2025年皖能电力研究报告：立足安徽拓展新疆，参控并进火绿共舞

一、安徽火电龙头，参控股并进，多电源协同发展

1、省属火电龙头，参控股并进扩大装机规模

安徽省皖能股份有限公司是皖能集团电力主业资产的整体运营平台。公司是安徽 省第一批规范化改制的上市公司，于 1993 年 12 月在深交所挂牌上市。公司成 立以来，通过自建和收购不断扩大装机规模。公司于 2019 年收购了神皖能源49% 股权，并于 2021 年对其进行同步增资；此外，公司还于 2021 年收购了山西潞 光发电 35%股权和新疆潞安协鑫准东能源 53%股权，首次拓展省外市场。2023 年，公司收购皖能环保发电 51%股权、安徽响水涧抽水蓄能公司 2.36%股权、 安徽响洪甸蓄能发电公司 45%股权、华东琅琊山抽水蓄能公司 30%股权和华东 天荒坪抽水蓄能公司 5.56%股权，进一步丰富参股电源种类。截至 2024 年底， 公司控股在运发电装机容量为 1366 万千瓦（其中火电 1307 万千瓦），控股在 建装机 210 万千瓦，参股在运火电装机为 1702 万千瓦。公司股权相对集中，截 至 2025 年 6 月底，安徽省能源集团通过直接及间接方式合计持有公司 56.74% 股权，公司实控人为安徽省国资委。

公司为安徽火电龙头，控股在运火电装机居省内第一，参股多电源协同发展。公 司电力装机以火电为主，自 2019 年起装机规模持续扩张。截至 2024 年底，公 司控股在运装机合计 1366 万千瓦，其中煤电/气电/新能源/垃圾焚烧发电/新型储能装机容量占比分别为89%/7%/1%/2%/1%。安徽省省调火电装机容量为4399.6 万千瓦，公司控股在运省调火电机组装机容量占比达到 23.7%，位居省内第一。 公司通过参股布局多种电源类型，包括煤电、风光、抽水蓄能和核电。截至 2024 年底，公司参股权益装机容量达到 798.12 万千瓦。2025 年一季度末，公司钱营 孜二期 100 万千瓦煤电项目投产，控股在运装机容量提升至 1466 万千瓦，其中 煤电占比达到 90%。

2、营收规模稳步扩大，投资收益稳定业绩

营收规模稳步扩大，发电主业收入占比持续提升。随着装机规模不断增长，公司 营收规模稳步扩大，从 2019 年的 160.92 亿元提升至 2024 年的 300.94 亿元， CAGR 达到 13.34%。受到煤价高企的影响，公司 2021 年归母净利润同比下滑 231.9%至-13.37 亿元；2022 年，电价上涨缓解成本压力，公司归母净利润修复 至 4.25 亿元，同比增长 132.0%；2023-2024 年，煤炭供需格局逐渐宽松，煤价 持续下跌，公司归母净利润继续修复，分别达到 14.30 和 20.64 亿元，同比增长 186.4%（追溯调整后）、44.4%。2025 年前三季度，公司实现营收 217.73 亿 元，同比-3.41%；归母净利润 19.06 亿元，同比+20.43%，三季度业绩大增主要 受益于煤价下行带来成本下降、省内用电需求改善，以及投资收益增长。分业务 来看，公司主营业务收入主要为发电收入、煤炭销售及运输服务收入。其中，发 电收入占比自 2021 年起持续上升至 2024 年的 79%；煤炭业务占比则从 38%下 降至 18%；运输服务收入占比相对稳定，在 1%-2%。

参股优质资产提高盈利稳定性。公司参股火电资产中，国能神皖能源享受国家能 源集团的煤炭供应保障，中煤新集利辛电厂为坑口电厂，依靠自供煤发电。在煤 电一体化的优势下，2021 年极端高煤价市场下，国能神皖能源和新集利辛分别 实现净利润 6611.64 万元和 2743.63 万元，为公司带来正向利润贡献。此外，公 司还参股了抽水蓄能、核电等优质、稳定的资产。2023 及 2024 年，公司分别实 现对联营合营企业的投资收益 11.90、12.22 亿元，稳定的投资收益为公司业绩 长期稳健增长提供保障。2025H1，公司实现对联营合营企业的投资收益 4.15 亿 元，同比下滑 28.6%，主要系神皖能源和新集利辛净利润分别同比下滑 34.4%和 28.1%。

