2023年机械行业2024年投资策略：聚焦“新”成长，关注顺周期

行情回顾及展望

机械设备行业2023年行情回顾

自2023年1月1日至11月30日，上证综指下跌1.93%，沪深300下跌9.70%；机械设备行业整体上涨 4.52%，跑赢沪深300指数14.22个百分点，涨幅在申万一级行业分类中排名第7位。自2023年1月1日至11月30日，机械行业各细分板块除工程机械整机、工控设备、制冷空调、工程机 械器件、磨具磨料下跌外，均出现较多上涨。其中仪器仪表、激光设备、机床工具、机器人、纺服设 备相对较高，分别上涨21.43%、19.82%、17.41%、16.14%、15.64%。

基本面：前三季度业绩同比回升

2023Q3，机械设备行业整体业绩同比回升：按照申万机械2021与2014分类合计656家上市公司计算， 2023Q1-Q3行业实现营收16180亿元，同比增长3.40%；实现归母净利润1166亿元，同比增长1.07%。 2023Q3，行业实现营收5575亿元，同比增长2.07%；实现归母净利润381亿元，同比下滑1.3%。行 业盈利能力小幅提升：2023年前三季度机械设备行业毛利率为23.94%，相较2022年同期提升1.40个 百分点；2023年前三季度机械设备行业净利率为7.67%，较2022年同期下滑0.15个百分点。

机械行业展望

2023年机械行业运行总结：2023年是后疫情时代政策发挥主导效应的一年，年初以来经济活动逐渐恢 复正常，但制造业下游需求较为疲弱，机械行业受其复苏不及预期影响整体处于弱复苏态势，但随防疫 政策的优化，供应链与下游需求逐渐恢复。下半年，专项债发行加速、地产限购政策调整和融资利率下 行等利好政策相继落地，有效激发制造业企业投资意愿，2024年制造业产能扩张势头有望持续上升，加 速企业盈利修复。

2024年机械行业投资策略：聚焦“新”成长。“新”成长具备两大内涵。一是新技术驱动新的设备需求， 包括部分替代需求、全部替代需求以及新增量价需求；二是顺周期驱动新的设备需求，主要是稳增长需 求。

主线1：新技术。我们认为，新技术的研究应把握大方向上的确定性，重点聚焦于“短期无法证伪但长 期趋势确定”和“短期被快速证实”两类，技术阶段主要是“0到1”和“1到N”。基于此，精选5种新技 术作为2024年重点跟踪方向，①人形机器人、②传感器、③先进封装、④3D打印、⑤钙钛矿电池。

主线2：顺周期。10月24日人大常委会批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议，明确中 央财政将在今年四季度增发2023年国债1万亿元，支持基础设施建设。“稳增长”成为明年经济工作主 线。我们认为，“稳增长”背景下，制造业，基建，房地产明年将持续改善，重点关注顺周期板块4类 投资方向：工程机械、刀具、消费设备、3C设备等。

新技术逻辑综述

新技术基于确定性分为四个类别：1、快速被证伪；2、短期无法证伪但长期趋势不确定；3、短期无法证 伪但长期趋势确定；4、短期被快速证实。我们认为，新技术的研究应把握大方向上的确定性，重点研究 第3、4类技术，对于第2类技术，应及时跟踪产业进展，避免因产业变化带来的不确定性。

新技术基于发展程度分为四个阶段：1、“0”之前，技术处于研发或实验室； 2、“0”到“1”，技术进入 中试，部分产业玩家开始试用； 3、“1”到“N”，技术进入量产，开始产业化；4、“N”之后，技术完全 成熟，不再是新技术。值得重点注意的是，“0到1”和“1到N”并非紧密衔接，也并非必然过渡，甚至 通常过渡所需时间会超预期，从而带来机会成本提升。

新技术投资策略：1、针对“0”到“1”的新技术应重点关注预期差，跟踪产业边际变化，包括工艺参数 的调试、首台套订单落地、下游客户的扩产规划、产业龙头使用评价等；2、针对“1”到“N”的新技 术应重点关注兑现情况，包括设备公司批量化订单、产品公司报表盈利能力。

