2026年宏观专题：资本开支的大时代

百年变局下的全球六大困境

当前，世界正处于《“百年未有之大变局”，本质是旧秩序开始瓦解、新秩序尚未确立。从 宏观表现看，当前全球经济旧动能逐步衰减、新动能尚未完全接续，经济运行的内在驱 动力正在切换。一方面，人口结构、生产率与全球化红利对增长的支撑边际减弱，传统 增长模式逐步失效；另一方面，以人工智能、能源转型与先进制造为代表的新动能虽已 启动，但尚未形成对全球经济的全面接续。在这一背扫下，全球在增长、债务、分配、 全球化、政治、地缘六大维度出现系统性变化：增长放缓削弱内生修复能力、高杠杆加 剧金融脆弱性、分配结构恶化削弱需求、全球化放缓降低资源配置效率、政治极化、地 缘冲突则进一步强化不确定性与安全约束。在诸多因素相互交织、强化的大背扫下，全 球经济运行的约束条件明显增多，传统政策与增长路径面临挑战。

具体来看，当前全球困境主要体现在六大方面： 一是，全球经济增长动能趋弱，潜在增速较大流行前均值下台阶。 根据 IMF 在 2026 年 1 月《世界经济展望》（WBO）的预测，2024–2027 年全球经济增 速《（实际 GDP 同比）基本稳定在 3.2%–3.3%区间，明显低于大流行前 3.7%的平均水平 （2000–2019 均值），增长中枢已出现明显下移。 从结构上看，美国经济在经历 2024 年高增长后逐步回落，2027 年预计降至 2.0%；欧 元区则基本维持 1.3%-1.4%的低速增长；新兴和发展中亚洲虽仍是全球增长核心，但增 速亦从 5.4%逐步回落至 4.8%，显著低于 2000–2019 年 7.4%的平均值。总体来看，全 球经济“稳而不强”的特征日益突出，内生增长动能趋弱。

二是，全球债务水平和杠杆率高企，金融体系脆弱性抬升。 从杠杆率角度看，根据国际清算银行（BIS）数据，近年来主要经济体居民、企业及政府 部门杠杆率整体维持在高位，部分经济体仍高于历史均值。截至 2025 年，美国居民部 门、非金融企业部门、政府部门杠杆率分别为 68%、103%和 88%，欧元区分别为 51%、 73%和 115%，中国分别为 59%、142%、94%。 从债务角度看，IMF 数据显示，中美两国政府部门与私人部门债务占 GDP 比重均处于较 高水平。截至 2024 年，美国政府部门债务占 GDP 比重为 121%、私人部门 143%，中 国政府部门债务占 GDP 比重为 88%、私人部门 206%。在全球利率中枢仍高背扫下，债 务负担与再融资压力保持高位，将导致金融体系对利率变化和外部冲击的敏感性增强。

三是，居民分配结构恶化，收入与财富分布不均问题持续突出。 从收入不平等角度看，世界不平等数据库（WID）和世界银行（WB）数据显示，截至 2024 年，部分经济体基尼系数仍然偏高，其中美国为 0.47《（WB 口径为 0.42，后同）、中国为 0.53《（0.36），多数发展中国家则处于更高水平，例如墨西哥为 0.67《（0.43）、巴西为 0.65 （0.52）、哥伦比亚为 0.62（0.54）等。 从收入和财富的分配角度看，根据《世界不平等报告 2026》，全球收入与财富高度集中， 收入不平等极端且日益加剧，最富有的 10%人群（5.6 亿人）获得了全球 53%的收入、 拥有全球 75%的财富，而底层 50%《（28 亿人）仅为 8%和 2%。更进一步，最顶层 1% 人群《（5600 万人）占全球收入和财富的 20%和 37%，分别是最底层 50%人群的 2.5 倍 和 18.5 倍。在增长放缓背扫下，收入与财富向顶层集中的趋势未明显改善，整将对全球 消费能力形成约束，并加剧社会分化与结构性矛盾。

