2025年蜜雪集团公司研究报告：雪王驾到—“饮”领全球，成本优势铸就核心竞争力

1. 蜜雪集团：中国规模最大现制饮品连锁店企业

蜜雪集团是全球领先、中国规模最大的现制饮品连锁店企业，其前身由张红超于 1997 年创立于河南郑州，多年来秉持着“让品牌更强大，让伙伴更富有，让全球每个 人享受高质平价的美味”的使命，聚焦单价约 6 元的高质平价的各类现制饮品，以“真 人真心真产品，不走捷径不骗人”为核心价值观，从郑州逐渐走向全球各地，向着“简 单、专注、做受人尊敬的百年品牌”的愿景稳步迈进。截至 1H25，蜜雪集团全球门店 数已达 53014 间，其中国内 48281 间，海外 4733 间。根据灼识咨询数据，按 2023 年 的 GMV 计，蜜雪集团是全球第四大现制饮品公司，市场份额 2.2%；同时是中国最大 现制饮品公司，市场份额 11.3%。

目前，蜜雪集团旗下设有蜜雪冰城、幸运咖和鲜啤福鹿家三个子品牌。其中，蜜 雪冰城品牌主要提供现制果饮、茶饮及冰淇淋，核心产品的价格通常为 2-8 元；根据 灼识咨询数据，按 2023 年的 GMV 计，蜜雪冰城是中国最大的现制茶饮店品牌，市场 份额 20.2%。幸运咖品牌推出于 2017 年，主要提供现磨咖啡产品，核心产品的价格通 常为 5-10 元；根据灼识咨询数据，按 2023 年的 GMV 计，幸运咖是中国第五大的现磨 咖啡店品牌，市场份额 1.3%。鲜啤福鹿家品牌为蜜雪集团于 2025 年 9 月收购，主要 提供每 500mL 单价约 6-10 元的现打鲜啤产品。

蜜雪冰城管理层经验丰富、任职较长，有益公司发展战略连贯统一，执行力强。 截至 2024 年，蜜雪集团董事会共 7 人，其中包括 4 位执行董事，3 位非执行董事。执 行董事包括负责集团发展战略和企业文化的公司创始人张红超；2007 年加入公司，负 责集团整体经营管理并领导高管团队的联合创始人张红甫；2008 年加入公司的前端供 应链负责人蔡卫淼，以及 2013 年加入公司的后端供应链负责人赵红果。公司除董事 会成员外的高级管理层包括 2003 年加入公司的蜜雪冰城品牌全球 COO 时朋，和 2023 年加入公司的 CFO 张渊。

在 2025 年 3 月完成香港上市后（含超额配售部分），公司创始人张红超和联合 创始人张红甫（双方为兄弟关系，于 2022 年 9 月订立一致行动协议）共直接持有 81.2% 公司股份，并持有 0.8%青春无畏和始于足下两家员工持股平台股份，为公司控股股东。 公司管理层（包括 2023 年 12 月辞任公司执行董事的罗静）共持有约 84.5%股份（其 中创始人及其亲属共持股约81.5%），上市前投资人美团龙珠资本、高瓴资本、CPE源 峰和中信产业基金共持有约 9.5%股份，和君咨询顾问激励平台万店投资共持有约 0.9% 股份，H 股首次公开发售和超额配售部分共占总股份约 5.2%。合计共约 3.8 亿股总股 份中，约 1.5 亿股为 H 股股份，约占总股份数的 40%。

