2023年明泰铝业研究报告：经营基本盘稳固，新业务培育新空间

1.铝加工行业领军者 再生铝领域先行者

1.1 深耕铝加工 26 年铸就铝板带箔加工龙头

明泰铝业（又称“公司”）全称为河南明泰铝业股份有限公司，实际控制人和第一股东均为马廷义，其持有公司13.42%股份。 公司成立于1997年，是一家集科研、加工、制造为一体的大型现代化铝加工企业，主要从事铝板带箔的生产和销售，是中国知名的民营铝板带箔加工生产企业。目前，公司产品涵盖1系、2系、3系、4系、5系、6系、7系、8系铝合金等8个规格系列，主要产品有CTP/PS版基、电解电容器用铝箔、单零箔、双零箔坯料、电子箔、合金料、深冲料、钎焊板、中厚板。产品广泛应用于航空航天、印刷制版、交通运输、汽车制造、包装容器、建筑装饰、机械电器、电子通讯、石油化工、能源动力等各个行业。多年来，公司在研发、生产等领域获得多项殊荣。先后获得“国家大型企业”、“中国有色金属50强”、“中华人民共和国AA类企业”、“河南省铝板带箔工程技术研究中心”、“河南省百强企业”、“河南省优秀民营企业”、“河南省质量信用AA级工业企业”、“中国十大铝加工公司”。

公司下辖郑州明泰实业有限公司、郑州明泰交通新材料有限公司、郑州中车四方轨道车辆有限公司、河南眀泰科技发展有限公司、 昆山明泰铝业有限公司等16家控股参股企业，生产基地占地面积约130万平米，大型加工设备百余台，年产能120万吨。 铝资源作为一种国家战略物资，具有稀缺性的特点。再生铝是由废旧铝和废铝合金材料或含铝的废料，经重新熔化提炼而得到的铝合金或铝金属。公司提前启动再生铝保级利用项目，体现了其卓越的前瞻视野和创新能力。通过精湛的技术掌握和稳健的回收网络构建，公司成功抢占了市场先机，为未来的持续发展奠定了坚实的基础。尽管面临废铝牌号复杂多样的挑战，公司凭借其齐全的产品种类和强大的原料适应性，仍能够有效地进行应对。通过精确的合金配方调整，公司得以全面利用各类废铝资源，从而实现资源利用的最大化。目前，公司的再生铝循环保级利用产能已超过100万吨，率先在行业内实现了铝资源的规模化利用。这一重要里程碑不仅带来了显著的环境效益，降低了铝废料对环境的负面影响，同时也带来了经济效益，提高了资源利用效率，公司被业界公认为低碳节能的典范。随着全球日益关注气候变化和环境保护问题，低碳节能已经成为企业核心竞争力的重要组成部分。公司在这方面的成功实践不仅提升了自身竞争力，也为整个行业树立了可持续发展的典范。

1.2 经营保持稳健 质效日益提高

近几年，公司营业收入和净利润发生一些积极变化。2018年以来，公司营业收入不断扩张，2022年创下历史最高，达到277.81亿元，2023年前三季度营业收入达到194.6亿元，预计2023年全年营业收入仍将保持增长。2021年，公司净利润在铝价大幅上涨的背景下，也达到历史最高的18.52亿元，尽管2022年净利润有所下滑，但依然较2018-2020年有明显增长，可以看出，公司营业收入和净利润正在步入一个新的周期和阶段。

2012年以来，公司产能明显大幅提升，铝板带箔销量从2012年的31万吨增长到2022年的117万吨，年均符合增长率为14.20%，2023年上半年，公司铝板带箔销量为60万吨，预计2023年全年将达到125万吨左右，继续保持铝板带箔销量连年增长的态势。 从公司收入构成来看，2022年铝板带业务占比超过7成，达到77%，铝箔业务占比为17%、电业务占比为1%、其他业务合计占比为5%、铝合金轨道车体业务目前占比仍较低。2017年以来，公司铝板带业务保持了较快增长，铝箔业务绝对值也保持连年增长，目前，铝板带和铝箔业务合计占比超过9成，是公司业务的压舱石。2022年，公司国内营收占比超过6成，为68%，国外营收占比为29%，接近3成，这一数据基本接近公司历史平均情况，即公司国内和国外营收近年来保持在7比3左右，反映出国内市场仍是公司业务基本盘，但国外市场亦对公司营收具有较大影响的现实，公司的国际化程度较高。