主线1:关注5种新技术投资机会

人形机器人：绕线机是观测行业进展的关键指标

人形机器人的发展分为三个阶段。阶段1：研发阶段，这一阶段需要完成软硬件方案的固化。阶段2：小 批量试生产，即产业链导入期。当软件算法达到一定高度且成本下降到一定水平时，一些企业会启动小 规模试生产。阶段3：量产阶段，随着软硬件成熟度提升，人形机器人进入业务落地阶段，硬件的降本推 动销售价格逐步下降，渗透率逐步提升。我们当下正处于从阶段1向阶段2过渡的关键阶段 阶段2是行业基本面真实经历质变的关键阶段，也是机构投资者可积极参与行情的阶段。跟踪零部件生产 的设备采购是判断下一轮人形机器人行情的核心指标。与设备采购可以交叉验证的，包括：1.本体公司 的定点。2.零部件公司披露的资本开支计划。此外，可以通过生产工艺及设备的梳理出：1）设备环节中 弹性较大的环节，2）有希望国产化的设备环节，对相应的公司进行跟踪。 滚柱丝杠、谐波减速器及空心杯电机是人形机器人中价值量较高的零部件，且制造有一定壁垒。

传感器：人形机器人“感知器官”，受益机器人需求增长

人形机器人具身智能强调感知层和交互层，传感器为具身智能“接口”。人形机器人强调具身智能，即能够感知 并理解周边环境，通过自主学习完成任务的智能体。具身智能下的人形机器人更重视感知层、交互层，感知层和 认知层是机器人向具身智能机器人迈进的门槛，机器视觉和多态语言大模型的快速迭代有望大幅提升机器人的感 知能力和认知能力，而传感器作为感知层的核心，具身智能的“接口”，发挥着至关重要的作用。

人形机器人需要用到多种传感器，传感器总成本约为27%。以特斯拉Optimus为例，其用到的传感器有视觉传感器 (摄像头、毫米波雷达)、六维力矩传感器、编码器、触觉传感器等。其中视觉传感器、力传感器、惯性传感器是人 形机器人实现对环境感知的关键，单台人形机器人中力传感器&视觉传感器&惯性传感器的总价值量约2.3万元。 力传感器:普通单维力传感器总价值量为6400元，六维力传感器总价值量为8000元； 视觉传感器:单目摄像头总价值量300元，4D毫米波雷达总价值量860元; 惯性传感器:包含加速度计和陀螺仪，IMU的总价值量约为7800元。

先进封装：产业趋势确定，国内发展空间大

后摩尔时代，先进封装是大的发展趋势。先进封装是在不要求提升芯片制程的情况下，实现芯片的高密度 集成、体积的微型化，并降低成本，符合高端芯片向尺寸更小、性能更高、功耗更低演进的趋势。（从 “把芯片做的更小”转变为“把芯片封得更小”）

国内先进封装渗透率大幅低于国外，发展空间大。根据Frost & Sullivan 数据，2020年国内先进封装市场规模 封装市场的比例约14%。根据Yole数据，2020年全球先进封装占封装的比例为44.9%。国内先进封装渗透率 增长空间大，并且随下游产业发展有望加速提升。

3D打印：适用于小尺寸高价值量产品的增材制造，处于产业化临界点

3D打印：是通过二维逐层堆叠材料的方式，直接成形三维复杂结构的增材制造技术。对于加工小尺寸 （50-100mm）、小批次、高价值量的产品，3D打印更有优势。

复盘3D打印历史，资本市场已经历“3D打印泡沫”的膨胀和破裂，未来核心看点在于基本面变化带来 的企业业绩改善。（1）1980-1992年为非金属3D打印技术触发期，诞生了3D打印的核心发明，两大公 司3D System和Stratasys相继创立；（2）1992-1999为非金属3D打印商用+金属3D打印技术触发期， 首台工业3D打印机问世；（3）2000-2013年为初始应用期，预期高速膨胀，期间FDM技术专利到期， 产业在政策刺激、企业并购之下蓬勃发展；（4）2014年至今为产业稳步发展期+股市泡沫破裂期， 2013-2014年SLA等多项关键专利到期，全球3D打印产值快速上升，而3D System公司营收增长停滞、 业绩亏损，股价回落。

钙钛矿电池：中式向GW过渡，关注技术演进带来设备变化

钙钛矿电池降本增效明显，产业化发展潜力大。钙钛矿电池中发电结构的材料用量少，成本低，预计将 来大规模量产后成本可以做到0.5-0.6元/W，性价比突出；同时钙钛矿可以和其他技术路线做叠加形成叠 层电池，进一步大幅提升组件效率，产业化潜力巨大。

