1.2023 年行业回顾：基本面改善叠加多主题催化，行业景 气度上行

围绕基本面改善以及数据要素、AIGC、短剧等多主题催化，2023 年传媒板块整体跑 赢市场。2023 年，伴随内容监管常态化以及疫情等压制因素逐渐消除，线下娱乐恢 复，宏观经济进入疫后复苏的阶段，行业基本面回暖。叠加数据要素及国企改革、 ChatGPT 为代表的 AI+等多主题驱动下，上半年板块增长迅速。Q3 板块回调，Q4 在短剧、大模型及新应用涌现等主题催化下，板块反弹。截至 2023 年 11 月 30 日， 传媒行业（申万）上涨 20.10%，在全部行业中排名第 2 位，同期沪深 300 跌幅为 9.70%，上证综指跌幅为 1.93%，深证成指跌幅为 11.70%，创业板指跌幅为 18.07%。

细分板块中，出版、游戏涨幅领先。2023 年传媒各子板块均呈现不同程度上涨，其 中出版、游戏 II 子板块分别受益于多主题催化，涨幅较大，截至 11 月 30 日，出版、 游戏 II 子板块年度涨幅分别为 41.72%和 35.27%。其余子板块如数字媒体、广告营 销、影视院线板块在年内实现不同程度上涨，涨幅分别为 17.68%、7.05%和 4.92%。

港股方面，外围因素影响港股走势，互联网板块整体动荡。2023 年，受美联储货币 政策、宏观经济变化、地缘政治等多外部因素的影响，港股整体震荡，截至 2023 年 11 月 30 日，恒生综指年内实现-13.28%；恒生科技指数年内实现-5.5%，年内表现 略强于综指。子板块来看，软件与服务跌幅为 2.09%，在所有港股 wind 二级行业中 排名第 7 位、媒体跌幅为 8.68%，排名第 10 位。重点公司表现上看，2023 年以来， 互联网板块总体震荡，受益新游的良好表现，网易表现显著优于其余互联网龙头股， 截至 11 月 30 日，全年实现+56.75%的涨幅。

基本面角度来看，2023 年前三季度传媒板块收入稳健，利润率提升。2023 年前三季 度，传媒板块总体营收 3554.83 亿元，同比增长 5.82%；归母净利润 337.90 亿元， 同比增长 21.95%；扣非归母净利润实现 289.98 亿元，同比增长 21.79%，盈利水平 较去年提升。 分子板块看，游戏前三季度营收同比增长 4.51%；归母净利润同比增长 7.95%；扣 非归母净利润同比增长 3.13%；影视传媒子板块较去年整体营收提升 28.27%，归母 净利润和扣非归母净利润分别为 28.61 亿元和 20.30 亿元，去年同期为负值。广告 营销和出版板块前三季度表现稳健，扣非归母净利润同比分别增长8.98%和10.11%。

单三季度看，传媒板块运营稳健，游戏和影视带动板块利润增长。整体传媒板块营收 规模为 1223.98 亿元，同比增长 6.97%；板块归母净利润为 101.70 亿元，同比增长 39.74%；扣非归母净利润实现 91.64 亿元，同比增长 43.42%。

子板块表现方面，1）游戏板块：版号发放常态化供给端恢复，业绩整体增速提升， 板块内部业绩分化主要受产品周期影响。23Q3 板块营收同比增长 9.92%；归母净利 润同比增长 42.08%；扣非归母净利润同比增长 36.53%。从供给侧情况看，2021 年 8 月至 2022 年 3 月版号暂停下发期间，考虑到版号对于大盘影响有一定滞后性， 2022Q2 开始，新游供给端影响逐渐显现，头部企业立项也更为谨慎，新品产出不足， 加上游戏研发、测试到上线需要周期，供给收缩。今年在产品储备及上线数量企稳的 情况下板块增速整体提升。从内部表现来看，企业业绩呈现一定分化，主要受产品周 期影响。展望 Q4 产品储备情况来看，多家厂商均有重点产品即将上线或测试，并积 极布局小游戏渠道来打开增量市场，产品周期改善下有望进一步带动增长。

2）影视院线板块：受益于线下消费场景恢复以及暑期档优质内容上线，业绩大幅改 善。23Q3 板块营收同比提升 47.42%，归母净利润和扣非归母净利润实现扭亏为盈。 一方面线下消费场景恢复，观影人次显著回升，另一方面横向比较电影作为客单价较 低的线下娱乐方式能够较好满足文娱类需求，Q4 开启贺岁档以及后续春节档临近， 优质内容供给有望带动票房增长。 3）广告营销板块：三季度延续顺周期恢复态势。23Q3 营收同比增长 10.24%，归母 净利润同比增长 23.28%，扣非归母净利润同比增长 9.98%，表现优于前三季度整体， 随广告主预算恢复保持稳健增长。 4）出版板块：业绩表现稳健。23Q3 板块营收基本与去年同期持平，归母净利润同 比增长 16.90%，扣非归母净利润同比增长 12.48%，板块营收端整体稳健。

从板块估值水平来看，传媒板块整体估值水平处于近三年 43%分位处，位于历史中 位。各子板块估值分位水平约在 30%-50%的区间，其中影视院线估值分位最低，为 24%，广告营销分位水平在所有子板块中最高，处于 53%的分位。

