2023年佰仁医疗分析报告：动物源性植介入器械国产领导者

深耕动物源性植介入器械，成就国产领军企业

专注动物源性植介入器械，起步早、布局全

北京佰仁医疗科技股份有限公司成立于 2005 年，是国内技术领先的、专注于动物源 性植介入医疗器械研发与生产的高新技术企业，产品覆盖心脏瓣膜置换与修复、先天性心 脏病植介入治疗以及外科软组织修复三大领域。公司拥有原创性的动物组织工程和化学改 性处理技术，可使处理后的动物组织植入人体后抗排异、抗钙化、长期满足预期治疗要求。 公司已有 8 项产品为国内首个获准注册的国产同类产品，成功填补了国内空白，现有产品 和规划中的在研产品已形成覆盖全身多部位病变治疗的布局。 公司的主要产品是动物源性植介入医疗器械。公司拥有独立完整的采购、生产、研发、 销售和服务体系，实现了产品全生命周期管理。公司的商业模式是通过向客户销售动物源 性植介入医疗器械实现盈利，主要采用经销模式进行销售。公司的主要产品按照用途可分 为心脏瓣膜置换与修复（包括人工生物心脏瓣膜和瓣膜成形环）、先天性心脏病植介入治 疗（包括各类补片、带瓣管道、封堵器及输送系统）、外科软组织修复（包括各类补片和 垫片）。

公司自成立以来一直专注于核心技术研发，已形成系列化的产品结构。公司的产品研 发主要基于动物组织工程和化学改性处理技术展开，自主掌握了动物组织预处理及脱细胞、 动物组织免疫原性去除和组织灭菌与灭病毒及验证、动物组织生物力学测试方法及分类、 组织骨架分子修饰及定量交联抗钙化等系列核心技术。公司使用上述技术生产的人工生物 心脏瓣膜（牛心包瓣）于 2003 年获得注册，是国内最早注册、目前唯一有长期循证医学 数据的国产产品。依据平台技术，公司在先心病治疗领域开展了具有开创性的工作，攻克 组织处理技术高点，围绕右室流出道修复和重建布局多项开创品类的产品，如流出道单瓣 补片、无支架生物瓣带瓣管道等。此外，公司根据临床需求延伸开发了生物补片类产品， 应用于循环系统修复、胸外气管与肺组织修复、硬脑（脊）膜修复以及疝修复等并进一步 向眼科、血管外科等延伸应用。

疫后复苏趋势明显，心脏瓣膜业务强势增长

公司收入保持快速增长，心脏瓣膜置换与修复板块表现亮眼。2020-2022 年，公司分 别实现营业收入 1.82 亿、2.52 亿、2.95 亿元，分别同比增长 24.57%、38.42%、17.21%， 保持了较高的增长速度，2022 年增速有所放缓主要系新冠疫情影响下择期手术量大幅减 少；分别实现归母净利润 0.57 亿、0.51 亿、0.94 亿元，分别同比-10.40%、-9.42%、+85.82%， 增速波动主要受到股份支付费用的影响，剔除其影响后归母净利润分别增长 38.46%、 33.55%、24.67%。心脏瓣膜置换与修复业务正在成长为拉动公司业绩的主要驱动力，其 收入由 2016 年的 991 万元快速增长至 2022 年的 1.15 亿元，年复合增长率达 50.5%，收 入占比则由 12.6%提升至 39.0%。23H1 公司实现营业收入 1.68 亿元、归母净利润 0.44 亿元，分别同比增长 18.95%、18.56%，其中二季度在摆脱疫情影响后收入和利润分别环 比增长 58.34%、178.01%，疫后复苏趋势明显。

公司毛利率保持稳定，净利率受期间费用影响出现一定波动。受益于产品核心竞争优 势带来的高附加值，公司毛利率自 2016 年以来一直保持在 90%左右的较高水平。近年来 公司加强市场开拓和产品营销力度，同时介入瓣临床试验项目全面开展，且因公司实施股 权激励政策，股份支付费用对销售和研发费用的影响较大，导致公司期间费用率出现一定 波动并影响到净利率水平。

