华润微-688396-2H26受益功率景气及代工产能紧张

1H26业绩回顾：IDM业务推动收入保持较快增长

华润微作为芯片设计、掩模制造、晶圆制造、封装测试等全产业链一体化龙头，在半导体景气周期下实现业绩同比加快增长。1H26公司实现营收61.28亿元，同比增长17.44%，毛利率26.6%，同比提升0.97个百分点，归母净利润7.22亿元，同比增长113.23%。其中26Q2单季度实现营收32.71亿元，同比增长14.24%，环比增长14.49%，毛利率达到27.6%，同比提升1.67个百分点，环比提升2.12个百分点，归母净利润3.92亿元，同比增长53.53%，环比增长18.91%。公司业绩同比增长主要得益于产能利用率提高及产品价格提升共同推动盈利改善。

从业务结构来看，1H26产品与方案业务收入34.93亿元，同比增长23.18%，占总收入比重提升至56.99%，毛利率为22.91%，同比提升1.07个百分点。下游应用中泛新能源占比37%，智能终端占比22%，家电占比21%，工业设备占比12%，新兴领域占比8%。制造与服务业务收入25.02亿元，同比增长11.72%，占比40.83%，毛利率32.35%，同比提升1.22个百分点。扣除投资带来的2.2亿公允价值收益等，1H26公司扣非归母净利润达到4.14亿元，同比增长51.48%。

功率半导体行业进入价格上行周期

需求端方面，AI服务器快速放量显著增加硅基MOSFET、二极管以及SiC器件等功率半导体需求。AI服务器电源系统可分为柜外供电体系、柜内AC-DC转换和板级DC-DC转换架构，随着AI服务器用电量的提高，功率器件需求跟随功耗大幅增长。柜外储能单元UPS包含输入整流桥、PFC、DC/DC及逆变环节，广泛使用整流桥、FRD、IGBT、高压MOS等料号；BBU则以80/100V硅基MOS、ORing MOS、电池保护MOS及肖特基二极管等为主。以OCP里ORv3核心电源规范为代表的三次电源供电架构中，一次电源主流标准PSU以3-5.5kW为主，二次电源由IBC模块构成，三次电源VRM核心为DrMOS芯片，直接为GPU、CPU提供低压大电流供电。

800V HVDC、SST引领数据中心供电架构升级，进一步提升AI数据中心供电效率与功率密度。SST利用高频功率电子器件将传统工频变压器、整流等多个环节集成为高频AC/DC变换，直接把13.8kV交流转换为约800V直流。其出现的核心原因是AI机柜功率持续提升，传统多级转换链路损耗高、设备体积大，已难以适应高功率密度需求。后续HVDC以及SST的逐级演进可减少中间变换级数和PFC环节，降低导通及开关损耗，系统效率有望提升约1至2个百分点。更高电压以及更高电源转换效率推动SiC、GaN等第三代半导体上量，带来单颗价值量快速提升，同时功率和电源密度提升推动功率器件数量线性增长。

英飞凌指出在一个125kW左右的GB200服务器机柜中可触及价值量达到1.2至1.5万美金，约100美金/千瓦。2026年5月每千瓦服务器供电电源半导体平均价格已经来到175美元，后续随着垂直电源模块和HVDC、SST等逐步渗透，每千瓦服务器供电电源半导体价值量有望递增至250美金。英飞凌2Q26业绩会上将FY26 AI收入从上个季度指引15亿欧元上修至16亿欧元，且预示下一季度将大幅度上修FY27 AI收入指引。

