2025年煤炭行业月报（2025年11月）：11月煤炭进口同比下降12％，旺季需求仍有提升空间

一、煤炭板块回顾：11 月煤炭板块下跌 2.8%，年初以 来累计跑输大盘 13.8pct

（一）指数：25年以来，煤炭板块累计上涨2.7%，全行业排名28/30

连续三年跑赢市场后，煤炭板块25年涨幅暂时落后。截至12月5日，累计跑输沪深 300指数13.8pct，排名中信各行业指数28/30。根据Wind，11月上证综指下跌1.7%， 沪深300下跌2.5%，煤炭（中信）板块下跌2.8%。年初以来（截至12月5日），煤炭 板块先抑后扬，累计上涨2.7%，跑输沪深300指数13.8pct，排名中信各行业指数28/30。 子板块：从子板块表现来看，11月动力煤、炼焦煤和焦炭（中信）板块分别-2.0%/ -5.9%/+0.4%。年初以来（截至12月5日），累计涨幅分别为+4.8%/-8.0%/ +20.3%， 近期动力煤板块表现略好于炼焦煤，主要由于动力煤价格相对稳健。

（二）估值：市盈率、市净率进入历史高位区间，其中市盈率排名全市场 6/30

市盈率：截至12月5日，煤炭（中信）板块的PE（TTM）15.3倍，位于历史高位水平， 但相对其他板块仍低估，全市场排名6/30。 市净率：截至12月5日，煤炭（中信）板块的PB（LF）1.48倍，位于历史高位水平， 全市场排名9/30。

二、煤炭市场回顾：10 月用电量超预期增长 10.4%， 非电需求整体弱势，煤炭进口量同比下降 9.7%

（一）国内煤价：11 月以来，煤炭市场价高位回落，长协价进一步上调

1. 动力煤：11月以来，港口和产地煤价先涨后跌，12月长协煤价环比上调10元/吨

根据煤炭资源网、Wind等数据来源，港口方面，12月5日秦皇岛港5500大卡动力煤 市场价785元/吨，较10月末上涨1.9%或15元/吨； 产地方面，12月5日山西地区煤价较10月末上涨10元/吨，蒙西地区煤价上涨10-55元 /吨，陕北地区煤价上涨12-65元/吨； 长协方面，12月秦皇岛港动力煤年度长协价694元/吨，环比上涨10元/吨，同比下跌 2元/吨。年初以来均价为680元/吨，较2024年均价下跌3.1%或21元/吨。

2. 炼焦煤：11月以来，市场煤价高位回落，12月长协煤价保持平稳

港口方面，12月5日京唐港主焦煤（山西产）库提价1630元/吨，较10月末下跌7.4% 或130元/吨； 产地方面，12月5日山西地区主焦煤车板价较10月末下跌60-90元/吨，坑口价下跌40 元/吨，其他地区炼焦煤价涨跌互现； 长协方面，12月中价新华山西焦煤长协指数报1188点，环比11月持平。

无烟煤：12月5日山西地区无烟块煤价格较10月末上涨30元/吨，其他部分地区块煤 价格也有小幅上涨。 焦炭：港口方面，12月5日天津港准一级冶金焦平仓价1610元/吨，较10月末持平； 产地方面，12月5日山西太原一级冶金焦市场价1502元/吨，较10月末持平。

（二）国际煤价：11 月以来，中低卡动力煤价表现好于高卡，炼焦煤价延 续上涨

动力煤：12月5日纽卡斯尔6000大卡动力煤离岸价收报109.1美元/吨，较10月末上涨 4.7%或4.9美元/吨。12月4日纽卡斯尔5500大卡动力煤（API5）离岸价报85.5美元/ 吨，较10月末上涨12.1%或9.25美元/吨。 炼焦煤：12月4日峰景矿硬焦煤离岸价收报205.3美元/吨，较10月末上涨4.5%或8.8 美元/吨。中国到岸价报222.1美元/吨，较10月末上涨4.9%或10.4美元/吨。

