2025年汽车行业2026年投资策略：“价升量稳”，重视供给侧变化下的趋势性机会

一、乘用车： 26 年“价升量稳”，PHEV 将重回增长

（一）总量：预计 26 年国内市场“价升量稳”，出口景气度延续

复盘：25年全年销量预计小幅正增长，“量稳价缓”持续兑现。根据交强险， 25年10月国内乘用车交强险销量（不含进口，下同）为208.6万辆，同比-9.2%，环 比-6.4%。乘用车25年1-10月累计销量为1876.9万辆，同比+5.4%，10月需求表现整 体符合季节性规律，预计25年全年同比销量增速区间为5-10%。

多重约束下25年乘用车价格竞争呈现“缓和”趋势，后续政策核心目标或为提 升ASP“走出通缩”。24年以旧换新政策刺激下乘用车“量升价跌”，根据国家统计 局和交强险，21/22/23/24/25M1-10乘用车ASP分别同比+0.1/+3.1/-0.1/-8.3/-5.2%。 其中10月汽车社零同比增速创年内新低，乘用车行业ASP同比+2.9%，ASP同比增 速转正，主要是由于基数和部分地区以旧换新政策补贴方式调整的影响。 往后展望，我们认为在以下多重约束下，乘用车价格竞争趋势或将继续缓和： （1）当前乘用车行业整体库存处于合理位置，多数车企渠道库存较低； （2）价格竞争主要取决于龙头公司战略，在其国内份额持续稳定的背景下，海 外品牌力和份额提升以及高端化突破对于龙头公司的战略意义更大；且在产品矩阵 相对密集，单款产品降价将不可避免地挤压下一价格区间产品，降价的决策难度边 际变大；（3）车企响应高质量发展、避免内卷式竞争的号召，践行社会责任与企业担当， 积极构建“整车—零部件”协作共赢发展生态、促进产业健康可持续发展。根据新能 源汽车报，2025年6月10日以来，一汽、东风、长安、吉利、赛力斯、比亚迪等重点 汽车企业先后发表声明，就“对零部件厂商支付账期不超过60天”作出承诺即是良 好开端及体现，反内卷+构建健康生态将逐步成为自上而下的共识。 展望26年，乘用车行业ASP变化或是影响政策方向的核心变量。综合考虑外在 约束条件：（1）乘用车出口需求表现对行业销量和利润的影响，尤其是当前中国出 口欧盟关税政策仍有调整可能性的情况下；（2）国内车企份额表现分化下保就业和 产能利用率的需求；（3）国内汽车产业链安全和内在竞争力的提升，我们按照以下 三种场景对26年政策方向进行推演： 场景一：出口销量有支撑，同时国内需求较好的情况下，预计政策方向或将以 “调结构”为主，即通过带约束条件的补贴政策提升乘用车行业ASP，同时通过约束 条件可以实现一定的供给侧出清，例如历史上根据纯电续航里程进行阶梯补贴； 场景二： 出口销量有支撑，国内汽车社零数据表现不佳，预计政策方向或仍将 以“调结构”提升ASP为主； 场景三： 出口和国内需求表现均不及预期，预计政策方向或将以“量稳”为主， 例如可能对燃油车进行购置税优惠政策来守住行业销量的下限。

24年以旧换新政策刺激以来，乘用车行业增换购需求增长显著。根据中汽中心 数据，24年乘用车新车中的增换购比例为49.0%，同比+14.8pct。从销量来看，24年 乘用车首购/增换购销量分别为1168.8万辆/1123.0万辆，同比分别-220.9万辆 /+400.7万辆。其中24年以旧换新政策刺激增换购需求约190万辆（24年乘用车交强 险实际销量-没有政策刺激前的季节性年化理论销量）。

展望26年，在以旧换新政策延续前提下，增换购需求将继续提供底层支撑。综 合考虑以下因素：（1）不考虑外在经济变量对换车周期的影响；（2）10-16年的新 车增量支撑当前的增换购需求增量；（3）26年乘用车以旧换新政策延续，同时依然 以报废补贴和置换补贴的形式进行。 报废补贴：若符合报废条件的新车继续顺延一年，“符合报废条件的保有量增 长”预计对26年乘用车的终端销量弹性为2.1%： （1）24年：政策发布时，根据中汽中心，截至23年底符合报废补贴条件的国三 及以下保有量为1600万辆，乘用车24年实际报废回收量约630万辆，对应符合报废 条件的国三乘用车保有量其报废率约39%；24年报废补贴申请量约290万辆，对应报 废后购买新车占比约46%。 （2）25年：国家将符合报废补贴条件的保有量顺延一年，即2012年6月30日前 注册登记的汽油乘用车均符合报废补贴条件，截至24年底其保有量约为1970万辆。 根据商务部数据进行年化，预计25年乘用车报废回收量为832万辆，对应符合报废条 件的乘用车保有量其报废率约42%；报废补贴申请量为381万，对应报废后购买新车 占比约46%，对应贡献25年国内乘用车终端销量弹性为4.0%； （3）26年：假设国家将符合报废补贴条件的保有量继续顺延一年，即2013年6 月30日前注册登记的汽油乘用车均符合报废补贴条件，则截至25年底其保有量预计 约为2240万辆（12年7月至13年6月国内新车销量为1304万辆，11年7月至12年6月 国内新车销量为1130万辆），假设26年乘用车报废率和报废回收后购买新车占比持 平于25年, 将对26年国内乘用车终端销量贡献弹性2.1%。

