01 复盘2023：业绩估值双承压，板块有望迎来

【国防军工】复盘2023至今：板块指数下跌4.97%

2023年初至今国防军工指数下跌4.97%，上证指数下跌1.63%，创业板指下跌14.55%；2023年初至今国防军工跑输 上证指数3.34pct，跑赢创业板指9.58pct。 Ø 从行业比较来看，国防军工指数全年表现在31个申万一级行业中排第17名。

【2023前三季度】营收稳步增长，盈利能力短期承压

军工板块141家公司（剔除船舶）：2023前三季度营收3239亿元，同比增长10%，归母净利润308亿元，同比减少1%。 Ø 盈利能力短期承压（剔除船舶）：2023前三季度军工板块整体净利率约为9.8%，同比减少1.1pct。军工板块141家公司（剔除船舶）：2023前三季度年营收3239亿元，同比增长10%，归母净利润308亿元，同比减少1%。 Ø 盈利能力短期承压（剔除船舶）：2023前三季度军工板块整体净利率约为9.8%，同比减少1.1pct。

重点上市公司盈利预测

下游主机厂 和中游零部件比较 1）2022-2024年PE： 主机厂平均（剔除中国船 舶）70、52、38倍， 零部件平均73、41、30倍。 2）PB（MRQ）： 主机厂平均为3.5倍， 零部件平均为4.1倍。 3）ROE（2022）： 主机厂平均为6%， 零部件平均为8%。国防电子和材料比较 1）2022-2024年PE： 电子平均46、35、26倍， 材料平均39、31、24倍。 2）PB（MRQ）： 电子平均为4.0倍， 材料平均为4.5倍。 3）ROE（2022）： 电子平均为12%， 材料平均为13%。

02 展望2024：行业景气有望上行，内生外延双驱动

展望2024：行业景气有望上行，内生外延双驱动

行业观点一：“百年未有之大变局”下，“备战、2027百年强军、建设与第二大经济体相称的强大国防”是既定方向。 2024年进入到“十四五”后半程，部分扰动因素逐步消除，国防军工行业有望迈入武器装备现代化建设的加速期。 n 行业观点二：申万国防军工指数从自2020年5月起上涨7个季度，在2021年12月涨幅较2020年初达70%，后开始回调7个 季度。我们认为国防军工板块具有典型的计划属性，当前板块指数已调整至十四五初期水平，看好行业投资景气度提升。 n 行业观点三：十四五中期调整落地将逐步临近，行业基本面有望改善。产业链降本是行业大势所趋，部分环节的产品或 承压。我们认为军工主机厂在产业链处于链主地位，议价能力强，在“规模效应+精细化管理”、“小核心大协作”催化下， 盈利能力受扰动较小，推荐下游主机厂及高壁垒、竞争格局好的上中游标的。

行业观点四：2024年重点关注船舶、飞机、卫星、远火领域 n 船舶：船舶订单进入上行周期，板块趋势向好，业绩有望持续释放。 n 飞机：1）军机：我们认为受益航空装备放量升级机型、新机型有望打开军机发展新空间。2）航发：我们认为我国军机基本 实现航空发动机国产化，商用大涵道比发动机研制进展顺利，成熟机型规模效应显现。3）大飞机：我们预计C919未来交付 节奏较ARJ21将大幅加快，大飞机产业将迎加速发展期。4）无人机：我国无人机受内需和外贸双驱动，军民用无人机共发 展的行业格局，在国际安全局势复杂多变的环境下，无人机军贸需求有望继续提升。 n 卫星：我们认为低轨通信卫星建设有望加速，星网集团打造天地一体化网络空间，成就蓝海市场增长空间大。 n 远火：远火及新型智能弹药作为陆军重要作战装备需求快速增长，长期发展空间大，有望迎来加速列装。

政策端：实现建军一百年奋斗目标、加快世界一流军队建设

十四五规划纲要、二十大报告均提出：2027年实现建军百年奋斗目标。 n 国资委指出：以更大力度鼓励支持中央军工企业做强做优做大。政策端：国企改革、股权激励有望加速，“二十大”再提加快世界一流军队建设，首提“打造强大战略威慑力量体系、增加新域新质作战力量比重”，未来 高精尖装备生产经营效率、国企改革整合、股权激励等改革举措或有望加快。

实施端：国企改革、股权激励有望加速

此前，军工央企集团旗下上市公司已经先后实行了30余次股权激励，其中多个公司开展了诸如十年三期的长 期激励计划、部分公司已经实施了第二期、第三期股权激励。后续其他军工央企上市公司激励也有望加快。