费用率整体稳定，盈利能力持续修复。公司期间费用率整体保持稳定，销售费率 低于 1%，管理费率从 2019 年的 0.31%增加至 2024 年的 0.62%，财务费率保 持在 2%-3%左右。研发费率在 2021 年出现明显提升，主要系公司增加机组灵活 性调节、低碳节能技术等研究投入所致。2022 年起，随着成本端压力缓解以及 电价上浮空间打开，公司盈利水平持续修复，2024 年公司实现毛利率 12.05%， 同比+5.18pct；净利率 9.95%，同比+3.67pct；ROE 13.04%，同比+2.72pct。

资本开支高峰后公司分红有望进一步提升。2021-2024 年间，由于参控股煤电项 目处于开工高峰期，公司资本开支维持较高水平。2021 年公司因亏损未实施分 红，2022 年，公司分红比例提升至 25.6%，较 2020 年增长 8.6pct，2023-2024 年，公司分红比例稳定在 35%左右。当前公司控股在建项目主要为新能源项目， 装机容量约 160 万千瓦，另有核准待建的 140 万千瓦抽蓄项目以及 2 个 10 万千 瓦风电项目，资本开支有望于今年达峰，后续分红比例仍有进一步提升的潜力。

二、立足安徽，战略性布局新疆，火电盈利水平优异

1、安徽省内供需格局相对较好，火电电价和利用小时数降 幅可控

火电为安徽省主导电源，电量占比约 90%。尽管近年来安徽省新能源尤其是光 伏装机容量快速增长，但火电依然占据主导地位。2019-2024 年，安徽省火电装 机容量由 5521 万千瓦增至 6313 万千瓦，装机占比维持 50%以上。电量供给方 面，火电发电量占比维持在 90%-92%，为安徽省主导电源。光伏装机容量快速 增长，2019-2024 年间装机 CAGR 达到 28.02%，发电量 CAGR 达到 17.57%。 2024 年，安徽省火电发电量 3168.4 亿千瓦时，占比 90%；水电发电量 73 亿千 瓦时，占比 2%；风电发电量 148.4 亿千瓦时，占比 4%；光伏发电量 134.33 亿 千瓦时，占比 4%。

省内火电集中度较高，主要为国央企。安徽省内火电竞争格局较好，前五大火电 装机主体分别为安徽能源集团、国家能源集团、淮南矿业集团、中煤集团和大唐 集团，截至 2023 年底合计火电装机占比达到 70%。

用电量增速维持高位，省内电力供需偏紧。安徽省把打造新兴产业聚集地，突出 发展十大新兴产业作为“十四五”时期培育高质量发展新动能的重点任务，重点 发展新能源汽车、人工智能、先进光伏和新型储能、智能家电（居）、新一代信 息技术、高端装备制造、新材料、生命健康、数字创意、绿色食品等产业。在新 兴产业用电需求拉动下，安徽省用电量高速增长，增速持续高于发电量增速，发 用电差额逐渐由2019年的468.71亿千瓦时收窄至2024年的121.49亿千瓦时。 2024 年，安徽省用电量同比增长 11.94%，较全国平均用电量增速高出 5.1pct， 较上海、江苏、浙江用电量增速分别高出 4.6%、3.6%、2.4%。安徽省承担着“皖 电东送”的保供责任，2010-2024 年的十五年间，“皖电东送”发电机组累计向 华东输送电量 8369.02 亿千瓦时。同时，由于省内电力需求迅猛增长，电力供需 持续偏紧，近年来安徽省输入电量同样快速增长，占总用电量比重由 2019 年的 5%增长至 2024 年的 17%；全省净输出电量由 2019 年的 512.84 亿千瓦时下降 至 2024 年的 228.55 亿千瓦时，降幅达到 55.4%。

省内在建火电项目即将迎来投产高峰期。2022 年起，安徽省经历了火电“核准 潮”，据绿色和平统计，2022-2023 年分别核准煤电容量 828、664 万千瓦，2024 年上半年核准 200 万千瓦。截至 2024 年 6 月，安徽在“十四五”期间已审批通过约 1918 万千瓦的煤电项目。按照 2 年的建设期计算，2025、2026 年安徽将 分别投产近 500 万千瓦和 700 万千瓦煤电项目。

