2023年银行业2024年度投资策略：业绩有支撑，估值望提升

1. 23 年行业回顾：整体业绩受息差拖累，市场表现脱离基本面

1.1 银行业绩回顾：息差拖累基本面

1.1.1 信贷需求集中在靠近政策端领域，低风险偏好下银行被动负债

资产端，2023 年信贷投放集中在一季度。2023 年一季度，社融与信贷数据表现 持续超出市场预期，信贷投放节奏相较传统的“4321”有所变化。从新增信贷来看， 2018-2022 年一季度新增信贷占全年比均不足 40%，2023 年一季度新增信贷占前十个 月信贷的比为 53.49%，2023 年一季度新增信贷占全年信贷比重将有明显提升。 从格局来看，整体呈现大行放贷、小行买债的格局。23 年信贷需求主要集中在 靠近政策端的制造业与基建等领域，因此信贷投放的主体为大型银行。大型银行信贷 增速明显高于中小型银行，而中小型银行在信贷需求不足的背景下转向债券投资，债 券投资增速明显高于大型银行。

负债端，居民风险偏好较低，银行被动负债，存款定期化趋势依旧显著。从负债 端来看，自 2021 年中以来，居民风险偏好持续下行。风险偏好下行，导致存款、保 险等具备一定“刚兑”性质的投资渠道更加受到居民青睐。在此背景之下，居民存款维持较高增速水平持续增长，银行呈现出被动负债的格局。从存款结构来看，在居民 对短期前景并不看好的前提下，大多居民更加倾向定期存款，以此获取更高的收益。 受此影响，银行定期存款率也保持持续上行态势。截至 2023 年 10 月末，银行定期存 款比例为 70.73%，较年初+3.47PCT。

1.1.2 息差承压带动营收增速转负

前三季度上市银行营收增速转负，归母净利润增速下滑。2023 年一季度社融表 现超市场预期，信贷大幅同比多增，上市银行项目储备也存在一定程度透支。自 23Q1 以来，上市银行营收增速持续下滑。截至 23Q3 末，上市银行营收累计同比增速为0.85%，较上半年-1.30PCT。营收增速下滑带动上市银行归母净利润增速持续下滑。 截至 23Q3 末，上市银行归母净利润累计同比增速为+2.53%，较上半年-0.82PCT。

生息资产规模扩张为主要支撑，净息差为主要拖累项。从业绩归因来看，前三季 度上市银行生息资产规模扩张对归母净利润的贡献度为 11.33%，为最主要的支撑项。 其次为拨备反哺，对利润的贡献度为 4.90%。其中城农商行拨备反哺利润力度较大， 全国性银行拨备反哺利润力度较小，主要系区域行拨备覆盖率较高，反哺利润空间较 大。最主要的拖累项为净息差，前三季度净息差对上市银行归母净利润的拖累度为 13.34%。

息差持续下行，主要系资产负债两端挤压。从净息差角度来看，我们测算的上市 银行前三季度累计净息差为 1.67%，较上半年-5.23BP。息差持续收窄，主要系：1） 资产端，一方面今年以来靠近市场端的融资需求不足，银行在优质项目上竞争激烈； 另一方面，年内两次下调 LPR，带动贷款利率下行；2）负债端，资本市场表现偏弱， 居民财富缺乏有效保值增值手段。居民整体风险偏好下降，导致存款呈现明显定期化 趋势。存款结构变化导致银行存款成本上行，带动负债端综合成本提升。

1.2 板块行情复盘：强预期与弱现实

2023 年 1 月：银行板块累计涨幅近 4%，主要系：1）经济复苏预期较强；2）1 月 份信贷数据表现亮眼，对银行开门红预期较好。2023 年 1 月份新增社融 5.98 万亿 元，其中对实体经济发放的人民币贷款新增 4.93 万亿元，同比多增 7308 亿元。 2023 年 2 月-2023 年 3 月：银行板块累计涨跌幅由 1 月份的高点 3.87%下行至 2023 年 3 月末的-3.18%，预计主要系：1）2 月份以来经济数据总量尚可，结构转弱， 提前还贷现象依旧显著；2）美国加息导致硅谷银行流动性风险暴露，引发市场担忧。 2023 年 4 月-2023 年 5 月中旬：银行板块涨跌幅由 3 月末的-3.18%提升至 5 月 8 日的高点 9.01%。此轮上涨主要系“中特估”主题行情催化。3 月 10 日，证券日报 发布文章“呼唤中国特色估值体系尽快落地”，开启了新一轮“中特估”主题行情。