置换补贴：若顺延一年，“乘用车保有量提升”+“保有量车龄增加”下的置换 率提升预计对26年乘用车的终端销量弹性为4.3%： 展望26年，10年以上车龄的乘用车保有量预计增长184万，主要系10-16年国内 新车销量中枢上台阶。根据中汽中心数据，截至24年底/25年底10年以上车龄乘用车 保有量分布为9034/3218万辆，10-16年的国内新车销量持续增长拉动10年以上车龄 乘用车保有量中枢上移。 随乘用车保有量车龄增长，消费者换购意愿持续提升。根据汽车之家数据，24 年 换 购 用 户 中 的 旧 车 车 龄 在 8 年 及 以 上 /5-8 年 /3-5 年 /2-3 年 的 占 比 分 别 为 46.2%/24.6%/11.9%/5.6%。整体来看，保有量车龄增长下的消费者选择换购的比例 加速提升。 若置换补贴延续，预计对26年乘用车终端销量弹性为4.3%。根据商务部数据进 行年化，预计25年乘用车置换补贴申请量为671万辆，对应10年以上车龄的乘用车保 有量其置换率约7.4%（24年由于政策刺激时间较短仅为4.7%），综合考虑保有量车 龄增长和边际效应递减，假设26年乘用车置换率为8.4%, 将对26年国内乘用车终端 销量贡献弹性4.3%。

需求展望：中性场景预计26年乘用车国内终端销量同比增速为1%。在上述测算 的基础上，考虑到：（1）26年因报废置换补贴收紧而减少当年透支；（2）需求侧 政策发布的逻辑上依然有前置可能性；（3）政策目标大概率是“价升量稳定”，则 在价格未出现显著改善的前提下政策对量的呵护逻辑上会仍有足够韧性。同时我们 参考26年政策变化相对18年的购置税优惠政策退出的差异： （1）上一轮刺激时间更长：15Q4-17年底均有购置税减免优惠，本轮政策刺激 有效期为24年8月-25年底； （2）上一轮刺激范围更广：15Q4-17年底首购/增换购需求均可享受优惠，本轮 以旧换新仅增换购需求（23年占比仅34.2%）受益； （3）18年2-6月新能源国补退坡30%，随后纯电续航300km以上的增加补贴， 26年新能源车购置税从减免10%退坡至减免5%；整体来看26年政策退坡力度远小于 18年，26年的国内乘用车终端销量降幅应低于18年的-8.5%。在政策延续的中性场 景假设下依然有上述弹性，我们预计26年乘用车国内终端销量同比增速为1%。 库存展望：预计26年行业库存变化或对批发销量有正面贡献。综合考虑截至25 年10月底行业库存处于合理较低位置以及头部车企的竞争策略，我们预计26年行业 渠道库存将增加30万台。 出口展望：预计26年乘用车出口销量同比增速为10-15%。综合考虑以下因素： （1）海外需求：中国品牌海外市占率提升斜率依然较快。25年1-9月中国品牌乘用 车海外（可跟踪国家）终端销量为214.6万，同比增速为+19.3%，其中俄罗斯和非俄 地区终端销量同比增速分别为-27.2%/43.5%。从市占率来看，中国品牌海外市占率 提升斜率依然没有放缓。 （2）新增供给：25年比亚迪/上汽乘用车分别在欧洲市场验证了PHEV/HEV出 海路径，26年吉利汽车和长城汽车等车企预计将相继跟进； （3）中国车企海外本土产能加速投放，中国车企出海竞争力将继续提升。往后 展望，性价比+“新品类”有望驱动中国品牌海外终端份额持续向上。

（二）结构：预计 26 年 PHEV 将重回增长，推荐关注“一车双能” +“5326SUV”+“泛越野”的贝塔性机会

1.新能源：综合考虑调结构政策的或有落地+供给变化，预计26年PHEV增速将快于 EV

25年1-10月EV渗透率提升较快，主要受益于10万以下低端纯电+10-15万价格 区间优质供给+20万以上小米汽车的拉动。根据交强险数据，25年1-10月新能源乘用 车交强险累计销量为992.6万辆，累计同比+20.63%。其中，1-10月EV和PHEV渗透 率分别为33.3%/19.5%，同比分别+6.5pct/+0.0pct。 从销量来看，25年1-10月EV交强险销量为624.8万辆，同比增加147.9万辆，其 中10万以下低端纯电/10-15万优质新增供给/小米汽车分别贡献增量60.2/31.3/22.7 万辆，分别占增量的40.7/21.2/15.3%。 往26年展望，预计国内EV车型渗透率提升将放缓。综合考虑：(1)以旧换新政策 或以调结构的形式落地，低端纯电销量将受冲击；（2）10-15万价格区间内的网约 车需求受外在扰动因素存在不确定性，同时25年基数较高；（3）20万以上纯电竞争 格局加剧的同时，将面临大电池PHEV的新增供给，预计26年国内纯电销量增速将放 缓。 25年1-10月PHEV渗透率提升放缓，主要是由于部分车企自身战略调整下的销 量下滑，同时其他车企因为新车上市节奏或产能约束短期贡献的销量有限所致。根 据交强险数据， 25年1-10月PHEV交强险销量为367.4万辆，同比增加21.3万辆，其 中20万以下 /20万以上价格区间分别下降2.7万辆/增加22.8万辆。往26年展望，综合 考虑各家车企的大电池PHEV优质供给和消费者感知度，预计26年国内PHEV销量增 速将提升。

