2025年传媒行业2026年度投资策略：关注景气赛道趋势，布局政策转向与AI应用机会

1.传媒板块：业绩加速向上，估值、配置逐步修复

景气拐点向上：1-3Q营收同比向上，净利润显著改善

2025年前三季度A股传媒板块（申万传媒行业分类，下同）上市公司共计实现营业收入3876亿元、归母净利润321亿元， 同比分别增长5.41%、37.18%。 营收相比上年同期回暖向上、净利润显著改善；主要原因一方面在于去年同期较低的基数效应，另一方面在于费用端的 显著下降（管理费用率/所得税等）。

景气拐点向上：Q3营收及业绩增速加速上行

25年Q3 A股传媒板块上市公司共计实现营业收入1327亿元、归母净利润103亿元，同比分别增长8.11%、59.33%， 增速持续向上。归母净利润在经历了24年Q1以来的连续4个季度下滑后显著转正向上；营收亦从24年Q3以来的持续下滑后拐点温和向上；主要得益于游戏板块 在新游带动下净利润同比大幅改善、出版行业所得税优惠延续之后净利润同比转正。

新品周期带动游戏板块业绩加速

25年Q3A股传媒游戏板块上市公司共计实现营业收入304亿元、归母净利润46亿元，同比分别增长28.60%、111.65%； 归母净利润增速从25年Q1以来转正并呈现加速向上；营收亦持续拐点向上；主要得益于部分上市公司新品表现优异（如 世纪华通、巨人网络等）。

所得税率恢复正常带动出版行业业绩修复

受所得税税率政策调整影响，24年所得税率显著提升，也是造成同期归母净利润大幅下滑的重要原因；25年所得税率恢 复正常，前三季度整体税率约为12%，与之前基本相当； 具体来看，子版块中出版（25%到3%）、数字媒体（17%到-25%）所得税率影响最为显著；出版行业所得税免征政策2024 年到期导致税率大幅提升、25年恢复正常；数字媒体行业主要在于芒果超媒提所得税资产所带来的基数效应。

25年Q3业绩回顾：毛利率稳中有升，净利率与ROE改善明显

2025年Q3传媒板块毛利率稳中有升，同比提升2.63个百分点至32.63%；净利率同比提升2.62个百分点至8.02%； 管理费用率保持稳定，管理费用率7.10%、与上年基本一致；销售费用率同比提升0.96个百分点至13.78%；

子版块：游戏及影视行业高增长

前三季度主要板块利润表现中，游戏行业实现归母净利润138亿元、同比增长88.61%、行业占比上升至43%，超越出版行 业成为第一大利润板块；出版行业整体实现归母净利润108.78亿元、同比增长14.65%、行业占比34%，位居第二； 整体来看，游戏、影视行业实现高增长，除数字媒体外、其他子版块均实现正增长。

横向比较估值在TMT行业中仍处于较低水平

年初至今传媒板块上涨24.36%，相对沪深300超额收益10.35%，表现良好。估值来看，当前申万传媒指数对应TTM-PE 44x，处于过去5年80%分位数； 横向比较，当前申万传媒指数TTM-PE估值分位数处于全市场中位数水平，在 TMT中估值及历史分位数均低于其他行业；

2.游戏、IP谷子景气高位，关注产品表现及景气趋势

游戏：业绩向上

25年Q3A股传媒游戏板块上市公司共计实现营业收入304亿元、归母净利润46亿元，同比分别增长28.60%、111.65%； 归母净利润增速从25年Q1以来转正并呈现加速向上；营收亦持续拐点向上；主要得益于部分上市公司新品表现优异（如 世纪华通、巨人网络等）。

游戏：费用率管控良好，净利率改善向上

营收大幅增长的背景下，费用率整体表现良好。销售费用率33%，与Q1基本持平、与上年同期略微提升1个pct，表明新 品内容质量提升带动作用较为明显；管理费用率下降，Q3全行业为6.8%，同、环比分别下降2.56、0.69个pct； 净利率改善明显，Q3环比Q2提升2.65个pct至19%、同比则提升7.83个pct。

