2023年纺织服饰行业2024年投资策略：制造迎拐点，品牌景气分化

2023年行业回顾

板块及个股收益率复盘

2023年1-11月SW纺织服饰板块整体收益率0.3%，累计跑赢上证指数3.1pp，其中服装家纺及纺织制造板 块贡献正收益，收益率分别为1.2%、0.8%；饰品板块收益率为-2.2%。 分子板块来看，纺织制造板块1-7月压力较大，主要受下游品牌去库存影响，订单增长放缓，7月以来随着 下游去库进入尾声，对纺织制造企业订单预期转好，纺织制造板块收益率回升；服装家纺板块收益率总体 稳定，主要由于品牌服饰及家纺以线下消费为主，23年随着线下消费修复，收入同比明显改善；饰品收益 率前高后低，主要由于黄金价格上半年稳步上行，下半年高位运行，导致下半年黄金饰品需求回落。

个股层面来看，2023年申万纺织服装板块1-11月涨幅前十个股与基本面、股息率等因素相关性较强。其中 海澜之家受益于性价比优势，主品牌增速稳健，同时股息率保持较高水平；报喜鸟作为商务休闲服饰龙头 ，扩张品牌矩阵成效良好；女装品牌锦泓集团基本面边际改善；黄金珠宝头部公司老凤祥受益于金价温和 上涨及公司治理优化，经营质量较好，长期成长动能有望增强；新澳股份产能布局稳步扩张，行业供给格 局良好，自身客户服务能力提升和产品结构优化，上半年盈利表现亮眼，分红比例同样较高。

板块基本面回顾

2023年前三季度申万纺服板块收入3590.4亿元（+2.9%），净利润228.9亿元（+10.3%）。23年单Q3来 看，申万纺服板块收入1176.7亿元（-0.7%），净利润72.2亿元（+21.1%）。分子板块来看，23单Q3纺 服制造/服装家纺/饰品板块收入增速-7.8%/-6.0%/+9.6%，净利润增速+30.3%/+14.2%/+21.1%，受大 宗原材料价格下行及低基数影响，利润端表现整体好于收入。

分板块来看，饰品板块实现收入及利润增速的协同增长，以黄金类产品为主。主要随着金价上涨，去年积压 的消费需求和婚庆需求逐步释放，同时悦己消费占比提升，珠宝饰品板块迎来较强的恢复趋势，金饰表现好 于镶嵌类。 纺织制造板块前三季度收入增长仍有承压，主要由于海外部分下游品牌仍处于去库周期中，上游供应链订单 下滑。展望明年，下游品牌去库接近尾声，逐步拉动上游制造端订单边际改善，辅料、面料等已出现业绩拐 点。 服装家纺板块收入利润增速波动受基数影响较大，其中头部品牌抗风险能力更强增长更稳定，预计2024年 收入及利润增速趋于稳定。

2024年行业投资策略

纺织制造：海外库存回落，纺织制造订单回升

2023年9月以来欧美地区通胀加速回落，市场对欧 美2024年降息预期进一步加强，尽管美国消费者 信心指数在经济数据承压后下滑 ，但总体好 于 2022年同期水平。从库存水平来看，美国服装和 服装面料批发商库存从2023年6月来持续回落，零 售商库存也进入稳定水平，去库已经基本完成，上 游供应商订单有望逐步修复。

年初以来国际品牌及渠道商库存去化顺利推进，如 21Q1-23Q2各国际运动品牌库存周转天数 Adidas、Nike、Puma、迅销等品牌加大库存商 品促销力度，23Q3库存水平进一步下降，库存增 速均已转负。 综合来看，下游库存去化渐入尾声，下游需求恢复 稳健增长，制造端订单逐渐迎来拐点，看好明年纺 织制造龙头企业业绩弹性兑现。

从出口来看，23Q3纺织服饰类出口降幅逐步收窄至个位数，随着海外品牌库存去化接近尾声，出口增速逐 步企稳，2023年10月纺织原料及纺织制品出口同比-5%，衣着附件类出口同比-8.7%。越南纺织品和服装、 制鞋出口单月增速边际改善，降幅逐步收窄，10月分别同比-5%、-11.2%；纱线出口7月已经转正并保持 较快增长。预计2024年在低基数下，出口规模有望稳步修复。

纺织制造：运动鞋履品类已经形成较强头部优势

运动鞋履制造方面，华利集团已经形成较强成本优势。对比华利及其他运动鞋制造商的盈利水平来看， 2021年以来华利的毛利率稳定在25%以上，裕元、丰泰毛利率在23-25%区间，且华利毛利率受成本波动 影响相对较小，自身研发和设计壁垒优势已经逐步体现。净利率方面，近年华利集团净利率水平稳中有增， 2023年前三季度净利率达到16%，净利率优势较毛利率优势更明显，侧面证明公司在管理效率、费用投放 等方面的持续精益管理，成本优势显著。

运动服饰：增速快于其他品类，童装快于大货

分品类来看，23Q3运动服饰增速快于家纺、鞋帽、 及非运动品牌服饰。运动品牌中品类增速较为趋 同，其中特步鞋履收入增速波动较小，表现出较 强的抗风险能力；安踏鞋履保持较高增长中枢， 增长动力强于服饰配饰。