综合考虑合资燃油车终端折扣或收窄+新增优质供给拓区域，新能源车国内需求 同比增速或为15%左右。综合考虑以下因素： (1)多数合资处于盈亏平衡或亏损状态+部分合资开始推自己的新能源车，合资 燃油车进一步释放折扣可能性不大； （2）工信部对26/27年NEV积分的提升要求，中国品牌优质供给仍然较多； （3）新能源渗透率较低的区域，自主通过大电池PHEV和“一车双能”战略预 计将拉动渗透率提升，预计国内新能源车终端销量同比增速为15%，出口方面，比 亚迪已经在海外验证PHEV需求，吉利长城等车企将陆续跟进贡献增量，预计新能源 出口26年仍可维持较高增速。

2. “一车双能”：拓区域&提店效逻辑支撑下，从EV向PHEV/REEV拓展的车企销量 弹性或更大

国内新能源汽车快速增长发展至当前，车企依靠单能驱动实现销量增长的天花 板开始显现；各车企在25年H2及26年均普遍走向双能驱动模式，以动力类型拓宽打 开销量天花板。本部分聚焦于20万元以上市场，重点考虑区域市场需求差异、各家 车企静态销量及渠道分布差异三个要素，归纳出典型车企从单能到双能驱动阶段销 量弹性差异。 20万以上EV需求高度集中在江浙沪+广东四个省份。根据交强险，24年20万以 上纯电乘用车49%的需求集中在江浙沪+广东四个省份，主要是由于冬季低温和充电 基础设施等外在约束条件所致。考虑当前国内区域市场的需求差异，不同动力类型 在复杂环境中适用性排序为PHEV>REEV>EV。

拓区域视角下，核心区域（江浙沪+广东）外市场静态销量占比越小的车企销量 弹性越大。核心区域内新能源市场竞争相对充分，核心区域外竞争相对缓和，定性 分析来看，在占比更高的核心区域外市场静态销量占比越小，通过动力类型拓展提 升销量的弹性越大。结合动力类型适用性分析，仅综合动力拓展路径及静态车企核 心区域内、外销量占比两个要素分析，我们认为动力类型从EV向PHEV/REEV拓展 且核心区域外销量占比低的企业在从单能到双能驱动的销量弹性有望占优。

提店效视角下，核心区域外市场店效越低的车企销量弹性越大。考虑到当前新 势力及跨界造车企业渠道布局尚未达到饱和，后续随各家动力类型的拓展，门店效 率仍有一定提升空间。定性分析来看，由于核心区域外新能源竞争相对不饱和，核 心区域外门店店效越低的企业通过动力类型拓展提升销量的弹性越大。 结合动力类型适用性分析，仅综合动力拓展路径及核心区域外店效提升弹性两 个要素分析，我们认为动力类型从EV向PHEV/REEV拓展且核心区域外店效低的企 业在从单能驱动到双能的销量弹性有望占优。

3. “5326”SUV：中短期看好串并联架构5326SUV以“农村包围城市”的路径实现 其份额提升

“5326”车型是指车长约 5 米、轴距约 3 米、车宽约 2 米、六座+（含七座） 的乘用车，本文主要聚焦其中的SUV市场。 乘用车“5326”SUV车型市场规模持续扩容。根据交强险数据，25年1-10月乘用 车“5326”SUV车型销量规模（含进口，下同）为62.0万辆，同比+11.8%，2020年 以来该市场规模整体呈现快速扩容的趋势，主要系串并联架构PHEV和纯电新车型等 优质供给的拉动。

预计“串并联”新增供给大概率会以“农村包围城市”的路径继续实现其份额 提升。从供给端来看，25年中国品牌“5326”SUV组团冲击传统豪华品牌核心腹地： （1） 阵营一：“串并联”混动架构的腾势N9、领克900、极氪9X和长城魏牌 新车型； （2） 阵营二：“增程”架构的问界M8、深蓝S09和理想L系列换代； （3） 阵营三：“纯电”新车型乐道L90、理想i8。 在“5326”六座SUV新车型的供给下，综合考虑：（1）各个品牌的售价方差变 大；（2）技术路径的多样化下，消费者在不同区域的应用场景下对动力类型感知和 偏好的差异；（3）车企渠道分布的差异，我们判断传统车企的“串并联”新增供给 大概率会以“农村包围城市”的路径实现其份额提升。

4.泛越野市场：PHEV优质供给降低使用成本，拉动越野市场持续扩容

非承载车身SUV：优质PHEV供给车型持续增加，大幅降低使用成本，拉动非承 载车身SUV市场持续扩容。根据交强险，2025年1-10月非承载式车身SUV销量为 33.2万辆，同比+24.5%。非承载式车身SUV市场21年以来市场空间持续扩容，进口 占比大幅下滑，主要受益于以坦克为代表的自主优质PHEV供给降低了购买成本和使 用成本，25年1-10月非承载车身PHEV SUV的销量提升至18.4万辆，占比为55.4%。