基金持仓来看，2023Q3 公募基金持股传媒板块排名全行业第 19 名。截至 2023 年 三季度末，公募基金重仓持有传媒行业市值 326.06 亿元，占公募基金整体配置比 例的 1.21%，较二季度末减少 0.26pct，超配-0.40%。

2.AI+XR：AI+新应用加速落地，XR 迭代驱动新内容形式

2.1 人工智能：模型侧迭代升级，应用端全面开花

2.1.1 模型端：国内外模型进展迅速，版本迭代密集

ChatGPT 引领 2023 年 AI 浪潮。2022 年末，ChatGPT 上线，通用人工智能进入大 众视野，引领生成式人工智能大模型的浪潮席卷全球。ChatGPT 的访问量在 2022 年 底至 2023 年第一季度实现快速增长，环比增速一度超过 130%。

2023 年，国内外生成式大模型相继发布，版本迭代中模型能力不断增强。谷歌、Meta、 Anthropic 等国外领先的人工智能厂商相继在 23Q1 公布自己的大模型，并在年内持 续迭代，OpenAI、StabilityAI、Runway 等也发布多模态大模型领域的成果。海外大 模型厂商迭代迅速，在多模态、跨模态相关领域进展迅速，模型的稳定性、输入长度、 输出质量等方面较年初均有比较明显的提升。

国内方面，百度、华为、阿里等大厂率先推出大模型并持续迭代，下半年开始各类行 业垂类模型发布。2023 年 4 月，百度、阿里、华为相继发布自研的大语言模型，开 启国内大模型厂商人工智能大模型的序幕，下半年开始，更多垂类模型发布，网易的 教育垂类模型“子曰”、好未来教育垂类 MathGPT 模型、金山办公的 WPS AI 模型等专精教育、办公、营销等领域的垂类模型相继发布，模型丰富度逐渐扩充。

多模态、垂类化、端侧部署成为大模型发展的中心趋势。整体来看，现阶段国内外大 模型在文本生成领域已相对成熟，开始逐渐向多模态趋势发展，在文本生成、图像生 成和音频生成的领域，现有模型可以满足大部分需求，但是在视频生成、3D 生成领 域，生成的稳定性难以保证，仍需等待技术的进一步迭代和发展。2023Q4，OpenAI 和谷歌相继公布自家的多模态大模型，OpenAI 迭代多模态模型 GPT-4v 支持图像输 入及分析，在视觉理解、描述和分析等多环节表现出色；谷歌的原生多模态大模型 Gemini，首次实现端到端的多模态，模型能力的进步使得 AI 逐步向着 AGI 方向迈 进。传统的 AI 大模型仍需依赖输入 prompt 进行计算，未来伴随模型能力的迭代升 级，AI 可以根据既定的目标，结合外界环境和反馈，自主生成 prompt，进而逐步实 现目标，实现 AI Agent 模式。

垂类模型持续涌现，AI PC 引领大模型边缘布局落地。伴随通用大模型的技术成熟， 行业数据+通用模型的训练方式使得行业垂类模型出现，相较于通用大模型，垂类模 型更加轻量级、训练成本更低且训练数据更专精，适用于特定的行业落地场景，受到 各公司的青睐。轻量级的模型也使得模型端侧化部署成为趋势，以终端侧为中心，配 合模型轻量化的发展，小模型在终端就可以运行，云端仅用于处理终端侧难以处理的 AI 任务，运行成本低、延时低、隐私性和可靠性相对高，可以更高效地使用网络带 宽，降低 AI 部署成本，提升部署效率。2023Q4，多家厂商宣布将布局 AI PC 领域， AI 技术的进步驱动 PC 硬件端迭代升级，2024 年有望成为 AIPC 元年。

OpanAI GPT Store 成为模型生态建设样例。11 月 6 日，OpenAI 首届开发者大会 落幕，提出开放 GPTs，并建造 GPT Store，ChatGPT 曾于 3 月开放插件，本次发 布的 GPT Store 将帮助 OpenAI 构筑起完善的模型生态，直接上架用户配置好的个 性化模型。OpenAI 将对最常用的个性化模型开发者进行奖励，培养生态。由原先的 插件商店过渡到模型商店，形成完善的模型生态。截至 11 月 24 日 8 时，已有 21805 个 GPTs 上线，主要 GPTs 功能集中于图片、设计、编程、语言相关领域。最早上线 的一批 GPTs 是 OpenAI 官方推出的，据 Imart 数据总结，截至 11 月 20 日，流量排 名前 15 的 GPTs 中有 14 款来自官方，整体流量集中在头部，排名首位的 DALL-E 有 349 万的访问量，占总份额的 22.3%，data-analysis 和 ChatGPT-classic 分别居 第二和第三，流量前三占据流量总份额的 40.4%。

2.1.2 政策端：《生成式人工智能服务管理暂行办法》发行，助力生成式人工智能规范 发展

023 年 4 月 11 日，国家互联网信息办公室发布关于《生成式人工智能服务管理办 法（征求意见稿）》公开征求意见；7 月 10 日，多部门联合发布《生成式人工智能服 务管理暂行办法》，规定提供具有舆论属性或者社会动员能力的生成式人工智能服务 的，应当按照国家有关规定开展安全评估，并按照《互联网信息服务算法推荐管理规 定》履行算法备案和变更、注销备案手续，进一步促进生成式人工智能技术健康发展 和规范应用。