2022年，公司占比77%的铝板带业务贡献了71%的毛利润，占比17%的铝箔业务贡献了22%的毛利润，占比不足1%的铝合金轨道车体业务贡献了3%的毛利，占比1%的电业务贡献了1%的毛利，其他业务合计占比5%，却没能形成毛利，对毛利具有拉低效用。可以看出，铝箔和铝合金轨道车体业务是毛利较高的业务，特别是铝合金轨道车体业务，尽管目前规模较小，但极具发展潜力，铝箔业务也是附加值较高的业务，对于提升公司毛利水平不可或缺。电业务和其他业务对公司运营起到更多的保障作用，平稳发展是主基调。

2021年，公司毛利率达到12.77%，为近5年最高，2022年毛利率为9.76%，虽然较2021年有所下降，但仍较2017年和2018年有所提升。分地区来看，公司2019-2021年国内业务毛利率显著高于国外，2022年国内业务毛利率低于了国外，近3年，公司国外业务毛利率逐年攀升，2022年国外业务毛利率达到12.26%，显著高于公司整体毛利率水平。

分产品来看，2017-2022年，公司铝合金轨道车体业务毛利率持续提升，达到2022年的54.72%的最高点。电业务尽管占比较小，但毛利率很高，2022年为20.36%，铝箔业务的毛利率水平较为平稳，近几年变化不大，2022年为12.90%。作为公司占比最高的铝板带业务，近几年毛利率亦保持平稳，2022年为9.36%。占比5%左右的其他业务毛利率较低，甚至为负，该类业务主要作为保障性业务，托底公司运营。

2017-2023年9月，公司的销售净利率明显上了一个台阶。公司销售净利率从2017年的3.55%增长到2021年的7.68%，2022年和2023年虽然有所降低，但仍然较2017年和2018年显著提升。2017-2023年9月，公司期间费用率内部分化明显。管理费用率和研发费用率提升明显，而销售费用率和财务费用率则呈下降趋势。2023年9月，公司的管理费用率为5.97%、财务费用率为-0.23%、销售费用率为0.30%、研发费用率为5.11%。近年来，公司的销售费用率呈现稳中下降的态势，研发费用率不断提升，作为典型的成熟阶段企业，公司销售费用率较低，且变化稳定符合行业和生命周期特征。在资产负债率明显下降的背景下，公司的财务费用率降幅明显。公司的管理费用率稳中有升。与公司管理规模不断扩大有关。

从运营资产和为股东创造回报的角度来看，公司数据明显好于行业中位值。2021年公司净资产收益率为19.079%、总资产报酬率为13.43%，创下近5年最高记录。2023年9月，公司的净资产收益率为8.99%、总资产报酬率为6.54%，尽管相较于2021年有所下滑，但仍然处于历史合理水平，公司资产经营效率保持稳定。近几年，公司资产负债率在2021年达到41.53%的阶段高点后，逐步下降，2023年9月下降到26.88%。不足30%的资产负债率，为生产经营安排了更加安全稳定的资本结构，为有需要时加杠杆留足空间，有利于公司发展长治久安。

得益于公司营业收入的不断扩大和运营效率的不断提高，加之行业龙头地位的稳固，公司近几年现金流情况逐年向好。2023年9月，公司的经营活动产生的现金流量净额、投资活动产生的现金流量净额和筹资活动产生的现金流量净额全部为正，有力地支持了公司业务扩张和改善资本结构的目标，对公司整体发展持续产生正面积极影响。

1.3 规模效益和技术研发保驾发展

公司的核心竞争力体现在规模效益及其优秀的成本控制能力和研发技术优势上。随着全球经济的发展，铝加工业正在实现跨越式的发展。特别是我国，已成为全球铝板带和铝箔产能和产量的最大国家。在这样的大背景下，明泰铝业作为国内规模较大的铝加工企业之一，在我国铝加工行业中具有重要地位。据统计，规模以上铝加工企业数量为 2004 家，平均产量仅为 1.9 万吨。而在众多的铝板带生产企业中，产能大于 20 万吨的仅有 23 家。明泰铝业作为其中的一员，其产能和规模优势较为明显。2023 年前三季度，公司加权净资产收益率为8.99%，明显高于同业平均水平。公司亦具备优秀的成本控制能力和市占率，在行业环境趋紧的2023年前三季度，其归母净利润增长率虽然出现同比下降，但下降幅度在同业中最小，公司经营受到的冲击最小，展现了公司对抗不确定性、跨越行业周期的生存能力。明泰铝业的产品不仅应用于传统的领域，如建筑、交通运输等，还在新能源领域有着广泛的应用。特别是在新能源汽车领域，铝合金已经广泛应用于电池托架、底盘、防撞梁等部件。随着我国新能源汽车的持续发展，对铝材的需求将持续增长。这为明泰铝业提供了巨大的市场机遇。明泰铝业近年来加大研发投入，2023年前三季度研发费用率超过 5%，处于同行业较高水平。明泰铝业在铝加工技术方面具有较高的声誉。随着科技的进步，铝合金在新材料领域的应用越来越广泛。而明泰铝业凭借其技术实力和研发能力，有望在新材料领域取得更多的突破和应用。

