2025年通信行业2026年投资策略报告：算力为先，关注新技术突破

一、行业回顾

1.1 行情复盘：AI 算力产业景气度持续，2025 年以来通信指数表现亮眼

2025 年以来，通信板块虽短期受到美国关税政策、以及年初市场对 2026 年算力景气度担忧等因素的影响 波动较大，但整体在 AI 算力需求高景气度的带动下表现亮眼。通信板块（申万指数，下同）今年以来累计上 涨 63.37%（截至 2025 年 11 月 7 日），在申万 31 个一级板块中位列第 2，跑赢大盘 44.10pcts。2025 年 1 月-2 月，DeepSeek 出圈，国内大厂资本开支超预期，国产算力产业链情绪高涨。2025 年 3 月-5 月，美国关税政策调 整叠加市场对 2026 年算力景气度的担忧，通信行业指数波动加大。2025 年 5 月-8 月，北美 AI 算力公司财报强 劲，以光模块厂商为代表的国内部分公司中报亮眼，中外 CSP 资本开支加速增长指引乐观，通信板块加速上涨。 2025 年 10 月以来，在需求能见度提升、三季报业绩预期及中美关系缓和等因素带动下，光模块等 AI 算力板块 上涨明显，随着预期落地，以及存在“需求虽然很乐观、但供给能力或不足”情况，通信板块震荡调整。

1.2 经营表现：收入利润增速提升，算力板块表现突出

1.2.1 前三季度通信板块收入平稳增长，净利润增速快于收入增速

通信板块 2025 年前三季度营收平稳增长，净利润较快增长。2025 年前三季度，A 股通信板块（申万通信 指数成分股，下同）合计营收 19525.33 亿元，同比增长 3.22%；实现归母净利润 1937.62 亿元，同比增长 8.80%。

通信板块 2025 年前三季度毛利率保持稳定，费用率下降带动盈利能力提升。2025 年前三季度，通信板块 综合毛利率为 28.90%，同比下滑 0.06pct；期间费用率为 15.59%，同比下降 0.56pct，其中销售费用率、管理费 用率、研发费用率、财务费用率分别同比下降 0.23pct、0.21pct、0.11pct、0.02pct；净利率 10.58%，同比提升 0.56pct。

1.2.2 通信板块 2025Q3 营收、净利润增速同环比均有所提升

通信板块 2025Q3 营收、净利润增速同环比均有所提升。通信板块 2025Q3 实现营收 6305 亿元，同比增长 3.7%，增速环比提升，也好于 2024Q3 的同比增速。通信板块 2025Q3 归母净利润合计 564亿元，同比增长11.68%， 增速环比提升 3.42pct，同比提升 0.92pct。净利润增速依然快于收入增速，盈利能力继续提升。

通信板块 2025Q3 毛利率同比下滑 0.41pct，净利率同比提升 0.70pct。通信板块 2025Q3 综合毛利率为 28.00%， 同比下滑 0.41pct，环比下滑 3.48pct；期间费用率为 16.80%，同比下降 0.16pct，环比提升 1.82pct，其中销售费 率为 6.54%，同比下降 0.07pct，管理费率为 5.24%，同比下降 0.35pct，研发费率为 4.84%，同比提升 0.08pct， 财务费率为 0.18%，同比提升 0.18pct；净利率为 9.52%，同比提升 0.70pct，环比下滑 3.72pct。

1.2.3 光模块/光器件、连接器板块 2025 年前三季度综合表现最好

根据中信建投通信团队对于通信行业各子板块的划分，通信各子板块中，2025Q1-Q3 营收同比增速前三位 依次是：光器件/光模块（662 亿元，同比增长 65%）、连接器（100 亿元，同比增长 19%）、ICT 设备（2313 亿元，同比增长 15%），基本都因为 AI 带动。2025Q1-Q3 营收同比增速后三位依次是：工业互联网（78 亿元， 同比下降 26%）、智能卡（31 亿元，同比下降 21%）、智能网关（83 亿元，同比下降 12%）。

各子板块中，2025Q1-Q3 归母净利润同比增速前三依次是：光器件/光模块（169.4 亿元，同比增长 123%）、 连接器（8.2 亿元，同比增长 62%）、IDC（65.0 亿元，同比增长 52%，总体有转好迹象，也与润泽科技大额投 资收益有关）。2025Q1-Q3 归母净利润同比增速后三依次是：军工通信（-1.6 亿元，同比下降 194%）、智能卡 （-0.02 亿元，同比下降 102%）、智能网关（0.4 亿元，同比下降 86%）。