03 重点领域：船舶、飞机、卫星、远火

船舶行业：周期景气上行，盈利持续改善

船舶行业：处于周期景气上升期，2024新船造价有望持续上涨 2023行业现状：量价齐升，盈利向好。1）量：2023年前三季度，我国造船完工量、新接订单量、手持订单量分别同比增长11%、77%、 31%，行业需求饱满，订单持续高增；2）价：截至2023年10月，克拉克森新船报价指数176.02点较年初上涨8.2%，多款细分船型自 2020年底累计涨幅明显，至2023年三季度末2.3万TEU箱船累计涨幅超60% 创新高；3）份额： 前三季度我国完工/新接/手持订单量分 别占全球49%/69%/55%，均居世界第一，行业龙头地位稳固；4）盈利能力：多家公司业绩向好，2023三季度船舶板块共实现营收 1256亿元，同比增长24%；共实现归母净利润31.85亿元，同比增长273%，行业净利率2.5%。

周期位置：底部反弹，景气上行。受益于集装箱船船东盈利，行业自2021年起新船订单显著增长，新船造价不断提升，2023年10月新 船造价指数位于历史峰值92%分位；目前行业随箱船新增+油船新增、置换需求持续高增长，周期目前已经底部反弹，处于景气上升期； 未来行业展望：后续干散船作为存量最大的一种主力船型，BDI指数上涨或带来新增及置换需求加速。考虑到指数受全球宏观经济等多因 素影响，明年指数上涨存在不确定性，我们判断后续船舶新增订单增速可能放缓；但由于供给收缩、扩产困难，供需紧张或驱动船价持 续创新高，周期长期有望震荡向上，高景气度不改多家公司业绩弹性大。

机会挖掘：动态拆解行业供需，跟踪核心前瞻性指标：运价、期租价、新船订单、新船造价 多因素驱动行业需求：1）船舶老龄化加速，截至2022年底全球平均船龄22.2年，更新需求紧迫；2）环保减排促船舶更新加速，双燃料 成发展趋势；3）地缘政治冲突拉长航线，船队规模有望扩大；4）船东盈利或带来强资本开支需求，期待后续运价向好。 供给收缩，扩产难度大：1）产能出清：2022年造船完工量仅为历史峰值50.4%，行业产能出清近半；2）行业不断向头部集中， 2023 前三季度我国造船完工前十企业集中度64%，中国占全球造船业份额从上一轮周期约15%提升至本轮约50%，近十年全球CR10从40%提 升至70%；3）扩产周期长，新增供给难度大，龙头公司2023-2027年业绩确定性高，供需紧张或推动新船造价持续走强。

周期复盘：处于周期景气上升期

近百余年共产生6个大周期，其中包含多个独立小周期：纵观全球海运发展史，近百余年共产生6个行业大周期，其中包含多个独立小周期；船舶需 求主要受宏观经济影响，供给为现有船队及每年新增与拆解数量之差。由于船舶寿命通常为18-22年，且新接订单交付时间约为1-2年，因此船舶供 需容易错配，难以形成均衡，影响因素包括宏观政策、GDP增速、贸易、汇率、利率、通胀、大宗商品、产业链供应链等等，共同引发了造船行业 的增长和衰退。 周期底部反弹，已进入景气上升期。船舶行业的景气度受国际贸易量、全球海运市场繁荣度影响，同时也受船舶到寿换新等的影响，呈现出较强周 期性。这一轮的船舶周期自2021年起新船订单及新船造价持续提升，周期上行开启，叠加老船更换、新增需求、环保双燃料替换、航线拉长等多重 因素，推动船价有望持续上涨。

核心前瞻性研究指标：新接订单、新船造价、运价、期租价格

前瞻性研究指标：集装箱海运需求（SFCI）、油品海运需求 （BDTI）、干散货海运需求（BDI），这些需求又收到全球 GDP、钢价和产量、发电量、气候变化等多重因素影响。产业链发展逻辑：石油价格、宏观经济等因素影响全球贸易需 求，贸易/海运量的增减影响船东收入及利润，主要观测指标为 运价（集装箱运价、干散货运价、原油运价等）以及期租价格 （主营租赁生意的船东的利润来源）；当运价及期租价格上涨 时，船东在原成本基本不变的前提下实现盈利，从而存在资本 开支需求（新增、置换）；新订单下达过多后产能不足，船东 为抢占船位支付溢价，造船价格随之上涨，船厂手持订单有望 “量价齐升”，最终兑现为业绩的释放（一艘船需要2-2.5年建 造周期）。

需求--量：我国前三季度新接订单同比增长77%，占全球 69%

2023年1-9月，全国造船完工量3074万载重吨，同比增长10.6%，其中海船为3058万载重吨（1129万修正总吨）；新承接船舶订单量5734万载重吨，同比增长 76.7%，其中海船为5667万载重吨（2161万修正总吨）。截至9月底，手持船舶订单量13393万载重吨，同比增长30.6%，其中海船为13309万载重吨（5797万 修正总吨），出口船舶占总量的93.3%。 ü 2023年1-9月，我国造船完工量、新接订单量和手持订单量以载重吨计分别占全球总量的48.7%、68.5%和54.7%，以修正总吨计分别占46.0%、63.5%和50.2%， 均位居世界第一。 ü 2023年1-9月，造船产业集中度保持在较高水平，造船完工量前10家企业占全国64.3%，新承接订单量前10家企业占全国62.5%。