单结商用级别组件效率突破18%，GW级产线明年落地。行业商用级别组件效率达到18.04%，比去年提 升2.5pct以上；实验室效率达到26.1%，+0.4pct。产业进展：头部企业2023Q3陆续开启GW招标，分两 期建设。头部玩家极电光能、协鑫光电、纤纳光电进展接近，预计2024Q3 GW产线的第一期设备进场。

主线2:关注4类顺周期 投资机会

顺周期：政策加码，复苏可期

基建、房地产和制造业是经济顺周期的代表性领域，具体来看： 基建：2023年10月24日，全国人大常委会批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议， 中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救 灾短板。我们认为，此次增发国债用于减灾防灾等基础设施建设，有利于扩大总需求，提振市场信心， 有望拉动基建投资增速提高。 房地产：10月底，中央金融工作会议强调，加快保障性住房等 “ 三大工程 ” 建设，构建房地产发展新 模式。资金来源方面，央行表示，为 “三大工程”建设提供中长期低成本资金支持。随着一系列强有 力政策的持续加码，房地产有望迎来复苏。

工程机械：政策利好，内需磨底有望反弹

工程机械行情演绎的节奏主要由政策驱动，持续性取决于基本面能否实际改善。 政策端：房地产政策持续利好，万亿国债改善行业预期。10月24日人大常委会批准国务院增发国债和 2023年中央预算调整方案的决议，明确中央财政将在今年四季度增发2023年国债1万亿元，支持基础设施 建设。 基本面：工程机械国内需求处于筑底期，2024年有望触底反弹。2020-2023年国内挖机销量持续下滑， 2023年1-10月挖机销量17.9万台，同比-28%，其中内销7.5万台，同比-43%，拐点仍需等待。假设挖机第 6-10年更新比例分别为10%、20%、40%、20%和10%，测算得到2023-2025年挖机的自然更新需求为8.6、 10.3、14.6万台。2016年为上一轮周期起点，2024年有望启动新一轮更新替换周期。

数控刀具：量、价、库存或将迎来共振

刀具：通用耗材属性，对制造业景气度反应敏感。刀具是指机械制造中用于切削加工的工具，按照材料 不同，主要分为硬质合金刀具、工具钢刀具、陶瓷刀具和超硬材料刀具。其中硬质合金材料是主流，在 全球市场占比超过60%，在中国占比超过50%。刀具使用寿命短，以铣刀为例，平均为2-3小时，属于 耗材。刀具被广泛应用于通用机械、航空制造、汽车制造等领域，是制造业的基础。因此，制造业景气 度的变化对刀具的消耗具有直接决定作用。我们认为，刀具板块的行情演绎主要由三个变量决定，分别 是：量、价和经销商库存水平，下面将依次分析：

量：本文所指的量包括两层含义：①行业层面（中观），中国目前是全球第一大刀具消费国，根据机床 业协会统计，2022年国内市场规模为464亿元，同比下降2.7%，其消耗量变化由制造业景气度决定。② 公司层面（微观），各家（代表企业：中钨高新、欧科亿、华锐精密等）月度或季度出货量代表其销售 能力，市场据此判断其边际改善能力和中长期成长性。

价：企业刀具产品的单价变化能够反应出行业当前阶段的景气度变化、竞争态势变化、是否有高端化趋 势等，同时亦能反应出该企业当前阶段在行业内的竞争地位。优秀企业的刀具产品价格短期可能受行业 景气度变化有所波动，但长期来看，随着高端化持续，叠加出海（同级别产品，海外价格一般高于国 内），产品单价将会螺旋式向上。

库存水平：本文所指库存主要为刀具经销商库存。刀具属于通用耗材，企业一般采取经销商模式，且为 买断式销售。即：企业与经销商签订经销协议，根据订单合同约定将产品交付经销商，经销商确认收货 后由其管理产品，并自主销售给下游客户，此时刀具所有权转移，刀具企业可进行收入确认。因此，经 销商拿货意愿的变化将决定当前阶段刀具企业的销量变化。经销商拿货意愿主要受库存水平、终端需求、 刀具企业的返利促销策略影响，其中前两者是决定因素。

报告节选：

编辑：火腿肠