往后展望，长城汽车Hi4-Z技术上市以来需求表现亮眼，有望进一步切分城市 SUV份额打开非承载车身SUV增长空间。根据交强险，坦克500Hi4-Z在25年1月上 市，相比Hi4-T在价格更贵的前提下，其终端销量持续超过Hi4-T，占坦克500系列销 量50%以上。往后展望，Hi4-Z通过降低城区使用成本和提升舒适性，有望切分城市 SUV份额进一步带来非承载越野车身SUV市场的扩容。

方盒子SUV市场中，优质供给满足个性化需求叠加使用成本下探，20年以来持 续抢占城市SUV份额。2025年1-10月方盒子（承载车身）SUV市场销量为50.9万辆， 同比+57.9%。其中长城哈弗和捷途陆续推出PHEV优质供给，2025年1-10月方盒子 PHEV的SUV销量提升至15.3万辆，占比为30.0%。

（三）整车：投资具备典型的周期性特征，静态和动态下识别谁是下阶段 的 WINNER 将更加清晰

我们认为整车投资具备典型的周期性特征：企业自身的经营周期（偏顶部，偏 底部）、产品的“刚性开发”周期（偏强，偏弱）、行业周期（潜在增长位置、政 策变化以及技术剧烈变化等的共同贝塔），共同决定了企业当下的周期位置。我们 在2025年年度策略报告起，在原有“广发汽车中国品牌车企竞争力模型动态预测 图”的基础上，增加对企业当前所处周期的静态位置识别；通过静态位置+动态预 测更加清晰地识别谁是下阶段整车Winner。考虑到企业生命周期我们选择6家传统 车企进行周期复盘及对比：剔除牛市影响，整车企业股价及ROE往往与企业所处周 期位置同步，在自身经营周期底部、强产品“刚性开发”周期，同时叠加行业贝塔 易跑出超额收益。

我们在2022年10月《新格局下乘用车行业系列报告之十：谁是下一阶段的整 车Winner？》报告中提出——乘用车行业巨变背景下，如何识别下一阶段的整车 Winner成为关键，我们从消费者变迁角度出发，试图回答如何衡量及评价乘用车企 未来的竞争力。我们总结概括了影响未来车企竞争的“四个传统要素，四个新格局 要素”： 1.产品—行业的入场券； 2.规模—制造业生存的要义； 3.品牌—超额收益的来源； 4.体系—穿越周期的法宝； 5.用户—商业思维转变的关键； 6.生态—边界模糊化后的发展模式； 7.资本—不可忽视的力量； 8.创新—品牌引领的源泉。

基于我们对八大要素权重的研判、并通过寻找可有效表征车企各要素竞争力中 的评价因子，我们搭建了整车竞争力打分模型，力求客观地对车企竞争力进行量化 评价。我们在《新格局下乘用车行业系列报告之十：谁是下一阶段的整车Winner？》 报告中提出——“广发汽车中国品牌车企竞争力模型预测图（2023版）”；站在当前时 点，本篇报告我们提出“广发汽车中国品牌车企竞争力模型预测图（2026版）”。 通过广发汽车中国品牌车企竞争力模型预测图，我们可以：1. 通过2025版和 2026版中对各车企分年份总分的变化看出车企24-25年实际经营与预期的差异；2. 清晰直观地看到在此评价体系下三类车企未来三年竞争力变化；3. 我们试图归纳展 望26/27年，各车企经营向上的核心驱动变量并对其进行解读。综合来看，处于整车 企业自身经营周期顶部、强产品的“刚性开发”周期，且在未来26-27年综合竞争优 势突出，成长斜率较高的企业或更易在激烈的竞争中跑出超额。

（四）零部件：渗透率&ASP&时间轴视角下的零部件投资赛道选择

中国品牌的崛起离不开零部件产业链的支撑。考虑到零部件的一些主要特征（门 类多，发展阶段参差不齐，技术路径多样性，变化快，不易跟踪等），我们根据上述 描述的下游整车需求的变化，对零部件行业的发展进行了推演和大致的归类，并对 每一类型的特征进行阐述，进而对归属不同类型下的公司的投资逻辑进行提炼和归 纳，力求形成自上而下的零部件投资逻辑框架。 基于中长期视角，我们认为新格局下以下3类变化、5种零部件企业发展路径值 得重视： 1. 核心系统供应商（Tier1) 分化为部件供应商和软件供应商。汽车EE架构变 化带来软硬件解耦并加速汽车数字化，零部件产业链面临解构与重塑，我们认为： ①部件供应商价值或将凸显；②独立软件供应商的重要性或会明显提升。 2. 零组件供应商（Tier1/2)重点关注已自主可控型和待国产替代型。在自主整 车崛起及全球化配套趋势下，我们认为：③已实现自主可控的零部件供应商有望依 托新业务、新客户实现加速成长；④核心零部件或随自主整车崛起而实现国产替代。 3．增量供应商：随汽车产业与数字化技术快速融合，产业边界日益模糊，⑤ 全新的生态服务供应商将与车企和谐相处。汽车产业正加速转型数字化产品服务， 未来汽车消费模式或伴有创新，对此后续我们将做进一步的研究，在此不再赘述。

