、股权激励等来夯实主业、丰富产品线、完善上下游服务能力、激发员工活力、提升 综合竞争力。 东方电气前身德阳水力发电设备厂脱胎于 20 世纪 50-60 年代三线建设时期，1984 年 与东方汽轮机厂、东方锅炉厂和东风电机厂共同组建东方电站成套设备公司，1987 年被批 准为国家计划单列企业集团，并于 1992 年正式更名为中国东方电气集团公司，隶属中央。 集团旗下资产东方电机和东方锅炉曾于 90 年代单独上市，出于业务整体协同发展的需要， 2007 年集团以东方电机为上市平台通过非公开发行、要约收购等方式将集团优质资产整体 注入，并将之更名为东方电气，完成了集团资产的整体上市。东方电气历经 60 余年的发展， 已成为全球最大的发电设备供应商和电站工程总承包商之一，为我国提供了大约三分之一 的能源装备。公司所属的东方电气集团是中央管理的涉及国家安全和国民经济命脉的国有 重要骨干企业之一。

东方电气拥有东方电机、东方汽轮机、东方锅炉、东方重机、东方武核、东方风电、 东方自控、东方阿海珐、东方印度、东方印尼等企业，产品和服务已出口到美国、加拿大、 印度、巴基斯坦、越南、印度尼西亚、沙特、波黑、瑞典、巴西等近 80 个国家和地区。公 司业务覆盖各类传统电力（火电、太阳能发电、风电、气电、水电、核电）设备工程，还 涉足高端石化装备、节能环保、工程与国际贸易、现代制造服务、电力电子与控制等领域， 形成了“六电并举、六业协同”的产业格局。截至 2022 年底,东方电气累计生产发电设备 已超过 6.6 亿千瓦。国改方面，公司作为大股东东方电气集团的上市平台，在集团带领下持 续进行大刀阔斧的改革，6 月 26 日，集团再次上榜国务院国资委发布的《2022 年度中央企 业改革三年行动重点任务考核 A 级企业名单》，改革成效显著。

2.2.1 持续推动混改，实现上市平台价值提升

公司大股东东方电气集团把混改作为深化国改的重要举措，按照“一原则、两遴选、 三标配、四同步”模式的打造“央企混改”样板。公司作为集团的上市平台，多次通过增 发、并购、可转债等资本运作提高集团优质资产的资产证券化率，引入战投，实现上市公 司规模和价值的提升。

今年 4 月 4 日，公司发布定增预案，拟募集不超过 50 亿元，用于收购子公司股权、研 发、推进数字化建设以及补充流动资金。 收购子公司股权：公司拟使用募集资金中的 25.3 亿收购东方电气集团持有的东方电机、 东方汽轮机、东方锅炉和东方重机的少数股权，收购完成后，东方电机、东方汽轮机将成 为公司的全资子公司，东方锅炉和东方重机的持股比例将进一步提升。收购子公司股权有 利于提升对发电机组、汽轮机、核电、氢能等业务板块的把控，增厚公司盈利水平，提升 公司治理水平。 建设类项目：公司拟使用募集资金中的 5.35 亿，合计投入 11.1 亿，用于抽水蓄能研制 能力提升和燃机转子加工制造能力提升项目，抽水蓄能是经过实践检验的电力系统中成熟、 经济、低碳、安全的大型调节电源，燃机转子主要应用的重型燃气轮机属于国家新能源领 域的重大科技基础设施。项目建设将完善公司在新能源行业的战略布局；公司持续推动数 字化、智能化发展，本次定增拟使用募资资金中的 6.6 亿，合计投入 9.4 亿，用于东汽数字 化车间及东锅数字化建设项目，项目的实施有助于公司进一步把握数字化转型趋势，提高 智能化水平，提升公司产品质量、缩短产品交付周期、降低产品成本，推动企业生产方式 和发展模式变革，提高上市公司的核心竞争力。

