一、全球ETF规模快速提升，ETF市场未来可期

全球 ETF 市场稳步增长。截至 2023 年 9 月份，全球 ETF 基金数量首次破万，达到 10032 支，实现自 2003 年以来连续 20 年正增长。同时 ETF 基金规模达到 10.08 万亿美元，同 样超过 2021 年达历史最高点。

ETF 市场高速发展，市场份额占比不断提升。从规模扩张速度来看，根据美国投资公司协 会 ICI以及 ETFGI的数据，截止到 2022年末，ETF 市场规模的年复合增长率（2005-2022） 高达 19.8%，远超同期全球共同基金的 7.4%。而从规模口径占比来看，截至 2022 年末 ETF 基金市场规模占共同基金占比从 2005 年的 2.3%大幅提升至 15.0%，超过了货币型 和混合型基金，成为了近年来市场份额占比上升最快的共同基金品种。

从全球 ETF 规模的区域分布来看，ETF 基金主要集中在美国和欧洲等发达资本市场。截 至 2022 年底，全球 9.53 万亿美元 ETF 基金规模中，美国市场规模约 6.43 万亿美元，占 比高达 68%；其次为欧洲市场，规模约 1.41 万亿美元，占比 15%；亚太市场规模约 0.91 万亿美元，占比 10%，其中中国内地市场规模占比约 3%。全球股票 ETF 基金产品占比最高。从全球 ETF 投资的资产类别来看，截至 2022 年底股 票 ETF 规模超过 7 万亿美元，占全球 ETF 总规模的比例达到 74.2%；其次为债券 ETF， 规模达到 1.75 万亿美元，占比 18.4%；商品 ETF 和货币 ETF 规模则较小，分别为 2700 亿美元和 1500 亿美元，占比 2.8%和 1.6%。

当前全球规模最大 ETF 产品以美国市场宽基基金为主。从具体产品来看，根据当前 ETF 基金产品规模排序，目前规模前 10 的基金均为股票 ETF，且除 NEXT FUNDS TOPIX 为 日本市场 ETF 产品外其余 9 支 ETF 基金均在美国市场交易。而从跟踪指数类型来看，所 有 ETF 基金跟踪指数均为当地市场的主流宽基指数，例如规模前三的 ETF 基金均跟踪标 普 500 指数。而从管理人集中度来看，ETF 基金管理人头部化趋势显著，前 10 支基金的 基金管理人共计 5 家，其中美国先锋领航集团管理 5 支，另一美国资管巨头贝莱德管理 2 支。

二、美国：ETF基金的发源地和最大市场

2.1 美国ETF市场综述

美国是 ETF 基金的发源地，早在 1975 年，美国先锋基金发行了第一批指数投资信托，该 产品与现在的 ETF 基金性质较为类似，主要跟踪标普 500 指数。但在 1993 年之前诞生的 ETF 严格意义上来说还不是基金，更接近于 1933 年证券法框架下的一种证券交易产品。 直到 1993 年，在经历过 20 世纪 80 年代后的经济衰退之后，一些机构和监管机构开始热 衷于设计一种可能比个股更好地抵御波动的证券，此后美国证券交易所推出了全球第一支 跟踪 S&P500 指数的 ETF——标准普尔存托凭证 SPDR。此后在 1996 年，摩根士丹利获 得监管机构批准，推出了 17 只被称为世界股票基准（WEBS）的 ETF，这也是历史上最 早的跨境 ETF。而随着权益指数型 ETF 的成功，债券 ETF、商品 ETF 以及货币 ETF 等 新型产品也在美国市场陆续推出。

当前，美国已经成为全球最大的 ETF 市场，在规模方面长期领跑全球市场。截至 2022 年 底，美国市场 ETF 规模为 6.43 万亿美元，占全球 ETF 市场规模比重近七成。国内的 3 个交易所 ETF 基金规模也均位列全球前四，其中纽交所 4.83 万亿美元，排名全球第 1； 纳斯达克交易所 1.14 万亿美元，排名全球第 2；芝加哥期权交易所 0.46 万亿美元，排名 全球第 4。 从美国 ETF 基金规模发展历程来看，美国 ETF 数量以及规模长期处于增长态势，其中与 全球规模较为类似，美国 ETF 市场规模在 08 年、18 年以及 22 年受美股波动影响均出现 小幅下跌，而其余年份均正向增长。

全球 ETF 规模与美股市场表现高度相关。基于美国是全球 ETF 基金的最大市场，而在美 股市场表现较差时投资者会对低成本指数基金的兴趣快速衰减，因此全球 ETF 规模与美 国股市表现相关性较强，在 2008 年、2018 年以及 2022 年美股市场大跌时全球 ETF 规 模均出现下滑，而在其他年份全球 ETF 规模均实现正增长。

国际横向对比来看，美国 ETF 市场规模占比保持稳定，数量占比小幅下降。从美国 ETF 市场与全球规模对比来看，美国 ETF 市场规模占全球比例一直保持着 70%左右的较高水 平，但 ETF 基金数量占比逐步下滑，截至 2023Q3，美国 ETF 基金数量占全球占比为 31.2%， 较 2007 年峰值的 50.8%下降 19.6 个百分点。