创始人为行业领军人物，管理团队专业稳定

公司的控股股东为金磊先生，实际控制人为金磊先生及其配偶李凤玲女士。截至 2023 年 6 月 30 日，金磊先生直接持有公司 61.89%的股份，另通过佰奥辅仁投资与佰奥企业管 理分别控制公司 6.19%及 6.19%的股权，李凤玲女士直接持有公司 0.08%的股份，双方合 计控制公司 74.35%的股份。同时金磊先生担任公司董事长、总经理，具有公司的实际经 营管理权。

公司管理团队专业稳定，研发实力强悍。公司创始人、董事长金磊博士 1988 年起师 从我国著名心脏外科专家朱晓东院士，曾参加国家七五科技攻关课题《人工心脏瓣膜性能 改进研究》（1986-1990），作为国家八五科技攻关项目《新型生物心脏瓣膜的研制与临床 应用》（1991-1995）的主要成员，负责新型牛心包生物瓣的研制，专注于人工生物心脏瓣 膜及动物源性植入材料研究已逾 30 年；首席技术官吴嘉博士毕业于清华大学，师从我国 著名生物医学工程专家席葆树教授，长期从事人工心脏瓣膜的体外检测评价工作，在血液 动力学和流体力学方面具有深厚的积累；副总经理李丽艳女士为临床医学专业，自 2001 年至今长期从事产品生产和研发试制工作，迄今已超过 15 年，具有丰富的动物源性植入 材料处理和人工生物心脏瓣膜的制作经验。公司已经形成了结构合理、梯队分明的研发团 队，能够为三大业务板块的系列化产品开发提供有力支撑。

从机械瓣到生物瓣，我国市场升级在即

人工心脏瓣膜：技术演进六十载，工作寿命是关键

心脏瓣膜是心脏进行血液运输过程中的控制“阀门”。人体心脏中共有四个瓣膜，分 别是左心的主动脉瓣和二尖瓣，右心的肺动脉瓣和三尖瓣。当心脏瓣膜因风湿热、老年退 行性改变、病毒感染等原因产生病变时，一般最终需要修复或置换人工心脏瓣膜。按照材 料不同，人工心脏瓣膜可分为机械瓣和生物瓣两大类，机械瓣目前主要以热解碳为瓣叶材 料；生物瓣瓣叶主要使用猪主动脉瓣或牛心包等生物组织制作，目前主要以牛心包组织为 瓣叶材料。

牛心包生物瓣渐成主流，介入技术方兴未艾。人工心脏瓣膜的应用始于二十世纪六十 年代，至今已有 60 余年的历史。2000 年以前机械瓣占据人工心脏瓣膜主流市场，热解碳 的发明使得瓣叶材料对溶血的影响大幅降低，延长了机械瓣在人体内的使用寿命。但是置 换人工机械瓣的患者必须终身抗凝，术后抗凝相关的并发症至今也未能得到完全解决，而 生物瓣患者在不合并房颤的情况下，一般术后仅需要 3-6 个月的抗凝治疗，因此 2000 年 后生物瓣逐渐替代机械瓣成为主流。据公司公告，到 2010 年左右，全球生物瓣占比超过 机械瓣，特别是以退行性病变为主要治疗群体的欧美发达国家，生物瓣的使用量已经达到 70%以上。其中，牛心包组织作生物瓣叶材料更具优势，较猪主动脉瓣材质更致密，面积宽大，具备可选择性和可测量性的优势，已成为生物瓣领域的主流产品，目前美国使用的 生物瓣膜中，牛心包瓣占比超过 70%。近年来介入瓣在高危或难以承受外科手术的老年主 动脉瓣退行性病变治疗上愈发普及，使得瓣膜置换和修复无需依赖外科体外循环开胸手术。 目前介入瓣主要有两类：一类是由美国爱德华公司生产的 SAPIEN 介入瓣，通过球囊辅助 扩张的方式释放；一类是美国美敦力公司生产的 CoreValve 介入瓣，凭借镍钛合金的记忆 性能自行释放。