2023 年 5 月下旬-2023 年 6 月底：银行板块涨跌幅由 5 月 8 日的高点 9.01%快速 下行至 6 月底的-3.31%，此轮下跌主要系：1）经济复苏不及预期，进入二季度以来 经济数据表现明显走弱；2）市场对于城投风险的担忧再次提升，银行估值受到影响。 2023 年 7 月：银行板块累计涨跌幅由 6 月末的-3.31%提升至 7 月末的 2.06%， 主要系 7 月政治局会议明确提出：1）适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳发展；2）有效 防范化解地方债务风险，制定一揽子化债方案。城投与房地产为银行资产质量的主要 影响因素，监管明确支持房地产行业发展以及化解地方债务，带动银行板块估值提升。 2023 年 8 下旬-2023 年 9 月下旬：板块整体呈现震荡态势，期间 8 月 25 日，央 行发布《关于调降存量首套住房贷款利率有关事项的通知》，下调存量按揭利率靴子 落地。9 月 25 日起，四大行正式开始批量下调存量按揭利率。 2023 年 10 月：板块整体震荡下行，期间板块累计涨跌幅有一波小回升，主要系 10 月 11 日，四大行集体公告称控股股东中央汇金在二级市场上增持四大行，并且中 央汇金将在后续 6 个月继续在二级市场上增持四大行。中央汇金增持，短期对于市 场情绪起到较大刺激作用，带动板块估值出现暂时性回升。

板块内部个股估值明显收敛，呈现“高抛低吸”的风格。以上市银行 ROE 为横 轴，PB 为纵轴，对比 2023 年 12 月 15 日与 2022 年 12 月 31 日。相较于 2022 年底， 一方面，上市银行 PB-ROE 线斜率有所降低，表明上市银行整体估值水平有所下降； 另一方面，板块内部估值明显向 PB-ROE 线收敛，这表明 2023 年以来，银行板块内部 呈现出类似“高抛低吸”的风格。也即业绩表现相对较好但估值水平较高的银行在年 内估值降幅更大，例如宁波、常熟、招商等，而估值相对较低的在年内估值反而有较 大的提升幅度，银行股投资整体呈现类似“高抛低吸”的风格，更加追求“性价比”。

1.3 个股行情复盘：表现偏离基本面

近年来基本面为银行股股价表现的必要非充分条件，2023 年银行股表现在一定 程度上脱离基本面。复盘 2019-2023 年各个年度涨幅前五的银行股，2019-2022 年期 间各个年度领涨的银行股均有基本面作为支撑。以 2021 年为例，领涨的五家银行除 招商银行外，营收增速均位于上市银行前五位，归母净利润除南京银行外均位于上市 银行前十位。2020 年领涨的四家银行营收与归母净利润同比增速也均位于上市银行 前五位。反观 2023 年，截至 2023 年 12 月 15 日，年内涨幅前五的银行营收与归母净利润增速在上市银行中均排名靠后，仅有中国银行营收增速在上市银行中位居第 8， 其余增速排名均相对靠后，2023 年银行股表现与基本面之间的关联性明显减弱。

2023 年银行股投资追求“性价比”，低估值银行涨幅明显高于高估值银行。从单 个银行来看，2023 年银行股涨跌幅与估值水平呈现明显的“负”向关系。估值相对 较高的宁波银行、招商银行、成都银行等年内均出现明显下跌，年内跌幅普遍在 20% 左右。与之相反，估值相对较低的民生银行、华夏银行、渝农商行、交通银行等年内 均有较为明显的上涨，年内涨幅也普遍在 20%左右，四大行年内涨幅也普遍高于 20%。

2. 24 年行业展望：政策助推经济复苏，城投地产风险可控

2.1 宽财政宽货币托底，经济复苏态势明朗

2.1.1 经济呈现稳步复苏态势

经济增长的“三驾马车”增速逐步企稳。投资方面，2023 年 10 月份固定资产投 资完成额累计同比增速为 2.90%，环比-0.20PCT，降幅有所收窄。展望 2024 年，保 障房建设、城中村改造以及“平急两用”公共基础设施建设快速推进，将对固定资产 投资增速形成有效支撑。消费方面，今年各地持续出台相关政策刺激消费，社会消费 品零售总额同比增速有明显的修复。展望 2024 年，居民收入预期有望逐步改善，带 动消费回升。此外，强调内循环背景下，消费将逐步成为我国经济增长的最主要动力。 进出口方面，当前进出口增速维持负增长，但负增幅度有所收窄。展望 2024 年，进 出口预计表现相对较弱，主要系国外主要经济体经济增速进一步放缓，带动需求下滑。