需求--价：新船造价处于历史峰值92%分位

截至2023年10月，克拉克森新船报价指数报收176.02点，同比上涨8.68%，环比上涨0.58%，处于历史峰值2008年8月(新船造价 指数191.51) 91.9%分位 (含LNG及大型箱船)， 各类型船舶价格指数均呈现上涨态势，船舶行业的整体盈利能力持续增强，船价后续有望持续上涨。

供给：产能出清过半，扩产困难，供不应求致船价上涨

2021年以来中国造船产能利用检测指数达878点创新高，造船行业产能利用率提高，排产饱满产能供不应求。随着产能出清以 及全球航运市场复苏，自2020年二季度起中国造船产能利用检测指数（CCI）底部回升，2021年二季度超过700点的荣枯线并 维持至今。截至2023年9月底，年中国造船产能利用监测指数（CCI）报收878点创新高，最新生产保障系数3.5年排产饱满。 全球造船行业化解过剩产能，行业集中度不断提高。2008年以来全球造船行业产能过剩，中国通过对船企进行存量产能削减及整 合重组方式化解过剩产能。2022年底，全球造船完工量8011万载重吨，我国3786万载重吨，占全球47%份额；全球造船完工量为 历史峰值50.4%分位；行业过半产能已出清；由于船厂产能扩张建设周期长、投资金额大、扩产难度慢，短期内无有效新增产能， 在需求随换船周期、环保更新、船队新增等多重因素促进下，供需不平衡可能导致新船造价进一步上涨。

供给：产能出清+头部集中+扩产困难，供给端大幅改善，龙头 企业优先受益

全球：供给端产能大幅出清，中国市场份额显著提升，行业龙头引领发展 上一轮周期中，中国三大指标所占全球份额较低，约15%左右，2022年中国三 大指标所占市场份额约50%左右（我国造船完工量、新接订单量、手持订单量以载 重吨计分别占世界总量的47.3%、55.2%和49.0%），原西欧、日本等产能大幅出 清，供给端优化明显；后期我国有望在本轮航运周期中优先承接更多全球新增订单。 中国：2023年一季度，我国造船完工量前10家企业占全国总量的72.9%、新接船舶 订单前10家企业占全国总量的70.8%，订单向头部企业集中趋势明显，未来龙头公 司有望持续受益。

航空装备：军机受益航空装备放量，航发产业长坡厚雪

1、复盘2023前三季度：财报持续印证板块高景气 • 受益于我国航空装备放量，航空装备板块业绩高增长。2023前三季度板块共实现营收1714亿元，同比增长21%；实现归 母净利润115亿元，同比增长26%。随着板块营收体量增大，利润率持续提升。2023前三季度，板块整体毛利率为17.4%， 同比增加0.7pct；归母净利率为6.9%，同比增加0.3pct。

2、军机、航发：军机受益航空装备放量，航发产业长坡厚雪 • 我们认为军机作为航空装备主要产品，受益我国航空装备放量。我国军机基本实现航空发动机国产化，商用大涵道比发 动机研制顺利，航发赛道长坡厚雪，成熟机型规模效应显现，看好下游航空主机厂。

3、大飞机：C919单笔最大订单落地，大飞机产业迈入加速期 • 2023年9月28日，中国东航与中国商飞签署100架C919购机协议，C919收获最大单笔订单。截至2023年9月10日国产客 机订单总价值超9000亿元。根据ARJ21和C919订单数量、产能规划，我们预计C919未来交付节奏较ARJ21将大幅加快。 4、无人机：内需+外贸逻辑加强，受益“一带一路” • 以俄乌冲突为代表的现代战争下，无人机成为主要装备力量，易耗属性突出。我国无人机受内需和外贸双驱动，军民用 无人机共发展的行业格局。我们预计在中期调整、外贸需求增加的催化下，无人机将迎新一轮发展机遇。

无人机：现代战争利器，易消耗属性不断加强

全面发展阶段：构建察打一体无人机研制生产能力。当前，我国军用无人机性能已比肩国际先进水平。军用无人机 是高科技系统化、密集型的典型代表，我国已研发出多款察打一体的无人机产品，“彩虹”、“翼龙”系列代表的 无人机产品性能优异，受到海外市场的欢迎，成为无人机军贸的明星产品。全球军用无人机市场：根据蒂尔集团报告预测数据，2023-2032年全球军用无人机市场规模持续保持增长，2032年全 球军用无人机市场规模达到164亿美元，复合增速为3.44％。 研发费用方面，预计全球军用无人机研发费用从2023年64亿美元增长至2032年78亿美元，复合增速为2.25％。

