2025年房地产行业数据背后的地产行业图景：关注非热门城市的新房供需新格局

楼市持续筑底，高基数下同比承压

销售量价明显回落，库存压力居高难下

地产销售同比降幅持续扩大。2025 前三季度，全国商品房销售额为6.3万亿元，同比-7.9%；商品房销售面积为 6.6 亿㎡，同比-5.5%。9·24 新政后，销售同比曾在 2024Q4 转正，但逐季回落。2025Q3，全国商品房销售额同比-13%，降幅较Q2 扩大了 5 个百分点；商品房销售面积同比-10%，降幅较Q2 扩大了6 个百分点。2025Q3，商品房销售额和销售面积均相当于 2019 年同期的46%，均创历史新低。考虑到上年基数较高，今年四季度地产销售同比压力明显增大。2025 年1-10月，全国商品房销售额为 6.9 万亿元，同比-9.6%；商品房销售面积为7.2 亿㎡，同比-6.8%。10 月单月，商品房销售额同比-24.3%，降幅较9 月扩大了12.5 个百分点；商品房销售面积同比-18.8%，降幅较 9 月扩大了 8.2 个百分点。从样本城市看，2025 年 1-11 月，30 城新建商品房成交面积同比-9%，而18 城二手住宅成交套数同比+3%。11 月单月，30 城新建商品房成交面积同比-33%，降幅较10 月扩大了9个百分点；18 城二手住宅成交套数同比-26%，降幅较10 月扩大了2 个百分点。

以价换量趋势明显，房价表现难以乐观。2025 年 10 月，70 城新建商品住宅销售价格同比-2.6%，降幅连续 12 个月收窄；但环比-0.5%，降幅自5 月以来持续扩大。70 城二手住宅销售价格同比-5.4%，降幅自 2024 年10 月以来首次扩大；环比-0.7%，自 4 月下行。二手房挂牌价冰山指数更为前瞻，月环比自3 月起明显下滑，尤其是一二线城市，自 7 月以来显著补跌，跌幅基本回到去年“止跌回稳”前，三线城市反而跌幅相对平稳。

现房销售表现仍显著好于期房。2025 前三季度，全国商品住宅销售面积5.5亿㎡，同比-5.6%，占商品房的比重维持在 84%。2025Q3，全国商品住宅销售面积单季度同比-10%，其中，期房销售面积同比-17%，而现房销售面积同比+8%，自2023Q1以来始终为正。2025Q3，期房和现房销售面积分别相当于2019 年同期的33%和129%，现房销售面积和金额占比分别为 32%和 27%，较2021 年最低点分别上升了22 和 18 个百分点。

新房去化压力较 9·24 之前不减反增。虽由于新开工量自2021 年以来持续低迷，全国商品房广义库存面积保持下降趋势，但销售规模下滑导致去化周期难以改善。2025 年 9 月末，主流 20 城新建住宅回滚 6 个月的去化周期平均值为23 个月，较9·24 前的 21 个月反而拉长 2 个月，政策利好带来的脉冲式刺激效果已经结束。截至 2025Q3 末，全国商品房待售面积为 7.6 亿㎡，同比+4%，其中住宅占比53%，虽然远低于全国商品房销售面积中的住宅占比 84%，但2024 年来持续提升。我们测算，截至 2025 年末，房地产行业（新房）总库存为28.1 亿㎡，同比-12.6%，连续四年下降，且降幅扩大 8.5pct，总库存去化周期3.3 年，与2024 年末持平。其中，土地库存为 17.7 亿平方米，占比 63%，期房库存为2.9 亿平方米，占比10%，现房库存为 7.6 亿平方米，占比 27%，库存结构延续“源头淤积”特征。

开发投资加速下跌，土拍热度冲高回落

开发投资加速下跌。2025 年 1-10 月，房地产开发投资完成额为7.4 万亿元，同比-15%，而 10 月单月同比-23%，降幅较 9 月扩大了2 个百分点。进一步拆解构成，施工投资一直是拖累项，土地购置的拉动作用也由9·24 后的短期向上转为拖累，显然新房销售景气度下行也影响了房企的资金流和拿地积极性。2025 年初以来，全国住宅用地成交溢价率冲高回落，也同样印证了这一点。虽然住宅用地容积率趋势下行体现了政府供地更契合“好房子”需求，但土拍市场热度并不取决于此。