（三）国内需求：10 月用电量同比增长 10.4%，钢铁水泥需求偏弱，甲 醇需求较好

电力行业：根据国家能源局，前10月全社会用电量8.62万亿千瓦时，同比+5.1%，其 中一、二、三产业和居民用电增速分别为+10.5%/+3.7%/+8.4%/+6.9%，其中10月用 电量8,572亿千瓦时，同比+10.4%，其中一、二、三产业和居民用电增速分别为 +13.2%/+6.2%/+17.1%/+23.9%。根据国家统计局，前10月全国火力发电量5.21万 亿千瓦时，同比-0.4%，其中10月发电量5,138亿千瓦时，同比+7.3%。 钢铁行业：根据国家统计局，前10月全国生铁、粗钢和钢材产量分别为7.11亿吨/8.18 亿吨/12.18亿吨，同比分别-1.8%/-3.9%/+4.7%，其中10月产量分别为6,555万吨、 7,200万吨和1.19亿吨，同比分别-7.9%/-12.1%/-0.9%。 建材行业：根据国家统计局。前10月全国水泥产量14.00亿吨，同比-6.7%，其中10 月产量1.48亿吨，同比-15.8%。 化工行业：根据百川盈孚，前10月全国甲醇和尿素产量分别为7,385万吨/6,003万吨， 同比分别+13.0%/+7.2%，其中10月产量分别为760万吨/585万吨，同比分别+9.8%/ -3.4%。

（四）国内供给：10 月国内原煤产量同比下降 2.3%，11 月进口量同比下 降 19.9%

产量：前10月全国原煤产量同比+1.5%。根据国家统计局，前10月全国原煤产量39.73 亿吨，同比+1.5%，其中10月全国原煤产量4.07亿吨，同比-2.3%。从主产区来看， 前10月山西/内蒙/陕西/新疆地区产量分别为10.85亿吨/10.50亿吨/6.58亿吨/4.45亿 吨，同比分别+3.0%/-1.2%/+2.4%/+2.8%，其中10月产量分别为1.11亿吨/1.07亿吨 /0.69亿吨/0.45亿吨，同比分别-2.0%/-4.6%/+3.1%/-8.3%。 进口量：前11月煤炭进口量同比-12.0%。根据海关总署，前11月全国煤及褐煤进口 量4.32亿吨，同比-12.0%，其中11月进口量4,405万吨，同比-19.9%。

（五）海外供需：前 10 月全球海运煤装载量同比下降 3.6%，新兴市场需 求整体向好

1.进口国：越南需求持续旺盛，印度产量增长停滞

印度：根据印度煤炭部，前10月煤炭产量8.82亿吨，同比-0.8%。根据印度商工部， 前10月煤炭进口量2.13亿吨，同比-0.5%； 日本：根据日本海关，前10月日本煤炭进口量1.35亿吨，同比-1.7%； 韩国：根据韩国关税厅，前10月韩国煤炭进口量9,141万吨，同比-4.9%。 越南：根据越南国家统计局，前10月越南煤炭产量3,764万吨，同比+3.4%。煤炭进 口量5,557万吨，同比+2.3%； 根据AXS Marine船舶航运数据，前10月全球海运煤装载量10.90亿吨，同比-3.6%， 其中欧盟进口量5,240万吨，同比+2.5%。

2.出口国：蒙古、印尼和澳洲供给同比下降，俄罗斯产量小幅增长

印尼：根据印尼统计局，前10月印尼煤炭出口量4.23亿吨，同比-7.3%； 俄罗斯：根据俄罗斯联邦统计局，前10月俄罗斯煤炭产量3.51亿吨，同比+0.1%； 哈萨克斯坦：根据哈国统计委员会，前10月哈萨克斯坦煤炭产量9,546万吨，同比 +5.4%。前9月煤炭出口量2,160万吨，同比+3.0%； 蒙古：根据蒙古国家统计办公室，前10月蒙古煤炭产量8,310万吨，同比-4.0%。前 10月煤炭出口量6,973万吨，同比+1.8%； 南非：根据南非税务局，前10月南非煤炭出口量5,935万吨，同比+2.9%； 美国：根据美国能源信息署，前10月美国煤炭产量4.46亿短吨，同比+4.2%。前8月 煤炭出口量6,121万短吨，同比-13.6%； 澳大利亚：根据澳大利亚工业科学和资源部，前3月澳大利亚原煤产量1.25亿吨，同 比-8.2%。商品煤出口量0.79亿吨，同比-7.6%。

（六）产业链库存：旺季来临电厂持续垒库，煤价预期转弱带动中上游库 存回升

动力煤：从上游来看，12月3日样本动力煤矿煤炭库存321万吨，较10月末上升0.4%。 从中游来看，12月5日北方九港、11月21日长江口四港煤炭库存分别为2,761万吨 /514万吨，较10月末分别上升19.2%/上升4.0%；从下游来看，11月27日全国重点电 厂库存1.30亿吨，较10月末上升8.3%。