对于数量占比下滑的原因，我们认为主要在于一方面除美国外的全球其他新兴国家 ETF 基金市场在快速发展，稀释了美国 ETF 产品比例，另一方面，过去美国 ETF 基金的成立 需要经历非常复杂漫的审批流程。因为在美国，共同基金的设立需要遵守投资公司发的相 关规定，而其中部分规定与 ETF 的设立初衷相违背，因此在 2019 年前 ETF 基金在正式 发行前都需要从于美国证券与交易委员会（SEC）申请针对 1940 投资公司法中部分条款 的赦免令，因此在早期美国新发行 ETF 效率要低于其他国家。直到 2019 年 9 月，美国 SEC 开始采用所谓的“ETF 规则”，在该规则下，只要基金发行机构满足一定条件便可申 请成立 ETF，而不需要再走申请特殊许可证的繁琐流程。

2.2 美国的ETF市场缘何快速提升

近年来，美国 ETF 基金净流入明显超过其他类型共同基金水平。根据 Vanguard 数据，2013 年-2022 年期间，ETF 市场净流入高达 4.1 万亿美元，而同时期共同基金市场则是净流出 9580 亿美元，截至 2022 年末，ETF 市场规模占共同基金整体规模比例达 29%。究其原因，我们认为美国 ETF 基金的快速增长主要得益于以下几点：

2.2.1 主动基金收益难赢市场，被动投资获得投资者青睐

根据 Eugene Fama 的有效市场理论，当市场有效性提升时，依靠基本面分析以及技术分 析为主的主动投资获得超额收益的能力将逐步削弱。而根据标普公司发布的标普指数与主 动型指数对比报告（SPIVA），近 20 年来仅有 5 年主动管理基金收益率跑赢标普 500 指数 占比超过了 50%，且 2011 年之后主动管理基金跑赢市场的占比一直处于 50%以下水平。 这表明随着资本市场机制的逐步完善，市场有效性提升导致主动基金越来越难获取超额收 益，如此不断降低的投资性价比也使得越来越多的投资者开始转变自身的投资理念，从原 来追求主动管理型产品来获取超额收益转移向资产配置与被动投资。

而根据 ICI 的数据，从 2013 年到 2022 年，美国指数型股票共同基金和 ETF 持续获得大 量净新现金和再投资股息，而主动管理类股票共同基金则是经历了 2.3 万亿美元的净流出 （包括再投资股息）。市场资金有明显的从主动基金转向 ETF 市场的趋势。

2.2.2 ETF基金低费率优势明显

相较于传统主动管理基金，ETF 基金主要以被动管理跟踪指数的模式为主，在选股成本上 大大降低。而与传统的指数基金相比，ETF 可以在二级市场交易，具有套利的机制，ETF 的价格和净值拥有更好的拟合度，因此误差成本也更低。从费用构成来看，传统指数基金 手续费包括申购费、赎回费和运作费等，而场内交易的 ETF 基金只会收取交易佣金。根 据ICI最新数据，2022年权益ETF和债券ETF的资产加权平均费率仅为0.16%和0.11%， 远低于同期普通权益基金和债券基金的 0.44%和 0.37%，并且近年来 ETF 费率仍在呈持 续下行趋势，美国市场甚至出现“0 费率”ETF 基金，亿元规模以上的 JP 摩根 Beta Builders U.S.Equity ETF 费率也仅为 0.02%。

从各 ETF 基金种类来看，债券指数 ETF 基金资产加权平均费率最低仅为 0.11%，而因为 权益资产的交易成本高于债券资产，因此权益指数 ETF 基金费率略高于债券 ETF，涉及 到主动管理的混合型 ETF 和主动性 ETF 的平均费率则更高。细分来看，权益指数 ETF 中 混合型产品费率最低，其次分别为成长型、价值型和行业性，跨境型因为涉及到跨国交易 所以费用更高。

2.2.3 近年ETF基金更受美国居民偏爱

共同基金是美国家庭积累金融财富的重要方式。根据 ICI 投资年鉴的数据，欧洲和日本家 庭将主要的金融财富投资于银行产品，持有公募基金份额占比仅为 10%和 4%，而美国家 庭投资于公募基金的金融财富占比高达 20%，甚至高于了银行产品的占比（14%）。截至 2022 年，在美国有 6860 万美国家庭（约占美国家庭总数的 52%）拥有共同基金，美国 家庭持有美国共同基金净资产的 88%，持有长期共同基金净资产的 94%，远高于其他国 家水平。

ETF 基金获得了美国家庭的投资青睐。近年以来，ETF 作为共同基金中的新型产品，凭 借其低费率、交易方便等优势获得了美国家庭的青睐。在美国，拥有共同基金的家庭通常 会寻求投资专业人士的帮助，根据 ICI 调查，有 67%的家庭会在投资专业人士的帮助下购 买的共同基金，其中 48%的家庭拥有的基金完全是在投资专业人士的帮助下购买的，另有 19%的家庭听从投资专业人士建议，并直接从基金公司或折扣经纪人处购买，而截至 2021 年，美国全方位服务经纪人和收费顾问分别将其客户家庭资产的28%和41%投资于ETF， 充沛的民间投资需求促使美国的 ETF 市场飞速发展。