从库存周期角度来看，我国或进入新一轮“主动补库存”阶段。最新一轮库存周 期始于 2019 年末，2023 年 2 月份以来，工业企业营收增速有所回升，同时工业企业 产成品存货同比增速继续下滑，表明 2 月份后正式进入“被动去库存”阶段。而当前 主要的分歧点在于何时进入“主动补库存”阶段。从价格维度来看，PPI 同比增速自 6 月以来回升，但目前依旧为负。后续随着 PPI 持续上行至正区间，或表明我国将正 式进入新一轮的“主动补库存”阶段，经济复苏态势明朗。

2.1.2 财政政策有望积极发力

积极财政政策的必要性：稳增长诉求依旧强烈。2023 年 3 月 15 日，财政部在第 十四届全国人民代表大会第一次会议上提出 2023 年设定的 2023 年赤字率为 3%，赤 字规模约为 38800 亿元。根据 2023 年预期赤字率与赤字规模得到 2023 年按照现价 计算的 GDP 为 129.33 万亿元，较 2022 年同比+6.87%。考虑 10 月份增发的 1 万亿特 殊国债，2023 年预期的现价 GDP 同比增速为 6.11%。而 2023 年 3 月以来，CPI 持续 在 1%以下的低位运行，与全年 3%的目标存在一定程度偏差，导致以现价 GDP 计量的 经济增速承压。截至 23Q3 末，现价计算的我国 2023 年累计 GDP 为 91.30 亿元，同 比+4.91%，距离预期的目标增速还存在一定差距，稳增长诉求较强。而当前 GDP 增速 主要受到 CPI 影响，后续需要通过积极的财政政策来带动价格水平回升与经济增长。 12 月 8 日，政治局会议再次指出，24 年需要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破， 积极的财政政策要适度加力、提质增效1。

积极财政政策的可行性：我国政府部门杠杆率不高且主要集中在地方政府，中 央政府杠杆存在较大提升空间。地方政府债务问题并不意味着积极财政政策不可行。 从政府部门杠杆率来看，截至 23Q1 末，我国政府部门杠杆率为 79.40%，明显低于美 国、日本以及发达经济体政府部门杠杆率，与新兴市场国家政府部门杠杆率水平相近。 更进一步，我国政府部门杠杆率过去主要集中在地方政府，中央政府杠杆率相对较为 稳定。截止 23Q3 末，我国中央政府与地方政府杠杆率分别为 22.60%、31.20%。我们 认为在当前部分地方政府部门债务压力较大的背景下，地方政府部门杠杆率提升空 间有限。中央政府杠杆率相对较低，还存在一定提升空间。

我国实际赤字率水平也不高。从财政赤字来看，2022 年我国赤字率水平为 4.70%， 整体来看低于日本、发达经济体与发展中经济体赤字率水平。同时，当前我国人均 GDP 水平还不高，对比其他经济体人均 GDP 相近的时期，我国财政赤字率水平相对较低。

万亿特殊国债发行释放特殊信号，预算赤字率突破 3%。2023 年 10 月人大批准 国务院增发 1 万亿元国债，作为特别国债管理。考虑 1 万亿元国债后，预期赤字规模 为 48800 亿元，赤字率由 3.00%提升至 3.80%。中央财政主动加码，赤字率突破 3%， 我们认为是未来财政政策将积极发力的重要信号。此外，此次特别国债还本付息由中 央政府承担，通过转移支付安排给地方，具体资金使用全部都在地方，这有助于缓解 地方财政收支压力，进一步优化了财政支出结构，也进一步优化了债务结构。

