2026年宏观专题报告：投资“开门红”可否持续？

一问：哪些领域投资出现反弹？

2026 年初固定资产投资大幅上行，反弹幅度“史上罕见”；结构上，四大分项投 资均有走强。2026 年 1-2 月，固定资产投资增速时隔七个月后再度转正、较 2025 年 12 月上升 16.9 个百分点至 1.8%；剔除价格因素后的实际投资增速也有明显上行、较 2025 年 12 月回升 16.2 个百分点至 4.4%。拆分结构看，地产、服务业、广义基建、制 造业投资出现全面上涨，四大类投资分别较 2025 年 12 月回升 24.7、20.9、20.4、12.7 个百分点至-11.1%、1%、11.4%、3.1%。

从投资构成看，前期回落幅度较大的建安投资在 2026 年初上行幅度显著，是支撑 固定资产投资走强的主因。拆分投资构成看，前期投资回落主要源于建安投资大幅下滑； 2026 年来建安投资上涨 28.6 个百分点至 0.6%，拉动固定资产投资上行 16.9 个百分 点。从区域层面看，前期回落幅度较大的东部地区在 2026 年 1-2 月投资大幅回弹 35.6 个百分点至 1.8%，中西部地区上行幅度分别为 18.9、16.2 个百分点。

从投资主体看，年初不同主体的投资均有明显回升，其中政府、国企投资回升时点 早于民间投资。政府、国企等投资增速于 2025 年 10 月降至-31.3%后、连续四个月回 升，2026 年 1-2 月政府投资增速为 3.1%。民间投资在年初迎来首次回弹、同比较 2025 年 12 月上行 14.6 个百分点至-2.6%。行业层面也呈现类似特征，譬如 2025 年 12 月 教育（政府、民间投资分别回升 0.6、回落 20.3 个百分点，下同）、卫生（回升 2.6、 回落 15.7 个百分点）等行业的政府投资已出现企稳迹象，而民间投资进一步下滑；有 色压延（民间、整体投资分别回落 21.3、12.6 个百分点，下同）、汽车（回落 26.3、 14.7 个百分点）、专用设备（回落 18.9、15 个百分点）等民间投资回落幅度大于整体。

二问：投资缘何走强？

固定资产投资增速的公布值与调整值的偏差较小，反映投资“挤水分”并非年初投 资走强的主因。2018 年起固定资产投资由形象进度法调整为财务支出法，基数调整后 固定资产投资增速与按照累计值计算的当月同比（未做调整）存在较大偏差，单月最高 达 59.3 个百分点。相比之下，2025 年下半年来，根据公布值计算的当月同比与回溯调 整后的当月同比差值在 6 个百分点以内，2026 年初仅有 1.6 个百分点，或说明近期投 资大幅波动并非统计调整所致。

原因一：2025 年中以来，固定资产投资大幅回落主要体现在建安领域，背后是化 债提速挤占投资资金，同时企业加快清偿欠款对投资形成额外拖累。但去年底，上述因 素对投资的约束明显缓解，因而投资、特别是建安投资出现显著反弹。具体表现如下： 一是特殊再融资债超发情况好转，令化债对投资资金的挤出效应明显改善。2025 年 6 月以来，特殊再融资债发行规模上升至 1.2 万亿，额外占用 4000 亿元新增专项债 额度，导致政府投资可用资金减少。2025 年四季度以来，新型政策性金融工具、专项 债结存限额等增量财政资金落地；特殊再融资债超发比例明显下降，其占新增专项债比 重不足 20%。此背景下，化债对投资的挤出效应明显改善；2026 年 1-2 月，基建类（交 通运输、农林水等）财政支出走强，对应政府投资年初反弹至 3.1%，交通运输、水利 设施等投资回升 20 个百分点以上。区域层面，中西部地区特殊再融资债超发缓解早于 东部，相应投资回升时点亦更早，也印证了化债带来的资金压力缓解，推动投资回升。

二是前期企业集中清账政策显著改善民企现金流量表，也带动投资资金回升。2025 年化债除聚焦地方政府外，也要求企业加快清缴欠款，保障中小企业收款；2025 年 5 月来工业企业应收账款增速自年中 9%回落至年底 4.7%，与固定投资回落的时点基本 一致，也与 2019 年清缴中小企业欠款时类似。伴随大型企业加快偿还中小企业欠款， 企业自筹资金增速自-12%回升至 0.9%；中小企业流动资金增速在 2025 年底上行至 7.3%，企业活期存款增速也在 2026 年初上行至 13.9%。