2.2.2 推进制度改革，科创引擎带动业务发展

在集团的总体部署下，公司持续深化国企改革。集团层面，在最近的一轮国企改革周 期，即国企改革三年行动中，以“1532”改革工程为主要抓手，系统推进了 5 大专项行动、 28 个重点改革项目、76 项改革措施落实落地，累计制定专项工作方案 48 个，建立健全各 类机制 47 个，新建或修订制度 93 个，在打造特色公司治理体系、解决“三不能”瓶颈短 板、促进科技体制机制创新、推动产业结构布局优化、彻底解决历史遗留问题等九个方面 取得了显著的成效。 人才队伍建设和管理方面，集团全面推进经理层任期制和契约化管理，健全完善职业 经理人制度，并以此为牵引，进一步深化了三项制度改革，即深入推进中层管理人员竞争 上岗、全面落实市场化用工机制和建立强激励硬约束薪酬分配制度；在推进任期制和契约 化管理的同时，创造性与“摘标制”相结合，以发布会“发标”方式公布任期业绩和薪酬 目标，配套建立“强激励硬约束”考核评价机制，并通过推进限制性股票、超额利润分享、 岗位分红多种中长期激励，完善薪酬激励机制，拉开薪酬差距，激发员工活力。 2019 年 9 月公司发布了限制性股票激励计划，并于 11 月完成授予。股权激励对象包 括高管 3 人、中层管理人员及一线骨干 777 人，并预留部分，授予价格 5.93 元，合计授予 数量 2798.9 万股，占授予后公司总股本的 0.9379%。这次股权是公司人事改革的重要举措， 激励覆盖范围广，考核要求相对合理，核心员工利益与公司发展结合，风险共担，利益共 享，有利于提高公司凝聚力和长期稳定发展。

科创及业务布局方面，公司着力完善科技创新体制机制，通过研发投入强度保障机制， 聚焦战略性关键领域关键核心技术攻关，加大应用基础研究投入力度，激发科技创新活力， 促进科技自立自强。研发支出从 2013 年的 12.7 亿逐年提升至 2022 年的 31.1 亿，增长 1.4 倍，收入占比由 3%提升至 5.6%。公司加强两级研发体系和创新资源统筹，打造协同创新 平台，联合 70 余家企业成立先进电力装备等 4 个创新联合体，大力推进 48 个科研项目技术攻关，截止 22 年年中，国务院国资委 11 个攻坚项目已全面完成，全球单机容量最大白 鹤滩水电机组、自主研制 50MW 重型燃气轮机、核电“华龙一号”全球首堆汽轮发电机组 等一批大国重器竞相涌现。公司建立重大项目攻关“揭榜挂帅”机制，与科研院校开展 “双向揭榜”，进一步优化科技成果转化机制，逐渐完善成果转化收益分享机制，对科研 人才队伍精准充分激励，“十三五”时期累计兑现专项奖励 7000 多万元，科技人才薪酬年 均增长 15%。公司持续加大科创投入，有利于维持公司产品在全球的竞争优势，并布局新 的业务领域，维持产业链龙头地位，提升公司的长期价值。

另外，在数字化转型、智能制造大背景下，公司积极推进智能制造转型升级，低效产 能退出。公司已建成东方电机定子冲片数字化车间、东方汽轮机叶片车间、东方锅炉联箱 轻容车间等 8 个智能工厂，实现降本增效的同时促进资源从传统产业向风电、氢能、环保 等新产业优化配置。

2.2.3 业绩持续提升，盈利能力优于行业

公司早期火电业务占比较多，业绩受火电投资周期影响较大，随着产业周期变化和改 革深化，公司持续加强水电、核电和新能源领域投资，收入结构调整明显，抗周期属性增 强，2016 年后公司业绩持续好转，2022 年收入/利润总额/归母净利润分别提升至 541.8 亿 /33.2 亿/28.5 亿，2015-2022 年年复合增速分别为 6.3%/29.9%/30.7%，近三年业绩增长远 超股权激励考核目标。盈利能力方面，公司 17 年后实现净利率逐年提升，2022 年提升至 5.6%，毛利率受订单和产品结构影响，2019 年后呈下降趋势；公司 ROE（加权）提升至 8.43%，优于综合电力设备商行业整体水平；资产负债率 2018 年前逐年下降，2018 年至 今基本维持在 65-67%之间，与行业总体水平一致；现金比率受订单执行确认周期影响波动 较大，22 年有明显改善，提升至 15.2%，高于行业整体 9.8%的水平。