2.3 美国ETF市场当前发展情况

美国权益 ETF 基金为市场主流。从产品构成来看，截至 2023Q3，美国 ETF 市场中国内 权益基金规模占比最大，达 60%，其次为海外权益基金，规模占比约为 17%，国内债券 基金规模位列第三，同样占比 17%，其他类型产品规模相对较小，例如另类资产基金、货 币基金占比均低于 1%。美国国内权益、债券 ETF 基金今年资金流入贡献最多。从资金流入情况来看，截至 2023Q3 美国国内权益类 ETF 资金净流入同样最多，达 1353.93 亿美元。其次为国内债券，净流 入达 1187.26 亿美元。大宗商品、资产配置以及货币 ETF 基金今年规模则出现不同程度 下滑。

债券、反向 ETF 基金今年更受投资者青睐。从资金流入占规模比重角度来看，截至 2023Q3， 债券类 ETF 净流入占规模比重高于权益类 ETF，此外反向（做空）ETF 基金今年也受到 欢迎，资金净流入占规模比重高达 21.2%。而货币 ETF 基金以及资产配置 ETF 基金则在 规模本就较小的背景下进一步流出，其中货币 ETF 流出占规模比重高达 40.6%。

美联储加息见顶，市场抄底债券 ETF。随着美联储联邦利率到达高位，市场对于美国国债 ETF 的投入快速提速，押注利率已经见顶。截至 2023Q3，美国市场今年净流入前 10 的 ETF 基金中罕见出现了 4 支债券 ETF，这与债券 ETF 规模占整体市场的比例（19%）完 全不对应。其中 iShares 安硕 20 年期以上美国国债 ETF 今年净流入约 160 亿美元，在美 国上市的 3300 多只 ETF 中，位居第三，此外跟踪美国整体债券市场的先锋领航总体债券 市场 ETF、iShares 安硕核心美国综合债券 ETF 以及跟踪美国 3 月期以下债券的 iShares 0-3Month TreasuryBond ETF 今年净流入同样位居前 10。

海外风险事件频发，反向基金热度提升。反向 ETF 基金作为看空目的的投资工具，主要 由专业投资者用于对冲或是短期战术型交易。而在近年来新冠疫情爆发、地缘政治冲突频 发以及逆全球化提速的大背景下，投资者大量涌入反向 ETF 产品，从而寻求在高波动的 市场环境中的投机机会。

美国 ETF 基金管理人头部化趋势显著。从管理人口径来看，根据 ETF.com 官网数据，截 至 2023Q3，美国市场上共有 324 家 ETF 基金管理公司，其中排名前 3 的公司分别为安 硕（iShares）、先锋领航（Vanguard）和道富环球（SPDR），三个基金公司管理的 ETF 基金规模共计 5.50 万亿美元，占美国 ETF 总规模的 76%，如果将前三基金公司扩展到前 10，则管理规模共计 6.67 万亿美元，占美国 ETF 总规模的 92.2%。美国最大规模 ETF 基金产品以宽基权益 ETF 为主。从具体产品角度分析，美国前 10 大 ETF 基金产品规模共计达 2.00 万亿美元，占美国 ETF 整体规模的 29.0%。其中 9 个产品 均为权益 ETF，跟踪的均为美国国内的宽基指数。

从今年净流入角度来看，净流入最多的 ETF 产品同样为跟踪标普 500 指数的宽基 ETF， 此外，JP 摩根和安硕管理的两支主动策略类 ETF 基金也获得大幅流入，债券 ETF 方面， 跟踪整体债券市场以及国债类的债券 ETF 也较受投资者青睐。

2.4 美国代表ETF产品介绍-Vanguard标普500ETF

VanguardS&P500（以下简称 VOO）成立于 2010 年 9 月 7 日，并在 9 月 9 日在纽约证 券交易所高增长板市场上市，交易代码为 VOO.US，该基金旨在跟踪标准普尔 500 指数 的表现，并试图通过将其全部或基本上全部资产投资于构成指数的股票来复制目标指数， 并以与其在指数中的权重大致相同的比例持有每只股票。截至 2023Q3，VOO 年内净流入 295.9 亿美元，整体规模达 3320 亿美元，分别位列全美 ETF 市场第一和第三。此外，从 交易热度来看，VOO 的日均成交额也在不断提升，2022 年达到了日均 20.9 亿美元，较 21 年提升近 30%。

Vanguard 资产规模位居全球第二。Vanguard 标普 500ETF 基金的管理人先锋领航（下 称 Vanguard）成立于 1975 年，其前身威灵顿基金在 1929 年便已诞生。截至目前 Vanguard 是全球第二大资产管理公司，管理规模仅次于贝莱德。ETF 基金方面，截至 2023Q3， Vanguard 管理 ETF 基金规模达到 2.12 万亿元，仅次于安硕（属于贝莱德）位居全球第 二。