2. 现制饮品：即饮饮料的升级需求，增速领跑中国饮料市场

现制饮品本质上是在经济增长、人均可支配收入提升背景下出现的消费升级需求， 是对即饮饮料（瓶装饮料）的部分替代，有望不断获取市场份额。根据国家统计局数 据，2024 年中国人均可支配收入 4.13 万元，2018-2024 年复合增速为 6.6%。受益于居 民收入增长以及消费者对更新鲜、更多元且更高品质饮品的需求提升，现制饮品有望 在居民饮用水分摄入总量中占据更多份额。根据灼识咨询数据，2023 年中国现制饮品 消费量占饮用水分摄入总量比例仅 1.6%，远低于欧美的约 19%和日本的约 13%。根据 灼识咨询预测，现制饮品行业市场规模预计从 2023 年的 5175 亿元增至 2028 年的 11634亿元，期间年复合增速17.6%，高于同期即饮软饮的5.8%和中国饮料市场的10.7% 平均水平，市场份额将由 36.3%提升至 49.2%。

现制茶饮规模更大，现磨咖啡增速更快。根据灼识咨询预测，2023 年现制茶饮/ 现磨咖啡市场规模各 2585/ 1721 亿元，占中国现制饮品市场规模各 50%和 33%，预计 到 2028年两者规模各 5732/ 4242亿元，2023-2028年复合增速各 17.3%/19.8%。其中， 现磨咖啡预计比现制茶饮增速更快，主要得益于更高的渗透率提升速度和更大的人均 杯数提升空间。渗透率方面，根据灼识咨询预测，现制茶饮渗透率预计从 2023 年的 约 22%提升至 2028 年的约 34%，提升幅度 52%；同期现磨咖啡渗透率预计由约 9%提 升至约 18%，提升幅度 95%。人均杯数方面，根据灼识咨询数据，2023 年中国大陆现 制茶饮人年均饮用量为 11 杯，低于同期中国台湾、中国香港的超 50 杯；现磨咖啡人 年均饮用量为 5.5 杯，远低于日本的 135 杯和美国的 240 杯。

现制茶饮在下沉市场有更多增长机会。根据灼识咨询数据，2023 年三线及以下城 市每百万人口拥有 273 间现制茶饮 店，远低于二线及以上城市普遍约 400-500 间的水 平。根据灼识咨询预测，2023-2028 年期间，中国现制茶饮店预计净新增约 14 万家， 其中三线及以下城市约 10 万家，推动三线及以下城市在 2023-2028 年期间年复合增速 达 23%，领跑中国现制茶饮店市场。

对比竞争相对激烈的中价市场，公司旗下蜜雪冰城品牌在低价市场拥有较高的份 额，且三线及以下城市门店占比也相比其他现制饮品品牌更高，规模壁垒和下沉市场 优势明显。

3. 蜜雪冰城：三位一体总成本领先

蜜雪冰城计划持续打造并强化以「供应链+品牌 IP+门店运营」为核心的竞争力， 力争实现「三位一体的总成本领先」。积极建设行业领先的端到端供应链体系，全面 覆盖采购、生产、物流、研发等环节，同步实施严格的质量管控与效率优化举措。着 力打造家喻户晓的全民品牌和深受消费者喜爱的 IP，形成独特的消费者心智占位。与 此同时，建立标准化的运营管理体系，通过健康、可持续发展的加盟模式实现规模化 运营。

3.1 数字化的端到端供应链体系

常青爆款销量集中度高，自建供应链更容易形成规模优势。公司蜜雪冰城品牌的 产品矩阵中，常青款产品在全球广受欢迎，销量集中度较高。2024 年 1-9 月，公司前 五大畅销常青款产品占中国总饮品出杯量的约 41.2%。头部产品较高的销量占比让公 司在单一原材料上有更高的用量，更有利于通过自建供应链形成规模优势。

作为在中国现制饮品行业中最早设立中央工厂的企业，蜜雪集团目前已构建起覆 盖上游原材料采购、中游加工生产到下游仓储物流的高度数字化端到端供应链体系。 （1）原材料采购：与种植基地直接合作是蜜雪集团确保农产品大规模稳定供应 的关键，截至 2024 年 9 月末，公司合作种植基地超 120 家。此外，公司和诸多优质 供应商长期合作，建立起覆盖六大洲、38 个国家的原材料采购网络。 凭借全球源头直采和规模化采购优势，蜜雪集团能够以低于行业平均水平的价格 采购众多核心原材料，实现更高性价比的产品定价。以 2023 年采购量最大柠檬（中 国最大的柠檬采购商，采购量达 11.5 万吨，其中大部分来自位于四川安岳县的合作种 植基地）和奶粉（5.1 万吨）为例，采购成本较同行业平均分别低逾 20%和约 10%。