供给端方面，2023年以来国内功率半导体厂商竞争加剧、盈利承压，例如华润微产品与方案业务毛利率由2022年的36.13%降至2023年的26.62%、2024年的21.26%，盈利压力使厂商对成熟制程扩产收紧。海外8英寸产能持续收缩，叠加铜、银等封装材料成本上涨，推动行业供需由宽松转向偏紧。AI相关需求持续抬升对8英寸成熟制程产能占用，挤压传统应用领域的可用产能，且功率半导体公司过去两年受制于竞争激烈暂未有大规模产能扩产计划和资金支持。4Q25以来行业交期逐步开始延长，1Q26后MOSFET等价格陆续上涨，叠加英飞凌与AI客户的长协逐步落地，供需景气向上趋势加速。英飞凌、华润微、捷捷微电、扬杰科技、士兰微等厂商于2026年初以及2026年中陆续进行两轮涨价，本轮涨价并非单纯成本推动，而是AI需求快速增加、成熟制程供给收缩和原材料涨价共同驱动。

订单与库存方面，海外龙头积压订单快速增加。英飞凌表示AI数据中心需求尤其旺盛，已与领先的AI客户签订或正在洽谈多年的产能预留协议，对应的累计收入规模达到数十亿欧元，2027年客户需求或将远超实际供应能力，目前处于配额分配阶段，已将1.5倍的配额比例提高到2.5倍。安森美同样看到需求持续增强，AI数据中心已成为增长最快的业务，2026年收入预计同比翻倍以上。截至2Q26，英飞凌在手订单积压已达到300亿欧元。库存方面，2025年底渠道库存基本处于历史低位，1Q26以后随着AI产能挤占加剧，传统市场同步进入上行补库周期，但由于稼动率处于高位，产能受限，渠道库存仍处于消化下降趋势，安森美2Q26渠道库存由1Q26的10.8周进一步下降至10.1周。国内原厂库存先于海外厂商出现明显库存拐点，自24Q2以来整体维持边际回落趋势，目前各公司稼动率紧张，交期拉长，库存水位仍然持续走低。

代工产能紧缺，多工艺平台全面铺开

全球成熟制程供给呈现紧张态势。供给端台积电、三星自2025年起持续削减8英寸产能，并将资源转向先进制程及先进封装，TrendForce预计全球8英寸产能2026年同比下降2.4%，2027年同比下降0.5%。部分二三线晶圆厂也将有限产能优先配置给PMIC、PIC、光通信TIA等高附加值AI相关产品，进一步压缩传统产品供给。需求端AI服务器、通用服务器及边缘AI功耗持续提升，显著拉动PMIC类电源管理芯片所需的BCD工艺产能需求。根据TrendForce预测，全球8英寸产能利用率由2025年的75%-80%提升至2026年的约88%-90%，12英寸55nm及以上成熟节点也开始出现局部产能紧张。

随着产能利用率快速提升，成熟制程涨价有望延续至2027年。2025年中国部分8英寸晶圆厂利用率率先回升并开始针对部分低毛利率平台补涨价格，进入2026年后涨价逐步从局部节点扩散至更广泛客户和工艺平台，一至二季度8英寸代工价格普遍上涨5%-15%，部分厂商涨价诉求达到5%-20%，行业亦在酝酿第三轮调价并可能延续至2027年。12英寸成熟节点同样开始体现涨价，部分紧缺节点2026年二至三季度已出现5%-10%的涨幅。

华润微制造与服务板块覆盖晶圆制造、封装测试和掩模制造三大业务，已形成6英寸、8英寸和12英寸全尺寸特色工艺制造能力，主要覆盖BCD、CMOS/Analog、HV、Mixed-Signal、e-NVM、MEMS等特色工艺平台。公司拥有涵盖晶圆制造、封装测试及掩模制造的一体化服务能力，BCD工艺技术壁垒和客户认证壁垒更高，行业产能供给弹性相对有限。公司已形成1.8-1200V全电压较完整的BCD工艺平台和稳定的客户基础，8英寸产线月产能约14万片，是承接PMIC、模拟及功率IC需求的核心制造平台。公司正推动BCD工艺由8英寸向12英寸升级，参股公司润鹏深圳12英寸产线重点布局55/40nm及以上BCD等特色工艺，有望承接更高性能、更高价值量的电源管理芯片需求。