2025 年 1-10 月，国有土地使用权出让收入为 2.5 万亿元，同比-7%，10 月单月同比-27%，降幅较 9 月扩大了 26 个百分点。2025 年 1-10 月，房屋新开工面积为4.9亿㎡，同比-20%，10 月单月同比-30%，降幅较 9 月扩大了15 个百分点，延续了2021 年来的低迷趋势。2025 年 1-10 月，房屋竣工面积为3.5 亿㎡，同比-17%，10 月单月同比-28%，较 9 月下降了 29 个百分点，竣工作为滞后指标，下行趋势确定。对比历史同期，2025 年 10 月，新开工面积和竣工面积分别相当于2019年同期的 18%和 50%，虽有月度波动，但整体疲软状态未改。

百强销售较弱但拿地修复，国央企继续发力

百强销售同比受高基数影响如期回落。百强房企全口径销售额1-10 月累计同比-17%，10 月单月同比-41%，单月销售额相当于 2019 年同期的26%。目前销售头部20 家房企仅有 4 家当年累计销售额同比为正，其中，中国金茂1-10 月累计同比+24%、10 月单月同比+3%表现最为突出。 百强拿地冲高回落。百强房企权益拿地额 1-10 月累计同比+26%，10 月单月同比-36%，单月拿地额相当于 2020 年同期的 26%，基本回到“924”之前。目前拿地头部 20 家房企中前 8 强断层领先，中国金茂、保利置业拿地额同比提升最大。

2025 前 10 月，新竞争格局延续。四大央企（保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口）占据第一梯队，销售额排名分列前四强，新增货值排名分别为第3、第 1、第 5、第 2，以新增货值/销售额口径计算的新增土储货值补充率分别为58%、115%、55%、111%。除四大央企以外，销售额前 10 名中的其他6 名可按股东背景分为两类： 

国央企：第 8 名中国金茂是央企，货值补充率为91%，2024 年扭亏，风险出清充分，产品力突出，且积极拿地。第 7 名建发股份、第9 名越秀地产都是地方国企，货值补充率分别为 77%、90%，仍然保持较高的投资强度。

民企及混合制：第 5 名绿城中国、第 10 名滨江集团均深耕杭州，产品力较强，货值补充率分别为 100%和 67%，稳扎稳打。而第6 名万科货值补充率仅为12%，近年拿地明显减弱。

关注非热门城市的新房供需新格局

非热门城市人口流出，新房市场迎来需求转变

从供需两端分析影响楼市量价的主要因素。供应端分新建和存量两类，新建住房供给受制于土地供应量约束，存量住房挂牌规模弹性较大。需求端，除纯投资的购房需求以外，自住客群的购房需求主要分三类：（1）新进城人口的居住刚需，通常目标为低总价、小面积段的房源；（2）存量城镇人口的主动改善置换，要么是为了增加居住面积，要么是为了提升居住品质；（3）存量住房被动拆除人口的居住需求，一方面为了解决老旧小区的安全隐患，一方面为了城市发展腾挪空间。

虽然人口属于楼市长期变量，但不可忽视变动带来的短期冲击。2021 年来，中国总人口增量快速减少，带动城镇人口增量明显下行。且人口结构性分化，高能级城市人口流入，而三四线及以下城市人口流出。2024 年末，一线、二线、三四线城市的常住人口占比分别为 6%、21%、73%，较 2010 年分别变动+1、+4、-5pct。分别对比 2019-2024 年与 2010-2019 年各能级城市的人口数变化，2019-2024年二线城市常住人口增量更明显，而一线城市虽然2019-2024 年常住人口增量较2010-2019 年显著下滑，但仍持续将常住人口转化为户籍人口，尤其上海在疫情后定向放松了有能力和意愿购房定居人群（留学生、人才引进、居转户）的落户条件，持续补充楼市有效购买力。

复盘 2015 年以来各能级城市的新房销售额在全国市场的占比，三四线城市的份额波动明显。三四线城市新房销售额占比 2015 年为 53%，2017 年快速提升至66%，一方面，2015 年开始加速的棚改货币化安置刺激了三四线楼市的折旧更新需求，持续上涨的房价带动了居民加杠杆买房的意愿；另一方面，由于2015 至2016年一二线城市房价涨幅过快，热门城市纷纷出台了严格的住房限购限贷政策，导致部分投资需求外溢至三四线，例如兼具未来自住可能性的返乡置业、文旅小镇等。但成也萧何败也萧何，随着 2019 年以来棚改开工量下行、2021 年以来房价陆续下跌、2023 年以来一二线逐渐打开限购，2024 年三四线城市新房销售额占比回落至 55%。居民持有的二手房价下跌幅度明显大于新房，导致非热门城市投资需求基本消失，仅上海、杭州等核心城市部分豪宅仍具有避险属性。剔除投资客后，购房需求基本由前述框架中的三类构成。受人口结构变化影响，一二线城市仍有新流入人口补充刚需购买力，三四线城市则以本地居民的改善置换购房需求为主。