2.3 重庆市汽车行业标杆—长安汽车国改成果

长安汽车是重庆市支柱产业之一的汽车产业标杆企业，属于汽车行业中的综合乘用车 板块。综合乘用车（申万三级）行业中共有上市公司 6 家，其中央国企 3 家，长安汽车为 央企，上汽集团和广汽集团为地方国有企业。乘用车央国企国改工作主要通过资产重组、 引入战投、员工持股、换股吸收合并、股权无偿划转、联合开发等方式提高资产证券化率， 丰富产品线，提高竞争力。汽车产业是重庆传统支柱产业之一，重庆规模以上汽车制造业 企业 2022 年收入 4665.6 亿元，仅次于计算机、通信和其他电子设备制造业 6614.7 亿元的 规模，在全国汽车制造业中占比达到 5.3%，为重庆各行业之最，汽车产业中新能源和智能 汽车板块是重庆市“十四五”重点培育的战略新兴产业之一。

长安汽车是重庆唯一一个市值超千亿的上市公司，汽车龙头企业。公司历史底蕴深厚， 最早可以追溯到 1862 年创办的上海洋炮局，1937 年，几经波折的兵工厂迁至重庆，成为 了当时国内最大的兵工企业。1957 年公司更名长安机器制造厂，1958 年生产了我国第一辆 吉普，填补了我国汽车工业的空白。1984 年，随着改革开放的推进，公司进入了蓬勃发展 阶段，可以分为“三次创业”： 第一次创业（1984-2006）：开启军转民，生产出我国第一批小型汽车，进入民用汽车 领域，2003 年在意大利成立设计中心，开始全球研发布局； 第二次创业（2006-2018）：商用转乘用，2009 年开始跻身我国四大汽车集团之一； 第三次创业（2018-今）：增长动能切向电动化和智能化，发布了“香格里拉”、“北 斗天枢”创新创业计划，发布了“蓝鲸动力总成战略”“原力”等核心技术，并持续深化 产业链合作，巩固自主汽车品牌龙头地位。

随着 16 年以来我国汽车保有量增速拐头向下，汽车行业竞争加剧，减少无序竞争和提 升资源配置效率是央企调结构的明确要求。长安汽车能把握行业发展趋势，及时进行战略 调整，维持龙头地位，与其持续的改革也是分不开的。

2.3.1 启动混改，激发企业活力

第二次创业期间，公司紧跟行业趋势，自主品牌与合资品牌并举，实现销量和业绩的 快速增长，2014 年，长安系自主品牌的累计销量超过千万台，成为首个跻身“千万俱乐部” 的中国品牌；2016 年，公司合计销量 306.3 万台成为近十年销量高点，其中合资品牌长安 福特贡献了约 30%的销量。随后，外部环境走弱，特别是 2018 年，国内经济下行，国际 贸易形势恶化，产业政策也发生了巨大调整，对汽车行业形成冲击，2018 年我国汽车销量 增速首次转负，标志着乘用车逐渐进入存量竞争时代。公司层面，合资品牌销量走弱，自 主品牌也未推出强竞争力的车型，加之公司战略调整下，新能源研发投入大幅增长给公司 带来巨大压力，公司改革迫在眉睫。

在公司主要的新能源车研发平台之一——公司子公司长安新能源科技连年亏损且资金 压力巨大的情况下，开始积极推动长安新能源科技的混改。长安新能源科技成为了第四批 国企混改试点和汽车央企的首个混改试点。2019 年，首轮混改引入了南京润科、长新基金、 两江基金、南方工业基金 4 家战投，融资 28.4 亿元，当时长安新能源账面股东权益为 8.1 亿元，评估值为 27.2 亿元，增值 234%，公司持有比例将从 100%稀释到 48.95%，丧失控 制权后剩余股权按公允价值重新计量的利得 22.5 亿元显著增厚了公司 20 年业绩。 2021 年长安新能源科技开启 B 轮融资，新增产业投资者和积极财务投资者 8 家，融资 金额约 50 亿元，并同步实施员工持股，由 97 名核心骨干员工和科技骨干人员出资，融资 实施完成后长安汽车持股比例由 48.95%稀释到 40.66%，长安新能源评估值增至 80 亿。 2022 年底，公司拟以 13.32 亿元收购重庆两江基金持有的新能源科技 2.63%的股权和长新 基金持有的新能源科技 7.71%的股权，收购完成后，公司持有的新能源科技股权比例由 40.66%上升至 51%，2023 年 2 月起再次纳入公司合并报表范围。