新兴产业蓬勃发展支撑较好电力供需格局，预计安徽火电电价和利用小时数降幅 相对可控。2025 年，安徽省中长期电力交易均价为 0.413 元/千瓦时，同比下降 0.023 元/千瓦时，较当地燃煤基准价上浮 7%。相较华东、华南区域其他省份， 安徽省 25 年长协电价降幅较小。利用小时数方面，2024 年安徽省煤电利用小时 数为 4890 小时，较全国平均利用小时 4628 小时高出 262 小时。当前，安徽省 产业升级的过程仍在持续，用电量增速有望维持高位。2025 年 1-5 月，安徽省 发电量 1314.6 亿千瓦时，同比-5.3%；其中火电发电量 1135.2 亿千瓦时，同比 下降 8.5%。随着后续火电集中投产，预计省内火电利用小时数会有进一步下降， 但降幅相对可控。

2、公司深耕安徽，战略性拓展省外市场打开业绩新增长点

公司大部分火电项目位于安徽，机组性能优越，发电量随机组规模扩大持续增长，省内较好供需格局支撑公司利用小时数维持高位。截至 2025 年 6 月底，公司控 股在运装机 1466 万千瓦，其中火电装机 1407 万千瓦，占总装机比重 96%；位 于安徽的火电装机 1143 万千瓦，占火电装机比重 81%；其余 264 万千瓦机组位 于新疆。公司发电机组多数投产于 2010 年后，为参数高、容量大、运行效率高、 煤耗低、环保性能优越的煤电机组。其中，超超临界机组装机容量达到 701 万千 瓦，占总装机比重 47.8%。2019-2024 年，公司发电量随装机规模扩大持续增长， 从 372.43 亿千瓦时增长至 601.5 亿千瓦时，CAGR 达到 10.06%。受益于安徽 省内较好的供需格局，公司火电利用小时数自 2022 年以来大幅领先于全国平均 水平。

新疆机组邻近准东煤田，成本优势显著，盈利能力优异。公司控股在运的江布电 厂和英格玛电厂均位于新疆昌吉准东，邻近准东煤田。准东煤田是我国乃至世界 最大的整装煤田，截至 2024 年，其预测资源量 3900 亿吨，占全国储量 7%、 新疆储量 17.8%，以露天煤矿为主，开采条件优越，坑口成本较低。同时，两家 电厂所需原料用煤均由廊道直接送入电厂，无需汽车运输，使得其具备明显成本 优势。按照新疆煤炭交易中心公布的 CCI 指数 246 元/吨（5500KAL）推算，一 吨标煤的价格约为 313 元，假设煤耗为 280 克/千瓦时，每度电的用煤成本不足9 分钱。2024 年江布电厂实现净利润 5.52 亿元，净利率达到 31%，测算度电净 利润为 0.08 元/千瓦时，盈利能力不仅高于公司在安徽省内的其他控股火电厂， 也高于煤电一体化企业国能神皖能源和中煤新集利辛。

新疆电厂为“疆电入皖”重点项目，有望成为公司业绩新增长点。两座新疆电厂 是新疆运输电力至华东区域的特高压吉泉线的配套电源，电价执行“基准价+上 下浮动”机制，其中基准价为新疆燃煤基准价 250 元/兆瓦时，浮动比例按照受 端江浙皖三省的市场化电价平均涨幅确定。华东地区整体电力供需偏紧，即便考 虑到未来火电和新能源投产一定程度上能够缓解供给紧张形势，预计江浙皖地区 的电价和利用小时较其他地区也会有相对优势。2024 年 11 月和 12 月，英格玛 电厂 1、2 号机组相继投产，将为 2025 年贡献电量增量。按照上网电价 0.26 元 /千瓦时、入炉标煤单价 300 元/吨测算，公司新疆两座电厂 2025 年将贡献归母 净利润 5.94 亿元，占公司 2024 年整体业绩的 28.8%，有望成为公司 25 年业绩的新增长点。