考虑到零部件种类多且每个细分领域差别较大，我们重点对汽车零部件公司的 收入端进行拆解归因分析，通过对核心跟踪变量以及其驱动因素的置信度进行拆分 和讨论，从量和价的双维度视角去识别零部件企业的成长逻辑。同时基于渗透率 /ASP/时间轴三维度，提出零部件投资视角下的预测模型。此外，如何对核心变量进 行跟踪亦很重要。这里最核心的是要对渗透率的位置能做到高频定量跟踪，为此我 们的智能汽车数据库是一个很好的参考坐标系。

主要基于渗透率/ASP/时间轴三维度，我们提出基于产业视角下的预测模型及跟 踪体系：综合考虑当前渗透率位置、渗透率提升的核心驱动力及重要窗口期、当量 渗透率、ASP以及国产替代概率等因素，请继续关注“广发汽车零部件预测模型图 （2026版）”。 复盘广发汽车零部件预测模型图（2025版），我们对新能源整车热管理和线控 制动的渗透率预测值偏高，主要是由于高估了新能源车渗透率的提升速度。着眼26 年基于渗透率提升斜率建议重点关注的零部件赛道： （1）突破型：48V相关应用、800V、高阶辅助驾驶域控制器、空气悬架； （2）趋势型：HUD、座舱域控制器、混动专用变速箱、线控制动、新能源整车 热管理。

二、商用车：26 年出口是重卡行业、大中客行业的主要 增长驱动因素

（一）重卡行业：26 年出口亚非拉增长有望拉动行业继续上行

1.重卡行业国内市场目前所处位置：刚从周期底部触底反弹

从绝对值来看，本轮周期底部重卡批发-出口销量与上一轮周期底部基本持平， 考虑单车运力下降实际创07年以来最低水平。根据中汽协数据，上一轮周期底部15 年重卡批发-出口为47万辆，本轮周期底部22年重卡批发-出口为48万辆，基本与15 年持平。考虑16年之后，由于治超，重卡单车运力大约下降了20%，22年48万辆的 销量实际相当于16年之前38万辆的运力，创07年以来最低水平。 用今年1-9月重卡国内销量数据按照正常季节性年化，预计25年国内销量或在 75万辆左右。据我们在今年2月10日发布的《重卡行业报告系列一：如何看待国内重 卡销量及上修25年销量预测》，仅考虑补贴范围从国三拓展到国四，25年货车报废 更新补贴政策效果或是去年的3.5-8倍，有望拉动国内重卡销量提升7.0-24.0万辆， 对应国内重卡销量弹性12%-40%。据交强险，今年1-9月重卡累计终端销量为56.9万 辆，正常季节性下1-9月重卡累计终端销量占比应在75.5%左右，按照正常季节性年 化，全年重卡行业国内销量预计为75.4万辆，同比增长25.2%，在我们预测范围内。 （56.9万辆/75.5%=75.4万辆） 从绝对值来看，考虑单车运力下降25年国内销量仅略高于09年以来的两个周期 底部。按照正常季节性年化，25年国内重卡行业销量预计在75.4万辆，考虑单车运 力下降，25年75.4万辆的销量相当于16年之前的60.3万辆，仅高于2009年-2021年的 两个周期底部（2012年的54.7万辆和2015年的46.8万辆）。

从相对值来看，更新率大幅偏离均值。通常情况下，重卡的更新年限大约在5-8 年左右，剔除15年的极端值，2012-2021年重卡保有量/（批发销量-出口）这一比值 基本在5-8之间波动。 受政策等影响，更新率（（重卡批发销量-出口）/保有量）可能波动较大，22年 重卡更新率大幅偏离均值，达到1/19（反过来，重卡保有量/（批发销量-出口）这一 比值为19），更新率大幅偏离均值的现象不可持续，22-25年更新率一定程度上向均 值回归，但25年更新率仍在1/11，距离均值依然有一定空间。

2. 未来需求判断：随更新率均值回归国内销量有大幅向上的可能性；海外空间 市场广阔，出口还有较大成长空间

重卡下行周期是由于保有量供需不平衡造成。考虑到重卡、中卡之间的替代作 用，把中重卡保有量作为社会总供给，GDP作为社会总需求，采用上述同样方法测 算供需是否匹配。据国家统计局，02-08年我国中重卡保有量年复合增速为3.5%，实 际GDP年复合增速为11.3%，前后两者的比值为0.31。假设10-19年中重卡预期保有 量年复合增速/实际GDP年复合增速比值为0.31，15年中重卡过剩保有量或已基本出 清，而16-19年考虑到治超新规带来的运力下滑，中重卡供给甚至还有缺口。20-21 年在政策刺激下保有量快速提升造成了透支，这也是这一轮重卡行业进入下行周期 的主要原因。

当下中重卡保有量供需基本实现平衡。中卡市场已经大幅萎缩，影响暂忽略不 计。如果经济没有明显增长/下降，未来重卡保有量或稳定在850-900万辆之间（不考 虑治超导致的单车运力下降）。考虑到重卡保有量稳定在高位，随着均值回归，未来 重卡国内批发销量（批发销量-出口）有大幅向上的可能性。