耐久性是生物瓣的核心评价要素，其关键技术是瓣叶组织的抗钙化。目前制约人工生 物心脏瓣膜应用的最大问题仍然是植入后有效的工作寿命，即耐久性。无论是外科植入， 还是经导管介入，患者术后发生瓣叶组织的钙化是瓣膜失功毁损公认的主要原因。年轻患者新陈代谢较老年患者更快，故一般情况下，年龄越小瓣膜钙化速度越快。目前，生物瓣 膜在 65 岁以上人群植入后，预期平均使用寿命一般为 15 年左右，而小于 65 岁的患者若 需植入，可能出现生物瓣膜使用年限小于 10-15 年便开始出现钙化的情形。因此，生物瓣 叶组织的抗钙化技术便成为了人工生物心脏瓣膜最关键的技术。众多生物瓣产品的成败经 历表明，经临床应用确认抗钙化性能欠佳的生物瓣产品终将被市场淘汰。美国爱德华公司 牛心包生物瓣能够在市场中脱颖而出，主要就源于其 2000 年第二代生物瓣的抗钙化技术 XenoLogiX，而2007年第三代生物瓣ThermaFix抗钙化技术更使其成为了行业的领导者， 其 PERIMOUNT 系列外科瓣膜是世界上最畅销的瓣膜之一。

我国市场：生物瓣膜正待普及，进口替代空间广阔

目前我国市场仍以机械瓣占据主导，未来将向生物瓣逐渐过渡。现阶段，欧美发达国 家瓣膜置换以主动脉老年退行性病变治疗为主，患者年龄偏大，临床应用以生物瓣为主， 由于牛心包瓣的自身优势以及行业领导者美国爱德华公司的牛心包瓣产品优势，生物瓣临 床应用又以牛心包瓣为主。因患者年龄大，外科手术风险高，部分患者只能选择介入方式 治疗，介入瓣的临床应用比例因而上升。不同于发达国家，我国接受瓣膜手术治疗人群中 风湿性心脏病患者较多，年龄普遍较轻，目前国内生物瓣使用比例较低，机械瓣占据主流 地位。未来随着我国人口老龄化进展和整体生活水平提高，心脏瓣膜病疾病谱将向发达国 家演进，患者年龄将逐渐增大；2017 AHA/ACC 指南扩大了生物瓣选择的年龄适应症；瓣 膜病患者对生活质量要求也将随着经济发展而提高。据公司公告，这些因素都会促成生物 瓣应用于瓣膜置换中的比例逐年提高，并最终接近全球（75%）乃至发达国家水平（超过 80%）。全球生物瓣膜占比从 25%-75%经历了约 15 年发展，而随着介入“瓣中瓣”等技 术发展，生物瓣将迎来快速发展期，并有望在未来 10-20 年保持持续增长。

我国瓣膜病患者基数大、手术渗透率低，进口替代空间广阔。根据国家心血管病中心 《中国心血管健康与疾病报告 2022》，我国瓣膜性心脏病的加权患病率为 3.8%，对应约 2500 万例瓣膜性心脏病患者，风湿性瓣膜病仍是我国瓣膜性心脏病的主要病因，而退行 性瓣膜病的患病人数近几年明显增加。然而，我们根据中国生物医学工程学会体外循环分 会《中国心外科手术和体外循环数据白皮书》，国家经导管瓣膜治疗数据库，Millennium Research Group（转引自公司公告）等计算，2021 年我国手术渗透率仅为 2016 年美国 的不到 1/8，存在巨大的提升空间。根据公司公告，目前国内生物瓣 90%的市场份额来源 于美国爱德华公司、美国美敦力公司和美国圣犹达公司三家进口品牌，其中美国爱德华公 司的牛心包生物瓣膜份额最高（约 40%）。按每年生物瓣临床应用 1.8-2 万枚左右计算， 公司 1,000 余枚的市场占有率在 5-6%左右。