现阶段已有两批大模型通过备案。2023 年 8 月底和 11 月初，首批和第二批备案通 过大模型陆续公布。首批通过备案的大模型以通用的基座大模型为主，如百度的文心 一言、科大讯飞的星火大模型、阿里巴巴的通义千问大模型等，第二批通过备案的大 模型更多为垂类模型，未来预计将形成以少数几个通用大模型为基座，多行业垂类模 型共同发展的格局。

2.1.3 应用端：模型发展加速应用落地，AI 全面赋能时代来临

海外模型进度领先， AI 应用率先落地。现阶段海外大模型能力领先国内，模型应用 落地进程也相对领先。2023 年 3 月，OpenAI 宣布在 ChatGPT 中引入插件功能，并 上线首批 13 款插件，涵盖在线旅游、线上购物、本地生活、教育办公、日程管理等 领域，5 月，OpenAI 宣布开放的 ChatGPT 插件商店后，AI 大模型应用落地商业化 的进程加速，11 月 GPTs 的推出更加完善模型商业化模式。从应用角度，基于领先 的文本、图像生成技术，在对话、设计、电商等领域 2023 年上半年海外便陆续有代 表性的应用或插件落地。下半年，伴随着多模态模型的迭代更新，AI+视频生成应用 Pika 出现为后续海外 AI 落地更加复杂、精度更高的场景提供更充分的支撑。

伴随国内 AI 垂类模型的发展，AIGC 逐步实现全场景赋能。随着国内通用模型和垂 类模型的发展，二季度开始，大模型厂商在模型迭代的同时开始陆续上线自有模型应 用，6 月百度和科大讯飞分别上线文心一言 app 和讯飞星火 app；游戏厂商开始在游 戏中逐步应用 AI 赋能，网易在新游《逆水寒》中上线 AI 捏脸和 AI NPC 功能。三季 度开始，国内大模型备案工作的顺利进行，通用模型和垂类模型逐步向公众开放，应 用端在各领域的落地也逐渐成熟，7 月 AI 图像生成软件“妙鸭相机”的上线，引发 市场对 AI 应用商业化的关注，目前在游戏、社交、办公、营销等多内容创作领域， 国内均有代表性的软件上线。

（1）AI+游戏：AI 对于游戏产业赋能可以概括为降本增效和玩法变革两大方向。1） 降本增效：AI 能够辅助游戏工业化生产以及营销侧的素材产出和投放优化，实现海 量内容的快速供给，包括文案、美术、地图设计、语音交互以及营销端的买量投放等， 快速提升游戏生产效率和内容更新，缩短开发周期及人工成本，目前已开始快速应用 到游戏公司研发买量环节。海外厂商 Unity 和 Roblox 先后公布自研的游戏 AI 工具， 有望提升游戏在开发环节的效率。2023 年 2 月，Roblox 宣布正在对代码辅助和素材 生成器的 AI 开发工具进行测试，5 月，正式将 Code Assist 和 Material Generator 这两个工具的测试版都在以开发者为核心的 Roblox Studio 平台上线。7 月 Unity 推 出 Unity Muse 的 AI 工具，用于加速视频游戏和数字孪生等实时 3D 应用程序和体验 的创建，提升生产效率。

2）玩法变革：游戏对比文字、图片以及音视频等表现形式具备强交互性，AI 接入能 够在 NPC 智能交互以及场景丰富度上大幅提升用户侧的沉浸式体验和自由度，同时 AI 工具能够降低玩家创作门槛，提升 UGC 内容多元发展，衍生出更多差异化细分玩 法，有望催生内容端爆发式增长。海外方面，7 月，Unity 发布 Unity Sentis 工具， 可以使用户能够在游戏或应用程序的 Unity 运行时嵌入 AI 模型，从而直接在最终用 户平台上增强游戏玩法和其他功能。国内，网易《逆水寒》手游借助 AI 打造“AI 捏 脸”和“智能 NPC”新玩法。掌趣科技与悠米达成业务合作，共同开发 AI 游戏创作 平台，降低开放世界游戏的开发门槛、与行者 AI 达成战略合作，扩大 AI 游戏创作平 台的技术和创新工具储备、与蓝亚达成战略合作，共同打造 AI 游戏引擎。昆仑万维 旗下游戏《Club Koala》作为国内首款出海的 AI 游戏亮相科隆展，同时是全球首款 AI UGC 的游戏平台，游戏内不仅加入拟人的 AI NPC，还为玩家提供 AI 赋能的无代 码 UGC 游戏编辑器，让玩家可以轻松制作各种各样的小游戏。

（2）AI+教育：教育也是 AIGC 率先落地的几个领域之一，海外教育软件 Duolinggo 与 OpenAI 合作打造专属的 AI 学习工具。Duolingo 与 OpenAI 合作，基于 ChatGPT-4 模型上线 Duolingo Max app，增加两个基于 AI 的功能，一个是答疑，根据学生对 于答案的不理解之处提供针对性的解答，针对盲点一对一的讲解，更好促进知识点的 消化；二是角色扮演，学生可以在 APP 上与 AI 进行特定情景的对话，提升学生对于 外语的实际应用的能力，截至 2023Q3，Duolingo 的付费订阅数提升至 580 万，较 去年同期提升 60%。在线教育平台可汗学院也和 OpenAI 合作，从学生端和教师端 利用 AI 赋能，提升教学效率。此外，OpenAI 还投资了人工智能口语训练平台 Speak， 内嵌 AI 导师基于对话内容提供实时训练反馈，提升口语训练效率；以及即时作业反 馈平台 Class Companion，基于大语言模型，通过提供书面作业的即时个性化反馈， 提供针对性的改进策略，使得学生及时了解短板并针对性练习，填补学生写作业和教 师批改作业之间的滞后，提升教学效率。