2.1.3 货币政策预计适度宽松

货币政策宽松导向明确。今年高层会议多次提及，要继续实施稳健的货币政策， 保持流动性合理充裕。加强逆周期调节和政策储备，充实货币政策工具箱。2023 年 11 月 8 日，央行行长潘功胜在 2023 年金融街论坛上指出后续货币政策将更加注重跨 周期调节和逆周期调节，平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡 之间的关系2。12 月 8 日，政治局会议再次指出 24 年要以进促稳、先立后破，强化宏 观政策逆周期和跨周期调节。而在当前背景下，我们认为货币政策会更加侧重于维持 经济增长，预计未来货币政策将保持适度宽松。

美联储加息在一定程度上对我国货币政策形成了制约。由于通胀率持续上行， 2022 年 3 月美联储开启新一轮加息周期，有效联邦基金利率从 2022 年 2 月的 0.08% 提升至 2023 年 11 月的 5.33%。美联储持续加息，一方面推动美国国债收益率持续上 行，与中国国债收益率倒挂；另一方面，美联储连续加息导致了硅谷银行流动性风险 暴露等事件。美国持续加息背景下人民币贬值压力较大，美元兑人民币中间价由 2022 年 4 月底的 6.35 快速上行至 2022 年末的 7.26，汇率波动对我国货币政策形成制约。 美联储加息必要性下降，打开我国货币政策空间。一方面，截至 2023 年 10 月 末，美国核心 CPI 同比增速降至 4%，虽未达到 2%的目标水平，但改善幅度符合预期； 另一方面，美国制造业 PMI 持续下行，非农就业人数明显转弱，这表明经济增长动能 走弱。综合上述因素，美联储短期内加息的必要性下降，而美联储停止加息有助于缓 解中美国债利率倒挂以及人民币汇率波动等问题，人民币汇率自美联储停止加息以 来也稳定在 7.1-7.2 左右，我国货币政策空间打开。

2024 年降准概率较大。从公开市场操作来看，2023 年以来月均货币投放规模明 显提升，2023 年 11 月平均投放规模高达 17690 亿元，为 2010 年以来最高值。公开 市场操作补充短期流动性，滚动续作压力较大且“治标不治本”，尚需提供中长期流 动性支持。预计 2024 年降准概率较大，释放中长期流动性。

2.2 政策明确托底地产，按揭影响逐步消化

2.2.1 政策多维度支持房企，坚决维护地产行业健康发展

当前房企现金流压力依旧存在。对于房地产行业而言，当前核心矛盾依旧在于需 求不足，导致经营现金流压力较大。销售端，截至 2023 年 11 月末，我国商品房销售 额与销售面积分别累计同比-5.20%、-8.00%，大量政策支持下增速下行趋势有所放缓， 但目前依旧为负增长。投资端，截至 2023 年 11 月末，我国房地产开发投资额累计同 比为-9.40%，增速相较 2022 年有所回升，但也同样依旧为负增长。

政策维护地产行业健康发展的决心毋庸置疑。从政策来看，今年以来各地出台了 大量政策支持房地产行业。自 2022 年的“金融十六条”到 2023 年 8 月末的存量按 揭利率调降，再到 9 月各地取消或放开限购、执行“认房不认贷”、加大住房公积金 政策支持力度以及支持房企合理融资需求等，政策从多个维度缓解当前房地产企业 的压力。根据中原地产研究院统计，2023 年 9 月各地发布的地产调控政策超 175 条， 创历史新高，政策支持力度由此可见。2023 年 10 月 31 日，中央金融工作会议支持 一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，11 月 6 日在万科业绩会上，深圳国资委表示，如有需要或遭遇极端情况，在坚持市场化、法治化的原则下，运用一 切可能手段和途径与万科共同应对可能风险。

2.2.2 存量按揭利率下调对上市银行净息差影响测算

2023 年 9 月 25 日各家商业银行正式下调存量按揭利率。根据官方数据，存量按 揭利率调整首周，98.5%符合条件的存量首套房贷利率完成下调，涉及调整规模 21.7 万亿元，占 23Q3 末存量按揭贷款余额的 56.48%。调整后的加权平均利率为 4.27%， 平均降幅为 0.73 个百分点。据此，我们假定：（1）按揭调降幅度为 73BP；（2）调整 比例为 56.48%；（3）生息资产规模按照 2020-2022 年复合增速增长。根据我们的测 算，存量按揭利率下调（不含重定价影响）预计将拉低上市银行 24 年净息差 5.07BP。 其中国有行受影响较大，按揭占比较低的浙商银行、宁波银行、南京银行受到的影响 较小。