观察二手房交易额/新房交易额，虽然近年来各能级城市的二手房住宅交易占比均提升，但一二线城市住宅交易已是存量市场，而三四线城市仍以新房交易为主。主要因为二手房挂牌飙升，只能“以价换量”承接价格敏感刚需和面积改善客群，而新房为求生存打造“好房子”和“第四代住宅”与二手房异质化竞争，更着眼于居住品质改善客群。2025 上半年，中国 20 个主要城市新建住宅套均成交面积平均为 122 ㎡，而二手住宅为 101 ㎡，二手住宅/新建住宅套均成交面积平均比值为 0.8；新建住宅套均成交总价平均为 303 万元，而二手住宅为244 万元，二手住宅/新建住宅套均成交总价平均比值为 0.8。二手房套均面积和成交总价均明显低于新房。非热门城市由于人口流出导致的刚需客群流失，主要影响二手房市场。因此，虽然非热门城市目前新房市场量价尚未企稳，但由于常住人口规模庞大，改善类购房需求始终存在。最重要的是，除一线城市的房价收入比（双职工家庭可支配收入购买 100 ㎡住宅所需年份）仍接近 30 年以外，非一线城市的房价收入比已经显著回落，个别城市（武汉、长沙、济南、南昌、长春、贵阳、温州等）已回到 10 年及以内的合理水平。在这样的房价背景下，考虑到改善需求本身具备“早买早享受”的消费特征，非热门城市的居住改善购房需求释放已经条件成熟。

非热门城市土拍冷清，央企优势足但参与度低

由于上文中阐述的种种原因，三四线城市的新房销售规模量价下跌更早幅度更大，也导致土拍市场表现持续惨淡。2025 前 9 月，一线、二线、三四线城市住宅用地成交总价占比分别为 19%、45%、35%，较 2019 年分别变动了+11、0、-10pct，但三四线城市的住宅用地成交建面占比为 71%，与 2019 年占比持平。一方面，三四线土拍溢价率极低，虽然 2021 年以前土地市场热度不逊色于一二线，但 2022 年之后明显表现更差，尤其 2024 年 10 月以来，北京、上海、杭州、成都等一二线热门城市的土拍溢价率冲高，涌现出一批新地王，但三四线城市热度并无起色。另一方面，三四线楼面价原本就较低，且涨幅更少。2025 前9 月，一线、二线、三线城市成交楼面均价分别为 3.9 万元/㎡、0.7 万元/㎡、0.2 万元/㎡，相当于 2019 年水平的 2.6 倍、1.6 倍、1.3 倍。由于地方政府仍依赖土地财政但房企拿地更谨慎，各城市土地供应和成交结构均从以郊区新城为主转变为以核心板块为主，楼面价理应更昂贵。但市场化房企普遍采取核心城市集中化拿地策略，非热门城市即使供应核心城区地块，即使容积率、得房率、配建规模等指标已经放松，热度依然不高，实际成交楼面价明升暗降，留足拿地房企开发利润空间。

从各类型房企的布局策略来看，国央企的拿地资金明显向一二线核心城市集中。尤其央企 2025 年前 9 月拿地宗数中三四线占比仅为15%，较2021 年下降23pct。2025 年前 9 月，一线城市央企拿地占比 36%，较 2021 年提升15pct，地方国企占43%，而民企占比下降 11pct 至 17%；二线城市央企拿地占比11%，地方国企拿地占比 46%，较 2021 年提升 9pct，而民企占比下降 10pct 至39%；三四线拿地房企仍以地方国企（占比 42%）和民企（占比 55%）为主，较2021 年变化不大。

从拿地宗均建面角度，房企普遍更偏爱小地块。2025 前9 月，央企、地方国企和民企拿地宗均建面分别为 8 万㎡、7 万㎡、5 万㎡，较2021 年分别下降了39%、27%、38%，尤其一线城市，所有类型房企 2021 年拿地宗均建面均高达12万㎡。房企不愿意再拿大粮仓项目，主要难以确定未来房价走势，小地块可以快速开盘收官，避免楼市突然降温造成去化缓慢、存货贬值、实际兑现利润率不及预期。从拿地宗均总价角度，央企由于信用背书佳、融资成本低、可投资金较充裕，2025前 9 月拿地宗均总价不降反增，且在各城市能级均碾压地方国企和民企，后两者拿地能力较 2021 年明显削弱。尤其一线城市，央企拿地宗均总价高达37亿元，较 2021 年增加了 44%，足够央企在三四线城市拿 8 宗地，更是足够民企在三四线城市拿 49 宗地，充分反映出央企聚焦核心城市的投资策略。