国内方面，科大讯飞、网易、好未来等企业积极开拓 AI+教育全新生态。科大讯飞学 习机已全面接入星火认知大模型 V3.0，学习机搭载的启发互动式英语 AI 答疑辅学功 能实现个性化解决、启发引导式提问、互动探究式学习，提升学习机辅助学习的效率。 佳发教育基于自研的垂类模型“灵汩教育大模型”，在智慧考试和智慧教育领域均有 细分产品落地，从教、学、管、练、评、考、研等多个方面有效提高学校教学和教学 管理质量和效率。视源股份也基于 AI 大模型，针对教学场景推出“希沃课堂智能反馈 系统”和希沃学习机两大产品，用于辅助教师教学。网易子曰大模型备案通过后，上 线虚拟人口语教练“Hi Echo”，提供一对一的口语练习，覆盖多对话场景和话题，根 据对话进行打分并给出学习建议，更具针对性。好未来的 MathGPT 专攻教育和学习 场景下 AI 能力的训练和优化，学而思学习机将成为 MathGPT 的核心落地产品，学 习机陆续上线的功能包括“AI 对话学”、“AI 讲题助手”、“中英文写作助手”等。

（3）AI+营销：AI 技术的发展从洞察、创意、媒介三个维度助力营销生产力的提升。 AI 大模型提升用户洞察能力，提升营销的精准度，通过收集用户数据分析用户行为、 构建用户画像、提升用户洞察，实现营销内容的精准推送；生成式 AI 提供高效的生 产力和创造力，为个性化营销提供海量素材产出；基于自然语言的交互式 AI 提供随 时随地个性化的一对一营销服务，提升顾客体验感和营销效率。Google Ads 率先利 用 AI 技术实现应用赋能，以先进技术赋能广告营销行业。谷歌利用 AI 赋能创意优 化，提升创造力，同时利用 AI 辅助营销过程，智能匹配用户和广告主，优化投放策 略，实现营销精准度的提升。

国内方面，行业自研垂类营销模型相继落地，百度、科大讯飞宣布打造生成式营销平 台。国内广告公司在下半年陆续披露旗下 AIGC 营销大模型发展进度，蓝色光标于 2023 年 9 月发布营销大模型 BlueAI，并和微软、百度等国内外厂商合作完成私有化 的部署和训练。因赛集团 10 月发布 InsightGPT 内测版本，将 AIGC 技术与营销策 略洞察、内容创意生产、传播投放及效果转化等环节深度融合，助推营销行业生产力 的质效提升。分众传媒、易点天下也宣布各自在营销领域 AIGC 大模型的构建进展迅 速。百度、科大讯飞均于 10 月公布 AI 营销平台，其中百度体系化发布 “AI Native 商业全景应用”，包括全新 AI 商业引擎“扬楫”、全球首个 AI Native 营销平台“轻 舸”、打造开启对话式营销新时代的“品牌 BOT”、焕新助力商家长效经营的“智能 商家经营平台”等，同时在合作层面推出“共拓计划”，从各个环节提升营销的效率， 实现科技赋能。

（4）AI+电商：顾客和商家两侧赋能，便捷购物流程、提升购物体验的同时提高店 铺的运营效率。ChatGPT 首批接入两个在线购物相关插件，其中一个为 Shopify 旗 下的购物软件 Shop，顾客通过与 AI 客服对话得到个性化推荐，简化购物流程，使得 顾客在短时间内挑选到心仪的产品，完善购物体验；同时向商家提供相关 API，通过 商品描述智能生成商品详情页的文案及宣传图等，提供销售数据分析提升卖家的经 营效率，从买卖双方的角度便利网上购物的流程。2023 年 5 月，谷歌宣布在购物工 具中集成生成式 AI 技术，推出搜索生成体验的 AI 工具，该工具建立在谷歌的 Shopping Graph 上，拥有超过 350 亿个产品列表，客户提出自己的购物诉求，工具 根据现有产品列表给出最符合的产品推荐，优化购物流程。同时，谷歌与多家时尚品 牌合作，推出虚拟试衣功能，提升用户在线购物的体验。

AIGC 也逐步在跨境电商领域实现赋能。吉宏股份与华为云合作，基于盘古大模型打 造跨境电商各个环节的应用，在广告素材生成技术的优化升级效果明显。焦点科技打 造属于外贸企业的 AI 助手“麦可”，提供外贸全链路 AI 解决方案，同时在买家侧也 上线 AI 助手，通过多轮关键词问答的方式，将供应商或产品准确地推送到买家面前， 精准匹配供应商和采购商之间的需求。致欧股份把 ChatGPT 内嵌入公司系统，深度 应用于跨境电商各场景下的客户服务、文案写作、视觉内容生成、VOC 洞察、产品 研发、流程自动化、日常办公、软件开发等多领域。华凯易佰将 AIGC 技术应用于智 能刊登、智能调价、智能广告等业务环节，未来有可能拓展至智能选品领域。