2.铝加工行业

铝（Aluminum）是一种金属元素，化学符号为Al，原子序数为13。在周期表中，铝位于第三周期、第IIIA族。它是地壳中含量最丰富的金属元素之一，仅次于氧和硅。铝是一种银白色的轻质金属，具有良好的延展性和可塑性。在自然界中，铝主要以氧化物的形式存在，如铝土矿（Al2O3·nH2O）。铝具有很多优良的物理和化学性质，因此被广泛应用于各种领域。铝的密度约为2.7克/立方厘米，仅为铁的三分之一，这使得铝制品具有轻便的特点，适用于航空、汽车等领域。铝的导电性仅次于铜，且具有良好的导热性。因此，铝在电线电缆、电气设备、散热器等方面有广泛应用。铝的可塑性和延展性好，易于加工成各种形状，如挤压、轧制、铸造等，这使得铝在建筑材料、包装材料、日用品等方面有广泛应用。铝具有良好的再生性，废旧铝制品可以经过回收、熔炼、再加工等过程重新利用，再生铝有助于节约资源、减少环境污染。 铝加工是通过塑性加工方法将铝坯锭转化成各种形状和规格的铝材的过程。这些塑性加工方法主要包括轧制、挤压、拉伸和锻造等。每一种方法都有其特定的应用范围和优势，使得铝材能够更广泛地应用于不同的领域。根据中国有色金属加工工业协会数据，2022年，中国的铝加工材产量达到了一个新的高度。这一年里，包括铝挤压材、铝板带材、铝箔材、铝线材、铝粉以及铝锻件在内的各种铝加工材的综合产量为4520万吨，与前一年相比，增长了1.1%。这一增长不仅反映了中国铝加工行业的持续发展，也表明了铝材在各行业中的广泛应用和不断增长的需求。

2.1 铝材需求：传统需求保持稳定 新兴需求快速增长

从2017年至2022年，中国的铝加工材产量呈现增长趋势。这段时间内，铝加工材产量从2017年的3820万吨逐步增长至2022年的4520万吨，年复合增长率达到3.4%。具体到2022年，包括各种类别的铝加工材，例如铝挤压材、铝板带材、铝箔材、铝线材、铝粉以及铝锻件等，综合产量达到了4520万吨，相较于上年增长了1.1%。然而，在剔除铝箔坯料后的铝加工材产量为3950万吨，这一数字相较于上年下降了0.1%。 我国铝加工材产量排名前十的省份包括山东省、河南省、广东省、江苏省、广西壮族自治区、浙江省、重庆市、内蒙古、江西省和四川省。其中，山东省的铝加工材产量排名第一，占比达到29%，河南占比为23%，广东占比为12%。铝加工材可以分为7大类别，分别是铝挤压材、铝板带材、铝箔材、铝线材、铝粉、铝锻件和其他铝材。

在2022年的铝加工材产量中，铝挤压材的产量占比最大，总计达到了2150万吨，占据了总产量的47.6%。在挤压材的种类中，铝型材是主要的品种，其产量达到了2000万吨。进一步细分，铝型材又分为工业铝型材和建筑铝型材，它们的产量分别为760万吨和1240万吨。铝加工材的第二大类别是铝板带材。在2022年，铝板带材的产量为1380万吨，占总产量的30.5%。 从上述数据可以看出，铝挤压材，尤其是其中的铝型材，在铝加工材中占有重要地位，而铝板带材也是不可忽视的一大类别。这反映了市场和行业对于这两大类铝加工材的强烈需求和应用广泛。此外，铝箔材在2022年产量增加显著，达到502万吨，同比增幅达10.3%，在所有细分铝材中增速最快。2022年，工业铝型材、铝板带材和铝箔材细分应用领域也存在诸多亮点。工业铝型材中，光伏型材产量为260万吨，占比达到55%，同比增长30%，是工业铝型材第一大应用领域。新能源汽车型材产量为75万吨，占比达到16%，同比增长127.3%。铝板带材中，易拉罐/盖料产量为190万吨，占比达到18%，同比增长11.8%。汽车车身薄板产量为35万吨，占比达到3%，同比增长16.7%。铝箔材中，包装及容器箔产量为245万吨，占比达到64%，同比增长4.3%。电池箔产量为28万吨，占比达到7%，同比增长100%。