参考我们2024年8月17日发布的《汽车行业：如何看待重卡行业出口市场空间》， 中国重卡出口主要目标亚非拉地区市场广阔，仅中重卡新车市场就有约100万辆/年 的体量，还隐含着广阔的、可供中国新车进入的二手车市场。作为中国重卡出口单 一最大国家的俄罗斯市场需求或被市场低估，总重3.5吨以上卡车新车+二手车年销 量或在30万辆左右/年。重卡产品的生产经营工具属性决定了用户的认知具有滚雪球 效应，我们预计重卡出口增长趋势长期可持续。

3. 26年总量判断：重卡行业总销量预计同比增速在-5%~13%之间，政策是影响 国内销量的关键变量，出口有望实现高增长

为了预测明年重卡行业国内销量，我们做出了以下几种不同的情景假设：

（1）保守假设26年以旧换新政策全面退出：预计26年国内销量不低于58万辆

据我们在2025年2月10日发布的《重卡行业报告系列一：如何看待国内重卡销量 及上修25年销量预测》，24年7月31日，交通运输部、财政部发布《关于实施老旧营 运货车报废更新的通知》，按照正常季节性，1-7月重卡终端销量占全年比重为59.9%， 考虑到24年前7个月重卡终端销量为34.8万辆，预计如果没有政策影响24年全年销量 或为58.0万辆。 考虑到24、25年以旧换新政策刺激下，部分老旧中重卡出清，中重卡实际保有 量或进一步下降，公路货运周转量同比正增长情况下行业需求保持平稳上升，中 重卡保有量供需较24年进一步优化。在此基础上，我们认为明年即使以旧换新政 策全面退出，重卡国内销量仍不会低于58万辆（同比-23%）。

（2）中性假设26年仍延续现有补贴政策且补贴范围不变：预计26年国内销量在 58-75万辆之间

根据我们前文的测算，用今年1-9月重卡国内销量数据按照正常季节性年化，预 计25年国内销量或在75万辆左右。若明年仍延续现有补贴政策且补贴范围不变，考 虑到今年部分以旧换新需求已释放，预计26年重卡国内销量不高于25年销量、在58- 75万辆之间（同比增速在-23%和0%之间）。

（3）乐观假设26年以旧换新补贴政策范围扩大到国五：预计26年国内销量在 58-75万辆之间

据北斗数据和交强险数据测算，24年底重卡保有量中，国三+国四在140-160万 辆左右；25年底重卡保有量中，国三+国四+国五在580-600万辆左右。25年以旧换 新政策补贴范围覆盖国三和国四，拉动重卡国内销量提升15万辆左右。若26年以旧 换新政策补贴范围扩大到国五，则补贴范围扩大了3.6~4.3倍，有望拉动行业销量较 25年再增长39-49万辆（15万辆*3.6~4.3倍-15万辆），同比增速或在53%和66%之 间。 以旧换新政策补贴范围全面扩大到国五这一假设较为乐观，补贴范围在部分省 市扩大到国五的概率或更高。假设拥有全国国五重卡保有量1/6的省市补贴范围扩大 到国五，则被补贴政策覆盖到的国三+国四+国五车在保有量中占140-160万，与25 年的补贴范围体量相当，则26年重卡国内销量预计与25年持平；假设拥有全国国五 重卡保有量超过1/6的省市补贴范围扩大到国五，则26年重卡国内销量将同比正增长。 综上所述，明年重卡行业国内销量下行风险可控，政策是影响增速的关键因素。 若以旧换新政策全面退出，26年重卡国内销量同比下降幅度预计不超过-23%；若仍 延续现有补贴政策且补贴范围不变，则26年重卡国内销量同比增速在-23%~0%之间； 假设拥有全国国五重卡保有量超过1/6的省市补贴范围扩大到国五，则26年重卡国内 销量将同比正增长；若以旧换新补贴政策范围全国都扩大到国五，则26年重卡国内 销量或同比增长53%~66%。

工程车的反弹或有望拉动26年国内销量超预期增长。据我们在2025年2月10日 发布的《重卡行业报告系列一：如何看待国内重卡销量及上修25年销量预测》，19 年521事件后，重卡新车，特别是工程车重卡新车单车运力大幅下降，使得17、18年 买工程车的人延迟更新。考虑到17和18年买车的人8年后陆续开始不得不换车，工程 车老换新对销量的显著拉动有望在26年左右开始有所体现。若工程车销量在26年有 明显反弹，或有望拉动26年国内销量超预期增长。 26年国内重卡行业纯电动渗透率预计继续提升、有望提升到30-40%，主要冲击 柴油车占比，气柴价格比不发生重大变化下天然气渗透率预计稳定。据交强险，今 年1-9月重卡纯电动渗透率达23.7%，同比+13.1pct；天然气渗透率达25.6%，同比 -8.8pct；柴油占比达50.1%，同比-3.9pct。今年天然气重卡渗透率下降主要由于气柴 价格比的变化，明年若这一比例不发生重大变化，预计天然气渗透率稳定。24年6月 以来重卡行业开始加速电动化，据我们在2025年4月17日发布的《重卡行业报告系列 二：如何看待国内重卡行业电动化加速渗透的趋势？》，我们判断国内重卡行业电 动化渗透率阶段性天花板保守预测或在30%-40%、乐观预测或在40%-50%。今年9 月重卡行业电动化单月渗透率已达28.2%，按当前电动化渗透率提升的趋势，明年我 们预计重卡行业电动化渗透率或提升到30-40%。