公司的另一个新能源车子公司阿维塔科技也于 2021 年发起混改。阿维塔科技由长安发 起，引入宁德时代和华为共同进行整车研发智造、智能汽车解决方案和智慧能源生态的打 造。混改完成后，公司持有阿维塔 40.99%的股权，宁德时代持股占比 17.1%，其他股东占 比 41.91%，长安凭借多年的整车集成、底盘调校、整车匹配和外观设计经验，为阿维塔车 型带来整车制造上的优势；华为深耕智能化多年，主要负责阿维塔在智能座舱方面的开发； 宁德时代以其电池领域的绝对的优势，在 BMS 管理上跟华为深度合作，提升整车电池性能。 阿维塔混改完成后，公司实现丧失控制权后剩余股权按公允价值重新计量的利得 21.3 亿， 增厚了公司 22 年业绩。 另外，公司也通过股权转让的方式减少亏损公司对业绩的负面影响，如将长安 PSA50% 股权全部转让给前海锐致，将江铃控股 25%股权转让给江西国控汽车投资有限公司等。公 司混改的持续推进有利于引入战略资本，缓解资金链及业绩压力，加强战略合作，丰富公 司的产品矩阵，提升公司的长期竞争力。

2.3.2 推动组织和科创机制变革，坚持人才领先

组织变革方面，公司深入推进“小总部+事业群+共享平台+孵化创新”顶层组织架构， 建立了贯穿产品、品牌、营销、客户及生态五大领域的“微笑曲线”管理逻辑。 科创机制方面，在近几年激烈的市场竞争和快速的技术迭代下，公司围绕“新汽车+新 生态”，推动孵化敏捷共创型科技创新组织，开展“以客户为中心、以产品为主线”的矩 阵式的变革，打造能力建设与产品开发的矩阵式模式；建立健全专职化项目团队和科技创 新团队运行保障机制，大力创建项目跟投激励机制，将项目跟投意愿度作为项目投资决策 的重要依据，将“项目效益”与“员工利益”深度捆绑，促进激励与创新双驱动，支撑产 品快速实现，研发成本显著降低。同时公司优化协同创新合作模式，深入推进科技创新与 体制机制创新双轮驱动，公司加大与清华大学、重庆大学等高等院校的战略合作，推进产 学研合作落地；联合一汽、东风成立 T3 科技，打造协同创新示范；与华为、宁德时代共同 打造自主可控的智能电动网联汽车平台 CHN。

人才梯队搭建方面，公司坚持人才领先，提倡科学选人用人，聚焦客户经营、产品定 义、软件&智能化、新能源等转型升级八大关键能力领域，持续引进行业和全球优秀人才， 转型培养有序推进，使科技人才结构更加优化。公司搭建公开透明的职位发展体系，明晰 员工职业发展通道，确定了“横向七类、纵向 22 级”职位体系，推行“之”字型发展培养 路径，畅通管理类和专业类职业发展通道，做到统一职位职级、统一发展标准、统一晋升 年限、统一人员管理。公司全面实施高职级人员任期制和契约化管理，以“自荐+沟通酝酿 +组织推荐”创新聘用方式，2022 年对 727 名领导干部全体解聘，并以市场化方式重新聘 用，实行契约化管理，做到干部能上能下，176 人调整岗位，32 人落聘，37 人晋升。公司 也大胆使用年轻干部，提拔使用 25 位 80 后总经理、副总经理和 90 后经理级人员，进一步 优化干部队伍结构。考核方面，公司实施“业绩+能力”双评价体系，推进正向与逆向考评 相结合，每半年对排序后 10%人员进行审视，通过培训再上岗、岗位调整、协商解除等方 式对排名后 3%-5%的人员予以强制重新匹配。激励方面，公司创新分配机制，建立业务单 位薪酬包“获取分享机制”，以对标行业业务与效率目标确定业务单位可用薪酬包，实现 “多打粮食、多挣钱”，业绩超目标达成单位员工平均收入增幅最高达到该公司平均增幅 的 2 倍，另外公司通过核心骨干与产品利益捆绑，进行现金跟投，推进股权激励等方式创新中长期激励机制。公司灵活的人才培养、聘任和评价机制有利于充分激发员工活力，提 高企业效率。 当前公司已经完成两轮股权激励，2016 年，公司首次进行股票期权激励，向激励对象 202 人授予 2914 万份股票期权；2021 年，公司扩大激励规模，进行第二次股权激励，对 包括高官、中层管理人员、核心技术骨干在内的 1247 授予限制性股票 7619.54 万股，授予 价格 6.66 元。