Vanguard 管理公司主要以低管理费率闻名。根据 Vanguard 官网数据，截至 2022 年末， 美国股票型 ETF 基金的资产加权平均费用率约为 0.18%。而 Vanguard 产品的平均费率仅 为 0.06%，明显低于美国平均水平。其主要原因在与 Vanguard 坚持直销，避免了不必要 的申购费用及尾随佣金。此外，Vanguard 是历史上第一家、也是唯一一家由美国证券交 易委员会(SEC)特批的“由投资者共同拥有的基金公司”。因此其中并不涉及“第三方”股 东要求从基金中收取利润。而根据 Vanguard 官网数据，VOO 当前管理费率仅为 0.03%， 不仅远低于行业平均水平，也低于 Vanguard 旗下产品的平均水平。

VOO 基金资产分布于标普 500 类似。从大类资产分布来看，VOO 绝大部分资产均投资于 股票，占比高达 99.42%，其余为现金。从成分股口径来看，因为 VOO 主要跟踪标普 500 指数，因此基金成分股与标普 500 指数重合度较高。从行业大类来看，VOO 科技类行业 占比最高，持股份额占比约为 28.12%，其次为健康护理和金融服务行业，分别占比 13.42% 和 12.33%。

三、香港：融合中西特色的ETF市场

3.1 香港ETF市场综述

香港交易所的第一支 ETF 产品推出于 1999 年，当时背景正值亚洲金融危机尾声，为击退 海外金融投机者，维护金融市场稳定，1998 年香港政府通过市场运作买入了大量的香港 优质蓝筹股票，购买的股票总市值高达 1181 亿港元，占当时港股市场的 7%。而在金融 市场恢复稳定后，香港政府决定于 1999 年 11 月成立盈富基金，并通过基金逐步有序地将 持有的一篮子股票以一个有秩序的方式出售，这便是香港第一支 ETF 基金的由来。可以 说，盈富基金的出现是港府 1998 年“汇率保卫战”的副产品，目的是为了“消化”此战 后积聚的大量“官股”。截至今日，盈富基金仍是香港市场上交易最频繁，规模最大的 ETF 产品之一。

此后随着香港金融市场的进一步发展，香港交易所的 ETF 产品种类也在不断增多，当前 港交所推出的 ETF 涵盖了境内外股票指数、债券、贵金属、外汇、原油等多种资产类别， 且与欧美发达资本市场类似，为了满足投资者风险对冲的需求，香港交易所还推出了基于 合格指数的杠杆及反向类产品。

在港交所官网上，ETF 基金被统一称为“交易所买卖产品（ETP）”，旗下分为传统的 ETF 产品以及 16 年开始出现并在港交所逐步盛行的杠杆和反向 ETF 产品。此外，香港市场 ETF 市场还同时开通了人民币以及美元交易柜台，使得内地以及境外投资者可以更加便捷 的投资香港市场的 ETF 产品。 据港交所数据，2023 年上半年香港上市 ETP（包括传统 ETF 和杠杆反向 ETF）共 174 支，其中传统 ETF 基金 149 支，杠杆和反向 ETF 基金 25 支，市值约 3870 亿港元，较去 年末小幅提升 30 亿港元，尽管受市场表现影响，近年来香港市场 ETF 规模保持稳定。但 从交易量口径来看，近年来 ETF 的日均交易量持续提升，截至 23 年上半年日均交易量已 达 142 亿元，较去年末提升 22 亿元，较前年末提升近一倍，表明香港 ETF 市场热度仍在不断提升。

3.2 当前香港市场产品构成

香港市场权益 ETF 占比最多，杠杆反向基金较受欢迎。与美国市场相似，香港 ETF 市场 中的权益产品同样较多。当前香港市场中流通的权益 ETF 数量达 115 支，占比高达 65.7%， 其次为香港市场较为流行的杠杆反向基金，数量为 25 支。从规模口径来看，香港市场权 益 ETF 基金规模占比同样最高达 80%，其次为其他基金（大宗商品 ETF-SPDR 金 ETF 规模较大），杠杆-反向基金规模占比位列第三。

港股宽基 ETF 规模最大，行业主题类 ETF 数量最多。如果将香港市场的权益 ETF 进一步 分类，则市场上以恒生指数、恒生科技等港股宽基指数作为跟踪指数的港股宽基 ETF 基 金规模最大，市场占比高达 51%，其次为以中国内地和香港以外的其他地区市场指数为跟 踪目标的跨境 ETF，规模占比约为 26%。而从数量口径来看，香港市场目前数量最多的 ETF 基金为行业主题类 ETF 基金，数量达 44 支，其次为跨境 ETF 为 24 支，而港股宽基ETF 数量占比并不高。究其原因，我们认为当前港股市场最多的行业主题类 ETF 基金多 为近年成立，因此单支基金规模仍较小，而上市港股宽基 ETF 多为如盈富基金、南方恒 生科技等均为成立时间较久，市场影响较大的百亿规模产品。