炼焦煤：从中游来看，12月5日六大港口焦煤库存297万吨，较10月末上升2.2%；从 下游来看，12月5日样本焦化厂焦煤库存857万吨，较10月末下降5.3%。12月5日样 本钢厂焦煤库存798万吨，较10月末上升0.2%。 焦炭：从港口来看，12月5日主要港口焦炭库存181万吨，较10月末下降14.1%；从 企业来看，12月5日样本钢厂和焦化厂焦炭库存分别为625万吨/45万吨，较10月末分别下降0.6%/上升19.1%。

（七）政策和公司动态：26 年长协政策落地，四季度以来安全监管整体 趋严，产量持续受限

行业政策： 2025年11月18日，国家发改委办公厅印发了《关于做好2026年电煤保供中长期合同 签订和履约监管工作的通知》，对做好2026年电煤保供中长期合同签订履约工作提 出了明确要求。 其中，签约数量、履约要求等方面变化不大。要求每家煤炭企业任务量不应低于自 有资源量的75%，发电企业合同签订量最低应不低于签约需求量的80%，并要求月 度和季度履约率不低于 80%和 90%，全年原则上不得低于90%（2025年要求原则 上足额履约，最低不得低于90%）。

签约价格方面，下水煤长协价格指导基本无变化，而产地长协相比2025年有所调整， 提出产地合同应该建立产地月度价格调整机制。月度价格调整机制可由供需企业结 合市场情况自主协商确定，也可参照“基准价 + 浮动价” 机制确定出矿环节价格 （其中，山西、陕西、蒙西、蒙东煤炭出矿环节中长期交易 “基准价” 采用当地价 格合理区间中值，“浮动价” 采用中价产地产动力煤价格指数、中国电力企业联合 会电煤价格指数 CECF 产地指数、国煤综合动力煤价格指数、CCTD 产地动力煤 价格指数综合确定），出矿环节 “基准价 + 浮动价” 由全国煤炭交易中心根据价格 机制按月测算发布。 从2026年长协政策来看，相比2025年长协履约和价格增加了市场化因素，并进一步 强调保供要求，预计新政策下长协兑现率有望提升。对煤炭企业来说，多数公司定 价影响不大，部分产地长协占比较高的公司长协综合价格可能略有影响，仍需观察 后续长协签订情况。 此外，11-12月安全监管趋严，其中11月开启安全生产考核巡查，22个中央安全生产 考核巡查组将陆续进驻各地和国务院安委会有关成员单位开展安全生产考核巡查。 此前，国家能源局还要求开展煤矿生产情况核查，年度原煤产量不得超过公告产能， 月度原煤产量不得超过公告年度产能的10%。 总体而言，在安全趋严，超产监管的背景下，后续产量或将持续受到制约，支撑四 季度和中长期煤价。

重点上市公司公告： 甘肃能化：12月9日《关于新区热电一号机组通过168小时试运行的公告》：公司兰 州新区热电项目一号机组顺利完成168小时满负荷试运行，机组运行稳定，设备性能 可靠，各项技术指标均达到设计要求，进入商业运营模式。 平煤股份：12月3日《关于公司董事、高管增持股份计划的公告》：公司董事和高级 管理人员共计16人，基于对公司未来发展前景的坚定信心与价值认同，计划自公告 日(含本日)起1个月内，以其自有资金通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易 方式增持公司股份，合计增持股份金额不少于2,550,400元。 永泰能源：12月2日《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告》：公司拟 回购公司已发行的部分人民币普通股（A股）股票用于注销以减少公司注册资本，主 要内容如下：1．回购股份金额：不低于人民币30,000万元（含），不超过人民币50,000 万元（含）。2．回购股份资金来源：公司自有资金及自筹资金。3．回购股份用途： 本次回购股份将全部用于注销以减少公司注册资本。4．回购股份价格：公司本次回 购股份的最高价不超过人民币2.50元/股。本次回购股份最高价上限未超过董事会通 过回购股份决议前30个交易日公司股票交易均价的150%。5．回购股份方式：通过 上海证券交易所交易系统以集中竞价交易的方式进行股份回购。6．回购股份期限： 自公司股东会审议通过回购股份方案之日起12个月内。 中国神华：12月1日《关于北海二期3号机组通过168小时试运行的公告》：公司持股约52%的控股子公司国能广投北海发电有限公司二期扩建工程项目（“北海二期”） 3号机组顺利通过168小时试运行，移交商业运营。