2.3.3 改革推进下，公司盈利大幅优化

归因于各项改革举措的实施，公司逐渐走出业绩低谷，公司收入/利润总额/归母净利润 逐渐回升至 2022 年的 1212.5 亿/77.1 亿/78 亿，18-22 年复合增速分别为 16.3%/85%/84%， 公司毛/净利率逐年提升至 2022 年 20.5%/6.4%的水平；公司 ROE（加权）提升至 13.1%， 优于综合乘用车行业整体水平 6.8%，资产负债率下降至 56.9%，略低于行业整体水平 61.7%，现金比率提升至 4.7%，同样高于行业整体水平 1.9%，公司总体经营情况向好且好 于行业。

2.4 重庆市医药行业标杆—太极集团国改成果

太极集团是重庆市“十四五”重点发展的医药生物产业集群中的标杆企业，属于中药 板块。中药行业（申万三级）中有上市公司 73 家，其中央企 5 家，地方国企 12 家，中药 央国企通常通过混改、股权激励、处置非主业资产、收购资产等方式来优化治理结构、提 升主业竞争力和企业价值。 太极集团有限公司始建于 1972 年，2021 年完成战略重组，成为“世界 500 强”中国 医药集团有限公司的控股企业。公司拥有医药工业、医药商业、药材种植等完整的医药产 业链，是集“工、商、科、贸”一体的大型医药集团，业务涵盖医药研发、工业生产、医 药零售、健康服务业等领域，其中中药提取分离纯化创新技术平台成为国内多项先进技术 集成应用的典范，为中药新药研究、药品二次开发和产业化提供了技术平台，全国领先。 公司以现代中药智能制造为主、麻精特色化药为辅，作为国药集团现代中药板块的重要组 成部分，致力于传承创新中医药和发展现代医药，有 13 家制药厂、20 多家医药商业公司、 两大研发机构，另有以川渝为主阵地的 3000 多家连锁药房。

2.4.1 推进混改，中国医药集团入主，资源整合优势互补

在重庆市政府及涪陵区政府支持下，公司母公司太极有限于 2019 年 9 月启动混改，最 终与央企中国医药集团达成共识，经国务院国资委审批后正式开始实施。2020 年 10 月， 公司原实际控制人涪陵区国资委向太极有限引入了国药集团作为战略投资者，太极有限签 订《关于对太极集团有限公司的增资合作协议》。2021 年 4 月，混改完成，公司实际控制 人由涪陵区国资委变更为国药集团，最终控制人变更为国务院国资委，公司由地方国企转 变为央企，5 月新董监高完成换届，混改落地。

完成混改后，公司股权结构由涪陵区国资委 100%控股变更为重庆市涪陵区国资委持股 15.92%、重庆市涪陵国投持股 17.42%、中国中药持股 66.67%。国药集团完成入主后，以 “十四五”战略规划奋斗目标为指引，坚持“规范治理、聚焦主业、突破销售、提质增效” 的工作方针，明确了“融合、重塑、提高”三大经营目标，推动太极集团步入高质量发展 的轨道。