（5）AI+办公：AI 赋能下，智能化办公时代来临。微软 3 月发布办公 AI 助手 Windows Copilot，由 GPT-4 驱动、利用大语言模型内嵌入微软旗下的办公软件如 Word、 PowerPoint、Excel、OneNote 和 Outlook 以提升办公效率的 AI 工具，同时增加商 务对话功能，实现跨应用的任务处理，极大程度提升办公效率，节省跨软件信息整合 的时间，完善微软生态内的智能化办公体系。7 月，微软宣布 Microsoft 365 Copilot将以每名用户每月 30 美元的价格向商业客户提供，适用于 Microsoft 365 E3、E5、 商业标准版和商业高级版客户。11 月 1 日，Microsoft 365 Copilot 正式向企业客户 提供商用服务。微软 Copilot 打通 AI 模型在 BC 两端的商业化路径，有利于培养用 户智能化办公习惯，开创行业先河。

金山办公引领国内 AI 办公软件智能化浪潮。2023 年 4 月，金山办公发布国内协同 办公赛道首个类 ChatGPT 式应用——WPS AI，持续深耕 AIGC、智慧助手、知识洞 察三大方向，提供辅助编辑、改写、润色；基于已储备的语料做问答式的交互，辅助 阅读和知识检索；基于自然语言的内容识别、文意理解和知识问答。11 月，金山办 公旗下 WPS Office 全线产品正式接入 WPS AI，实现智慧化办公。未来，在微软和 金山办公两大国内外领先的智能化办公厂商的带领下，AI 能力有望在办公领域实现 全面落地，生产力将得到极大提升。

展望 2024，人工智能将在模型端、硬件端和应用端均有值得期待的新成果落地，应 用的商业化进程有望迎来转机。模型端，2023Q4，OpenAI、微软、亚马逊、谷歌等 海外头部人工智能厂商相继公布最新的大模型成果，模型性能较年初有明显提升， 2024 年，以 GPT-5 为代表的国外大模型有望继续引领全球大模型迭代升级的浪潮， 国内大模型如星火认知大模型、文心一言模型将继续积极赶超国外领先厂商，预计国 内将出现更多优秀的多模态和垂类模型。硬件端，英伟达于 11 月公布最新人工智能 超级计算机芯片 H200，三星、vivo 等手机厂商公布移动端搭载大模型成果，2024 年，国外厂商在 AI 硬件领域预计将有较大进展，联想 AI PC 预计 24 年 9 月后上市， 英伟达下一代 Blackwell-GPU 也有望于 24 年至 25 年推出，硬件端设备升级将显著 加速模型在端侧布局的进程。应用端，在模型能力升级的推动下，AI 在内容、创意 生成领域的落地成果丰富，2024 年 AI 应用新周期有望开启。

2.2 XR：硬件产品持续迭代，内容侧丰富度不断提升

2.2.1 硬件端：产品升级迭代趋势延续，MR 出货提升行业关注度

23 年全球 AR/VR 出货量预计为 850 万台，同比下滑约 3.2%。根据 IDC 数据显示， 全球 AR/VR 头显出货量 23Q1/23Q2 分别同比下降 54.4%/44.6%，主要受到去年高数以及宏观经济影响，叠加热门头显 Quest 2 价格上涨影响以及新品供应相对不 足等因素影响。预计今年的出货量为 850 万，其中，一体机头显出货约 630 万，系 留头显出货约 220 万。 23 上半年全球市场中，Meta 占据约一半市场份额，Pico 市占率提升。根据 IDC 数 据显示，上半年出货量 TOP3 厂商均为 Meta、索尼、Pico。23Q1 三者市场份额分 别为 47.8%/35.9%/6.1%，其中 Pico 凭借新品从去年 4.4%上升至 6.1%，大朋、HTC 在四、五位，市场份额均不到 2%。23Q2 三者市场份额分别为 50.2%/27.1%/9.6%， Xreal、大朋分列四、五位，市场份额都略高于 2%。

2023 年中国 AR/VR 头显出货预计为 80.2 万台，同比下滑 33.5%。根据 IDC 数据 显示，2023 年上半年，中国 AR/VR 头显出货 32.8 万台，同比下滑 44%。其中 AR 出货 6.8 万台，同比上涨 142%；VR 出货 26 万台，同比下滑 53.3%。其中，一体机 出货 20 万台，同比下滑 60.3%，主要为部分头部厂商降本增效策略调整以及出现资 金困境造成波动；分体式 VR 上半年出货 6 万台，主要为一季度 Sony PlayStation VR2 发布后的出货拉动。2023 全年中国 AR/VR 出货预计为 80.2 万台，同比下滑 33.5%。其中，AR 预计出货 20.6 万台，同比上涨 100.2%；VR 预计出货 59.6 万台， 同比下滑 45.9%。2023 年，国内市场受新品供给不足以及厂商战略调整影响，线上 线下渠道出现下滑，预计 24 年新品发售有望对销量带来提振。 国内 VR 产品市占率上，23H1 Pico 以 58.7%份额位居首位。索尼、大朋、Nolo、 HTC、爱奇艺分别占到 11.7%、7.4%、7.1%、5.1%、3.4%。