军贸市场份额占比：根据SIPRI数据，2010~2020年中国无人机军贸市场份额合计占比约17%，位居全球第三，其中 主要出口机型为“彩虹”和“翼龙”型号无人机。预计未来我国无人机军贸市场份额有望进一步上升。目前世界范围内具有 无人机完整产业链的国家仅有以色列、美国、中国。 Ø 全球无人机市场增速排名：根据Drone Industry Insights数据，2022年全球无人机市场增速前三的地区分别为亚洲、 北美、欧洲，增速分别为11.9%、8.1%和6.8%，亚洲无人机市场持续保持高景气。

投资建议：航空装备重视军机、航发、大飞机、无人机领域

主线一：军机，作为航空装备主要产品，受益我国航空装备放量。随着中期调整订单逐步临近，将迎来新一轮发展机遇。 ü 我们认为中期调整不仅仅体现在订单增补，还体现在主战装备升级，升级机型以及新机型有望打开军机发展新空间。

主线二：航发，航空发动机内需和外贸双驱动，内需受益航空装备放量，外贸受益全球民航市场复苏。 ü 我们认为我国军机基本实现航空发动机国产化，商用大涵道比发动机研制顺利，航发赛道长坡厚雪，成熟机型规模效应显现。

主线三：大飞机，C919单笔最大订单落地，大飞机产业迈入加速期。 ü 截至9月10日，ARJ21交付112架，订单775架；C919交付2架，订单1061架；国产客机订单总额超9000亿元。根据ARJ21和 C919订单数量、产能规划，我们预计C919未来交付节奏较ARJ21将大幅加快，大飞机产业将迎加速发展期，看好大飞机产业。

主线四：无人机，无人机为现代战争利器，易消耗属性不断加强。 ü 我们认为在国家安全局势复杂多变的情况下，无人机军贸需求有望继续提升。我国无人机受内需和外贸双驱动，军民用无人机 共发展的行业格局。我们预计在中期调整、外贸需求增加的催化下，无人机将迎新一轮发展机遇。

卫星互联网：“天地一体”万物互联，星链组网蓝海市场

卫星互联网：低轨通信卫星建设有望加速，星网集团打造天地一体化网络空间，成就蓝海市场增长空间大 卫星由平台和载荷两大部分组成，按照用途可分为遥感、通信、导航及其他，中国在轨各类卫星数量占比分别为55%、12%、9%、24%； 各国加快部署低轨通信卫星组网：卫星互联网由卫星、地面设备及运营构成。高通量卫星技术持续发展带来卫星互联网建设加速，而低轨卫星在发 射成本和实现全球覆盖等方面具有明显优势，已成全球卫星互联网发展重点，各国加快低轨星座部署；应用场景广阔，蕴含巨大市场空间 竞争格局：美国全球市场份额60%领先，我国后来居上，成立星网集团引领行业建设，打造天地一体化网络空间。

多因素叠加驱动行业快速发展，低成本、高质量、轻量化、通导遥一体成发展趋势 行业发展核心驱动：1、“十四五“+”新基建”，政策密集出台，支持产业发展；2、国防安全刻不容缓，建立自主可控的低轨卫星网络；3、轨道 和频谱资源有限，抢占先机先到先得；4、发射能力持续提升，成本有望显著下降，降本增效加速建设。 发展趋势：卫星制造向低成本、高可靠性、轻量化发展，卫星发射将会加速向微型、高频、轻量化的发射模式过渡；卫星应用方面，未来通导遥三 大主流卫星系统互联互通，实现天地网络的多网融合，实现智能的信息服务。打造6G卫星互联网，持续催生新产业、新业态、新商业模式。

卫星产业链：地面段及用户段占比较大，卫星制造环节有望迎来爆发，关注产品技术核心、附加值高的设备供应环节 卫星产业链：空间段（卫星制造、火箭发射）、地面段（网络设备、用户终端）及运营端，价值量占比分别7%、51%、42%； 卫星制造：以通信卫星为例，产业链分为总装设计、卫星平台及有效载荷。行业国企主导、民企积极参与，配套上市公司数量多、产业爆发后规模 经济效益强，后续有望随低轨道通信卫星星链建设实现爆发式增长，建议关注产品技术核心、附加值高的设备供应环节； 地面设备：由网络设备及大众消费设备构成，终端设备及配套方面参与者较多，建议关注天线、终端消费设备等领域； 用户运营：分为遥感应用、导航应用、通信应用等，市场空间大，未来“通导遥”一体化发展、多场景叠加深入政府、企业、个人终端日常应用， 天地一体组网6G应用，有望打开蓝海市场，成为未来增速最快子赛道之一。