（2）加工生产：截至 2024 年 9 月，蜜雪集团已在河南、海南、广西、重庆、安 徽建成五大生产基地，总占地面积约 79 万平方米，提供涵盖糖、奶、茶、咖、果、 粮、料的全品类饮品食材解决方案，年综合产能达约 165 万吨，实现提供给加盟商的 饮品食材自产比例超 60%，其中核心饮品食材 100%自产。其中 ①河南生产基地：年 产能约 121 万吨，是公司最大的生产基地，产品覆盖全类食材的同时，还生产包材及 设备。②海南生产基地：主要生产奶、咖产品，年产能 4.5 万吨（2025 年产品已拓展 至糖、奶、茶、咖、料五个品类，产能提升至仅次于河南生产基地），且其受益于海 南自由贸易港政策优势和临近东南亚地区的地理优势，能以更低的成本向海外供应原 材料。③广西生产基地：地处华南，便于获得芒果及百香果等多种热带水果，产品 涵盖糖、奶、果、料，年产能 18.5 万吨。④重庆生产基地：在毗邻原材料产地的多 个地点设有工厂，包括安岳和潼南，产品以柠檬、橙子为主，涵盖果、粮两类，年产 能 15.5 万吨。⑤安徽生产基地：在滁州及七里塘设有工厂，其中七里塘工厂设立于 草莓农场附近，专注于处理冷冻草莓产品，年产能约 5.4 万吨。

通过前瞻性、持续性地推动相关设施建设和完善，蜜雪集团得以在门店高速扩张 的同时，于生产端始终保持相对充足的产能供应，2024 年截至 9 月，七大类食材产品 产能利用率普遍在约 40%-70%，海南基地于 2025 年扩产完成后，预计可满足集团未 来 3-5 年发展需求，为未来门店扩张所需产能提供了坚实保障。

生产端未来仍有横向和纵向发展空间。横向看，公司于 2024 年取得液体乳产品 食品生产许可证，为自主生产鲜牛乳等乳制品铺平了道路，也为扩大和提升产品结构 提供了新的可能。2024 年 12 月，蜜雪集团与君乐宝订立战略合作关系，合资建设 「雪王牧场」，加强鲜奶供应稳定性的同时，提高供应链能力和产品质量。纵向看， 由于国内农产品普遍存在标准化程度较低的问题，公司未来在国内会重点强化对农业 原材料的源头布局，目前在云南玉溪市推进的冷冻百香果项目投产后预计年产能可达 1.5 万吨。

（3）仓储物流。蜜雪集团目前已建成覆盖国内外的自营仓储体系和专属配送网 络，且能通过数字化手段精准控制末端货物送达，是行业里极少数能做到商流、信息 流、资金流、物流四流合一的企业。截至 2025 年 6 月末，蜜雪集团在中国构建了由 29 个仓库组成的仓储体系，结合与数十家本地化配送服务机构的合作，实现配送网络 覆盖 33 个省级行政区、超 300 个地级市。截至 2024 年 9 月末，公司在中国内地超 90% 的县实现 12 小时达，在超 97%的门店实现冷链物流覆盖。此外，公司还在东南亚 4 个 国家建立了本地化的仓储体系和配送网络。