产品迭代升级带动 VR 硬件出货单价提升。据 IDC 统计，2021 年底开始，中国市场 VR 一体机价格竞争激烈，厂商依靠补贴策略进行大规模出货。自 2022Q3 的 Pico 4 发布后，产品平均单价开始出现回升，伴随着中高端 VR 型号新品发布以及厂商营销 节奏调整，后续竞争有望从价格逐渐转向产品品质，包括内容商店应用数量、显示参 数、重量等指标。

硬件产品升级趋势延续，2024 年 VR 头显设备出货量有望反弹。2021 年全球 AR/VR 总投资规模接近 146.7 亿美元，预计 2026 年有望增至 747.3 亿美元，五年 CAGR 将达 38.5%。其中，中国市场五年 CAGR 预计达 43.8%。硬件端来看，2024 年初苹 果 VisionPro 起售、Meta Quest4 等大厂 VR/AR 头戴设备的革新以及中小厂商发展 入局，硬件产品端持续性能优化。IDC 预估 2024 年 VR 头戴设备出货量将反弹，预 计相较 2023 年同比上涨 46.8%，也就是 1247.8 万，到 2027 年，IDC 预计全球市 场 VR 头戴设备出货量将达到 3030 万。

苹果 Vision Pro 依靠行业领先的空间计算、眼动追踪和裸手交互等技术成果，将 XR 设备的体验感提升至新高度。Vision Pro 作为苹果的首款空间计算装备，将打造无限际画布，让 APP 突破传统显示屏的限制，依靠高规格的硬件和苹果多年的算法积累， 打造不同于以往 XR 设备的 3D 交互体验。在屏幕方面，全新使用 MicroOLED，以 达到 2300 万像素和 13ms 延时，高清和低延时的屏幕画面是“真实感”的基础保障。 在光路方面，使用三层曲面贴合 Pancake 光学镜头，最大程度消除成像畸变、色彩 失真等问题。在芯片方面，两颗处理芯片 M2+R1，M2 提供强大的算力支持，R1 保 障实时图像显示与渲染的低延时，并且均为自研芯片，与系统的优化度高，后续迭代 方向明确。

Vision Pro 采用“眼动追踪+手势+语音”的多模态解决方案，在左右眼分别配备两颗 红外摄像头，在保障追踪精度的同时，还能测算双眼瞳深，进而完善预畸变算法以实 现更好的画面显示效果。同时，Vision Pro 配备四颗用于手势识别的摄像头，可以检 测腰部以下的手势，解决了现有 XR 硬件“眼动+手势”交互过程中手臂必须抬起的 核心痛点。Vision pro 作为行业标杆的 MR 产品，有望引领行业硬件的发展，苹果自 身强大的软件生态或将推动行业进入全新的周期。

腾讯或将代理 Quest 头显，如合作达成有望提升国内市场头显渗透率。据《华尔街 日报》，腾讯和 Meta 达成初步协议，或将于 2024 年底在中国销售新款低配版 VR 头 显，Meta 将获得设备销售的大部分收入，腾讯则主要收取内容和服务收入。腾讯作 为中国头部互联网平台之一，在游戏、社交等领域拥有强研发和运营能力，如果合作 达成，依托内容和渠道优势将带动国内 VR 头显装备渗透率的提升。

2.2.2 内容端：VR 内容数量持续扩容，AI+MR 实现全面革新

主要 VR 平台内容数量持续增长。据 VR 陀螺统计，截至 2023 年 11 月末，全球各 主流 VR/AR 平台中，VR 相关内容数量最多的三个平台分别为 Steam 平台（7675 款）、SideQuest 平台（5474 款）和 Viveport 平台（3125 款）。Pico 平台应用数量 在 2023 年实现超 200 的增长，截至 11 月末，Pico 平台总应用数量为 573 款。各平 台 VR 内容数量较年初均有不同程度的提升。

Steam 平台 VR 游戏月度上新稳定，SteamVR 占 Steam 总玩家份额维持在 2%上 下。Steam 平台作为现阶段 VR 内容最多的平台，VR 游戏月度上线数量维持在 40- 60 款，保持稳定供给。SteamVR 玩家占总玩家份额维持在 2%，后续伴随着硬件 设备迭代升级和应用端产品可玩性的提升，VR 游戏玩家占比有明显提升空间。现 阶段 Steam 平台评分较高的 VR 游戏品类集中在射击、开放世界、解密等沉浸感较 强的类型。

当前互动娱乐方式正在形成新的内容趋势，技术升级、硬件迭代能够与创新娱乐方 式相结合，提升用户沉浸式体验，提高产出效率，催化新内容爆发。AI+MR 结合能 够在沉浸式体验感知、内容生成、游戏方式等多方面带来革新。 AI 技术加持下，交互方式改变、实用性增强。依托于 AI 的算力和处理数据的能力， 原先许多 MR 设备上的技术难点有望得到解决：原先的 MR 发展受到技术层面的制 约。精准的眼对焦，手势和眼动识别上的技术难点成为了 MR 应用效果不佳的原因。 AI 可以为这些技术难点提供帮助。苹果 Vision Pro 利用 AI 计算空间距离，使得用户 无论身处何处都可以获得宽广的虚拟空间视觉和在可触距离内的 UI。在用户输入内 容时，Vision Pro 的 AI 还可以根据用户眼球、手势的习惯以及常出现的输入错误来 优化之后的输入过程，用行为输入取代了指尖输入。这种输入自动纠正不同于以往单 纯概率计算的方式，而是诉诸于深度学习。Meta 发布的用于图像分割的新模型 SAM 可以精准识别堆砌在一起的每一样物品，为未来的 MR 物品交互铺平了道路。

