2023年商贸零售行业2024年投资策略：紧扣性价比、并购、出海三条主线，挖掘个股投资机遇

一、整体消费数据复盘：行业整体平稳复苏，消费力仍有释放空间

消费数据回顾：行业基本面渐进回暖，消费信心仍待恢复

2024年社零增速整体稳定增长。1-10月份，社零总额38.54万亿元，同比+6.9%。其中，除汽车外消费品零售额同比+7.0%。其中10月社零 总额同比+7.6%，增速较9月+2.1pct。整体来看消费行业在低基数下取得较为平稳的同比复苏。

具体按消费类型分，服务消费保持快速增长。1-10月份，商品零售同比+5.6%，餐饮收入同比+18.5%，服务零售额同比增长19.0%，持续 保持较高增幅。整体来看，服务型消费在疫情后由于低基数效应更为明显，加之三季度出行旺季催化，复苏弹性较为明显。

整体来看，消费行业在疫情后呈现出渐进式复苏的趋势，居民消费仍有较大的释放潜力。2023年10月中国消费者信心指数值为87.9，虽 然已经有所企稳，但是仍处于历史相对低位。

分业态：线下便利店/百货业态有所复苏，线上消费稳健

1-10月份，全国网上零售额同比+11.2%。其中，实物商品网上零售额同比+8.4%，占社零总额比重为26.7%。前三季度吃类、穿类和用类商 品分别同比+10.4%/+9.6%/+8.5%。整体来看线上消费增速仍高于社零整体水平但渗透率水平趋于平稳。经过多年的发展，电商已成为居民 消费的重要渠道，但基于流量成本的快速提升，以及线下部分体验式功能及服务的不可取代性，未来我们认为线上线下有望日渐趋于平 衡。

线下业态来看，超市/便利店/专业店/百货店/专卖店1-10月实现增速-0.6%/7.3%/4.7%/7.2%/3.6%，居民理性消费加强，带动专业店及专卖 店环比表现较好。便利店/百货业态受益线下消费场景复苏而实现恢复性增长，超市业态受疫情期间大量采购囤货的高基数影响表现较弱。

分品类：必选消费品相对稳健，可选消费分化明显

分品类来看，必选品类整体表现稳健向好，粮油食品/饮料/烟酒1-10月累计同比增长5.20%/2.40%/10.30%；可选品类表现有所分化， 其中，金银珠宝1-10月累计同比增长12.00%，化妆品1-10月累计同比增长6.20%；家电类1-10月累计同比增长0.30%。

整体来看，必选品类在稳定需求之下今年以来仍保持了较为稳定的增速，但可选品类则波动较大，多数类目年初在去年低基数效应， 以及疫情后的需求集中释放后实现快速反弹，但进入二季度末，又在基数逐步走高后增长迅速放缓，且最终来看仍受制于居民消费力 的复苏进展，呈现量优于价的趋势。

行情回顾：业绩走势与估值水位匹配度决定行情走向

整体来看，疫情放开后消费迎来了反弹复苏，但复苏节奏与年初市场预期的反弹强度相比稍显平淡，因此情绪面上对消费股产生了一 定影响，今年板块股价走势也已反映了这一预期。特别是前期估值相对较高的细分赛道，受到基本面复苏的不及预期以及自身估值消 化的影响，表现显著弱于大盘。美容护理（SW）指数截止11月29日较2022年底收盘价下跌26.44%；商贸零售（SW）指数截止11月29日 较2022年底的收盘价下跌26.95%，均显著落后于沪深300指数。

具体来看，基本面扎实的同时估值水平相对较低的板块今年表现最为优异。主要系估值或股价均处于历史低位，已经充分反映了前期 受损基本面预期。如黄金珠宝在年初旺季随着业绩的亮眼表现和前期股价调整到位而迎来一波靓丽表现，而跨境电商板块也在积极的 基本面夯实基础上受益于一带一路及AI等主题催化下表现亮眼。而相反的是，美护板块企业受到受消费整体承压以及估值消化压力， 板块出现了一定回调，跑输大盘指数。

二、各细分子行业回顾：行业分化格 局趋稳，折扣化及国产化趋势明显

黄金珠宝行业回顾：受金价及需求催化，头部企业表现亮眼

在各细分赛道中，年初至今黄金珠宝销售数据一直保持着相对领先的复苏趋势。2023年1-10月黄金珠宝社零销售额实现增速12.0%，其中 上半年在低基数下实现了领先行业的复苏态势。三季度由于行业淡季叠加去年高基数效应增速有所回落。但从上市公司情况来看，虽然收 入端走势与行业水平较为类似，但在金价上行、产品升级和机制提效下，板块净利润增速表现呈逐季加速优化的态势。

从原因来看，黄金的保值叠加悦己的双重属性强化是需求提升的重要因素。1）消费者愈发认可黄金的保值属性，具备储蓄式消费的特 征，而年初至今金价的稳步持续上行对终端需求产生一定正面影响，整体上在金价上行趋势中，会进一步强化消费者对于黄金保值增值的 印象，拉高对黄金品类的消费偏好。2）同时，同时黄金品类自身的产品设计提升也进一步强化了其悦己属性，目前黄金产品的消费属性 逐步强化，更中长期的成长动力源于产品本身工艺的进步和设计感的提升，近年来出现的3D、5G黄金技术便到了较大的推动作用。