卫星互联网：“天地一体”万物互联，星链组网蓝海市场

美国在轨卫星数量遥遥领先，市场份额超过60%。根据UCS卫星数据库显示，截至2022年5月，全球在轨卫星数量达5465颗，其中美国拥有的在轨 卫星数量最多，达到3433颗，占比62.8%，排名世界第一；中国拥有在轨卫星数量为541颗，占比9.9%，排名世界第二；俄罗斯拥有在轨卫星数量 为172颗，占比3.3%，排名世界第三。随着越来越多国家意识到卫星网络的特殊性和重要性，争相提出自己的低轨通信卫星星座计划，并不断扩大 项目规模，未来几年内将有数万颗卫星进入低轨空间，呈现出日趋激烈和拥挤的竞争格局。 中国通信卫星市场仍有长足发展空间。2021年，国外共实施39次通信卫星发射，成功将1388颗通信卫星送入太空。稳居世界第一的美国2021年成 功发射1067颗通信卫星，通信在轨卫星数量达到2236颗。与之形成强烈对比的是，2021年中国通信卫星发射数量只有17颗，占比1%；通信卫星在 轨数量仅仅达到71颗，占比2%，与美国存在着巨大的差距。未来中国通信卫星市场将迎来长足而持久的追赶，蕴藏着广阔的市场空间。

“星网集团”引领行业建设，打造天地一体化网络空间

中国星网集团正式揭牌，统筹中国卫星互联网发射任务。进入 2020 年以来，中国“星链”事业进入加速阶段。2021年4月28日，中国卫星网络集 团有限公司（简称“中国星网”或“星网”）正式揭牌，成为中国第5家电信运营商，专注于卫星通信，开启了我国卫星互联网发展新历程。星网集 团是由中国电子信息产业集团、中国航天科工集团等国资牵头的卫星互联网运营公司，主要承担统筹中国卫星互联网发展任务。中国卫通运营管理 着17颗优质的在轨民商用通信广播卫星，覆盖中国全境、东南亚、南亚、中东、非洲以及欧洲和太平洋地区。 我国卫星互联网产业进入加速落地时期，打造天体一体化网络空间。我国商业航天卫星中用于通信领域的比例较低，随着中国卫星网络集团有限公 司的成立我国卫星互联网产业建设进入加速落地时期。2016年国务院发布的“十三五”国家信息化规划明确提出构建“天地一体的网络空间”重大 工程项目，以满足基础建设 、区域 协调 、大众消费等多样化需求。未来，星网集团将肩负主要责任，推动我国卫星产业链上下游共同发展，积极 开启我国天地一体化网络空间建设的新征程。

行业发展趋势：低成本、高可靠、轻量化、通导遥一体应用

卫星制造及发射发展趋势：低成本、高可靠性、轻量化：随着卫星技术的不断发展，卫星的载荷能力将得到提升，卫星的制造和发射成本也会持续 降低；低轨移动卫星通信技术的日渐成熟将会推动通信卫星逐步取代遥感卫星；未来卫星发射将会加速向微型、高频、轻量化的发射模式过渡。 卫星应用发展趋势：通导遥一体、多重大众消费场景持续增加：未来，通信、导航、遥感三大主流卫星系统互联互通，实现天地网络的多网融合， 实现智能的信息服务。5G以及未来6G与卫星互联网结合，将使得新兴消费领域迎来革命性的创新突破，不断催生新产业、新业态、新商业模式。

驱动因素一：“十四五“+”新基建”政策支持推动产业链发展

近年来，我国政府高度重视和支持卫星互联网产业的发展，多个部门陆续发布了一系列法律法规和鼓励政策，助力行业发展。根据我国国民经济 “十五”计划至“十四五”规划，国家对卫星通信行业的支持政策经历了从“促进产业化”到“推进转型”再到“推动创新发展”的变化。2020年 4月，国家发改委指出信息基础设施是指基于新一代信息技术演化生成的基础设施，比如以5G、物联网、工业互联网、卫星互联网作为代表的通信 网络基础设施，将卫星互联网首次纳入“新基建”，作为通信网络基础设施的范畴。国家航天局表示，在“十四五”及未来一个时期，中国航天将 按照国家对航天强国建设的决策部署，加快推动空间科学、空间技术、空间应用全面发展，重点提升航天科技创新动力、经济社会发展支撑能力， 积极开展更广泛的国际交流合作。我国低轨卫星互联网发展迎来重大发展机遇。