原因二：2026 年初支持民间融资政策密集落地，对固定资产投资资金形成补充。 2026 年以来，财政与金融政策协同发力缓解企业贷款压力，包括支农支小再贷款项下 设立 1 万亿元专项额度，国家融资担保基金设立 5000 亿元专项担保，财政推进中小微 企业贷款、服务业经营主体贷款等贴息政策。2026 年 1-2 月新发放符合贴息领域的中 小微企业贷款、设备更新贷款合计 1988 亿元，同比增长 20%，带动投资金额超 2800 亿元；2 月末不含房地产业服务业中长期贷款余额同比增长 9.8%，高于整体贷款。

原因三：2026 年提前批“两重”建设项目加码，有效纾解前期项目储备不足等问 题。2025 年下半年来，改建项目固定资产投资增速保持 8%的较高增长，而新建、扩 建项目投资增速自 5 月的 2.2%、23.3%，回落至 12 月-10.5%、0%，反映“缺项目” 的影响。2026 年发改委组织下达提前批“两重”建设项目清单，项目数量增加至 281 个，资金提升至 2200 亿元，重点投向城市地下管网、高标准农田等领域。政府投资项 目前置加码缓解了前期“缺项目”对投资的约束，助力年初投资“止跌回稳”；2026 年 1-2 月新建、扩建项目投资增速均自-10%以下的增速回升至 6%附近。

三问：投资反弹会否持续？

据测算，2026 年初固定资产投资与历史趋势的缺口接近 4 万亿。以 2022-2025 年的投资增速作为历史趋势，2025 年 5 月以来，固定资产投资规模明显低于历史趋 势。2026 年初投资虽有明显回升、但与历史趋势仍有较大缺口；据测算，固定资产 投资与历史趋势的缺口是 3.8 万亿。分类型看，2026 年 1-2 月，制造业、广义基建、 地产投资较历史趋势的缺口分别是 1.3、1.2、0.7 万亿。

基建：增量财政资金可填补投资缺口，或对投资延续回升形成有力支撑，结构上 重点关注新基建领域。前期化债令广义基建投资与历史趋势的缺口达 1.2 万亿；2025 年底发改委投放 5000 亿元新型政策性金融工具，财政部安排 5000 亿元结存限额下 达地方支持化解存量投资项目债务，2026 年初广义财政支出额外支出 4500 亿元， 上述增量资金可覆盖投资缺口，后续广义基建投资有望进一步上行。从结构上看，地 方“十五五”规划聚焦适度超前新基建，融合基础设施、发力信息基础设施，传统基 建数智化与算力通信基建相关投资更值得关注。

制造业：现金流量表改善幅度与投资缺口基本匹配，有望支撑投资延续上行态势， 结构上重点关注装备制造业。2026 年初，应收账款额外回落 5000 亿元，企业活期存 款较上年低点回升 1.1 万亿元，规模与 1.2 万亿元的投资缺口基本相等，有望对后续 投资持续修复形成资金支撑。从领先指标看，制造业盈利增速存在明显的领先投资增 速 1 年左右的规律；2025 年下半年盈利增速回升，也指向今年下半年制造业投资或 有进一步回升的可能。结构上看，电气机械、专用设备、金属制品等装备制造的投资 缺口较大，相应投资回升空间亦更大，也与年初装备制造业投资回升较大相互印证。

地产：现金流量表改善幅度有限，加之前期新开工仍在磨底，指向后续地产投资 或温和反弹。2025 年中房地产开发企业应付款额外新增约 0.1 万亿元，至年底近乎 偿还完毕；由于前期地产投资与历史趋势的缺口约 0.7 万亿，偿还欠款或弥补地产投 资缺口 15%左右。从融资情况看，2026 年初房企信用融资回升幅度较地产投资上行 幅度偏弱；且当前形成投资的地产在建项目对应的是 2023 年新开工项目，前期新开 工降幅小幅收窄，或指向今年地产投资降幅修复程度相对温和。