2024年医药生物行业策略：创新进入收获爆发期，夯实医药牛市

行情回顾和基本面现状

医药行业回顾表现

2023年1月1日至11月29日，申万医药生物指数上涨4.4%， 高于沪深300指数14.4个百分点。 2023年各医药子行业中，化学制剂领涨，其次是中药，而 原料药、生物制品、医药商业、医疗服务、医疗器械板块 均有不同程度的下跌。

截至2023年11月29日，A股医药行业总市值约7.0万亿元，占全部A 股的市值比例从2013年10月18日的5.4%提升至8.3%，较2023年初 的8.5%稍有下降，与7月初的7.6%相比略有回升。 截至2023Q3，公募基金重仓医药行业的比例为12.58%，环比增加 0.93pp；如果扣除主动医药基金及指数基金，重仓比例为8.67%， 环比增加1.03pp，仍远低于2014峰值持仓比例20%。 2023年前三季度新成立医疗主题基金19只。

医疗反腐边际改善，9月开始逐渐恢复

2023年医疗反腐政策底已见，9月份开始逐渐恢复。2023年医疗反腐开始于5月份，卫健委等十四部委发文正式宣告反腐 启动；7月底中纪委召开动员会，医疗反腐正式在医疗体系、二级市场发酵；8、9月份，卫健委、人民日报发声，明确反 腐要针对“关键少数”，确保学术会议、诊疗秩序的正常，自此，医疗反腐政策端见底，开始逐渐恢复。我们认为，医疗 反腐短空、长多，不会对行业造成实质性负面影响。卫健委发布的《纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风》相关文件 ，至少可以追溯到2017年，均未观察到对医药行业的负面影响。

国家统计局规模以上医药制造业数据：截至2023年10月，累计实现营业收入20317.7亿元，较2022年累计同比下降3.6%；实现利润 总额2818.9亿元，较2022年累计同比下降16.4%，在宏观经济及此前新冠疫情影响下，医药制造业发展持续放缓。

主线1：医保占比提高——创新药

中国创新药支付占比低，提升空间较大

2021年全球创新药市场约8,300亿美元，其中美国创新药占比超一半，中国创新药占比只有3%；中国创新药占全国药品销售额约1/10，远低于发 达国家80%左右的占比，未来提升空间较大。

创新药需要关注的可能诞生大品种的热点领域汇总

寻找下一个Alpha：康诺亚、科伦药业是Alpha驱动的公司，2022年5月之后一直处于上涨状态，公司价值得到市场很大的认可，分析这些Alpha 的来源，一个是康诺亚关于自免市场空间较大，起源于国内达必妥以及可善挺的快速放量的投射；一个是科伦药业关于ADC肿瘤市场空间较大，起 源于DS-8201的优异临床数据以及产品快速放量的投射。因此寻找海外超预期放量的新产品或者疾病领域在国内的投射也是很重要的挖掘有预期差 的Alpha驱动创新药的重要方法。

已经受到极大关注而诞生投资机会的领域：

GLP1减重产品：诺和诺德的长效GLP1司美格鲁肽，信达生物的GLP1/GCGR双激动剂这些都有望在减重领域成长为大品种，关注相关产业。

针对自免&皮肤科难治性慢性疾病领域的创新药：从样本医院+零售药店的销售额看，2022年，度普利尤单抗在等级医院的销售额达10.35亿元， 比2021年增长了193.2%；零售市场方面，2022年销售额超过2.5亿元，增长率高达324.9%。2023年上半年，度普利尤单抗在等级医院的销售额 已达8.51亿元，零售药店的销售额2.2亿元。特应性皮炎患者是银屑病的10倍不止，患者大多为未成年人，或35岁以下年轻人，患者瘙痒严重，用 药需求和市场也是很庞大的。此外斑秃和雄脱，也是困扰中国人面子问题的又一重要方面，雄脱现有药物缺陷明显，整个领域缺药，关注相关药物 研发。

更具靶向性的化疗药物——“生物导弹”ADC药物：靶点和新治疗机制的发现依靠基础科学的发展，国内Biotech公司相比海外没有优势，但多抗 以及ADC技术属于技术的改进，这种依靠组合研发方式做出更强大产品的研发模式，是勤奋的中国Biotech公司更擅长的事情，并且已经通过很多 临床数据初步证明了产品的有效性。

未来有望在国内产生投资机会的领域：（密切关注这些产品的海外放量）

非酒精性脂肪肝病：我国上亿脂肪肝患者，只能通过改善生活方式的方法治疗，对已经出现的早期肝纤维化也无药可治，海外药企THRβ激动剂的 成功打开了NASH治疗的大门，迎接一个全新而异常庞大的疾病治疗市场。

阿尔兹海默症：勃健和礼来的产品为阿尔兹海默症药物的研发带来了新的希望，这个领域的药企将收获极大的关注，关注相关产业链。

重点关注：创新药迎来收获期，NDA产品数量明显增加

2023年申报NDA的国产创新药达53例（截至2023年11月30日， 不含疫苗和中药），和2022年的25例相比显著提升。 2023年截至11月30日，CDE登记的III期临床数量285项，II期临床数量306项，已经超过了去年全年的数量，整体稳步增加。