华阳股份：11月30日《关于年产200吨高性能碳纤维项目投产的公告》：公司与山西 华阳资本控股有限公司、太原化学工业集团有限公司、大同市经济建设投资集团有 限责任公司、大同云峰资产经营有限责任公司共同出资设立的山西华阳碳材科技有 限公司投资建设的千吨级高性能碳纤维一期200吨/年项目，于2024年6月开工建设， 2025年6月进入联调联试，11月30日建成投产。 华阳股份：11月29日《关于阳泉煤业集团七元煤业有限责任公司转入正式生产的公 告》：公司子公司阳泉煤业集团七元煤业有限责任公司（以下简称“七元公司”）， 相继取得了山西省应急管理厅颁发的《安全生产许可证》及山西省能源局生产能力 公告。至此，七元公司500万吨/年煤矿建设项目转入生产矿井所需的证照手续全部 齐备，正式转入生产矿井序列。 平煤股份：11月11日《关于控股股东拟实施战略重组的进展公告》：河南省国资委 与河南能源集团、平煤神马集团已签署《战略重组框架协议》；协议约定，河南省国 资委拟以其持有的河南能源集团100%股权按照经评估的公允价值对平煤神马集团 增资，增资完成后，河南能源集团将成为平煤神马集团的全资子公司。

恒源煤电：11月6日《关于收购张掖市宏能煤业有限公司、张掖市宏能昌盛能源有限 责任公司100%股权的公告》：公司拟使用自有资金收购陕西黑猫所持有的宏能煤业、 昌盛能源两公司100%股权，股权交易价款439,859,325.38元，同时承接陕西黑猫对 标的公司的债权1,136,854,543.79元，该部分债权支付完成后形成标的公司对公司 的债务。 甘肃能化：10月31日《未来三年（2025-2027年度）股东回报规划》：2025-2027年 度，公司若实现盈利，在弥补以前公积金后，如无重大投资或重大现金支出计划，公 司应积极推行现金方式分配股利，当年以现金方式分配的利润（含当年回购股份金 额）不少于当年实现的归属于上市公司股东净利润的30%。 苏能股份：10月31日《关于募投项目乌拉盖#2机组（1000MW）投产的公告》：公 司募投项目——乌拉盖2×1000MW高效超超临界燃煤发电机组工程项目的#2机组 （1000MW）已于2025年10月30日顺利完成168小时满负荷试运行，正式投入商业 运营。

中煤能源：10月30日《关于参与出资央企战新基金的公告》：公司参与出资央企战 新基金，该基金为公司制，公司作为股东认购100,000万元的基金份额，占比1.96%。 本次交易总额人民币100,000万元，资金来源为公司的自有资金。 陕西能源：10月29日《关于投资陕西永陇矿区丈八煤矿项目的公告》：公司控股子 公司麟北煤业拟以现金出资的方式投资陕西永陇矿区丈八煤矿项目。项目总投资 69.97亿元（不含矿业权费用），其中资本金21.23亿元，占总投资的30.34%。项目 建设规模500万吨/年，其中常规产能400万吨/年，储备产能100万吨/年。 中国神华：10月22日《关于九江二期4号机组通过168小时试运行的公告》：公司全资子公司国能神华九江二期4号机组顺利通过168小时连续满负荷试运行，移交商业 运营。至此，九江二期2台100万千瓦超超临界二次再热燃煤发电机组全部建成投运。

月度经营数据公告： 中国神华：10月商品煤产量2640万吨，同比-7%，环比-4%；商品煤销量3600万吨， 同比-6%，环比-1%。前10月商品煤产量27730万吨，同比-1%；商品煤销量35250万 吨，同比-8% 陕西煤业：10月煤炭产量1499万吨，同比+9%，环比+3%；自产煤销量1391万吨， 同比+6%，环比+10%。前10月煤炭产量14538万吨，同比+3%；自产煤销量13329 万吨，同比+2%。 中煤能源：10月商品煤产量1144万吨，同比+1%，环比-1%；商品煤销量2188万吨， 同比-13%，环比+11%。前10月商品煤产量11302万吨，同比-1%；商品煤销量21224 万吨，同比-8%。 潞安环能：10月原煤产量451万吨，同比-4%，环比-14%；商品煤销量378万吨，同 比+3%，环比-19%。前10月原煤产量4706万吨，同比0%；商品煤销量4143万吨， 同比-1%。