MR 平台可投放的内容生产效率、质量提升，体验场景进一步丰富。苹果已经在尝试 将大量 App 转换为 Vision Pro 设备上可用的版本，为 MR 设备终端提供海量的内容。 随着多模态的发展，未来 AIGC 可以接收更多维度的非文字信息输入，从而使生成出 的 VR 素材从 2D 变向 3D 进步，并且质量更高，更逼真。随着硬件迭代，MR 设备 会变得更轻、延迟更低、可穿戴性更强，人们可以在更多场景使用 MR 设备体验游 戏。在 AI 技术的加持下，MR 终端的交互体验也会大幅优化。苹果的 Vision Pro 的 AI 为用户生成精确的数字形象，进一步迈向元宇宙的核心概念。这些概念在未来的游戏开发中会深刻改变游戏的使用场景、体验和预期，拓展“游戏”概念的外延。游 戏厂商已经开始尝试 MR 与 AIGC 相结合的模式。BinaryX 宣布将与 AIGC Labs 合 作开发兼具 VR 与 AIGC 素材生成特色的游戏。苹果与 Unity 正在商讨开发 MR 平台 的原生游戏。 我们看好 2024 年 VR/AR 行业硬件端技术升级叠加硬件迭代带来的内容端应用场景 扩容，用户体验优化有望持续带动硬件需求放量，积极关注头部硬件厂商以及泛娱 乐生态布局完善的平台厂商以及提供优质内容的 CP 方。

3.游戏：供给侧改善明显，小程序带来增量市场

3.1 国内手游市场增长提速，用户规模增速及活跃渗透率保持稳定

23 年二季度移动游戏市场规模同比增速迎来拐点，全年收入回暖明显。2023 年游戏 市场供给端持续恢复，一方面版号下发数量较恢复初期有所增长，另一方面 2022 年 底腾网等大厂主力产品陆续获批，新品周期逐步企稳，游戏市场规模今年起呈现明显 回暖趋势，23 年实现收入 3029.64 亿元，同比增长 13.95%。2023H1 中国游戏市场 实际销售收入 1442.63 亿元，同比下降 2.39%，环比增长 22.16%。其中移动游戏市 场实际销售收入 1067.05 亿元，同比减少 3.41%，环比增长 29.21%。逐季来看，移 动游戏市场 23Q1/Q2 同比增速为-19.42%/15.92%，回暖趋势明显，23Q3 在新游上 线的带动下，整体移动游戏市场收入达 648.71 亿元，收入提速明显，单季收入同比 增长55.78%，创2018年以来新高，Q4预计销售收入达552.84亿元，同比+35.03%。

游戏用户规模达 6.68 亿创新高，增速保持平稳，市场进入存量竞争阶段。根据伽马 数据显示，2018 年以后游戏用户规模数增长速度逐渐放缓。2022 年，中国游戏用 户规模为 6.64 亿人，同比下降 0.33%，出现了近十年以来首次下降。一方面此前疫 情宅经济拉动游戏用户数带来高基数，另一方面疫情影响下游戏研发生产效率不足 以及新品缺乏等原因，导致用户出现一定程度流失。但随着供给端持续恢复和优质产 品上线，2023 年游戏用户数重回增长，预计全年规模达到 6.68 亿人，同比增长 0.61%， 达到历史新高点。根据 Questmobile 数据，手机游戏活跃用户数量约在 6 亿人左右， 活跃用户渗透率约在 50%左右，近一年整体趋势表现较为平稳。

3.2 版号迎来常态化发放，供给侧压制因素改善

游戏版号逐步恢复常态化发放，2022 年底开始腾讯、网易等大厂重点产品陆续获批， 供给侧压制因素得到明显改善。国产版号审批方面，2023 年 1-11 月分别发放了 88/87/86/86/86/89/88/0/89/87/87 个游戏版号。今年以来国产游戏版号发放频率基本 趋于稳定，且月均数量较去年版号恢复以来有明显的提升。同时，进口游戏版号也分 别在 3 月、8 月共下发 58 款，相较于 2022 年情况好转。

主要厂商储备产品丰富，多款版号已获批，持续挖掘细分玩法扩充品类矩阵。从发放 厂商和产品分布来看，前期版号主要为中小厂商，22 年底开始头部大厂重点产品陆 续获批，包括腾讯《无畏契约》、《黎明觉醒》、《白夜极光》等；网易《逆水寒手游》 等，表明版号常态化发放基本恢复，供给端压制因素改善，头部厂商获批数量分布较为均衡。我们认为，2022 年下半年恢复版号发放以来的部分游戏在 2023 年至 2024 年陆续宣发上线，在游戏版号停发期间游戏产业链各环节对新游戏产品的积淀有望 兑现，有望提振行业需求，增厚公司业绩。

3.3 出海收入有所下降，头部厂商格局稳定

出海市场竞争激烈，受汇率波动、地缘政治、隐私政策限制等因素影响，出海收入有 所下降。2022 年，中国自主研发游戏海外市场实际销售收入为 173.46 亿美元，同比 下降 3.70%，但下降幅度小于同期国内市场收入降幅。2023 年自研游戏海外市场实 际销售收入 163.66 亿美元，同比下降 5.65%。海外主要市场中，用户消费意愿和能 力同样受到经济下行影响；国际冲突、汇率波动以及日趋激烈的市场竞争，使海外市 场营销、运营成本持续增加；此外，各国重视本土游戏行业发展，加强贸易保护以及 政策限制等因素对出海收入也带来一定影响。