主线1：医保占比提高——药店

经营面改善：库存/消费/政策短期压力减弱，2024年将加速增长

复盘2023年行业情况，压力因素逐步消化，药店经营层面改善向好。自2023年疫情管控放开及用药需求增长，根据国家统计局社零数据，全国中西药品类经历一二季度较高增长。同时在涉疫产品库存、消费疲软、统 筹政策落地时间差导致客户回流等影响下，7月全国中西药品类销售额同比增长3.70%，进入三季度低谷；8月同比增速持平；9月同比增速达4.5%。 虽然四季度面临高基数因素，但是三季度以来呈现经营改善趋势。从上市连锁药房三季度收入增长看，同比增速中枢约15%，整体增长强于行业平 均增速8.2%，头部药店增速显著高于行业平均增速。预计随着涉疫品种库存消化、门诊统筹带来客流增量、消费因素影响减弱等，叠加冬季流感用 药需求增长，连锁药房经营趋势持续改善。 上市公司连锁药房在疫情期间依然保持扩张，且疫后开店加速，在消化疫情管控放开期间的高基数后，预计2024年连锁药店板块提速增长的确定性 较高。

主线2：出口链上具备全球竞争优势——创新药及其产业链

中国创新药出海的两种形式，自建团队或授权合作

以传奇生物Carvykti和百济神州泽布替尼为代表的、具备BIC潜力的国产创新药海外放量正在加速，两种模式为中国Biotech提供 开拓美国等海外市场的经验。

国产新药授权金额不断创新高，关注更多优质产品授权进展

2023年已经诞生了多项超过5亿美金的海外授权，特别是国产的ADC药物，取得了亮眼的成绩，如科伦博泰和默沙东总金额超过 100亿美金的多项合作、映恩生物和BioNtech 16.7亿美金的合作、康诺亚和阿斯利康11亿美金的合作等。 未来值得期待的海外授权：迈威生物的Nectin4 ADC，加科思的Multi KRAS，荣昌生物的RC18，迪哲医药的舒沃替尼，百利天 恒的EGFR-HER3 ADC，科济药业的CT053/CT041，亚盛医药的BCL2抑制剂等。

海外研发需求率先复苏，创新药产业链极具性价比

以海外业务为主的公司业务逐步恢复，以国内业务为主的公司短期面临压力： 从当前时点看，海外新药研发需求保持增长，国内新药研发需求表现相对疲弱。创新药产业链始于医药研发投入，通过跟踪全球医药企业研 发投入，我们发现，1）医药研发仍以海外MNC为主，全球前十大药企研发投入在经历了2022年小幅度下降后，与2023年Q1-Q3均呈现了明显的 恢复性增长；2）海外Biotech研发投入也于2023年Q1-Q3呈现了增长态势；3）国内创新药企业医药研发投入增速持续走低，2023H1研发投入 较上年度同期同比略有下降，反映出国内新药研发投入处于较弱状态。所以，从总的研发投入角度看，海外研发需求表现较为强劲，对于以 海外业务为主的CXO企业，在业绩、订单上表现相对较好；反观国内，研发投入下降反映出新药研发需求受到压制，以国内业务为主的CXO企 业短期面临新药研发需求下降带来的压力，新药研发需求下降主要来自于国内生物医药投融资存在较大压力。

融资环境变差导致Biotech资金链受阻，工业端需求下行

工业端：规模以上工业企业2022年研发投入1048.9亿元，同比增长11.3%，2011-2022CAGR为 15.7%，仍处于稳健增长态势。 所以科研端与规模以上企业端并不是22Q3以来因需求端受影响而使得科研服务公司业绩下修的主要 因素，主要原因为自2022年2月俄乌冲突、美联储加息等因素影响下，全球医疗健康产业融资额急剧 减少，中国还叠加新冠疫情影响。融资环境变差使得部分规模较小的biotech公司资金链断裂，管线 研发与推进受到较大影响，进而对于科研服务相关产品需求有所下滑。行业拐点需持续跟踪投融资数 据，我们推测融资数据对于科研服务需求端影响的传导周期约为1-2个季度。

医疗服务：静待经济回暖与板块估值修复，把握业绩预期差的个股

可选类疫后明显修复，增速体现经济下行影响；刚需类稳健向好增长

2023Q1疫后医院经营恢复，2023H1在积压需求释放叠加低基数的基础上实现高增长，Q3增长放缓，Q4有望在低基数上继续实现高增长。 展望2024年，预计消费类医疗从增长和估值上仍然可能受到经济和消费因素略微压制；严肃类医疗恢复正常增长 。2023Q1春节后，医疗需求端呈现明显疫后修复，尤其眼科、医美等恢复很快增长；二季度由于基数原因+持续复苏验证，实现环比加速。三季度迎来可选消费医疗旺季，由 于积压需求逐步消化及基数较高等原因，Q3增速有所放缓；预计Q4在低基数之上实现高增长。2023H2，消费类医疗如眼科屈光项目、口腔正畸项目、医美项目等，由于经 济下行导致需求增长放缓和市场竞争加剧导致客单下降的现象显现，公司估值水平同步下降。

报告节选：

编辑：火腿肠