驱动因素二：国防安全刻不容缓，建立自主可控的低轨卫星网络

商业卫星已参与俄乌战争，国家军事航天需求增加。卫星已经成为联合作战中取得胜利的重要装备，是平时监视、情报活动的重要装备。在俄乌战 争中，美国MAXAR公司利用WorldView-3卫星和GeoEye-1卫星对战场热点地区进行卫星成像，照片清晰显示了俄军装备。商业卫星在俄乌冲突中 的大范围使用也刺激了反卫星武器发展。随着商业卫星性能的提升，加之俄乌战争的影响，各国情报机构和军队将提升对遥感和商业数据的重视和 依赖程度，将对商业卫星的发展产生深远影响。 低轨卫星通信网络隐藏着巨大的军事价值，建立自主可控的低轨卫星通信网络十分必要。商业卫星是“非合作环境”中构建军用通信网络的重要补 充力量，具备弹性和规模化的部署能力；同时可拓展功能，构建与全球卫星导航系统（GNSS）融合的星基增强系统，改善GNSS自身弱点，通过 星载检测接收机可作为“天基检测站”弥补海外站的的不足，联合本土站构建天地一体检测体系。根据美国太空发展局构想的下一代太空体系架构， 巨型低轨通信卫星星座将作为整个太空信息获取的底层传输层，成为服务于太空信息的基础网络，深刻影响未来国家信息安全格局。

驱动因素三：轨道和频谱资源有限，抢占先机先到先得

低轨卫星通信网络背后的空间资源和战略价值已成为大国之间的必争之地。基于国际电信联盟（ITU) “在有效时限内先占先得”的新分配原则，运 营商须在2年内发射10%的卫星，5年内发射50%，7年内全部部署完成，若未按时达到要求，则被视为放弃相应的资源所有权。若全球低轨卫星通 信网络项目均能得以实施，未来五年会有 5 万余颗低轨卫星入轨，地球 1500 km 以下的近地轨道将进入一个前所未有的拥挤状态，优质轨道资源 难成体系。 参与各方势必加速卫星发射进程，锁定轨道和频谱资源，竞争将愈加激烈。目前，可用于全球卫星移动通信的黄金频段 L/S 频段被瓜分殆尽；低轨 Ku、Ka 频段资源也几乎被新兴互联网星座的申报资料填满，同时星座之间还要留出一定的频率间隔防止相互干扰，协调难度大。根据中国星网向 ITU提交的星座频谱申请，中国星网计划建设一个包含12992颗卫星的庞大星座系统。从目前已经发布规划的星座计划数量来看，未来中国星网将成 为我国卫星互联网行业的“带头人”。因此，我国必须加快发展低轨通信星座，抢占可用频率使用权，为确立太空优势奠定基础。

驱动因素四：发射能力提升+发射成本降低，助推行业发展

打破政策准入门槛，商业航天市场活力迸发。长期以来，中国卫星市场长期由国企主导。2014年国务院出台《关于创新重点领域投融资机制鼓励社 会投资的指导意见》，首次提出鼓励民间资本参与国家民用空间基础设施建设；鼓励民间资本研制、发射和运营商业遥感卫星，提供市场化、专业 化服务；引导民间资本参与卫星导航地面应用系统建设。自此，商业航天政策门槛逐渐被打破，商业航天全产业链逐渐发展。 中国积极建设商业发射场地资源，发射能力不断提升。2022年7月6日，海南商业航天发射场项目开工仪式在海南文昌举行，是我国首个开工建设的 商业航天发射场。2022年，中国航天发射活动成功次数为62次，仅落后于美国成功发射84次，排名世界第二；未来随着发射能力的不断提升，商 业航天将成为新的增长引擎，助力中国航天发展进步。 持续突破一箭多星技术，发射成本显著降低。长征八号可实现一箭22星，低轨发射服务价格小于5万元/公斤，低于其他主流一次性运载火箭。而在 高轨任务中，“长征”系列火箭执行高轨任务发射服务价格整体低于国外运载火箭。单颗卫星发射成本的降低，为卫星批量发射奠定了基础。根据 权威行业期刊《中国航天》分析，中国的卫星发射价格在全球范围内具备显著优势，处于第一梯队，低轨服务价格并不大幅高于SpaceX。我国想要 在全球低轨星座发展提速中胜出，就必须对传统的卫星制造和发射进行迭代升级，以流水线量产和“一箭多星”方式降低成本。

陆军装备：俄乌冲突凸显重要性，外贸将成新增长点；聚焦远 程火箭弹、无人装备、激光武器

行业核心逻辑：新式陆军重要性不断凸显，内需+外贸共驱高增长 大国体系化对抗下陆军重要性被低估，陆军装备有望迎来新机遇 海湾战争以来，陆军无用论开始兴起。而俄乌冲突作为近30年来区域性大国之间首次大规模、成体系、无明显装备代差的军事对抗，在双方均具备一 定区域防空能力，无法获得绝对制空权的情况下，陆军仍是实现战略战术目标、进行区域控制的重要手段。 内需：现代战争对陆军提出新挑战，我国陆军装备未来具换装需求 1）中国作为陆权大国，接壤邻国众多、陆上边境漫长，复杂周边局势下仍需要保持强大的陆军威慑力量。近年我国海、空、火箭军新装备快速列装， 相关需求紧迫性已有所缓解，未来有望不断向陆军装备倾斜，补齐过去欠下的短板。 2）现代战争对陆军的防空、体系作战能力提出了新要求。以99式为代表的我国第三代主战坦克，自20世纪90年代研发至今已超过20年，这20多年无 人机等新技术层出不穷，未来我国新一代主战坦克、步兵战车等装备具换装需求。