4.25年重卡出口俄罗斯下行风险基本出清，26年依靠亚非拉出口有望拉动行业 出口高增长

据海关总署，9月重卡出口3.6万辆，同比-19.9%，环比-6.9%；25年1-9月重卡 累计出口28.2万辆，同比+2.7%。其中，9月重卡出口俄罗斯以外地区3.5万辆，同比 +52.6%、环比-7.6%；25年1-9月重卡累计出口俄罗斯以外地区27.6万辆，同比 +43.0%。9月重卡出口俄罗斯地区587辆，同比-97.3%、环比+70.6%；25年1-9月重 卡累计出口俄罗斯地区5865辆，同比-92.8%。去年10月1日俄罗斯增加报废税（据 俄罗斯政府官网）后，出口俄罗斯重卡销量已连续12个月同比负增长。

假设今年重卡出口俄罗斯以外地区及出口俄罗斯地区均延续今年上半年同比增 速（今年三季度重卡出口俄罗斯以外地区同比增速较上半年表现显著偏高，保守预 测下我们使用上半年的数据来预测全年表现），即分别同比+32.6%、-91.8%，则预 计2025年重卡出口俄罗斯以外地区和出口俄罗斯地区销量分别约为36.1、0.7万辆， 2025年全年重卡出口合计预计约为36.8万辆，同比+2.4%，较去年小幅正增长。 2023年、2024年及2025年前9个月，重卡出口俄罗斯以外地区增速持续保持在 30%以上，假设2026年重卡出口俄罗斯以外地区增速在25%-35%之间，出口俄罗斯 相比2025年持平，则出口俄罗斯以外地区和出口俄罗斯地区销量分别约为45.1-48.7 万辆、0.7万辆，2026年全年重卡出口合计预计约为45.8-49.4万辆，同比增长25%- 34%。

综合我们对重卡行业明年国内销量和出口的预判，保守预期下，2026年重卡行 业总销量同比增速或在-5%~13%之间，乐观预期下，2026年重卡行业总销量同比增速或在10%~57%之间。

（二）大中客行业：我们预计 26 年国内销量稳定，出口有望实现 10-20% 同比增速

2023年以来大中客行业持续增长，2025年1-9月大中客销量8.2万辆，同比+9.8%。 据中客网，2016年大中客行业达到顶峰的18.9万辆销量后，开始持续6年的负增长。 2023年，随着出口的增长，大中客行业实现8.8万辆销量，同比+1.7%，结束了连续 6年的负增长。2024年，国内出行进一步恢复和出口高增同时拉动大中客行业实现较 高增速，大中客行业实现11.5万辆销量，同比+30.9%。2025年出口继续拉动大中客 行业增长，2025年1-9月大中客行业实现8.2万辆销量，同比+9.8%。

当前客运需求稳步增长，预计2026年国内大中客销量稳定。据交强险，2016年 国内大中客行业高峰期过后，出行方式的改变使得国内大中客行业从2016年的17.2 万辆持续下降至2020年的8.4万辆。2021、2022年，受疫情影响，国内大中客销量 分别下降27.2%、10.3%至8.4万、7.5万辆。2022年新能源补贴退坡后，2023年国内 大中客销量下降11.0%至.55 万辆。2024年，随着出行的恢复，叠加以旧换新政策补 贴，国内大中客销量同比增长33.6%至7.3万辆，基本恢复到2021年的水平。2025年 1-9月国内大中客销量4.1万辆，同比-7.8%。考虑到2023年2月以来公路旅客周转量累计同比增速保持正增长，且出行方式未发生明显改变，预计2026年国内大中客销 量稳定。 出口仍是当前驱动大中客行业增长的主要因素，预计2026年大中客出口仍有望 实现10-20%同比增速。在海外供应链出现问题，中国新能源客车技术成为国际领先 等背景下，2021年起，中国大中客出口开始持续增长。据中客网，2021、2022、2023 年、2024年，中国分别出口大中客1.7、2.2、3.2、4.4万辆，分别增长14.5%、24.5%、 49.5%、36.9%；2025年1-9月中国出口大中客4.1万辆，同比+28.7%。2023年以来， 大中客出口由于基数的提升，同比增速每年下滑10pct左右，预计2026年大中客出口 仍有望实现10%-20%同比增速。

三、智能化：中国市场 L2+从导入期进入成长期，海外 车企开启智能化 0-1

（一）25 年 9 月单月中国市场标配 L2+渗透率提升至 11.0%，产品生命 周期从导入期进入成长期

25年9月单月中国市场标配L2+渗透率提升至11.0%，产品生命周期从导入期进 入成长期。我们根据交强险和汽车之家数据统计，标配L2+硬件能力车型（不含特斯 拉）25年9月单月渗透率为11.0%/同比+4.5pct；25年1-9月累计销量151.3万台，渗 透率为9.1%/同比+3.6pct。标配L2+硬件车型（含特斯拉）25年9月单月渗透率为 13.8%/同比+4.0pct；25年1-9月累计渗透率为11.6%/同比+3.2pct。中国市场高阶辅 助驾驶（L2+）从2020年开启0-1，到2025年现阶段渗透率已提升至10%左右，我们 认为随着体验升级，技术降本驱动搭载车型价格带逐步下探到15万元级别市场，产 品生命周期产品有望从导入期逐步进入快速成长期。 2025年9月单月中国市场标配激光雷达渗透率快速提升至11.4%。我们根据交强 险和汽车之家数据统计，标配激光雷达的车型25年9月单月渗透率为11.4%，同比 +5.4pct；25年1-9月累计销量为148.3万台，渗透率为8.9%，同比+3.7pct。激光雷达 仍是中国车企品牌实现高阶辅助驾驶的主要方案，随着搭载高阶辅助驾驶的车型价 格带逐步下探，标配激光雷达的渗透率有望进一步提升。