头部公司新品强周期

巨人网络《超自然行动组》：创新性恐怖冒险手游，2025年1月23日正式上线。主打"中式微恐 +多人合作"的差异化玩法，核心采用当下流行的"搜打撤"（搜索、战斗、撤离）机制，结合PVE 合作生存模式。在这一设计下，四名玩家需要组队进入神秘古迹探险，寻找高价值道具（如圣 杯、雪莲、龙珠），同时需要协同对抗AI控制的"鬼怪"并成功撤离。 2025年7月游戏首次进入iOS免费榜TOP3并于7月25日官宣“同时在线人数突破100万”的重要里程 碑。8月根据Sensor Tower的统计ios流水位居第10位，超越同类型老牌手游《第五人格》；

关注流水与新品表现

产品周期表现强势。1）年初至今，头部游戏公司爆品频出，世纪华通《无尽冬日》《Kingshot》、巨人网络《超自然行动组》DAU及流水实现大突破、吉比特《杖 剑传说》等表现超预期；2）展望未来，上述产品强周期有望持续；头部公司/新品中，《奔奔王国》国内上线、巨人网络《名将杀》等值得期待、完美世界《异 环》、恺英网络《斗罗大陆》《盗墓笔记》、神州泰岳多款SLG新品等，头部公司新品强周期有望持续； 估值具备向上空间：按照一致预期，26年头部公司估值已经调整至20x以下水平，正常波动区间15-25x；而从产品和业绩周期来看，存在产品推动下的业绩与估值持 续向上可能。

3. 政策转向与AI应用加持，把握新一轮上升机遇

监管环境：游戏版号常态化发放

游戏版号保持常态化发放趋势、月均版号发放数量过百，监 管政策保持稳定。 1-10月份累计发放游戏版号1441个，同比增长23.9%。

中办、国办促进动漫游戏

中办、国办《提振消费专项行动方案》，首次提出“促进动漫、游戏、电竞及其周边衍生品等消费”； 除此之外，中央及地方亦不断推出游戏行业支持政策，外部监管环境持续向好；

“广电21条”出台、《声鸣远扬》播出，影视内容政策底部显现

国家广播电视总局印发实施《进一步丰富电视大屏内容 促进广电视听内容供给的若干举措》，其中包括“取消40集上限”“不严格限 制古装剧数量”“抓好纪录片精品制作”“大力支持精品优秀动画片”等21条改革措施；具体来看，广电21条”在内容制作、审查机制、播出等环节对相关政策做出了诸多优化调整，有望带动内容供给端持续改善、从而逐 步带动需求端回暖，影视内容行业底部反转有望。

供给改善有望带动影视内容底部反转

国内电视剧加征机构数量从2013年的137家下降至2023年的41家； 影片上映数量从高峰期的接近600部下降至不到300部； 内容产业“供给创造需求”，供给改善之下行业景气及盈利能力有 望逐步向上。

AI应用：短/漫剧+AI

AI动漫短剧是指运用AIGC技术，从剧本创作、角色设计、场景搭建到动画制作全流程参与或主导的动漫短剧形式。通过A实现内容的快速生成和批量化生产，显著降低了传统 动漫制作的门槛和成本。得益于AI技术的快速进步以及短剧受众迅速扩大，AI动漫短剧正成为内容市场的高成长蓝海赛道； AI漫剧内容形态多样，主要有AIGC类微短剧、动态漫、表情包动画（沙雕漫）等形态。 AIGC微短剧是完全通过AI生成的原创动画短剧，利用AI技术完成从剧本到成片的全流程制作，代表平台有快手“可灵AI”、阅文“漫剧助手”等； ✓ AI+动态漫：在已有漫画基础上，通过AI技术增加动态效果、配音和音效，将静态漫画转化为动态视频，适合将网文、漫画IP快速视频化； 表情包动画（沙雕漫）：以"熊猫头"等表情包为素材，配合静态场景和配音制作的搞笑内容。

AI应用：营销+AI，从Applovin到汇量科技

AppLovin主要帮助游戏开发者发行、变现和获客，通过应用内实时竞价交易平台 连接广告买家与全球超过20亿台移动设备和3500万个CTV用户家庭，以展示次数为 单位通过程序化方式进行购买。依托人工智能进行高效的数据驱动营销决策，帮 助企业在全球海量市场中提供个性化的投放买量； AppLovin持续展现营销+AI商业化潜力。2025年三季度营收14.05亿美元，同比增 长68.23%；净利润8.36亿美元，同比增长92.34%；第三季度毛利率、净利率分别 达到77%、59%，显著高于传统营销代理公司；

报告节选：

编辑：火腿肠