原创技术为核心，平台化布局潜力巨大

原创抗钙化核心技术，国产唯一长期大组随访

原创游离羧基配位化合物交联技术，构筑抗钙化核心竞争壁垒。如前文所述，抗钙化 是影响生物瓣膜耐久性的关键因素，目前全球主流的技术路线有二：其一是美国爱德华公 司源于法国著名心脏瓣膜专家 Alain F. Carpentier 的组织胶原蛋白分子游离氨基戊二醛交 联技术；其二是公司源于创立者金磊博士的组织胶原蛋白分子游离羧基配位化合物交联技 术。与爱德华技术路线相比，公司的核心技术在于实现了对瓣叶组织骨架胶原蛋白分子上 游离羧基的交联（而不是交联氨基），改变了交联的位点。以配位化合物羟基铬为例，其 实现原理与戊二醛交联比较，有以下几方面优点：①交联的靶基团是羧基，其数目相当于 氨基的近三倍，并且这些基团完全处于游离状态，在多肽链顺序排布上也相对稳定；②除 组织胶原蛋白的羧基，组织中的磷脂和组织基质中的蛋白聚糖均为多聚阴离子结构，被证 实是瓣膜钙化的聚附点。羟基铬定量改性可使这些钙聚附点被广泛交联而封闭，因此使改 性后的生物组织具有较为确切的抗钙化作用；③羟基铬交联组织分子的同时，也自身聚合， 故通过改变其分子的大小和空间构型，在三维空间上形成多点交联，从而使交联更充分。 羟基铬与羧基和与多聚阴离子组织分子交联提高了瓣叶组织整体的稳定性，同时又封闭了 这些易于钙化的位点。历经长期基础研究和临床应用实践的积累，公司原创性的动物组织 工程和化学改性处理核心技术正日臻成熟。

国内唯一具有长期大组随访数据的生物瓣产品，先发优势显著。由于人体内环境尤其 是心脏及循环系统的内环境尚有多方面未被认知，能检验人工心脏瓣膜产品优劣的关键是 植入体内后大组长期的循证医学数据，以验证其能否长期有效的开启关闭而不会过早衰败 导致重大风险。典型反面事件是 Björk-Shiley Convexo-Concave 机械瓣（1975-1982）缺 陷事故，该瓣膜曾经体外研究确认为当时理想的（设计、材料与工艺和体外体内测试）人 工瓣膜，上市 7 年在全球已有 8.6 万名患者植入，后大量循证医学数据表明该瓣膜设计存 在缺陷，大量术后患者因瓣膜的毁损而死亡。公司核心产品人工生物心脏瓣膜（牛心包瓣） 为国内首个获准注册的国产生物瓣产品，自 2003 年获批注册上市，于 2013 年底累计植入 超过 1 万枚，截至目前已有大组（近 3 万例）、长期（术后 10 年以上）的临床应用，是目 前国内唯一具有长期随访数据的生物瓣产品，较进口同类产品显示出更加适合年龄偏轻的 中国患者、耐久性更好的优势。此外，公司瓣膜成形环自 2004 年上市以来累计超过 7 万 枚用于患者二尖瓣和三尖瓣关闭不全的修复；各类外科生物补片自上市以来累计数十万片 用于心胸外科软组织修复及硬脑脊膜修复。公司主要产品均经过长期临床实践检验，形成 了较长时间内难以逾越的先发优势。