外贸：俄乌冲突凸显新式陆军重要性，我国推出新型军贸合成旅，成套体系输出，有望持续受益一带一路 1）自俄乌冲突爆发以来，新式陆军信息化、体系化、精确打击的重要性不断凸显，或将推动全球主流军备进口国改变采购方针。 2）根据SIPRI数据，2017-2021年俄罗斯占据全球军贸市场份额的19%，且大部分为传统装备，中国同期市场份额仅为4.6%。 3）中巴 VT-4项目已创下我国坦克出口数量及金额的新里程碑，未来拥有一定科技优势的我国军企有望在国际军贸市场中迎来新机遇。 远程火箭弹：低成本、高精度，有望填补火力空白，有望成为未来几年国防装备增速最快行业之一 1）远程火箭弹具有射程远、覆盖广、精度高、通用性强等特点，用于远距离火力压制和摧毁，近几次战争表明该产品已成战场毁伤主要来源之一。 2）远程火箭弹产业链中，火箭弹作为耗材，未来需求量大。远火产业有望成为未来几年国防装备增速最快行业之一。

现代战争对陆军提出新挑战，我国陆军装备未来具换装需求

对比美俄，我国坦克装甲车的数量与质量仍有提升空间。 根据Global Firepower数据，美国现役坦克、装甲车数量 分别达到6612、45193辆，位居全球第二、第一；而同期 我国坦克、装甲车数量约为5250、35000辆，数量与质量 具有较大提升空间。 Ø 现代战争对陆军的防空、体系作战能力提出了新要求。以 99式为代表的我国第三代主战坦克，自20世纪90年代研 发至今已超过20年，这20多年无人机等新技术层出不穷， 未来我国新一代主战坦克、步兵战车等装备具换装需求。

俄乌冲突凸显新式陆军重要性，我国军贸市场有望迎来新机遇

自俄乌冲突爆发以来，缺乏信息化体系支撑、精确制导能力的传统作战装备缺点逐渐暴露，以无人机、海马 斯等为代表的精确远程打击方式大放异彩，或将推动全球主流军备进口国改变采购方针。 Ø 根据SIPRI数据，2017-2021年俄罗斯占据全球军贸市场份额的19%，且大部分为传统装备；中国同期占全球 军贸市场份额仅为4.6%，但以坦克装甲车、火箭炮、无人机、精确制导武器等为代表的产品已经在国际市场 崭露头角，未来拥有一定科技优势的我国军企有望在国际军贸市场中迎来新机遇。

俄乌冲突凸显新式陆军重要性，我国军贸市场有望迎来新机遇

根据SIPRI数据，2017-2021年我国前五大军贸客户分别为巴基斯坦、孟加拉、泰国、缅甸以及摩洛哥，分 别占比47%、16%、5%、5%、3%；军贸产品中飞机、舰船、装甲车辆及导弹占比较高，分别为28%、 23%、21%、16%，其中装甲车辆在整体军贸市场的份额有提升趋势，2021年达37%。我们预计未来以VT4 主战坦克、VT5轻坦、VN20履带步战车等为代表的坦克装甲车装备有望持续获得军贸订单。

我国坦克出口创新里程碑，潜在空间有望达600亿人民币

根据 SIPRI 数据，2019年至今我国来自巴基斯坦的VT-4坦克订单数量达679辆。参考2016年我国VT-4坦克首次出 口泰国，58辆坦克及其配套设备对应合同金额3亿美元，中巴VT-4项目已创下我国坦克出口数量及金额的新里程碑。 • 根据Global Firepower最新数据，我国其余潜在客户坦克保有量分别为：埃及：4664；伊朗：4071；摩洛哥：1761； 阿尔及利亚：1700；约旦：1588；沙特：1273；缅甸：715；土库曼斯坦：680；柬埔寨：644。 • 参考巴基斯坦3742辆坦克订货679辆VT-4，泰国587辆坦克订货58辆VT-4，替换需求占比在1/5-1/10之间。保守预 计按1/10计算，潜在客户共1.7万辆坦克保有量对应1700辆替换空间，以VT-4单价3500万元左右（参考中泰VT-4项 目）计算对应约600亿人民币。