在资源整合方面，公司医药工业板块聚焦主品，优化产品结构，加强规模型产品销售， 积极开发新品新规，补充产品集群梯度，完善产品线；医药商业协调发展，增强公司内部 合力；积极探索完善科技创新机制；优化产业布局，持续推进智能制造升级；启动中药材 双基地建设。 国药集团入主后对公司有以下四方面帮助：一是国药集团的增资“输血”帮助公司缓 解了资金链压力；二是国药集团通过战略重组完善业务布局，与其既有中药业务板块形成 产业链优势互补，优化了中药产业布局；三是加入国药集团后，公司可借鉴其成熟的管理 经验、“即插即用”其先进的运营管理模式，完善自身管理体系，增强组织活力，提升运 营管理效率；四是混改为公司带来新的发展机遇，助力其构建“一主两辅”产业发展新格 局。

2.4.2 优化治理结构，聚焦主业，精简高管

自混改后太极集团融入国药体系、完善制度体系化建设，精简组织机构，优化全级次 管理人员数量及结构，全面推行经理层成员任期制和契约化管理，启动工业营销系统改革， 以打造“销售铁军+主要利润贡献者”为目标，优化销售队伍配置，整合全国销售市场，重 新布局销售团队。 总部层面，全面梳理整合并重新制定职能部门职责，避免重叠或交叉管理，总部部门由 原来的 39 个减至 27 个；子公司层面，中药材资源板块子公司采取“一套班子、两块牌子” 方式整合；医药流通板块按区域整合运营管理机构，压缩管理层级；理顺医药工业、医药流 通等业务板块的产权关系和管理层级；按照“一企一策”“分类处置”的原则，加快清理处 置“两非”（非主业、非优势业务）“两资”（低效、无效资产）企业，聚焦主业。 2021 年 5 月 20 日，公司完成对董事长、高管人员的换届选举。从董事会换届后的成 员来看，一共当选 10 名董事。公司董事长李阳春先生提名选拔俞敏先生为总经理，刘尊义 先生为公司财务总监。俞敏总经理曾是中国中药下属核心子公司江阴天江药业有限公司董 事长。财务总监刘尊义是来自于国药集团核心管理层。此次主要核心领导及董事会成员换 届选举完成后，国药集团已经成功搭建起一套领导班子，国药实现对公司经营、财务、人 力的控制，为未来的改革发展铺平道路。

2.4.3 推进三项制度改革，推进员工持股，完善产品布局

劳动、人事、分配三项制度改革是国企改革的重点方向，公司通过实行任期制和契约 化管理，实现干部“能上能下”；全面推行市场化用工，实现员工“能进能出”；改革分 配机制，实现员工收入“能增能减”。混改后，公司新增员工 100%实行市场化公开招聘， 管理人员退出比例达 5.76%，经理层与经营目标责任制挂钩的浮动工资比例上升至 65%， 全员劳动生产率提高 26.5%。

2020 年 4 月，公司发布第一期员工持股计划。根据《重庆太极实业（集团）股份有限 公司第一期员工持股计划》规定，公司第一期员工持股计划购买的股票锁定期为 12 个月， 自 2020 年 6 月 30 日至 2021 年 6 月 29 日止（2021 年 6 月 29 日太极集团收盘价为 20.79 元/股，上涨 69%）。此次员工持股计划参与人数不超过 3500 人，其中拟参与的董监高人 员 23 人。截止 2022 年 2月 25 日，公司第一期员工持股计划中持有的公司股票已全部出售 完毕。员工持股计划的落地显示了管理层和员工对公司长期发展的信心，有利于提高员工 的归属感和积极性。2022 年以来，太极集团系统总结第一期员工持股计划的实施经验，继 续探索多种形式的员工中长期激励，进一步留住和引进优秀人才。