“陕电入皖”蓄势待发。陕北—安徽特高压直流工程，是纳入国家“十四五”电 力规划开工建设类项目，工程起点为陕西延安风、光、火、储综合能源基地，途 经陕西、河南，送至安徽合肥，配套建设 4x100 万千瓦火电、1100 万千瓦新能 源、220 万千瓦 2 小时电化学储能。工程建成后，年输送电量超过 360 亿千瓦时， 可再生能源电量占比不低于 50%，将有力提高安徽电力供应保障能力和绿电供应 比例。据安徽日报消息，2025 年 10 月，由皖能电力携手阳光新能源、国轩新能 源共同成立的延安皖能电力有限公司顺利完成注册。该公司将作为“陕电入皖” 的项目投资主体，参与推进电入皖一体化平台公司建设，保障安徽方面在“陕电 入皖”配套电源项目中享有的新能源指标权益落地，并同步开展火电和电化学储 能等项目的开发建设工作。

三、能源转型加速，参股优质资产形成业绩压舱石

自建机组有望于年内投产，新能源装机将大幅增长。截至 2024 年底，公司控股 在运的新能源项目装机为 15.2 万千瓦，占总装机比重约 1%，均为光伏项目。当 前公司在建新能源项目主要为新疆吐鲁番 50 万千瓦风电项目、皖能奇台 80 万千 瓦光伏项目，以及宿州皖恒新能源 30 万千瓦风电项目。上述项目投产后，公司 新能源装机将大幅提升 1052.6%。公司核准待建项目包括 140 万千瓦的抽蓄和 2 个 10 万千瓦的风电项目，力争年内开工建设。此外，公司控股股东皖能集团曾 作出避免同业竞争的承诺，当前集团体内的主要新能源资产，安徽省新能创业投 资有限责任公司（新能创投）尚未注入。截至 2023 年底，新能创投装机容量达 到 223 万千瓦，若未来能够注入公司，将进一步扩大公司新能源装机规模。

公司参股大部分为火电机组，同时布局多类电源，投资收益成为业绩压舱石。截 至 2024 年底，公司参股装机容量为 2400.2 万千瓦，权益装机 798.12 万千瓦， 其中火电权益装机 720.86 万千瓦，占比 90.3%。除山西潞光外，其余参股火电 机组均位于安徽。其中，装机规模较大的国能神皖能源和中煤新集利辛为煤电一 体化运营公司，拥有相对稳定的煤炭供给。此外，公司还参股了望江、宿松、太 湖等风电机组，响洪甸、响水涧、琅琊山、天荒坪等抽蓄项目，以及秦山核电公 司，享受稳定投资收益。2022 年，公司实现利润总额 1.20 亿元，而投资收益达 到 8.68 亿元，弥补了公司主业的亏损。2024 年，公司实现投资收益 13.48 亿元， 其中对联营合营企业的投资收益 12.22 亿元，占公司利润总额的 35.5%，已成为 公司业绩重要的压舱石。

参股在建项目总装机超 10GW，有望支撑投资收益进一步增长。截至 2024 年底， 公司参股在建项目总装机达到 1084 万千瓦，权益装机 316.02 万千瓦。其中， 火电项目装机达到 596 万千瓦，权益装机 190.48 万千瓦，抽蓄装机 488 万千瓦， 权益装机 125.54 万千瓦。假设煤电项目建设周期为 2 年，则预计参股煤电在建 项目将自 2026 年起贡献投资收益，进一步增厚公司业绩。

深度参与核电产业链，有望享受技术变革带来的颠覆性机遇。公司持有秦山核电 2%股份，获取稳定投资收益。同时，公司通过持有安徽皖能丰禾聚变科技合伙 企业 16.82%的股份，间接持有聚变新能约 3.45%的股权。聚变新能是中科院合 肥物质院等离子体物理研究所磁约束核聚变领域的唯一成果转化平台，主导建设 合肥市庐阳区的紧凑型聚变能实验装置（BEST）。据公司披露，该项目总装工 作已于 2025 年 5 月 1 日启动，预计 2027 年底完成。核聚变被视为“终极能源”， 今年 7 月聚变工业协会（FIA）发布的《2025 年全球聚变行业》报告显示，过去 5 年全球聚变行业呈爆发式增长，总投资额从 2021 年的 19 亿美元飙升至 97 亿美元。聚变新能是我国核聚变商业化的重要实施平台之一，未来公司有望受益于 相关技术突破带来的颠覆性机遇。

编辑：火腿肠