公司将传感器及光芯片作为第三增长曲线，重点布局MEMS、光芯片等核心产品，切入通信、机器人、智能驾驶及边缘计算场景。公司长期布局MEMS工艺，形成6英寸、8英寸MEMS制造平台，并实现光电MEMS从6英寸向8英寸升级及批量生产，产品和技术已覆盖压力、硅麦克风、惯性、光电及生物检测等方向。此外依托12英寸产线布局CMOS工艺平台、硅光相关工艺平台，不断丰富产品能力。在存储相关工艺上，公司目前已具备0.18μm eFlash、0.11μm ULL Flash等嵌入式存储工艺平台，并可提供存储控制器、PCM等制造能力，参股的润鹏12英寸深圳产线有望凭借工艺积累和稀缺产能优势开拓新业务。

自有产品业务与战略布局持续推进

公司产品与方案业务以IDM模式为主，聚焦功率半导体、智能控制和智能传感器三大方向。功率半导体是收入主体，产品覆盖MOSFET、IGBT、SBD、FRD、SiC、GaN等功率器件及模块，以及电源管理IC、BMS、电机驱动IC等功率IC。据Yole Group和Omdia统计，公司在全球功率器件企业中排名第九，国内排名第一，IGBT单管器件全球排名第六，MOSFET国内排名第一。1H26分立器件业务收入总计28.97亿元，同比增长26.2%，净利润同比增长30.4%至2.35亿元。

第三代半导体业务成第二增长曲线。SiC方面JBS G3、MOS G2已实现系列化量产，并持续开发G3/G4平台，产品向新能源汽车主驱、OBC、充电桩及数据中心电源加速导入。GaN则持续推进D-mode、E-mode平台迭代，重点面向AI服务器电源、汽车电子及高端快充等高频高效场景。公司规划十五五期间第三代半导体营业收入达到50亿元。在AI领域，目标2030年以AI算力相关业务为核心的新兴领域营收占比达40%，产品布局已形成覆盖DrMOS工艺模块、控制器、板级POL器件、三代半功率器件、驱动及控制芯片等关键环节的完整产品矩阵，供电架构上已完整布局一级供电、二级IBC、三级板级电源的全链路方案。

目前公司拥有6英寸晶圆制造产能约为23万片/月，8英寸晶圆制造产能约为14万片/月，参股的重庆12英寸晶圆生产线产能约为3万片/月，正计划进一步扩产以缓解产能压力。随着参股公司重庆工厂产能爬坡及盈利能力修复，有望同步改善公司投资损益。

盈利预测与估值分析

受益于成熟半导体周期逐步复苏以及公司在多工艺平台全面铺开，预计26/27/28年公司营业收入分别为134.6/170.9/210.3亿元，同比增长21.7%/27.0%/23.1%。其中产品及方案业务26/27/28年收入增速有望达到22.8%/26.7%/21.9%，收入规模达到74.0/93.8/114.4亿元，毛利率预计为24.0%/28.0%/30.0%。制造及服务业务26/27/28年收入增速有望达到21.4%/28.5%/25.0%，收入规模达到58.2/74.7/93.5亿元，毛利率预计为33.3%/33.9%/34.0%。综合毛利率预计为27.9%/30.5%/31.7%。

利润端预计26/27/28年归母净利润为12.8/18.1/25.3亿元，同比增长94.0%/40.9%/39.8%。销售、管理、研发费用率之和预计由2025年的17.4%逐步下降至26/27/28年的16.5%/15.8%/15.0%，受益于收入规模快速增长带来期间费用摊薄。考虑到深圳、重庆12英寸产线加大力度扩产，前期爬坡或导致亏损加剧，投资损益略有增加。给予公司27年19.58元BPS，给予4.5x 2027E PB，较wind一致预期可比公司平均的4.1x溢价10%，主要系看好12英寸、BCD领先优势以及率先复苏，目标价至87.51元，维持买入评级。