2.2 铝材供给：行业集中度具备较大提升空间

1999-2022年，全球和我国电解铝产量增长明显，全球电解铝产量从2372万吨增长到6842万吨，年均复合增长率为4.71%，我国电解铝产量则从260万吨增长到4039万吨，年均复合增长率为12.67%，我国电解铝产量增速显著高于全球水水平。2023年1-10月，虽然我国电解铝有效产能逐月下降，降幅最高达到52万吨，但产能利用率相应提升，从83%抬升到90%左右，保证了电解铝产量的稳步增长。2023年，1-10月每月电解铝产量同比增速均为正，10月同比增速最高，为7.80%。

2007-2023年9月，有9个年份我国电解铝供给大于需求，有8个年份电解铝供给小于或等于需求，电解铝价格和供需平衡间没有明确规律，即有年份出现电解铝供不应求但价格下跌的情况，以及电解铝供过于求但价格仍然上涨的情况，因此，仅凭供需平衡不足以完全准确判断电解铝价格走势。截至2023年9月，我国电解铝供需缺口为17.1万吨，国内电解铝平均价格较2022年的19977元/吨下降1300元/吨。

2023年1-10月，我国铝板带箔产量呈现逐渐增长、前高后低的走势，仅7月份铝板带箔产量同比下降-0.98%，其余月份的产量均保持同比正增长，10月铝板带箔产量达到91.59万吨，同比增长5.33%，环比增长4.66%。2023年1-10月，我国铝板带箔生产呈现有效产能逐月降低、产能利用率逐渐提升的现象，有效产能从2396万吨下降到2297万吨，产能利用铝从35.92%提升到47.15%。

分产品来看，2023年1-9月，我国铝板加权平均产能利用率呈现逐步走高的态势，从1月的51.3%提升到9月的66.14%，而铝箔加权平均产能利用率则呈现稳中趋降的态势，从3月高点的83.12%下降到6月份以来的70%左右。铝板产能利用率较铝箔偏低，但今年以来稳中有升，铝箔产能利用率在7成左右，但有逐渐走低的趋势，反映出铝箔产品供给或较为宽松。

从产品用途来看，2023年1-10月，我国30%的铝板带箔用于建筑领域，20%用于交通领域，13%用于电力领域，11%用于包装，8%用于机械制造，8%用于装饰，电子通讯领域的耗费则为5%。此消费结构大体上与历史情况相似。我国铝材加工市场较为分散，截至20233年11月，铝材CR10为40%，CR3为21%，龙头加工企业如鼎胜新材、南山铝业和明泰铝业占比分别为9%、6%和6%。对于龙头企业而言，具有广阔的市场份额提升空间。

2.3 铝材加工费：传统型材加工费中枢上移 产能向头部企业集中

对于铝材加工企业而言，由于其产品定价规则为“电解铝价格+加工费”，因此，加工费直接关系到企业利润高低。2018-2023年，公司所在的巩义市铝铸轧卷加工费在2022年出现明显提升，这一较高价格延续至今，从800元/吨左右提升到1300元/吨，涨幅明显。对于营收和毛利占比均超过7成的铝板带业务，加工费的显著提升将带来公司营收的较大增长。如果较高的铝板带加工费能够持续，预计公司未来几年营收将保持在高位，公司营收中枢将出现明显上移。对于铝箔加工费而言，锂电池级加工费从2022年的19000元/吨下降到2023年11月的16000元/吨，下降幅度较小。食品级铝箔加工费则从2022年的13000元/吨下降到2023年11月的8500元/吨，下降幅度较大，家用级铝箔的加工费则保持稳定，从2022年的5200元/吨下降到目前的4500元/吨。由于公司铝箔主要为电池级，且在总体营收和毛利中占比较小，此外，预计电池级铝箔加工费不会出现较大降幅，因此对公司业务的负面作用较小，如果公司在电池级铝箔市场的份额继续提升，公司营收和毛利还将继续上涨。

分企业规模来看，2023年1-9月，我国铝板产量在50万吨以上的企业，其产能利用率最高，显著高于其余规模企业，产能利用率中枢在70%以上，显著高于60%左右的我国铝板加权平均产能利用率，反映出规模较大的头部企业产能利用较为充分，具有规模效应，整体市场将向头部企业集中，较小规模企业或面临退出市场的趋势。公司作为头部企业之一，将会从这一整体趋势中获益匪浅，不断提升自身市场占有率，从而拉动营业收入和净利润的持续增长。

编辑：火腿肠