ETF 基金发行提速，产品种类不断丰富。从近年市场新发行基金数量和资金流入角度来看， 近年港股市场 ETF 发行明显提速，2020-2022 年平均每年发行约 29 支 ETF 基金，远超 2012-2019 年的 8.75 支，且发行种类不断丰富，除传统港股标的 ETF 外，虚拟资产、全 球市场等概念 ETF 的发行规模也开始逐步提升。2022 年 12 月 16 日，香港首批虚拟资产 ETF 发行并获得市场强烈反响，仅半月基金规模达到近 5.5 亿港元，此外 ESG 概念产品 发行规模也逐步提升，2022 年新发行 ESG 概念 ETF 基金规模达 9.9 亿港元，位居市场 第一。

2022 年港股 ETF 基金净流入创新高，港股标的 ETF 更受青睐。从资金净流入口径分析， 2022 年香港 ETF 基金市场净流入 792 亿港元，连续 4 年实现净流入，且 22 年流入创近 年内新高。而从各类型 ETF 净流入来看，港股标的 ETF 在 2022 年获得资金净流入累积 高达 790 亿港元，是整个市场净流入的最大组成部分，而其他类型 ETF 如债券 ETF、商 品 ETF 以及货币 ETF 在 22 年均出现较大流出。

中西兼并，内地、香港、海外三分天下。从 ETF 基金管理人口径来看，当前香港 ETF 市 场共有 25 家基金管理公司，其中国资背景的基金管理人最多为 10 家，其次为海外背景为 8 家，港资背景基金管理人则为 7 家，从数量来看，三者并没有明显差距。从管理规模口 径来看，国资背景基金公司管理规模达 1925 亿港元位居第一，其次为港资背景为 1703 亿元，而海外公司管理规模较少为 794 亿元。

香港 ETF 基金管理人马太效应显著。港资的恒生投资、国资的南方以及海外的贝莱德管 理规模位列前三。三者的管理规模总额占比高达 85%，展现出显著的寡头垄断格局。从管 理基金数量来看，南方基金旗下的南方东英共管理香港 ETF 基金 40 支，数量位居第一， 其次分别为海外的未来资产（28 支）和华夏基金（16 支）。

香港市场主要 ETF 产品为宽基权益基金。从产品角度来看，截至 2023Q3，香港最大的 ETF 基金产品为盈富基金，其资产规模高达 163 亿美元，远超排名第二的 37 亿美元。从 前 10 大 ETF 基金产品分析来看，目前香港市场规模较大的基金同样以宽基权益类基金为 主，主要跟踪的指数包括香港市场指数如恒生指数、恒生科技指数，A 股市场指数如沪深 300，以及国外公司编制的与中国内地公司相关的权益指数如富时中国 A50、MSCI 中国 指数等。从上半年资金流入来看，南方基金旗下的南方恒生科技和恒生投资旗下的盈富基金同样是 是今年流入最多的港交所交易 ETF，此外华夏基金的多种跟踪恒指以及沪深 300 指数的 宽基基金也在今年获得较大流入。

3.3 近年香港ETF与内地市场逐步接轨

近年来香港 ETF 与内地市场关系变得更加密切。2022 年 7 月 4 日，ETF 产品被纳入沪深 港通，此后内地 ETF 市场南向交易热情明显高于北向交易。截至 2023 年 10 月底，“陆股 通”10 月成交金额合计达到 103.46 亿元人民币，相比去年 7 月开通时增长了 25 倍；“港 股通”面，10 月末成交金额 229.86 亿港元，相比去年 7 月增幅达到 4 倍多。

ETF 联通机制在推动港股和 A 股资金交易方面发挥了重要的作用，自 ETF 被纳入沪深港 通后，符合资格的 ETF 合共录得 425 亿元的资金流入，占其截至 2023Q2 的管理资产总 值的 22%。目前有 8 只香港 ETF 符合资格作南向交易，同时有 131 只内地 ETF（包括 76 只在上海证券交易所买卖的 ETF，以及 55 只在深圳证券交易所买卖的 ETF）符合资格 做北向交易。展望未来，随着更多 ETF 品种陆续被纳入，ETF 互联互通有望成为越来越 重要和活跃的投资渠道。中内地地和香港市场互联互通的进一步深化，不仅能为两地市场 带来更多增量资金，更是能实现资本市场互惠双赢，对推动港股及 A 股市场的长期良性协 作发展具有积极的意义和深远的影响。

3.4 香港代表ETF产品介绍-盈富基金

盈富基金作为香港市场 ETF 产品的代表，其的发展史直接印证着香港 ETF 市场的发展。 尽管上市已逾 20 载，但截至 2023Q3，盈富基金相关交易仍然十分活跃，其规模和年内 净流入分类位列香港 ETF 第一和第二。 盈富基金是香港市场历史最悠久的 ETF 基金。在前文已经提过，盈富基金起源于上世纪 90 年末的亚洲金融危机，是香港政府在 1998 年“汇率保卫战”的副产品。如今，盈富基 金仍然是香港市场其中一只最大及交投最活跃的 ETF，是香港首个资产值超过 1000 亿港 元的 ETF。