通信子板块 2025 年前三季度归母净利润中，光器件/光模块、连接器表现出色，主要是 AI需求强劲，光模 块、铜缆需求量有明显提升；军工通信、智能卡、智能网关板块下降明显，主要受下游需求周期性波动影响。 2025Q3 营收同比增速前三的子板块依次是：光模块/光器件（255 亿元，同比增长 62%）、连接器（36 亿 元，同比增长 23%）、ICT 设备（783 亿元，同比增长 16%）。2025Q3 营收同比增速后三位依次是：工业互联 网（25 亿元，同比下降 22%）、智能卡（10 亿元，同比下降 15%）、统一通信服务（46 亿元，同比下降 11%）。

2025Q3，归母净利润同比表现突出的板块：IDC（44.3 亿元，同比增长 231%，与润泽科技非经常较大有关）、 专网设备（3.3 亿元，同比增长 175%）、光模块/光器件（69.5 亿元，同比增长 125%）。2025Q3 归母净利润同 比增速后三位依次是：无线天馈（-0.04 亿元，同比下降 110%）、北斗及卫星（-0.002 亿元，同比下降 100%）、 军工通信（-2.0 亿元，同比下降 80%）。部分领域增速较高主要与基数有关，建议同时关注营收与利润绝对值。

1.3 持仓估值：通信行业机构持仓占比创新高，PE-TTM 明显提升

1.3.1 通信行业公募、北上持仓占比创新高

截至 2025 年 10 月 31 日数据，2025Q3，公募基金通信行业持仓市值为 3038.68 亿元，占比 6.87%，较 2025Q2 的持仓占比 3.85%环比提升 3.01pct，创历史新高。北向资金持仓方面，2025Q3 北向资金通信行业持仓市值 718.87 亿元，占比 2.82%，相较于 2025Q2 的持仓占比 2.18%环比提升 0.64pct，创历史新高。

2025Q3，通信行业公募基金持仓市值前十大个股依次为：中际旭创、新易盛、天孚通信、中兴通讯、中国 移动、中国联通、中天科技、长芯博创、仕佳光子、亿联网络，持仓市值占比通信行业公募基金持仓总市值的 91.22%。新易盛、中际旭创、天孚通信、长芯博创公募基金持仓占其流通股超过 10%，分别为 34.02%、24.98%、 14.83%、10.43%。从前十大重仓来看，光模块/光器件、电信运营商仍是公募持仓重点板块。 环比 2025Q2，2025Q3 通信行业公募基金持仓市值前十大个股中，中际旭创、新易盛、天孚通信、中兴通 讯、中国移动、中国联通、中天科技仍位列前十大，排名分别环比变化+1、-1、+2、+2、-2、+1、+2；长芯博 创、仕佳光子、亿联网络进入前十大；中国电信、润泽科技、华测导航退出前十大。

2025Q3，通信行业北向持仓市值前十大股依次为：中际旭创、新易盛、中天科技、中兴通讯、中国联通、 天孚通信、星网锐捷、剑桥科技、移远通信、亨通光电，持仓市值占比通信行业北向资金持仓市值的 80.91%。 环比 2025Q2，2025Q3 通信行业北向持仓市值前十大个股中，中际旭创、新易盛、中天科技、中兴通讯、中国 联通、天孚通信、移远通信仍位列前十大，排名分别环比变化+2、0、+3、+3、-4、+2、0；星网锐捷、剑桥科 技、亨通光电新进入前十大；中国电信、中国移动、亿联网络退出前十大。

1.3.2 通信行业 PE-TTM 明显提升，运营商、线缆估值相对较低

截至 2025 年11 月 7日，申万通信指数 PE-TTM 为43.62，处于 5 年以来 96.53%分位点，处于 10年以来 67.74% 分位点。反映出市场对于 AI 算力板块（如光模块、光器件等）的未来预期较高、参与热情较高。

基于各公司 2025 年的 Wind 一致预测来计算估值，没一致预期的，若 2024 年利润为正则假设与 2024 年持 平，否则假设与 2023 年持平（2023 年归母净利润为正），以此类推。整体来看，2025 年预期 PE 估值较低的板 块是：运营商（16X）、线缆（28X）、统一通信服务（30X），较高的板块是：光模块/光器件（52X）、连接 器（50X）、智能网关（48X）。虽然光模块/光器件板块看起来估值不低，但基于未来乐观预期，仍建议重视。