依托核心技术，打造动物源性植介入器械平台型企业

公司原创的动物组织工程和化学改性处理技术天生具备可拓展性。公司创始人、董事 长金磊博士从事牛心包瓣研究达 30 余年，积累了系统性的动物组织改性处理技术，包括 动物组织预处理及脱细胞工艺、动物组织免疫原性的工业化去除、动物组织骨架分子修饰 和定量交联、针对植入不同部位和不同预期用途的多项组织抗钙化技术、动物组织生物力 学测试以及组织灭菌与灭病毒方法及验证等；同时还有生物瓣的设计、体外模拟测试及工 艺制造等丰富经验，常年不懈的研发形成了公司独特的核心技术与自主知识产权，不仅能 纵深满足人工生物心脏瓣膜长期植入循环系统（接触血液）化学改性的高标准要求，也可 拓宽至诸多细分领域满足临床人工生物组织材料植介入的需要，全面实现各类生物瓣、生 物补片类产品的产业化。公司围绕心脏瓣膜病布局全瓣位瓣膜修复与置换，覆盖所有原发 和继发性瓣膜病变的植介入人工生物瓣产品；围绕先天性心脏病布局右室流出道修复和重 建所需的肺动脉瓣修复与置换的植介入瓣膜类产品，可满足伴随患者一生的治疗需求；在 外科软组织修复领域，公司充分发挥材料处理的技术优势，根据植入部位和治疗用途，为 多个细分领域提供所需植介入器械和人工生物材料。

纵向延伸：发扬核心技术优势，形成瓣膜病综合治疗解决方案。公司在外科生物瓣膜 产品长期临床应用的坚实基础上进一步发扬优势，向介入治疗领域延伸。截至目前，球扩 式介入主动脉瓣、介入瓣中瓣已进入 NMPA 创新通道，临床试验术后一年随访效果良好， 其中介入瓣中瓣已顺利提交注册申请，介入主动脉瓣也即将完成注册前准备工作；介入肺 动脉瓣已完成临床试验入组，分体式介入瓣进展顺利，分体式介入主动脉瓣动物试验效果 达到预期。 限位可扩牛心包瓣+介入瓣中瓣助推接续治疗理念，大幅拓展生物瓣适用范围。国内 数以千万计的风湿性瓣膜病患者多换瓣年龄偏轻，且二尖瓣及三尖瓣位需要换瓣的比例明 显高于国外，按欧美国家指南，仍有相当高比例的患者选择植入机械瓣。由于植入机械瓣 术后将长期面临抗凝相关并发症的风险，近年越来越多的国内患者选用人工生物瓣，但年 轻患者植入生物瓣面临二次手术换瓣的风险。据此，公司限位可扩张牛心包瓣和经导管瓣 中瓣同时立项研发。该产品的设计原理是在公司已注册的人工生物心脏瓣膜-牛心包瓣原有 结构的基础上增加单向限位可扩张的功能，若该产品在植入多年后发生毁损，可通过介入 球囊扩大一号，以便容纳更大尺寸的瓣中瓣，不仅可获得更好治疗效果，并可获得再多一 次瓣中瓣治疗的机会，首次治疗时选用生物瓣的年龄限制因此可大幅降低。公司限位可扩 张外科瓣产品已于 2023 年 8 月获得 NMPA 注册批准，补足了瓣膜病治疗产品布局的关键 一环。

横向拓展：公司产品管线已形成覆盖全身多部位病变治疗的布局，协同作用逐渐凸显。 公司产品目前已覆盖神经外科、心胸外科、普通外科等多个科室，拳头产品牛心包瓣在心 胸外科的应用有力验证了公司产品的核心技术优势和质量可靠性，有助于其他产品在其他 科室的推广，多科室的同时应用又进一步加强了对公司产品和技术认可的共识，增强了对 公司产品和品牌的信任度；多个产品在同一家医院的使用也节省了沟通成本，提高了经销商渠道资源的利用效率，同时也便利了医院的供应商管理。丰富的产品组合也进一步提高 了公司的抗风险能力，使得公司可更加灵活地应对潜在的集中带量采购。