管理人易主，恒生投资接替道富环球。因为当时香港 ETF 市场尚未建立、考虑到外资经 验较为丰富，香港政府聘任了美资背景的管理人道富环球。直到 2020 年，时任美国总统 特朗普签下行政命令，禁止美国人投资裁制实体名单上的公司，继而令身为美资的经理人 道富环球决定，不再对名单的股份进行新投资，受影响包括蓝筹股中移动、中海油及联通， 有关决定与盈富紧贴恒生指数的原意相违，并引起巨大反响，在 2022 年 3 月 29 日，由 恒生银行的全资附属公司恒生投资管理有限公司获选为新一任基金管理人。作为香港最大 的投资公司，恒生投资拥有超过 28 年资产管理经验，截至 2022 年 3 月，恒生投资管理 共管理 48 只 ETF 及零售基金，其中包括 17 只指数或指数相关基金以及 9 只交易所买卖 基金。

高分红和低费率获得投资者青睐。而除了其历史渊源较为丰富之外，盈富基金的低费率以 及高分红同样是吸引投资者的重要原因。1999 年为了可以安全有序的将手上持有的规模 占整体港股超 7%的头寸放回市场，香港政府在设立盈富基金时给予了基金投资者极大的让利。一方面，投资者于首次公开发售期内认购，毋需缴付任何认购费用，只需缴付 1% 经纪佣金及 0.011%联交所交易征费。同时港府提供折扣优惠和赠送红股，以增加投资盈 富基金的吸引力，此外盈富基金承诺固定时点派息，每年派息两次，派息力度之高在整个 港股市场也较为罕见。而在恒生投资获监督委员会选为盈富基金新管理人后，盈富基金每 年 0.025%-0.05%的分级管理费被下调至每年 0.015%-0.045%，整体支出比率仅为 0.08%， 元低于香港 ETF 市场 0.8%的均值。

从成分股构成来看，盈富基金主要跟踪恒生指数，持股行业以互联网和金融行业为主，其 中互联网市值占比最大达 22.93%。从成分股所属区域构成来看，截至 2023 年三季度， 内地公司占盈富基金市值占比最高，达 61%，其次为香港公司市值占比达 30%，第三为 英国公司，占比约为 9%。

从重仓股来看，汇丰控股是盈富基金的最大重仓股，其持股市值占比达 8.61%，其次为中 国互联网企业的腾讯控股和阿里巴巴，持股市值分别为 7.37%和 7.25%。

四、中国内地：未来可期的ETF新兴市场

4.1 内地ETF市场综述

在报告《ETF 基金的发展现状、持仓规律与未来展望》中，我们曾对内地 ETF 市场展开 过详细的分析，内地首支 ETF 产品自 2004 年推出，至今已发展 19 年。截至 2023 年 6 月份，中国内地股票型 ETF 基金数量达 647 只，总规模达 11482 亿元，双双创历史新高， 2004-2023 年的年均复合增长率高达 75.6%。尽管中国内地 ETF 市场较早，但直到 2018 年，中国内地 ETF 基金规模才开始大幅提升。回顾中国内地 ETF 过去 19 年发展历程， 总体可以分成四个阶段。

第一阶段（2004-2007）：起步探索阶段。2004 年末华夏基金推出了内地首支 ETF 基金上证 50ETF，拉开了内地 ETF 市场的序幕，同时证监会也出台了《上海证券交易所交易 型开放式指数基金业务实施细则》和《内地证券登记结算有限责任公司交易型开放式指数 基金登记结算业务实施细则》，初步建立起了 ETF 基金的市场规范。但因当时投资者对于 ETF 基金普遍认知度不高，且 ETF 市场的法律监管仍不够完善，叠加 ETF 基金品种较为 单一等因素，整体市场发展较为缓慢。截至 2007 年末市场流通的 ETF 基金仅有 5 支，流 通份额为 77.23 亿份，较 2014 年末仅上升 20 亿份。

第二阶段（2008-2012）：快速扩张阶段。这一时期 ETF 产品种类逐步丰富，2012 年 4 月，沪深 300ETF 指数产品出炉，首次将跟踪指数从单市场范围扩大到沪深两市，此外市 场还推出了红利、中小企业和社会责任等择股偏向价值或成长的风格类 ETF 产品，大大 提升投资者选择空间，ETF 市场在这一时期快速扩张。截至 2012 年末市场流通的股票型 ETF 基金数量达 37 支，流通份额达 1103.14 亿份，较 07 年初扩大近 14 倍。

第三阶段（2013-2017）：分级基金竞争阶段。这一时期虽然股票 ETF 市场仍在不断推陈 出新，行业 ETF、指数 ETF 和策略类 ETF 等不同细分股票型 ETF 相继亮相，产品总数从 37 支提升至 98 支，但同时期另一种基金产品-分级基金凭借其的杠杆属性达到了发展 巅峰，并对 ETF 基金市场产生虹吸效应，导致 ETF 市场份额和数量表现出现分化。截至 2017 年末股票 ETF 市场份额仅 768.16 亿份，较 14 年下滑近 350 亿份。

