2026年食品饮料行业专题：为何关注食饮消费底部反转？

总体结论：为何关注食饮板块底部反转？

以食品饮料为代表的消费行业已经历持续 5 年之久的罕见下跌，背后是市场共识的彻底扭转，叙事逻辑由持续上涨期的“核心资产”转为调整期的“传统资产”，导致当前多数消费细分板块及头部企业已处在历史估值5%/10%以下分位水平。当前在风格的极致分化之下，我们预期 26 年后续消费头部企业的下跌空间将会有限、向上弹性将会更大。本文旨在重点强调：价值洼地值得重视，原因在于①股息率水平已值得重视（较高分红之外还有额外向上弹性）；②长期视角消费可以穿越周期（更高概率走出困境反转）。

未来我们认为头部消费可能在分化节奏中完成筑底修复，我们预判“底部反转”的核心思路是重视两类投资机会： ①高效企业：平价消费时代，供应链提效或运营成本占优的典型标的，重视安井食品等优质餐供企业、锅圈、古茗等优质连锁企业。②低估企业：景气低谷周期，逆势抢占份额或供需格局改善的典型标的，带来足够赔率，重视贵州茅台、伊利股份等头部企业困境反转机会。预计板块行情演绎呈现内部轮动，多个细分板块均有投资机会。结合向上弹性与安全边际，我们提炼四条主线，积极把握底部机会。①优质餐供：B 端边际改善，头部企业份额提升。②高效连锁：渠道红利与店型改革双驱。 ③白酒行业：风险加速出清，静待周期修复。 ④乳制品行业：周期修复与成长兼具。

推荐主线 1、优质餐供：困境反转带来改善弹性

投资逻辑：B 端需求改善，头部企业份额提升

餐饮边际改善，餐饮供应链需求有望回暖。我国调味品需求主要分为餐饮、家庭、食品加工三大类，2024 年我国调味品下游渠道中餐饮/家庭/食品加工分别占比49%/34%/17%，餐饮端调味品人均摄入量较高，因此为调味品最核心渠道。2024年速冻食品 B 端规模占比超过 50%，同样受餐饮影响较大。受禁酒令及消费需求疲软等因素影响，2025 年 6-9 月我国餐饮需求承压。随着禁酒令影响边际减弱，2025 年 11 月我国餐饮社零同比/限额以上餐饮社零同比分别为3.2%/1.2%，较2025 年 6-9 月改善显著。未来随着消费需求企稳以及低基数效应，我们预计餐饮边际回暖有望带动餐饮供应链需求改善。

C 端需求方面，2025 年速冻食品需求好于其他食品类目，头部企业份额提升。马上赢数据显示，2025 年食品五大子类目中，仅速冻食品销售额同比增长，需求韧性较强，表现好于其他子类目。市场格局方面，速冻食品头部企业安井食品2025年市场份额同比提升幅度领先行业，产品渠道优势显著。

传统调味品中海天强者恒强，2025Q1-3 份额全面提升。马上赢数据显示，2025Q3我国酱油 CR5=77.48%，格局集中，其中海天市占率领先其他品牌，2025Q1-3海天份额同比提升。2025Q3 中式调味酱 CR5=48.46%，2025Q1-3 海天份额同比提升。传统调味品整体需求承压，头部企业海天味业强者恒强，积极抢占市场份额。

2025Q1-3 复调头部企业份额均提升，行业集中度提升。2025Q3 我国复合调味料/火锅调料 CR5 分别为 40.82%/59.11%，行业整体较为分散，其中天味食品、颐海国际市占率均为行业前三。2025Q1-3 颐海、天味在复合调味料、火锅调料两大品类中市占率均同比提升，头部企业依靠较强的产品研发和渠道推广能力，好于行业。

成本红利有望延续，板块盈利能力有望提升。2025Q3 调味品主要原材料中，大豆现货价/白糖期货价/玻璃期货价/PET 现货价同比-10.3%/-4.5%/-12.5%/-13%。考虑到酱油产品酿造周期为 1-2 个季度，且部分调味品企业对原材料进行阶段性锁价，我们预计板块成本红利有望延续，盈利能力有望改善。速冻食品方面，2025年猪肉价格回落、白条鸡等价格趋于平稳，面粉、豆油等辅料维持低位震荡，板块成本有望维稳或温和回落。

推荐主线 2、高效连锁：渠道红利与店型改革双驱

投资逻辑：店型优化+品类扩张，盈利弹性可期

性价比新店型集中爆发。通过聚焦性价比消费，量贩零食头部企业在2022-2025年实现爆发式开店，当前已近 2 万家门店规模，我们预计2025 年万辰、鸣鸣分别净新增约 4000/7000 家门店，分别达 1.8/2.1 万家门店。受此鼓舞，其他食品饮料垂类连锁业态于 2025 年纷纷加码推出性价比新店型，如锅圈乡镇门店、三只松鼠生活馆等，渗透率均有提升空间。 拓宽性价比品类边界，持续优化单店模型。除核心品类外，各家公司通过积极整合供应链与充分发挥规模优势，持续拓宽性价比品类边界，凭借更为丰富的终端货盘组合，推动店效提升。如万辰集团通过拓展日化个护、短保现制等性价比品类，推动折扣超市单店 GMV 较普通量贩零食门店提升近30%；锅圈通过拓展面点、冷饮等品类，切入一日三餐场景，持续优化下沉城市门店模型，回本周期已优于高线城市门店。 盈利弹性可期。凭借快速开店，下游连锁企业实现营收高增，规模效应释放下，供应链建设、人员等费用投入显著摊薄，盈利弹性逐步兑现。如万辰集团2025Q1-3销售费率/管理费率各同比下降 1.4/0.3pct 至 2.9%/2.8%。我们预计随着新店型与品类拓展双轮发力，下游连锁业态盈利弹性将持续兑现。

推荐主线 3、白酒：加速出清，周期修复

投资逻辑：供需筑底，行业风险加速出清

需求外生冲击下，行业加速筑底。在政策冲击下，2025 年白酒行业需求大幅走弱，其中 2025Q2 尤为明显，2025H2 行业需求缓慢修复。在此背景下，白酒企业普遍下调原定全年目标，行业加速筑底，我们预计 2025 年白酒行业营收/归母增速进一步回落至-15%~-20%/-20%~-25%，其中高端/头部地产品牌受影响程度弱于次高端。盈利方面，受产品结构与规模效应走弱拖累，行业盈利能力普遍承压，业绩增速慢于营收增速。

行业转向主动去库，预计将持续至 2026H1。在下调原定全年目标同时，白酒企业普遍将经营重心进一步转向主动去库，以维护渠道健康。参考白酒上一轮深度调整周期（2013-2015 年），行业“营收+Δ合同负债”经历约6 个季度调整，同比增速实现由负转正，重回向上趋势，我们预计本轮行业主动去库将持续至2026H1。

行业批价处于底部区间，企业量价策略成为未来关键。行业供大于求背景下，核心产品批价持续下行，当前处于底部区间。当前茅台批价约1500 元/瓶，年内茅台整箱批价跌幅达 32%，已达官方建议零售价，市场投机意愿大幅降低，我们预计未来批价核心影响因素为供给端企业量价策略，较为考验企业量价平衡管理能力。对于产品矩阵丰富公司，如茅台、汾酒、老窖等，由于量价平衡策略抓手更多，我们判断实现批价稳定能力更强。