公司业务领域的横向延伸方向包括眼科、血管外科、消化外科等，想象空间巨大。

1）眼科生物补片：该产品针对国内病理性近视疾患高发，立足于儿童和青少年防盲 重大需求的国情而立项研发。作为后巩膜加固术的植入材料，此产品可有效阻止病理性近 视患者的眼轴进行性延长，从而防止患者致盲。据估计，国内病理性近视患者数量超千万， 每年有相当数量患者因此致盲。目前认为，后巩膜加固术是防止病理性近视患者致盲唯一 有效的方法。目前该产品临床试验已完成术后 1 年随访，临床数据显示眼轴延长被抑制， 患者术后视力明显改善，未出现产品相关并发症，结果表明眼科生物补片作为后巩膜加固 植用材料具有生物相容性好、抗张强度优的特性，成年患者因病理性近视所引起的黄斑劈 裂等可得到有效控制，证明产品临床试验安全有效。

2）血管生物补片：该产品针对我国脑卒中发病率高、致残率高、死亡率高而立项研 发，是目前国内首个用于颈动脉内膜切除术（CEA）的血管重建用生物补片产品。美国 2020 年《心脏病及中风统计报告》显示，颈动脉剥脱术（CEA）是预防中风最普遍采用的外科 治疗方法。另有报告，美国目前约 10 万例颈动脉斑块的治疗中，CEA 手术和颈动脉支架 （CAS）手术量之比为 8.5:1.5，而牛心包生物补片在 CEA 术式中的术后效果和总体使用 量都占据绝对优势。用于动脉血管修补对补片材料要求高，特别是对于动物源性材料，不 仅需要更好的生物相容性（不形成血栓），特别是不能植入后过早发生钙化。该产品是在公司先心外科生物补片的基础上研发的，多中心临床试验结果显示产品用于 CEA 手术安 全有效。

3）消化外科生物补片：该产品是针对多年来国内消化外科广泛使用切割吻合器实施 外科手术，需要在组织切缘防胃肠液渗漏或防切割组织渗血的临床需求而立项研发。该产 品在原有外科生物补片成功置于切割吻合器用于胸外科防漏气获得较好临床效果基础上， 延伸用于消化外科细分领域，用于防止胃肠部分切除时时有发生诸如出血、狭窄和吻合口 瘘等并发症。

4）其他：基于公司在胶原蛋白领域的长期积累和生化与分子生物学实验室的研发工 作，在服务于公司产品研发的基础上，延伸开发注射胶原蛋白产品；基于拓展在材料领域 的布局，公司完成了对美国天穹创新公司（Skyland Innovations Inc.）的收购，实现在膨 化聚四氟乙烯（ePTFE）材料领域的关键突破，为解决卡脖子难题和加快公司分体介入瓣 的研发提供关键助力。

产品梯队支撑可持续发展，内资龙头远期市值或超 700 亿元

公司产品层次丰富，成熟产品可为新品研发提供稳健现金流，长期发展模式健康。公 司根据产品市场渗透率、市场竞争情况进行推广阶段划分，同时根据产品的市场空间及竞 争状况，制定不同的营销计划。其中，神经外科生物补片等成熟期产品通过新旧型号更换、 提高中小型医院覆盖率等方式维持市场并寻找新的增长点；生物瓣膜、瓣膜成形环、心胸 外科生物补片等成长期产品通过加速入院、学术推广等方式重点投入；封堵器、生物疝补 片则重点做好前期准备工作。此外，成熟产品提供的稳健现金流可成为介入瓣、眼科生物 补片等潜力产品的研发资金来源，使得公司能够长期维持健康的发展模式、形成良性循环。

动物源性植介入器械内资龙头远期市值或超 700 亿元，长期投资潜力巨大。根据 Millennium Research Group（转引自公司公告），2016 年美国人工心脏瓣膜置换约为 16.34 万例，以美国 3.3 亿人口计算，对应 2016 年美国人工心脏瓣膜手术渗透率约为 500 例/百 万人。我们假设 15 年后（即 2031 年）我国人工心脏瓣膜手术渗透率达到这一水平，并以 此为时间节点，对动物源性植介入器械行业内资龙头的远期市值空间进行了测算，预计远 期（2031 年）有望超过 700 亿元，长期投资潜力巨大。

编辑：火腿肠