第四阶段（2018-至今）：高速发展阶段：2015 年后，分级基金监管力度逐步增大导致对 应市场规模急速下滑，最终分级基金在 2020 年完全消失。而 ETF 基金发展则逐步打开天 花板，再一次步入规模提升快车道。截至 2023 年 6 月末，市场流通股票 ETF 数量达 647 支，流动份额达 1.1 万亿份，较 2018 年提升近 5 倍。

4.2 内地ETF市场产品构成

分类别来看，股票 ETF 占据绝大市场份额。截至 2023 年 6 月 30 日，市场存续的股票 ETF 基金个数为649支，份额达1.10万亿份，资产净值为1.15万亿元，分别占全市场的80.3%， 65.0%和 64.5%，是 ETF 市场的最大组成部分。除股票 ETF 外，跨境 ETF 基金和货币 ETF 基金总份额分别为 3318 亿份和 2538 亿份，占市场总规模的 19.6%和 15.0%，位居 市场二三位，其他基金如债券型 ETF 基金、商品型 ETF 基金则总体规模较小。

细分来看，股票 ETF 基金中行业主题类指数 ETF 份额最多。截至 2023 年 6 月 30 日，市 场流通的行业主题类 ETF 份额达 7252.6 亿份，占股票 ETF 市场的 66%，其次为宽基 ETF 基金，市场流通份额为 3637.4 亿份，占股票 ETF 市场的 33%，策略类 ETF 基金市场接 受度仍较低，市场份额仅 138 亿份，占比 1%。

行业主题 ETF 中科技、医药、金融类主题份额最多。截至 2023 年 6 月 30 日，市场流通 的 ETF 行业主题主要包括科技、医药、金融、消费、周期、央国企等，其中科技主题类 ETF 份额达 2237.4 亿份，占所有行业主题 ETF 份额的 31%，是份额最多的主题类 ETF 基金。另外两个份额破千亿的主题类 ETF 分别为医药类 ETF 和金融类 ETF，占市场份额 占比为 22%和 17%。 宽基 ETF 中双创 50、沪深 300 和创业板 ETF 份额最多。作为最早的 ETF 产品种类，当 前宽基 ETF 实现了对上证 50、沪深 300、中证 500、科创 50、中证 100、上证 180、中 证 1000 等重要宽基指数的全覆盖，是投资者紧密跟踪市场整体趋势、分散风险的重要工 具。截至 2023 年 6 月 30 日，市场上份额最多的宽基 ETF 基金是双创 50ETF 基金，份额 达 1453.9 亿份，占市场占比高达 41%，其次分别为沪深 300ETF 和创业板 ETF，占市场 份额分别为 15%和 13%。

华夏基金、易方达基金和国泰基金流通数量最多。从管理人口径来看，当前有 53 家公募 基金公司的股票 ETF 基金在市场中流通。其中数量最多的公司分别为华夏基金（55 支）、 易方达基金（42 支）和国泰基金（39 支）。

华夏基金当前管理股票 ETF 份额最多，易方达基金股票管理 ETF 基金份额增长最多。从 份额口径来看，截至 2023 年 6 月 30 日，上市 ETF 基金份额最多的基金同样也是华夏基 金（1859.4 亿份）、易方达基金（1538.7 亿份）和国泰基金（1144.2 亿份），从变化口径 来看，2023 年上半年基金份额增长最多的基金分别为易方达基金（353.1 亿份）、华夏基 金（241.2 亿份）和国泰基金（227.2 亿份）。市场存续份额较多的基金公司今年新增份额 同样较多，表明 ETF 市场头部效应仍然显著。

ETF 市场集中度小幅下滑，但仍处于高位。集中度角度分析，市场 CR3 存续 ETF 基金产 品份额集中度为 42.2%，较去年末小幅下滑 0.1 个百分点，CR5 存续 ETF 基金产品份额 集中度为 51.3%，较去年末小幅下滑 0.3 个百分点，CR10 产品份额集中度为 71.2%，较 去年末下滑 1 个百分点。 具体产品来看，与美国、香港等市场类似，宽基类权益基金仍然是内地市场上最主流的 ETF 基金产品。截至 2023Q3，市场资产净值规模超百亿的 ETF 基金有 25 支。其中有一 半为宽基ETF。规模排名前3的基金分别为华泰柏瑞沪深300ETF、华夏上证科创板50ETF 和华夏上证 50ETF。规模前 10 的基金中宽基指数基金占比达 80%。

相较美国、香港，内地行业主题 ETF 获得较多流入。从资金流入角度来看，上半年资产 净流入最多的 ETF 基金同样是华泰柏瑞沪深 300ETF，华夏上证科创板 50ETF 和易方达 创业板 ETF 分列二三位，值得注意的是，有多支行业主题类 ETF 在今年上半年也获得大 量净流入，而美国和香港市场基本没有行业主题类 ETF 产品在今年资金净流入排行中进 入市场前十。