二、市场展望

2.1 人工智能：AI 产业革命持续，算力需求旺盛，应用值得期待

国家“十五五”规划明确：新一轮科技革命和产业变革加速突破，科技自立自强水平要大幅提高。重点领 域关键核心技术要快速突破，并跑领跑领域明显增多。要加强原始创新和关键核心技术攻关。完善新型举国体 制，采取超常规措施，全链条推动集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造等重点领 域关键核心技术攻关取得决定性突破。要加快人工智能等数智技术创新，突破基础理论和核心技术，强化算力、 算法、数据等高效供给。全面实施“人工智能+”行动，以人工智能引领科研范式变革，加强人工智能同产业发 展、文化建设、民生保障、社会治理相结合，抢占人工智能产业应用制高点，全方位赋能千行百业。 目前，人工智能产业仍在加速发展，带来的产业革命持续推进，带动算力行业需求爆发。北美以 OpenAI 为代表的公司，对未来的算力需求与投资给予了非常乐观的展望。如：2025 年 9 月，OpenAI 与甲骨文签署了 一份为期五年的算力采购协议，总价值约 3000 亿美元，2027 年开始执行；2025 年 9 月，OpenAI 计划未来部署 至少 10GW 英伟达系统，英伟达计划向 OpenAI 投资高达 1000 亿美元（随每 GW 部署逐步到位）；2025 年 10 月，OpenAI 宣布将在未来数年内部署总计 6GW 的 AMD GPU 算力，首 GW 计划 2026 年下半年开始部署；2025 年 10 月，OpenAI 宣布与博通达成长期战略合作，2026-2029 年共同开发部署 10GW 的定制 AI 加速器及网络系 统；2025 年 10 月，OpenAI 承诺向微软追加采购价值 2500 亿美元的 Azure 云计算服务；2025 年 11 月，OpenAI 又与亚马逊云科技（AWS）达成 380 亿美元的算力采购协议。中国以阿里为代表的公司，也对 AI 非常乐观： AGI（通用人工智能）已是确定性事件，但只是起点，AI 的终极目标是实现能自我迭代、全面超越人类的超级 人工智能 ASI。阿里正积极推进 3800 亿元的 AI 基础设施建设，并计划追加更大的投入，对比 2022 年 GenAI 元年，到 2032 年阿里云全球数据中心的能耗规模将提升 10 倍，这意味着阿里云算力投入将指数级提升。

我们认为，目前世界正处于 AI 产业革命中，类比工业革命，影响深远，不能简单对比近几年的云计算、新能源等，需要以更长期的视角、更高的视野去观察。因此，我们对 AI 带动的算力需求以及应用也非常乐观。其 中，AI 算力板块涉及先进制程、GPU/ASIC、光模块、PCB、服务器、交换机、光器件、铜连接、IDC 及其配 套（液冷、电源、电力、综合布线等）等，是板块性大行情，产业链个股普遍有机会，市值仍有空间。AI 大模 型及应用也应高度关注。我们认为，AI 大模型可能率先产业化与变现的领域在 B 端，如编程等，AI 算力大投 入的背后一定需要大模型实现商业变现和闭环，建议要关注核心大模型公司。

2.2 电信行业：运营商经营承压，网络资本开支仍将下降，6G 研发提速

2024 年以来，电信运营商主营收入（电信服务收入）增速明显承压。工信部数据显示：今年前三季度，我 国电信业务收入累计完成 13270 亿元，同比增长 0.9%，去年前三季度的同比增速为 2.6%。根据港股三大运营 商公告数据，其通信服务收入（主营业务收入）均保持增长，但增速承压。中国移动、中国电信、中国联通 2025 年前三季度服务业务营收分别为 6831 亿元、3663 亿元、2616 亿元，分别同比增长 0.8%、0.9%、1.1%。三大运 营商的净利润增速快于收入增速。2025年前三季度，三大运营商合计实现归母净利润1661 亿元，同比增长4.3%， 中国移动实现归母净利润 1154 亿元，同比增长 4.0%；中国电信实现归母净利润 308 亿元，同比增长 5.0%；中 国联通实现归母净利润 200 亿元，同比增长 5.1%。三大电信运营商净利润表现出较强的韧性。

三大电信运营商资本开支持续下降，尤其是网络类资本开支。2024 年三大运营商实际资本开支均低于计划 值：中国移动年初计划资本开支 1730 亿元，实际 1640 亿元；中国电信年初计划资本开支 960 亿元，实际 935 亿元；中国联通年初计划资本开支 650 亿元，实际 614 亿元。2025 年，中国移动计划资本开支 1512 亿元，同 比下降 7.8%；中国电信计划资本开支 836 亿元，同比下降 10.6%；中国联通计划固定资产投资 550 亿元。总体 来看，我们认为从 2024 年开始，电信运营商资本开支开始下降（网络类投资在 2023 年已经开始下降，预计会 持续到 6G商用），将对通信网络设备产业链形成压制，包括电信网络设备、基站天线/射频、光纤光缆等。