3.2 行业内唯一超级 IP「雪王」

蜜雪集团于 2018 年推出蜜雪冰城品牌的终身代言人—「雪王」，并围绕其形象不 断创作和发布各种优质、充满趣味且多样化的视听内容，例如在蜜雪冰城主题音乐短 片（“你爱我，我爱你，蜜雪冰城甜蜜蜜”）中担任主角，于 2023 年 8 月推出的动画 《雪王驾到》，于 2024 年 12 月推出的动画《雪王之奇幻沙州》，以及 2025 年 5 月 推出《雪王驾到》的多种外语版本。此外，「雪王」会出现在各类蜜雪冰城品牌活动 中，比如「雪王」巡游和音乐节等，此外门店内也会有周边产品销售。2025 年初，公 司首家旗舰店在河南郑州东站开业，通过特色饮品与「雪王」IP 文创消费场景的创新 融合，打造集品牌展示、消费体验与文化传播于一体的综合性空间，有效提升蜜雪冰 城品牌及「雪王」IP 形象。通过多年的内容创作和 IP 运营，「雪王」已经成为了中国 现制饮品行业中唯一的超级 IP，为蜜雪冰城品牌带来了更强的差异度和认知度，将其 打造为家喻户晓的全民品牌，吸引了大量消费者和粉丝。2025 年 8 月，蜜雪冰城中国 区会员量突破 4 亿大关，而此时距离其突破 3 亿的里程碑时刻仅过去一年。此外，受 益于「雪王」强大的传播力，蜜雪集团广宣费用率长期稳定在约 0.5%，低于行业内其 他公司。

3.3 与加盟商利益与共，推动门店规模持续扩张

蜜雪集团自 2020 年起保持每年约 8000 间门店净增，截至 1H25 在国内已构建起 超 48000 间门店的庞大门店网络，规模稳居行业首位。与此同时，公司连续多年保持 约 4%的闭店率，处于行业较低水平。

门店高速扩张+低闭店率的背后是蜜雪冰城品牌出色的单店模型。按现有政策， 蜜雪冰城门店每月能为加盟商提供 2 万元以上的利润，投资回收期在 1.5 年以内。同 时，公司还在不断采取举措，以推动加盟商回报提升。2024 年 10 月，公司开始有序 推进智能出液机在全国门店的测试及推广，截至 2025 年 6 月末，智能出液机已覆盖 超 5600 家蜜雪冰城门店。此外，公司于近期在部分门店开始试点早餐产品，门店全 时段营业能力有望增强。加盟商通过门店持续获利的同时，往往会将利润投入用于新 设门店，推动公司加盟商平均经营门店数持续提升。2025 年截至 6 月，平均每个加盟 商运营约 2.3 间门店。未来蜜雪冰城品牌在国内将在持续进入旅游景区、高速服务区、 产业园区等空白点位的同时，抓住现制饮品行业在下沉市场高速发展的机遇，依托强 大的供应链和门店管理能力，在现有约 3 万间乡镇门店的基础上继续下沉，持续渗透。

蜜雪冰城品牌东南亚龙头地位稳固，新进市场逐渐发力。越南是蜜雪集团进军海 外的首战，蜜雪冰城品牌于 2018 年 9 月在河内开出首店，随后通过免加盟费、管理 费打折，和转开新店、转介绍奖励等多项定向优惠招商政策吸引加盟商快速开店。印 度尼西亚作为蜜雪冰城品牌出海第二站，除了借鉴越南市场经验外，还借助当地 OV 系（Oppo 和 Vivo）资源支持，门店数量实现后来居上。此后，蜜雪冰城门店陆续入 驻东南亚其他国家，以及日韩澳等地，但印尼和越南仍是公司目前在海外最主要的市 场。截至 2025 年 6 月末，蜜雪集团在海外共开设 4733 间门店，占门店总数的 8.9%。 根据灼识咨询数据，2023 年以出杯量计，蜜雪冰城品牌在东南亚市场份额达 19.5%， 已坐稳绝对龙头，1H25为对印度尼西亚和越南存量门店做阶段性调整优化，海外门店 总数环比有所下降，但门店经营质量有所提升，且团队建设更加完善，为下一阶段继 续增长奠定了基础。根据灼识咨询预测，2023 年东南亚现制茶饮/现磨咖啡市场规模 各 63/114 亿美元，预计到 2028 年各达 166/288 亿美元，2023-2028 年复合增速各 21.4%/20.4%，增速均高于国内市场。此外，蜜雪冰城品牌在 2025 年 4 月开出哈萨克 斯坦首店，正式进军中亚；美洲方面随前东南亚负责人孙建涛调任美洲负责人，公司 于 2025 年 5 月与巴西出口投资促进局签署未来 3-5 年投入规模不低于 40 亿元的合作 备忘录，巴西、墨西哥、美国等多国门店也在筹备中。