2.3 城投化债稳步推进，风险有望逐步缓释

2.3.1 化债态度坚决，一揽子化债方案逐步落地

政策托底地方政府化债的意图明确。今年以来，各大高级别会议反复提及地方政 府债务问题。年中受舆情影响，市场对于地方政府债务担忧再起。2023 年 7 月 24 日， 政治局会议提出要有效防范化解地方债务风险，制定一揽子化债方案。2023 年 10 月31 日，中央金融工作会议再指出建立防范化解地方债务风险长效机制，优化中央和 地方政府债务结构。11 月 8 日，央行行长潘功胜在 2023 年金融街论坛上指出积极支 持地方政府稳妥化解债务风险，具体包括：1）与融资平台平等协商，通过展期、借 新还旧、置换等方式，分类施策化解存量债务风险、严控增量债务；2）支持地方政 府通过并购重组、注入资产等方式，逐步剥离融资平台政府融资功能；3）推动地方 政府和融资平台通过盘活或出售资产等方式，筹措资源偿还债务。除此之外，央行行 长潘功胜指出，必要时中国人民银行还将对债务负担相对较重地区提供应急流动性 贷款支持，故我们认为政策托底地方政府化债的意图十分明确。 一揽子化债方案逐步落地。自政治局会议提出制定实施一揽子化债方案以来，监 管提出了各种方式来缓解地方政府压力，并已经有部分措施逐步落地。2023 年 10 月 以来，特殊再融资债券发行重启，各地政府发行再融资债券用于偿还地方政府债务。 截至 2023 年 12 月 8 日，各地累计发行的特殊再融资债券超 2 万亿元。

2.3.2 城投化债对上市银行净息差影响测算

城投化债的具体方式包括再融资债券、与金融机构协商信贷利率、展期以及借新 还旧等方式。截至 2023 年 12 月 8 日，再融资债券发行规模超 2 万亿元，平均发行 利率为 2.83%。从上市银行来看，招商银行、平安银行以及南京银行披露了表内地方 融资平台风险敞口，招商银行与平安银行还披露了非信贷敞口。我们假定：（1）上市 银行地方融资平台表内信贷风险敞口占对公贷款比为披露相关数据的招商银行、平 安银行、南京银行的均值水平 6.72%；（2）上市银行地方融资平台非信贷敞口与表内 信贷敞口比为城投平台 2022 年非信贷计息负债与信贷比；（3）生息资产规模按照 2020-2022 年复合增速增长；（4）假定地方融资平台表内信贷利率水平为上市银行对 公信贷水平，非信贷敞口利率水平为债券投资收益水平。假定地方融资平台敞口利率 均下调至 2.83%，根据我们的测算，城投化债预计拉低上市银行 24 年净息差 4.11BP。

3. 24 年业绩展望：后续让利空间有限，银行息差有望企稳

3.1 稳息差的必要性：保持商业银行合理利润

2023 年 8 月 17 日，中国人民银行发布《2023 年第二季度中国货币政策执行报 告》，报告中首次提出需要保持商业银行合理利润与息差水平。 破净背景下，银行支持实体经济与满足资本充足率监管要求存在矛盾。金融是 实体经济的血脉，银行作为我国金融体系中重要的一环，在支持实体经济发展中起到 重要作用。一方面，银行为实体提供信贷等支持，将会消耗资本。近年来，商业银行 信用风险加权资产增速基本都高于核心一级资本净额增速，这将带动商业银行核心 一级资本充足率下行。另一方面，截至 2023 年 12 月 15 日，上市银行 PB 仅有 0.42 倍，破净导致商业银行难以通过外部融资补充资本。在此背景下，商业银行只能依靠 内源资本补充能力。而近年来，商业银行净息差持续下行，导致商业银行盈利空间持 续收窄。盈利收窄将导致商业银行内源资本补充能力走弱，因此会导致商业银行在支 持实体经济与满足资本充足率监管要求之间存在矛盾。 商业银行保持合理息差与利润水平是支持实体经济的重要保障。在前述背景下， 商业银行必须要有合理的息差水平与利润水平，才能够通过内源资本补充维持自身 资本充足率要求。截至 23Q3 末，商业银行净息差为 1.73%，已经低于协会划定的 1.80% 警戒线。再考虑到一些中小银行，息差水平与资本水平或将更差，因此整体来看，后 续我国银行净息差收窄空间或有限。此外，监管维护银行息差水平的意图也较为明确。 以年内调降存量按揭为例，调整同时迅速调降了存款挂牌利率，维护商业银行息差。