反无人机需求快速提升，市场有望以27%的复合增速增长

随着无人机技术的快速发展及其作战效能的显著提升，无人机已成为未来战争中最为重要的作战平台之一。在2022 年俄乌冲突中，无人机被大量用于执行包括炮火和飞行器目标识别、战场ISR、电子战和信息作战在内的多种任务， 对地面装备、人员造成了巨大威胁。 无人机在军事领域的应用与民用领域的“黑飞”，推动反无人机市场急剧增长。据Polaris Market Research数据， 2021年全球反无人机市场规模为8.43亿美元，2029年有望达到57亿美元，年均复合增速27%，其中特殊领域、 商业、政府分别占据反无人机市场应用的58%、25%和13%。

激光武器性能优越，有望成为未来反无人机装备的主流

直接摧毁类系统占无人机反制系统超九成， 其中激光系列产品为最优选择。由于小型 无人机出没环境的特殊性，再加上激光反 制系统有着无附带损伤、打击成本低、响 应速度快等优点，使其成为反无人机为代 表的“低慢小”的低空目标的最佳选择之 一。 • 根据《高能激光武器现状及发展趋势》 （2008）数据，用防空导弹攻击单个目 标时至少发射两枚导弹，以“毒刺”导弹 约2万美元造价、“爱国者”导弹30-50 万美元造价估算，作战费用相当高昂；而 使用激光武器一次杀伤单个目标只需 3000美元，作战效费比优势显著。

远程火箭弹：射程远、覆盖广、精度高、通用性好

远程火箭弹有射程远、火力覆盖范围广、打击精度高、平台通用性好等特点，主要用于远距离火力压 制和摧毁。 火箭弹是靠火箭发动机推进的弹药武器，主要通过饱和攻击来压制敌方火力、损毁敌方武器装备。火 箭弹由自身发动机提供飞行 动力，射速快，火力强，机动性高，可在极短的时间里发射大量火箭弹， 火箭弹向远距离的大面积目标实施突然袭击，用以歼灭、压制有生力量和技术兵器。

远程火箭弹在俄乌战争中大放光彩。根据发射平台的不同，可以分为陆军火箭弹、海军火箭弹、空军火箭弹三大类，既可用于远 距离的火力压制，也可用于对作战地域的全纵深火力打击。远程火箭弹有效填补了火炮和弹道导弹直接的火力空白，并在实战中 大放异彩，已成为俄乌战争中的主要损伤来源之一。

我国远火系列产品发展经历四个阶段，已达世界领先水平

第一阶段，掌握生产技术：1950-1960。我国通过仿制苏联“喀秋莎”火箭炮生产出63式107毫米火箭炮，射程0.85公里。 第二阶段，发展略微停滞：1970-1990。对现有型号不断改进，将装备水平提升到最大口径130mm，最大射程20公里。 第三阶段，跻身世界一流：2000-2010。2004年装备世界首款大口径远程火箭弹——PHL-03式300mm火箭炮，射程达70公里， 改进版射程可达150公里，配合导航系统，可初步具备精准打击能力。标志着我国火箭炮技术达到世界先进水平。 第四阶段，达到世界领先：2010-2020。我国火箭炮已经具有五大核心优势：1）模块化设计：可以实现混装不同口径火箭炮来适 应不同需求。2）单炮多目标分散精准打击能力：一次发射8-10枚火箭炮，可以实现对20*20公里范围内的8个目标实现精准打击。 3）射程远：可实现大于500公里的射程。4）自动化：仅需5-10分钟可以实现再装填。5）低成本：成本较战术导弹低2/3。标志 着我国火箭炮已经全面达到世界先进水平。

美陆军采购主力，国际军贸市场缺口大

美国国防部计划在2020-2024年间，投入55亿美元采购约38900枚GMLRS远程火箭弹，4年的采购金额超过了1998-2019年共 21年采购金额总额。截至2019年，美国国防部共花费了54亿美元，采购了超过42000枚远程火箭弹，2020年11月中旬第50000 枚GLMRS远程火箭弹成功下线。 2008年和2018年两次大幅提高GMLRS远程火箭弹采购金额，同比增幅较大。其中2008年的大幅增长主要来自对原有非制导的 LMRS火箭炮的替代；2018年的增长主要来自于经历阿富汗、伊拉克、叙利亚三场实战后，美军对未来战争中GLMRS远程火 箭弹需求量的判断。

内需外贸共促远火行业大发展

我国远火产品性价比高，内需外贸共促远火行业大发展。从内需角 度而言，解放军远火武器未来主要使命任务向着战略威慑发展，有 望精度更高、射程更广、多武器能力更强。从外贸角度而言，我国 的远程火箭弹已经达到世界领先水平，在世界军贸市场具有优势， 已经成为我国军贸出口的明星产品。未来远程火箭弹的需求存在良 好预期，呈现大力发展态势。

 

编辑：520中国