4.3 内地代表ETF产品介绍-华泰柏瑞沪深300ETF

华泰柏瑞沪深 300ETF 成立于 2012 年 5 月 4 日，基金管理人为华泰柏瑞基金管理有限公 司，作为内地老牌基金公司，该公司奉行“主动投资”与“被动投资”并行的公司战略， 致力于做中国 ETF 专家。公司是内地最早推出 ETF 产品的中外合资基金管理公司之一。 截至 2023 年 2 季度，该公司 ETF 基金规模达 1847 亿元，仅次于与华夏基金和易方达基 金位居全国第三。此外华泰柏瑞的 ETF 基金占总基金规模占比高达 45.63%，在规模前 10 的基金中仅次于华宝基金。

从管理费率来看，华泰柏瑞 ETF 的管理费率目前约为 0.6%，处于行业较高水平，更是远 超美国和香港市场的龙头产品。但随着今年下半年以来多家头部公募开启 ETF“费率战”， 该产品费率后续有望下降。而从收益表现来看，尽管华泰柏瑞沪深 300ETF 以沪深 300 位跟踪指数，其产品收益表现要略高于指数本身。

从成分股构成来看，华泰柏瑞沪深 300ETF 主要持有食品饮料、电力设备以及银行等行业 成分股。持股行业占比与沪深 300 指数的行业权重相似度较高。从重仓股角度来看，因为 沪深 300 指数的选股策略，贵州茅台、宁德时代以及中国平安等国内大市值蓝筹股在华泰 柏瑞沪深 300ETF 中持股占比最多。

五、横向对比，发达市场对内地ETF发展有何启示

对比美国、香港、内地的 ETF 市场情况，我们发现三者在 ETF 产品构成、投资者青睐领 域、产品费率以及市场集中度等方面均有不同程度的差异。而美国和香港作为相较内地更 为成熟的市场，其当前的发展现状对内地 ETF 未来的发展路径亦有一定的启示。

通过横向对比，我们发现内地 ETF 市场相较更为成熟的海外和香港市场有以下几点区别： 1. 相较美国，内地 ETF 市场规模和占比均有较大提升空间。截至 2022 年底，美国市场 ETF 基金规模为 6.43 万亿美元是内地 ETF 基金同期规模的 26 倍。此外，美国 ETF 基金占比同样远高于内地同期的 6.4%。长期来看，相较于成熟的海外市场，我国 ETF 基金占比仍然较低，市场前景仍广阔。

2. 内地 ETF 市场权益 ETF 规模占比最高。截至 2023 年上半年，内地股票 ETF 规模占 ETF 总体规模高达 87%，超过香港的 80%和美国的 77%，也高于全球 74%的平均水 平。而从 ETF 发展规律来看，ETF 基金最开始作为指数基金，最初跟踪指数基本以权 益指数为主，所以市场发展初期权益 ETF 占比均较高。根据 ICI 数据，美国权益 ETF 占比从 2000 年至今整体呈下行趋势，从最开始的 100%下行至如今的 74%，取而代 之的是债券 ETF 规模提升。而截止 2023 年 Q2，内地债券 ETF 规模占比仅为 0.35%， 远低于美国同期 19%水平，亦低于香港市场的 3%。

3. 内地 ETF 产品丰富度仍较低。相较于美国和香港市场，当前内地 ETF 市场产品丰富 度仍较低。尤其是跨境 ETF、债券 ETF 以及大宗商品类 ETF 的新型细分产品缺失， 例如海外国家和区域债券 ETF 目前在内地仍无相关标的，内地的跨境 ETF 跟踪指数 也多为港股、美股，大宗商品则以黄金 ETF 为主。此外，由于内地市场也尚无杠杆反向 ETF 产品。我们认为，随着内地 ETF 市场逐步发展，以上的产品种类空缺有望 得到补充。

4.内地 ETF 基金头部效应仍不显著。马太效应在金融领域表现得尤为明显。在投资市场中， 那些具有资金和信息优势的投资者往往能够获取更多的收益，而那些资金和信息相对匮乏 的投资者则难以实现盈利。因此相比较内地 ETF 市场仍存在几十家 ETF 基金管理人相互 蚕食市场份额，行业前三份额占比仅达 40%。美国的和香港的行业集中度则明显要高的多。 短期来看，当前内地前三家 ETF 管理人的规模占比低于 50%，市场格局远未“固化”，行 业格局仍有较大变动潜力。但长期来看，行业集中度不断提升是未来的大概率事件，后续 小规模 ETF 基金管理人或会陆续出清。

5.内地当前 ETF 基金管理费率仍较高。从产品费率上来看，ETF 发展越成熟的市场基金 管理费率往往越低，当前内地 ETF 基金的管理费率普遍处于 0.1%-0.5%区间，规模最大 的华泰沪深 300ETF 总费率高达 0.6%，而根据彭博数据，盈富基金支出比率仅为 0.08%， 美国规模 ETF 基金 Vanguard 标普 500ETF 仅为 0.03%。尽管近期内地 ETF 管理费率有 下降趋势，例如华安科创板 50ETF 管理费年费率已由原先 0.5%降低至 0.15%，托管费年 费率由 0.1%降低至 0.05%。但 0.2%的总费率还是要高于海外水平。内地 ETF 基金的管 理费率仍有进一步下行空间。

 

编辑：520中国