3.2 稳息差的可行性：金融体系让利空间有限

我国金融业增加值占 GDP 比重高于美国日本等。从金融业占 GDP 比重来看，我 国金融占 GDP 比重处于较高水平。相较实业立国的日本而言，我国金融占 GDP 比重 更是明显更高。截至 23Q3 末，我国金融业增加值占 GDP 比重为 8.69%，而日本仅为 2.82%。 实际上我国商业银行让利空间不大，商业银行息差大幅下行概率不大。金融业 增加值占 GDP 比较高，直观看法是金融体系瓜分了较大一部分的实业产出，应该继续让利。但实际情况来看，我国金融体系让利空间不大。从商业银行角度来看，以 ROA 为例，截至 23Q3 末，我国商业银行 ROA 为 0.74%，同期美国为 1.25%，从盈利水平来 看我国商业银行让利空间不大。金融业占 GDP 比重较大主要系体量较大，而非盈利 空间大。而我国商业银行 ROA 较低的原因，主要系贷款利率较低。从成本收入比的角 度来看，23Q3 我国商业银行成本收入比为 31.59%，而发达国家银行成本收入比基本 在 50-60%的水平。从新发贷款利率来看，23Q3 新发贷款利率为 4.14%，环比下行 5BP。 而我国贷款利率水平明显低于美国贷款利率水平，这是导致我国商业银行 ROA 较低 的原因。而当前新发贷款利率已经降至历史低位，未来资产端收益率继续大幅下行空 间有限。我国商业银行实际让利空间并不大，叠加政策维护商业银行合理息差水平态 度坚决，我们认为商业银行未来息差再次大幅下行的概率不大。

3.3 24 年净息差预测：银行息差预计先降后升

2024 年上市银行息差主要影响因素包括：1）2023 年年内 LPR 调降带来的重定价影响；2）2023 年年内存款挂牌利率两次下调带来的重定价影响。

1）重定价对上市银行净息差影响测算

2023 年 6 月，1Y 期与 5Y 期 LPR 对称下调 10BP；同年 8 月，1Y 期 LPR 非对称下 调 10BP。我们假定：（1）上市银行对公信贷中长期贷款与短期贷款比例与 2023 年 10 月金融机构企事业单位短期贷款与中长期贷款比一致；（2）各个季度到期贷款节奏按 照“4321”节奏推进;（3）贷款占生息资产比维持在 23H1 水平不变。根据我们的测 算，预计资产端重定价将拉低上市银行 24 年净息差 1.27BP。主要影响实际依旧来自 于按揭贷款部分，因此国有大行受到影响依旧较大。

2）存款挂牌利率下调对上市银行净息差影响测算

2023 年内，上市银行基本经历了两轮存款挂牌利率的下调。2023 年 6 月，为了对冲 LPR 调降的影响，维护银行息差水平，国有大行开始调降存款挂牌利率，主流调 整幅度为活期调降 5BP，2 年期调降 10BP，3 年期与 5 年期调降 15BP；2023 年 9 月， 为了对冲存量按揭利率调整影响，国有大行再次调整存款挂牌利率，主流调整幅度为 1 年期、2 年期、3 年期、5 年期分别下调 10BP、20BP、25BP、25BP。综合考虑两次 下调，假定定期存款中 1 年期、3 年期与 5 年期为 1:2:1。根据我们的测算，预计存 款利率下调将拉升上市银行 24 年净息差 4.44BP。其中存款挂牌利率调降将拉升邮储 银行 24 年净息差 14BP，主要系此次挂牌利率调整主要集中在定存，邮储银行定期存 款占负债比重较高，因此最为受益。

综合考虑重定价以及存量按揭利率调整与城投化债影响，24 年上市银行有望逐 步消化年内的各类利空因素影响，息差有望逐步探底。整体来看，上市银行 24 年息 差预计或还将下行约 6BP，主要系存量按揭以及城投化债拖累。但由于结构问题，部 分银行 24 年息差有望提升，如受益于定期存款利率调降的邮储银行以及受按揭、城 投拖累较小的宁波银行、常熟银行。节奏上，预计 24Q1 业绩将承压，受存量按揭利 率以及重定价影响较大。24Q2-24Q3 业绩或将逐步企稳。

编辑：火腿肠