（二）中国市场对 L2+软硬件使用意愿显著提升，付费意愿逐步提升

消费者对软硬件的付费率是衡量智能辅助驾驶技术成熟度、市场接受度及商业 潜力的核心指标；其不仅映射出市场对当前智能辅助驾驶能力及智能辅助驾驶技术 价值的认可及接受程度，也代表着消费者对未来技术迭代和进步的预期。消费者使 用率是衡量智能辅助驾驶功能实用性和接受度的直观指标。高使用率意味着消费者 对功能的认可和依赖，反之，低使用率则可能表明功能存在操作复杂、可靠性不足 或与用户习惯不符等问题，需要进一步优化。我们在25年3月报告《我们怎么看高阶智驾体验拐点？》中对典型车企的消费者对智能辅助驾驶的付费率和使用率进行 了详细跟踪。

（1）消费者购买意愿：付费意愿逐步提升。根据我们对汽车之家和交强险数据 统计，从高阶辅助驾驶配置可供选择的车型来看，价格带处于20万元以上市场的问 界、理想、小米等品牌，消费者购买高阶辅助驾驶的意愿整体较高。价格带越低，消 费者对价格更为敏感。消费者对于价格带处于10-15万元级市场的小鹏MONA M03， 依旧有约50%左右消费者愿意为高阶辅助驾驶溢价支付1万元选购高配车型，凸显了 消费者对高阶辅助驾驶技术成熟度、市场接受度的认可。

（2）消费者使用意愿：技术迭代和保险保障下，使用意愿逐步提升

自鸿蒙智行推出高阶辅助驾驶后，其使用率逐步提升。根据我们测算，标配高 阶辅助驾驶硬件配置车型使用里程来看，25年10月单月消费者每100KM全场景/高 速NOA/城区NOA智能辅助驾驶里程为45.8、63.6、28.0KM，分别同比+12.0、 +14.9、+9.1KM，使用意愿持续增强，我们认为一方面技术迭代推动体验升级，另 一方面受益于鸿蒙智行辅助无忧权益保障至高500万元，增强消费者使用信心。

（三）看好海外车企开启智能化 0-1，中国智能化链条迎全球化新机遇

中国市场除特斯拉以外的海外车企在高阶辅助 驾驶领域尚处于起步初期。根据 我们对汽车之家和交强险数据统计，2025年9月单月中国市场分系别标配L2+硬件 渗透率分别为美系48.4%、中系16.2%、欧系0.2%、日韩系0.2%，分别同比-6.0、+6.0、+0.2、+0.2pct。其中美系比例较高，若剔除特斯拉后的美系标配L2+硬件渗 透率为0%。从标配激光雷达方面来看，2025年9月单月中国市场分系别渗透率分别 为中系16.7%、欧系0.5%、日韩系0.2%、美系0%，分别同比+7.2、+0.5、+0.2、 0pct。

全球市场来看，L2+市场中美相对领先，欧日等其他区域尚处于起步初期。根 据波士顿咨询发布的《自动驾驶汽车：时间表和未来路线图》报告，预计全球各市 场2025年L2+渗透率分别为中国10%、美国6%、欧洲1%、日本1%、印度0%、其 他区域2%。考虑到美国市场主要为特斯拉贡献L2+市场主要销量，若剔除特斯拉， 美国其他车企也尚处于起步初期。

海外车企普遍在2024年左右陆续与中国汽车智能化供应链合作，2025H2起逐 步进入量产阶段。海外车企和中国智能化供应链主要的合作领域包括芯片、激光雷 达（禾赛科技、速腾聚创等）、算法（Momenta等）、软硬件一体的Tier 1（科博 达、德赛西威、均胜电子等）。根据25年9月科博达公众号，子公司智能科技已获 得全球主流汽车品牌的汽车智能中央算力平台及域控制器产品的项目定点，全生命 周期销售额超200亿元。根据均胜电子25年9月公告，子公司收到两家头部主机厂 项目定点，为其在全球范围内开发并提供包括CCU、智能网联等智能化产品，全生 命周期销售额约150亿元。

看好本轮海外车企智能化0-1，中国智能化链条迎全球化新机遇。合资和外资 车企在智能化竞争力不足，中国品牌不断抢占份额，倒逼全球车企加速智能化0- 1。欧洲及日韩地区智能化供应链体系（芯片/激光雷达/算法/软硬件一体的汽车电 子等）缺乏，海外车企高度依赖中国智能化供应链。我们认为具备全球技术竞争优 势和良好客户资源的企业，有望在本轮产业趋势中率先脱颖而出。

编辑：火腿肠