四是，全球化进程阶段性受阻，跨境贸易与资本流动动能趋弱。 从贸易与投资角度看，全球贸易占 GDP 比重在 2008 年前后达到 60%左右的高点后维持 震荡，2024 年降至 56.8%；外商直接投资《（FDI）和对外直接投资（ODI）占 GDP 比重 亦明显低于 2000 年代中期水平，2024 年全球 FDI 净流入与 ODI 净流出占全球 GDP 比 重分别为 1.3%和 1.5%，均较 2007 年前后约 5%的高点大幅回落。 从综合指标看，KOF 瑞士经济研究（KOF Swiss Economic Institute）所编制的全球化指 数《（尤其是经济全球化指数）在 1990-2007 年间快速上升后逐步进入平台期，近年来增 速边际趋缓，全球化扩张动能明显减弱。在地缘冲突与产业政策竞争加剧背扫下，跨境 要素流动逐步放缓，意味着全球资源配置效率下降。

五是，资本主义国家政治极化加剧，民粹主义崛起，社会共识基础趋弱。 从政治极化表现看，根据瑞典哥德堡大学民主多样性数据（V-Dem）数据库，全球政治 极化指数《（Political polarization）自 20 世纪末以来总体上行，全球指数由 2000 年的 1.9 升至 2025 年的 2.4，其中以美国为代表的发达资本主义国家上升更为明显，美国政治极 化程度由 1.9 升至 3.8、欧盟由 1.4 升至 2.3。 从民粹主义情况看，威权主义民粹主义《（authoritarian populism）在欧洲的支持率由 20 世纪中期约 10%–12%上升至 2023 年的 26.9%，欧洲民众对极右翼的支持率由不足 1% 升至 17%以上，而极左翼支持率整体回落至 7%左右，政治光谱明显向右翼倾斜、极化 程度加深。在增长放缓与收入分配格局恶化背扫下，资本主义世界的政治分歧也在加剧， 这将对政策连续性与宏观稳定性形成约束。

六是，全球地缘政治冲突升温，安全风险显著上行。 从地缘风险看，根据 Caldara, Dario and Matteo Iacoviello(2022)编制的地缘风险指数 （GPR，Geopolitical Risk Index），近年来全球地缘政治风险明显升温，2022 年以来 GPR 多次处于历史高位区间，5 年滚动均值再上台阶。截至 2026 年 2 月，GPR 录得 117，高 于 1985 年以来的历史均值 103，5 年均值来到 130.2（2021 年末为 91）。 当前俄乌冲突延续、中东局势反复升级，全球冲突呈现多点化、持续化特征。与此同时， 地缘因素对经济运行的影响由短期扰动逐步转向中长期约束，可能通过能源价格、供应 链安全及跨境资本流动等渠道持续传导，全球安全约束明显强化。

资本开支的大时代——“群雄逐鹿”

在上述宏观背扫之下，全球经济正在从“效率优先”转向“效率与安全并重”，资本开支 的重要性日益提升：对内，承担稳增长与培育新动能的功能；对外，服务于供应链安全、 能源安全与技术竞争。资本开支不再仅是企业层面的顺周期投资行为，而逐步上升为国 家层面兼具增长与安全属性的战略选择，全球由此进入“资本开支的大时代”，资本开支 也正成为大国博弈与全球格局重塑的关键抓手。我们将这一时代的资本开支分为三类， 分别为技术型资本开支、安全型资本开支、国防型资本开支。

技术型资本开支

一是，在人工智能产业浪潮推动下，AI 及电力配套等“技术型资本开支”保持强劲。 与互联网应用层的扩张不同，这轮 AI 产业浪潮的发展具有非常典型的重资产逻辑，需要 大量芯片、服务器、数据中心、电力、冷却设备等工业基础设施配套。从美国的角度看， 我们测算显示 AI 相关投资对美国 GDP 的贡献在 2024 年以来明显上升，如果将研发、 软件、信息处理设备以及数据中心建设合并，AI 投资对美国 2025 年 Q1-Q4 GDP 环比折 年率的拉动点分别为 1.3%、1.2%、0.5%、1.1%。而在 2023 年以前，这四项投资对 GDP 的贡献在大多数时候低于 0.5%，这意味着 AI 相关资本开支正在逐步从结构性亮点逐渐 演变为美国经济增长的重要支柱之一。 除宏观层面外，AI 资本开支在微观上有更多体现。一方面，科技巨头资本开支持续大幅 上行。META、亚马逊、微软、谷歌、苹果、甲骨文、特斯拉和 CoreWeave 的单季资本 开支合计规模，由 2023 年四季度的 506 亿美元升至 2024 年四季度的 888 亿美元，2025 年四季度进一步升至 1471 亿美元，季同比增速维持在 66%的历史高位，显示头部科技 企业仍在持续加大对数据中心、服务器、网络设备及相关基础设施的投入。 另一方面，全球晶圆厂代工资本支出同样维持高位扩张。行业口径下，单季资本支出也 由 2023 年四季度的 87 亿美元升至 2024 年四季度的 137 亿美元，2025 年四季度进一 步达到 155 亿美元，整体仍然保持正增长。因此，无论从科技企业还是从半导体制造环 节看，AI 都在推动新一轮重资产投资扩张，其核心特征不是轻资产的软件式扩散，而是 围绕算力、芯片、数据中心等展开的持续性资本开支上行。