黄金珠宝行业回顾：关注金价后续走势，以及龙头渠道扩张趋势

金价因素：黄金的消费需求与金价波动具有一定的相关性。目前随着美国通胀缓解，加息有望步入尾声，金价后续上行的预期对黄金珠宝零 售企业的销售也将带来一定积极影响。一方面，收入角度，由于黄金的投资理财属性，持续稳定的上涨会推动投资需求增加，同时对于加盟 占比较高的品牌商而言，金价上行时期由于存货价值的提升，加盟商的囤货意愿更为强烈。此外，价的维度看，金价上涨也会提高产品的终 端售价，从而拉升同店销售以及产品的毛利率水平。

渠道扩张：黄金珠宝作为市场规模整体较为稳定的行业，企业的突围未来更多还是在于存量市占率份额的获取。目前在市场竞争层面，龙头 企业的渠道能力、产品工艺和品牌优势凸显，取得领先行业的增速，疫情也客观上加速了行业洗牌。据欧睿国际数据，2022年中国珠宝首饰 行业CR5达到28.1%，较2019年提升7.4pct。其中在市占率获取的过程中，渠道的扩张显得尤为关键。考虑到一二线城市门店相对稳定，核心 便在于低线城市的拓展，而由于企业管理边际，以及三四线城市的渠道特点等因素，加盟代理模式的成熟运用就成为了企业竞争的关键点。

美护行业数据回顾：行业整体增速放缓，分化成为行业主旋律

美护行业2023年继续迎来行业震荡，从社零数据表现来看，2023年1-10月化妆品行业增速为6.20%，虽然在年初因去年疫情低基数后复苏 后的消费反弹有所增长，但进入二季度增速开始逐步走低。一方面受前期支撑行业高速增长的渠道流量红利逐步枯竭影响，另一方面受消 费力下行趋势下，部分国际高端品牌也在基数较高情况出现了增长乏力，以及叠加政策监管影响和流量趋势变化，行业中的中小品牌出清 力度进一步加大。与此同时行业内产品力强劲且渠道多元化布局能力较强的龙头品牌仍取得了亮眼表现。

同时，作为线下服务型消费的医美行业同样呈现前高后低的走势，在经历了年初疫情后的消费需求报复性反弹后，作为中高端消费品，医 美消费同样受到整体消费力缓慢恢复的影响而有所走弱，同时三季度在行业需求淡季叠加去年基数效应下增速较上一季度进一步放缓。

跨境电商行业：外贸出口规模保持增长，跨境电商模式持续发展

2023年以来的情况看，在全球经济增速放缓、外部环境不确定下，跨境电商凭借减少流动环节、降低国际贸易门槛及供应链效率高的优势而 得到快速发展，近年来对外贸大盘的贡献日益显著。据海关总署初步统计，2023年前三季度，我国跨境电商出口总值1.3万亿元，增长17.7%。 整体受益海外需求增长，一带一路政策推动下的新兴市场快速发展及跨境电商供应链效率的不断优化。同时根据商务部信息，截至2022年底， 我国跨境电商主体已超10万家，建设独立站已超20万个，综试区内跨境电商产业园约690个。跨境电商企业在政策红利的东风及巨大的海外市场 发展机遇下，已经涌现出一批坚持创新、获得良好海外市场口碑的中国品牌。

同时从上市的主流跨境电商标的情况来看，企业依托行业红利以及海外需求复苏，通过自身的产品创新升级，同时在利润端受益于国际间运 费的降低，汇率变化，以及自身利用数字化、信息化系统进行降本增效，实现更大的业绩弹性。

三、2024展望：围绕性价比、出海、外 延并购三条主线布局

展望2024年，居民整体消费有望继续渐进复苏趋势，整体来看短期消费者的消费力受到宏观经济影响有所承压，但对于品质消费追求仍在强 化，因此性价比消费趋势仍将延续；同时随着国内消费进入存量范式，龙头企业也需要借助外延扩张，以及出海拓市场等方式打开成长天花板。

围绕性价比消费趋势变化。渠道、产品及用户定位符合该中长期消费趋势走向的企业有望在后续发展中抢得先机：渠道端关注集聚高性价比产 品的奥莱、仓储折扣店和低价电商平台；品牌端关注定价合理且具备扎实的产品力，同时已打造适应低价环境的成本费用模型的国货龙头。

利用并购扩张开启新增长曲线。今年以来消费一级市场退出压力增大，而二级上市龙头也需要挖掘新增长驱动，两者需求有望在当前资本市场 环境下达成契合。已经具备一定多元化业务运营能力，并积极运用资本市场工具的赛道龙头，有望借机积极拓圈实现新业务曲线的开拓。

出海拓展新市场。随着国内市场竞争的越发激烈以及需求增速进入平稳期，推进品牌出海以开拓海外市场正成为越来越多品牌的发展新路径。 头部企业通过跨境电商或是线下代理商合作方式，依托国内优质供应链输出高性价比产品，并通过后续营销打磨积累品牌资产。

报告节选：

编辑：火腿肠