上文中，我们提到一二线和三四线城市土拍热度分化明显，从央企在各城市能级的溢价率和楼面价来看，情况与市场整体一致。央企在三四线的拿地溢价率从2021 年到 2025 年逐渐回落，拿地楼面价始终保持低位。而在竞争激烈的一二线核心城市，央企拿地楼面价和溢价率都逐渐走高，影响潜在开发利润率。考虑到2025 年 7 月以来，一二线城市房价明显补跌，而三四线城市房价跌幅平稳，很难乐观预期这些高溢价地块入市后的实际利润兑现情况。观察各企业类型在三四线的拿地溢价率和楼面价，由于土拍市场竞争烈度较低，反而同板块的楼面价成本和规划条件较 2022 年前均有明显改善，而“好房子”和第四代住宅概念的普遍应用也使得改善类新房相对于二手房的品质优势更明显，实现异质化竞争。而央企相对于地方国企和民企的资金优势和议价能力在三四线的楼面价上仍有体现，央企能够获取三四线城市最核心的地块开发终极改善产品，有更高的可能性兑现利润率。

关注深耕下沉市场的央企中国海外宏洋集团

中国海外宏洋集团归属于央企中国建筑集团，实控人为国资委，股权结构稳定，近十年来，第一大股东始终是中国海外发展，持股39.63%。公司高管基本是已加入集团二三十年的老将，有助于保持战略定力并推动经营策略的有效执行。中国海外宏洋集团和中国海外发展是合联营公司，共享“中海地产”品牌，但在城市布局上完全错位竞争，中国海外发展侧重于布局一二线热门城市，而公司更下沉，主要深耕二三四线的非热门城市。正如上文所述，由于大部分龙头国央企聚焦一二线热门城市，公司在已布局城市遇到的市场竞争烈度较小。

虽然公司布局城市并非一二线核心，但也基本是中西部省会或者东部沿海城市，不管是省内虹吸还是内生改善，均能持续产生住房需求，具备坚实的市场空间。公司更专注改善市场，销售均价和套均面积高于低能级市场整体水平，凭借运营实力、品牌美誉和经营优势，仍能有良好的销售表现，2025H1 在19 个城市的销售额位列当地 Top3，占已布局 33 个城市的 58%。 以中海宏洋布局的 6 个城市银川、合肥、南通、徐州、扬州、呼和浩特为例，包括了 3 个二线省会城市和 3 个三四线长三角城市，公司在这些城市的销售均价、套均总价和套均面积均显著高于全市整体。

公司 2022 年以来销售同比下滑但规模相对平稳，且2025 年拿地较积极。2025H1，公司实现签约销售 166 亿元，同比-13%；其中合联营销售额10 亿元，占比6%，持续下降；销售面积 147 万㎡，同比-11%。2025H1，公司新增土储建面133万㎡，超过 2024 年全年；拿地总价为 62 亿元，以拿地金额/销售额计算的投资强度为37%；新增货值 166 亿元，相对上半年销售额计算货值补充率为100%，公司以当期销售均价/新增土储楼面价计算的房地比始终保持在2.4 左右，留足利润空间。截至 2025H1 末，公司总土储建面为 1354 万㎡，同比-15%。2022 年至2025H1，公司新拿地的项目总货值 774 亿元，根据项目已取预售证货值计算的平均去化率为75%，预期实现毛利率为 19%，预期实现 IRR 为 84%。2025 年 1-11 月，公司实现签约销售额 296 亿元，同比-17%；销售面积267万㎡，同比-14%；累计新增土储建面 209 万㎡，总地价 88 亿元，新增土储货值245亿元，货值补充率 83%，以货值/地价计算的房地比为 2.8，销售拿地正循环趋势保持。

虽然短期业绩仍然承压，但中长期盈利趋势良好。2025H1，公司实现营业收入145亿元，其中房地产开发业务收入占比 98%；营收同比-33%，主要因为2022年以来房地产市场下行、公司签约销售额下降对结算规模的影响持续体现，合同负债余额 281 亿元，同比-18%。2025H1，公司实现经营利润6.2 亿元，同比-53%；归母净利润 2.8 亿元，同比-68%；归母净利率为 2.0%，同比下降2.1pct。一方面因为毛利率同比下降 0.4pct 至 9.3%，销售费率同比增加1.2pct 至3.9%，2025前三季度，公司实现营业收入 212 亿元，同比-21%；经营利润7.7 亿元，同比-47%，尚未摆脱疲软。主要因为 2021 年及以前获取项目毛利低、难去化，但2022年至2025H1 新拿地项目毛利更高（预期实现 19%）、去化更好，随着这些项目在结算规模中的占比逐步提升，公司业绩有望企稳回升。

编辑：火腿肠