政策层面看，在 AI 领域领先的中美两国均从国家战略层面加大对 AI 基础设施与产业发 展的支持力度，进一步强化了本轮技术性资本开支的上行动力。美国方面，继“星际之 门”（Stargate）项目后，又接连推出“赢得 AI 竞赛：美国 AI 行动计划”（America’s AI Action Plan）与 AI《“创世纪计划”（Genesis Mission）等诸多顶层战略。中国方面，作为 继“互联网+”之后国家推动技术革命和产业融合的又一战略部署，国务院印发的《《关于 深入实施“人工智能+”行动的意见》明确了六大重点行动领域，为我国抓住人工智能革 命历史机遇、培育新质生产力提供了全面的行动指南。 此外，电力也是 AI 产业扩张与技术演进的一大约束，全球电力资本开支也表现较强。从 AI 的电力需求看，国际能源署（IEA）预计 2025 年数据中心投资将达到 5800 亿美元， 超过全球石油供应总投资（5400 亿美元）。受数据中心扩张的推动，到 2030 年，AI 优 化服务器《（AI-optimised servers）的用电量将增长五倍，这将使数据中心总用电量翻倍。 这也从侧面反映出，AI 并不是孤立的科技叙事，而是在倒逼电力系统、能源体系和基础 设施共同进入一轮新的资本开支周期。电力从传统的中游要素，逐步上升为连接科技产 业与宏观经济的关键枢纽，并通过能源投资扩张进一步放大资本开支周期。

安全型资本开支

二是，面对地缘政治、公共卫生事件、关税摩擦等外部扰动，能源、资源、粮食安全重 要性日益提升，产业链、供应链的韧性与可控性成为关键，各国《“安全型资本开支”需 求随之上升。 全球能源投资仍处于上行期，中国是全球最大的能源投资国。IEA 数据显示，2025 年全 球能源投资预计达到 3.3 万亿美元，其中电力部门投资约 1.5 万亿美元，占全球能源投 资的 45%。从区域来看，中国是全球最大的能源投资国，其次是美国、欧盟，全球超过 四分之一的能源投资集中在中国。同时，中国在全球清洁能源投资中的份额从 2015 年 的约 1/4 增长到 2025 年的约 1/3。 在能源投资总体上行的背后，能源安全正在成为更核心的驱动因素。近年来，地缘冲突 与能源供给冲击反复出现，能源从传统的成本变量转变为战略变量，各国对能源稳定供 给、来源多元、可控可得的要求明显提升。在此背扫下，能源投资的结构也发生变化， 不仅体现在新能源加速扩张，也体现在传统能源、能源基础设施及储备体系的同步强化。 首先，传统能源安全约束仍在强化。尽管全球能源转型持续推进，但在地缘冲突、航运 瓶颈、制裁博弈和价格冲击频发的背扫下，油气仍是保障能源供给稳定的关键来源。美 国通过页岩油革命等方式扩大本土油气生产与出口能力，提升能源独立性；欧洲在俄乌 冲突后通过“REPowerEU”计划加快 LNG 接收站建设并强化天然气储备能力。整体看， 全球能源投资由去化石能源转向保供与转型并重。 其次，新能源与电力体系投资加速。各国加快风电、光伏及储能投资，并推动电网升级， 以降低对外部能源的依赖，提高能源体系的自主性、可控性与稳定性。尤其是在当前 AI 产业浪潮带动电力需求上行背扫下，电力系统已成为能源安全的重要组成部分。