蜜雪集团一手进行全球市场扩张，一手通过子品牌打造第二增长曲线。（1）幸 运咖：创立于 2017 年，专注于提供现磨咖啡饮品，和蜜雪冰城品牌以咖啡粉萃取的 方式做出区隔，形成互补的品牌矩阵，实现 1+1>2 的协同增长。幸运咖核心产品价格 通常在 5-10 元，高质平价的定位与蜜雪冰城一脉相承，且天然背靠蜜雪集团背后的强 大的供应链体系。以咖啡豆为例，在幸运咖只有 100 家门店时，就已在巴西、哥伦比 亚等核心产地建立了直采渠道。近期，通过发挥蜜雪水果供应链优势，幸运咖接连推 出多款广受欢迎的果咖类产品，同时通过吧台前移等方式持续提升消费者体验，推动 门店业绩和拓展速度持续提升。此外，2025 年 8 月，幸运咖海外首店在马来西亚开业， 在东南亚现磨咖啡更加盛行的大背景下，幸运咖品牌的入驻将成为蜜雪集团完善东南 亚现制饮品行业全面布局的关键一步。（2）鲜啤福鹿家：2025 年 9 月，蜜雪集团与 鲜啤福鹿家达成投资及股权转让协议——以约 2.97 亿元人民币的价格获得鲜啤福鹿家 53%的股权。鲜啤福鹿家主要为消费者提供每 500mL 单价约人民币 6 至 10 元的现打鲜 啤产品，门店采用加盟模式扩张，收入主要来自向加盟商出售门店物料和设备。截至 2025 年 8 月末，鲜啤福鹿家加盟门店约 1200 间，覆盖中国 28 个省、自治区和直辖 市。2024 年公司净利润约 107 万元。2025 年 12 月，鲜啤福鹿家宣布取消原有“老荐 新”加盟流程，面向所有意向投资者开放加盟，并推出鼓励签约，品牌推出新加盟商 免三年加盟费等优惠政策，开始在国内加速扩张。我们预计未来新品牌的拓展将加速， 且有望借助蜜雪冰城体系实现品牌出海。

4. 财务分析

蜜雪集团收入绝大部分来自向加盟商销售商品，2024 年/1H25 占比各 94.5%/ 93.1%。2024 年/1H25，公司收入各 248/149 亿元，同比各增长 22%/39%，主因加盟门 店网络快速扩张。

蜜雪集团 2024 年/1H25 毛利率各 32.5%/31.6%，1H25 下滑主因柠檬和咖啡豆等原 材料价格上涨，影响被糖和奶类原材料价格下降，以及加盟和相关服务毛利率及毛利 占比上涨部分抵消。长期来看，公司向门店销售的产品覆盖了糖、奶、茶、咖、果、 粮、料 7 大品类，单一原料的价格波动对整体成本压力有限，商品销售毛利率有望维 持相对稳定。

蜜雪集团 2024 年/1H25 销售费用率各 6.4%/6.1%，维持基本稳定，2021-2023 年上 升主因 2H22 销售人员工资水平提升，导致相关员工薪酬支出上涨；管理费用率呈下 降趋势，主因收入增长带来的规模效应；研发费用率维持相对稳健；整体费用率 2023 年达到阶段高点，2024 年/1H25 均有所下降。受收入高速增长，及整体费用率优化推 动，蜜雪集团 2024 年/1H25 净利润各 44.5/27.2 亿元，同比各增长 40%/44%。

编辑：火腿肠