国药集团入主后，制定“十四五”战略规划，明确“一主两辅”的发展方向：打造具 有科技创新、智能制造等多优势的现代中药为主，打造以麻精药为特色的化药、生物药生 产基地及川渝地区医药商业领军企业为辅。加强科技创新，加速在研项目进度。2022 年公 司获得 4 类化学药产品注册证书 2 件；一致性评价 2 件；新增立项近 20 项，新产品立项取 得新突破，GLP-1 激动剂 SPTJS22001 立项并加速推进，生物药有望实现零的突破。当前 公司药物产品矩阵丰富，涉及六大治疗领域，主要有以藿香正气口服液、太罗等为代表的 消化系统及代谢用药，以急支糖浆为代表的呼吸系统用药，以丹参口服液为代表的心血管 用药，以益保世灵为代表的抗感染药物，以通天口服液、美菲康为代表的神经系统用药， 以紫杉醇、补肾益寿胶囊等为代表的抗肿瘤及免疫调节药物等，以及大健康养生产品。公 司产品拥有较高的市场占有率，其品牌、品质赢得了老百姓的认可和信赖。

2.4.4 混改效果显著，业绩大幅提升

国药入主后，公司以加入国药集团为契机，站在“十四五”战略规划新起点上，有序推 进“重塑、融合、提高”三大目标。截至 2022 年，太极集团初步实现“融合、重塑”，营 业收入和归母净利润创出历史新高。2022 年公司实现营业收入 140.5 亿元,同比增长 15.7%， 归母净利润 3.5 亿元，比上年同期增加 8.73 亿元，扭亏为盈。2023Q1 公司仍然维持了高增 长，实现营业收入 44.27 亿元，同比增长 25%，归母净利润 2.35 亿元，同比高增 991%。 医药板块上，公司聚焦医药主品，找准营销增长赛道，建立品牌营销标杆，销售实现 突破性增长，2022 年医药工业实现销售收入 87.9 亿元，同比增长 14.2%，其中现代中药 实现收入 51.0 亿元，同比增长 22%，化药实现收入 36.8 亿元，同比增长 14.2%；医药商 业板块上，公司以“整体做活、区域领先、协同工业”为指引，确立“以客户为中心，数字化 赋能，全业态协同”的战略方向，优化业务布局，加强品种运营，大力拓展终端，医药商业 实现销售收入 80.1 亿元，同比增长 9.7%，其中医药分销实现收入 65.8 亿元，同比增长 9.8%，医药零售实现收入 14.3 亿元，同比增长 9.3%。23H1 公司实现收入 90.5 亿元，同 比增长 26%，维持强势。

降本增效效果显著，带动公司盈利能力提升。国药入主后，太极集团各部门及下属子 公司确定了提质类、增收类、降费类、降本类、战略性创新类五大提质增效项目并制定 《提质增效专项工作考核办法》，确保公司在实现销售收入增长的同时，提升经济效益。 公司毛利率从 2021 年的 42.5%升至 2022 年的 45.4%，其中医药工业板块通过狠抓运营管 理，重视战略主品销售，围绕品类规划来调整产品结构，同时加强产品考核机制，严控成 本费用，2022 年毛利率升至 63.6%；医药商业板块持续推动购销结构调整，加强厂家谈判 和品种进院、充分发挥品牌采购力，2022 年毛利率升至 9.5%；23H1 公司毛利率提升 5.3pp 至 50.2%。公司净资产收益率由 2021 年的-17.5%升至 12.1%，远优于同期中药行业 总体变化趋势，中药板块净资产收益率由 2021 年的 13.3%下降至 2022 年的 6.9%，公司 盈利能力逆势修复。公司资产负债率 20-21 年保持在 80%左右，高于行业平均水平，与公 司的业务结构有关，23H1 资产负债率下降至 76.1%，结构有所优化。2022 年公司现金比 率也较 2021 年的 4.6%大幅提升至 12.8%，与行业平均水平接近，回款情况好转。混改后， 公司总体经营情况改善明显。

3 川渝上市公司指标汇总

我们统计了川渝地区上市央国企资本运作，科创、价值引导及发现，财务优化相关的 指标，来量化观察地区国改情况。指标说明如下： 资本运作落地数量：包括战略融资、其他股权融资、配股、增发、可转债、收购兼并 （交易对价超过 2000 万，已完成或今年新发未完成预案），股权转让/置换在内的资本运 作次数。 资产证券化率：可口径下，由上市公司资产/公司所属集团总资产计算。 股权激励数量：已完成或今年新发未完成预案次数。 相对行业的财务数据：所选行业为公司所属申万三级或申万二级行业。

编辑：火腿肠