三、近期市场动态：煤炭价格延续回落，焦炭首轮提降落地

动力煤：需求端，近期动力煤需求整体偏淡，下游电厂采购以长协为主，市场煤成交 相对较少，同时受大集团收购价连续下调影响，市场观望情绪较浓，预计后期气温 进一步下降后日耗将有提升。供给端，近期部分煤矿因完成年度任务或搬家倒面等 原因减产，样本动力煤矿产量小幅下降。总体来看，11月下旬以来煤价高位回落， 12月开始季节性需求或将进一步释放，同时年末产地安监维持较严水平，部分完成 年度生产目标的煤矿也将逐步减产，预计供应维持相对低位，煤价有望逐步企稳回 升。

炼焦煤：需求端，市场看跌情绪仍较浓，下游采购意愿整体弱势，以消耗厂内库存为 主，样本炼焦煤矿库存环比继续增长，不过近期焦化厂和钢厂焦煤库存回落，利润 好转之后对焦煤需求也有一定支撑。供给端，临近年末，主产区部分煤矿因年度任 务完成等因素有停产或减产情况，供应再度出现收缩，样本炼焦煤矿产量小幅下降。 总体来看，近期焦煤市场需求进入淡季，但考虑到近期下游开工率略有改善，加上 库存总体处于中低位，而后续冬储补库需求对煤价也有支撑，预计焦煤价格或延续 以稳为主。

焦炭：需求端，11月以来，铁水产量延续淡季下降，目前与去年同期基本持平。部 分钢厂采购节奏放缓，其他钢厂保持按需采购，焦企整体出货一般。供给端，由于近 期原料煤价格跌幅大于焦炭，部分焦企盈利有所改善。近期焦炭产能利用率有所回 升，但仍略低于去年同期水平。总体来看，近期产业链需求一般，原料煤价格高位回 落，预计焦炭价格整体稳中偏弱。

四、行业观点：11 月动力煤长协上调 10 元/吨，12 月 进入用煤旺季需求有望改善

经过10月以来煤价的快速上涨，近期各煤种价格整体回落，不过相比2、3季度中枢 显著提升。12月以后，一方面年末安监较严，部分完成年度生产目标的煤矿也将逐 步减产，另一方面12月-1月季节性需求将进一步增长，预计煤价有望逐步企稳回升。 同时，考虑到各环节库存仍低于去年同期，后续补库需求也将对煤价有所支撑，26 年煤价中枢上行确定性强。根据国家统计局，前10月煤炭开采行业利润总额2570亿 元，同比下降49%，其中10月盈利环比回升约5%。随着市场价上行，预计各公司Q4 盈利有望明显改善，板块估值和股息率优势明显。根据Wind，截至12月5日，煤炭 行业市净率（MRQ）1.48倍，市盈率（TTM，剔负）15.4倍，部分龙头公司股息率 普遍处于4-5%的水平。具体而言， （1）煤炭需求仍维持小幅增长：25年以来煤炭需求增速回落，但5月以来火电需求 明显改善。根据国家统计局，前10月全社会用电量8.62万亿千瓦时，同比增长5.1%， 其中一、二、三季度用电量同比增幅分别为2.5%、4.9%和6.1%，10月增速达10.4%， 呈逐季回升态势。考虑到去年基数偏低等因素，预计四季度用电量增速将高于三季 度，全年全社会用电量约10.4万亿千瓦时，同比增长5%左右。 （2）产量增速高位回落，进口量同比维持负增长：根据海关总署，24年煤及褐煤进 口同比增长14.4%，对国内煤价冲击明显，25年进口煤同比持续下降，前10月降幅 为11.0%；同时，25年下半年开始煤炭产量也开始高位回落。 （3）煤价盈利稳中回升，龙头公司股息优势进一步显现：煤价盈利稳中回升，龙头 公司股息优势进一步显现：根据国家统计局，25年1-10月全国煤炭开采和洗选业实 现利润总额2570亿元，同比下降49%，其中10月利润环比增长5%。3季度以来煤价 回升，行业盈利明显改善，龙头公司低位煤价对应的股息率处于4-5%的水平，具备 吸引力。 （4）中长期煤价具备支撑：预计26-28年煤炭供应增长将放缓，从全球来看东南亚 等煤炭需求增长较为确定，供应也难有增长，预计海外煤价也维持相对高景气。

编辑：火腿肠