我们预计第一个 6G 规范将于 R21 版本中完成。随着 5G-A 商用的推进，6G 标准的制定也进入讨论范 围，国际电信联盟 IMT-2030 相关提交工作以及 3GPP 的 6G 规范工作预计从 R21 版本开始，关于 6G 无线 接口以及 6G 核心网架构的技术研究已于 2025 年 6 月启动，R21 版本时间线最迟将于 2026 年 6 月确定。考虑到标准从讨论到冻结尚需一定的时间，我们预估 R21 标准冻结需要等到 2029 年，6G 的建设预计最早 在 2029 年才会启动。因此，我们预计电信运营商的网络类资本开支下降趋势大概率会延续至 2029 年。但 考虑到电信运营商也在加码 AI 算力投资，因此其总体资本开支有可能在 2027 年或之后进入企稳回升期。 例如，中国移动近日表态到 2028 年底，其将持续加大对人工智能领域的投入力度，总体投入翻一番。

相较于 5G，6G 或将探索动态频谱共享，非地面网络（NTN）与地面网络融合，实现泛在覆盖。6G 将 致力于实现 AI 原生网络，用于网络管理、资源分配的自动化与优化，提升效率。6G 将简化网络架构，降 低复杂度，提升运营效率，赋能新服务与用例，如通感一体（ISAC）、XR/沉浸式通信，及通过算力网络提 供 AI 驱动的服务。2025 年 10 月，英伟达与诺基亚宣布建立战略合作伙伴关系，英伟达将向诺基亚投资 10 亿美元，认购价格为每股 6.01 美元。双方将基于英伟达技术的商用级 AI-RAN 产品整合至诺基亚的无线接 入网产品组合中，使通信服务提供商能够在英伟达平台上部署原生支持人工智能的 5G-Advanced 和 6G 网 络。我们认为，未来 6G 有望与 AI 深度融合，对于积极拥抱 AI 的通信网络设备商而言可能获得先发优势。

2.3 量子科技：产业政策引领，科技巨头助力，行业进入发展快车道

我国重视量子科技。在四中全会后发布的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建 议》中，提及加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力。前瞻布局未来产业，探索多元技术路线、典型 应用场景、可行商业模式、市场监管规则，推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、 第六代移动通信等成为新的经济增长点。量子科技被放在第一位，可以看出国家对于量子产业的高度重视。 美国同样高度重视量子技术的发展，并限制美国个人与公司在中国投资开发量子技术。2018 年美国就通过 了《国家量子倡议法案》，加速美国量子技术发展。2023 年 5 月，美国拜登政府发布了“针对重要技术和新兴 技术的国家标准化战略”，将量子技术定位为战略领域。2024 年 12 月，美国参议院修订并发布了《国家量子 倡议重新授权法案》，进一步加大对美国量子技术发展的支持力度。2024 年 10 月，美国财政部最终敲定一项 有关量子科技的新规则，禁止美国个人和公司在中国投资开发一系列包括量子技术在内的先进技术，并于 2025年 1 月 2 日生效。2025 年，美国能源部向其麾下五个国家量子信息科学研究中心拨款总计 6.25 亿美元，用于支 持未来五年的研究工作，每个中心将获得 1.25 亿美元的资金支持。此外，2025 年 2 月美国参议院议员提出《2025 年能源部量子领导法案》，计划在未来五年内为能源部的研发项目提供超过 25 亿美元的资金支持。 2025 年 10 月 22 日，由诺贝尔物理学奖得主米歇尔・德沃雷特领导的谷歌量子团队在《自然》杂志上发表 论文，宣布通过 “量子回声” 算法取得了首个 “可验证的量子优势”，该算法在谷歌 “威洛” 芯片上的运行速度 比美国 “前沿” 计算机快约 1.3 万倍。2025 年 10 月 24 日，IBM 宣布其量子纠错算法 Relay - BP 在 AMD 商用 FPGA 上实现实时运行，速度达理论需求的 10 倍。这一突破解决了量子比特崩溃前完成纠错的核心瓶颈，将 Starling 容错量子计算机路线图提前至少一年。此外，IBM 还计划于 2025 年发布量子+ HPC 工具，利用新的高 连接性量子处理器 Nighthawk 执行更复杂的电路。2025 年 10 月 28 日，英伟达在 GTC 大会上发布了 NVQLink 的开放系统互联架构，用于将 GPU 与量子处理器相连接，构建新一代 “加速型量子超级计算机”。NVQLink 为 量子处理器与 GPU 超算之间提供了低延迟、高吞吐的连接，目前已获得 17 家量子处理器制造商与 5 家控制器 厂商的支持，美国能源部旗下的 9 个国家实验室也将采用该架构推动下一代量子研究。

编辑：火腿肠