运动品牌童装增速恢复较快，且增长中枢普遍高于大货。分童装和成人来看，运动品牌童装增速较高，其 中安踏及FILA儿童为中高单位数增长，李宁young增速保持高双位数，特步童装保持30%左右，361度童 装保持20-30%区间。各品牌推动童装运动品牌专业化，增加产品功能性，品牌渗透率和客单价处于提升期。

运动服饰：门店数量稳步扩张，童装系列扩店更快

2023年前三季度运动服饰品牌门店稳步扩张，安 踏/特步主品牌门店分别达到9633家/6443家，上 半年净开30家/222家。其中童装系列门店数量增 长较快，截至2023H1安踏/李宁/特步/361度童装 门店数量分别达到2692/1370/1588/2448家，上 半年净开13/62/68/160家。头部运动品牌凭借品 牌专业度和时尚设计，在童装市场份额稳步提升。

运动服饰：景气分化，折扣率稳定

前三季度国内各运动品牌流水增速均已转正，其中23Q3各品牌在较高基数下，延续复苏态势。考虑到 22Q4基数较低，预计流水数据较为亮眼。分品牌来看，高性价比的特步、361度及高端品牌如Descente、 Kolon等表现更优，两极消费更具韧性。展望明年，运动鞋服仍为增速较快消费力较强的服装板块。一方面 随着滑雪、瑜伽、徒步等细分场景需求空间打开，消费景气度持续；另一方面消费者决策趋于理性，对鞋 服功能性要求更高，品牌集中度仍有提升空间。

运动服饰：多品牌布局更具优势

头部企业多品牌运营优势凸显，充分享受运动服饰 修复趋势。2023年高端及性价比消费复苏较快， 部分细分赛道如户外、运动时尚等渗透率仍在提升， 多品牌运营可覆盖更多客群，增加不同品牌在细分 领域的专业认知。过去几年看，FILA品牌及迪桑 特、可隆等其他品牌增速高于安踏主品牌，新品牌 成长快；23H1特步的时尚运动品牌、专业运动品 牌分别增长18.9%、14.8%，高于大众运动主品牌 10.9%的增速。头部品牌多赛道运营优势凸显。

品牌服饰：高端男装品牌增长较快

服饰头部品牌门店数量稳定，店效稳步提升。截至 2023H1 比 音 勒 芬 /报 喜 鸟 门 店 总 数 分 别 达 到 1193/1670家，门店数量总体保持稳定，门店结 构优化，新开店与低效门店退出结合，总体店效稳 中有升，直营门店店效改善更明显。其中比音勒芬 直营店月度店效达到35.9万元，报喜鸟直营店月度 店效达到23.3万元，较2022年均有显著提升。

黄金珠宝：黄金保值属性凸显，价格高位

金银首饰社零数据保持较快增长，预计金价高位下 量减价增。2023年7-10月金银珠宝社零增速回升 ，10月单月社零数据同比增长10.4%；消费量数 据来看，单Q3黄金首饰消费量同比-8.8%，考虑 到7月以来黄金价格保持高位，10月黄金周前后出 现急涨急跌，黄金价格波动一定程度上抑制黄金消 费需求 。 展望后续，2024年随着美联储降息预期加强，美 元预期走弱，黄金有望继续稳增，黄金首饰保值增 值属性凸显，推动需求稳步增长。

黄金珠宝：黄金品类为增长的主要拉动

分品类来看，随着金价稳步上行，2023年前三季度黄金品类表现亮眼，成为各品牌收入增长的主要拉动。 各品牌通过升级黄金饰品工艺、丰富产品体系、打造品牌IP，加强对消费者心智占领，品牌调性提升。 2023年前三季度周大生/潮宏基黄金产品收入分别同比增长51.7%/72.5%；周大生镶嵌及潮宏基时尚珠宝 收入增速分别为-22.5%/+23.5%。

黄金珠宝：工艺改进，产品迭代创新，店效提升

黄金工艺发展、品牌联名热门IP将持续促进黄金消 费群体年轻化，年轻人悦己需求逐步释放，品牌开 店空间打开。2022-2023年各品牌重新进入开店 周期，2023年前三季度周大生/周大福分别开店 215家/183家，潮宏基上半年开店60家。一方面 产品设计感增强，价格带延伸，三四线城市渠道仍 有开拓空间；另一方面，品牌集中度在持续提升中 ，一线品牌的品牌力已经较为稳固，现金流良好， 经销商实力更强，随着品牌向下沉市场拓展门店， 占领小品牌份额，品牌集中度有望进一步提升。

黄金珠宝：门店进入新一轮扩张期，加盟驱动渠道下沉

从渠道来看，2023年前三季度各品牌门店数量继续较快扩张。周大生推进省代模式，给予加盟商资源支持 ，门店数量持续扩张。23Q3末公司加盟店数量达到4521家，年内净开154家，公司在三四线城市渠道基础 良好，省代模式下加盟渠道保持增长趋势。潮宏基积极拓展加盟渠道，在成熟市场主抓渠道下沉，并加速 成长与空白区域的渗透，2023H1加盟店数量达到923家，年内增长89家，门店数量对比行业其他品牌仍有 较大扩张空间。

报告节选：

编辑：火腿肠