头部厂商格局较为稳定，多以 SLG、FPS 以及开放世界等长周期产品为主。从近 年出海厂商收入排行来看，米哈游、腾讯、莉莉丝等厂商凭借各自代表性长周期核 心产品《原神》、《PUBG：MOBILE》、《使命召唤手游》、《万国觉醒》等占据榜单 前列，表现较为稳定。从厂商布局品类来看，也多以 SLG、开放世界等长周期产品 为主。三七互娱近两年出海布局成果较为明显，排名逐步上升至榜单 TOP5，主要 得益于《Puzzle&Survival》、《云上城之歌》、《叫我大掌柜》以及《小小蚁国》等产 品表现，品类布局较为多元，包含 SLG、MMORPG、模拟经营等多个赛道。

3.4 小游戏商业潜力提升，差异化赛道带来增量市场

规范化、轻量化，小游戏渠道迎来快速发展。小游戏即小程序游戏，是一种嵌在应用 内部，无需下载可即点即玩的游戏产品形式。以微信小游戏为例，在过去五年历程中 呈现“微笑曲线”式发展路径。 2017 年 12 月微信更新 6.6.1 版本上线小游戏，起 初只有腾讯自主开发产品，如爆款《跳一跳》、《斗地主》等。2018 年 4 月 4 日后， 微信将小游戏开放给第三方，《海盗来了》成为第三方开发小游戏的标志性爆款，DAU 峰值达到 2000 万，但后续由于开发者和产品入驻数量快速增多，一部分参差不齐的 产品质量影响到了游戏生态，此后微信小游戏团队通过处罚违规、发布了创意小游戏 的鼓励计划优化生态，用户活跃规模持续回升，2019 年，微信小游戏累计用户超过 10 亿。2020 年小游戏 MAU 首次突破 5 亿，商业变现全年同比增长 20%，人均时长 同比增长 50%。2021 年实现了超 30%的商业增长。2022 年，微信小游戏最新推出 Unity 快适配的工具和对应服务。2023 年，微信小游戏 MAU 超过 4 亿，游戏开发者 数量超过 30 万。

2023 年小游戏市场规模破 200 亿。据游戏工委预测，2023 年小程序游戏收入规模 有望突破 200 亿元，同比实现 300%的增长。而根据三七互娱数据推算，2022 年微 信小游戏迎来爆发式增长，月买量规模突破 10 亿，整体规模已超过 200 亿，2023 年有望到达 400 亿。综合来看，我们保守估计小程序游戏市场已经突破 200 亿。

微信小游戏 MAU 超 4 亿，受众差异化或将带来增量市场。根据腾讯中期业绩交流 数据显示，微信小游戏的 MAU 已超过 4 亿，占微信 MAU（13.27 亿）的 30%，占 小程序 MAU（11 亿）的 36%，游戏开发者数量超过 30 万，包含休闲以及卡牌等 品类。在 23Q2 有超过 100 款微信小游戏收益超过 1000 万元。用户时长相比 2018 年已经增长 100%。

用户画像上看，小游戏受众中女性用户占比较高，对于 30 岁以上中青年覆盖度更高， 与App用户群体呈现差异性，或将带来增量市场。微信小游戏月活用户中有超过50% 的用户不玩腾讯旗下应用端游戏，一半用户为女性用户，与 App 游戏存在差异。在 抖音小游戏中，覆盖了更高比例的女性用户。在只玩小游戏的用户中，女性用户占比 35%，几乎是只玩 APP 游戏的用户中女性占比的三倍。从年龄分布看，微信小游戏用户中 50%以上为 24-40 岁中青年用户，抖音小游戏用户集中在 18-40 岁之间，在 30 岁以上年龄段小游戏的用户占比高于其它游戏人群，小游戏用户整体相对 App 游 戏用户更年长。随着小游戏内容的丰富度和品质进一步提升，对成熟玩法、创意内容 或将带来增量市场。

小游戏付费较 App 更为轻度，随着游戏品类逐渐向中重度扩展，混合变现及 IAP 付 费模式快速增长，商业化潜力进一步提升。付费单价上看，以抖音小游戏为例，只玩 小游戏的用户的月充值规模低于只玩 APP 游戏的用户，53.2%只玩小游戏的用户每 月在游戏中消费金额在 50 元以内，只玩 APP 游戏的用户为 28.6%。千元以上付费 规模的用户占比中，只玩 APP 游戏的用户占比最高达 17.9%。付费方式上看，小游 戏生态的发展是从 IAA 开始并逐步过渡到 IAP 和混变产品。此前因为休闲和棋牌游 戏门槛较低，用户基础广泛，轻度游戏是小游戏活跃的强势品类。而随着小游戏生产 工具的优化，以及开发者投入的增加，小游戏在品质和玩法上具有突破，逐渐向中重 度游戏，如动作射击、策略塔防、策略战争、卡牌和角色游戏等品类扩展，中重度品 类的增加带动混变付费模式的持续增长。2022 年 IAP 小游戏流水增长超 100%，IAA 小游戏流水增长超 40%+。从 2022 年初到 2023 年 6 月，混变小游戏的日流水规模 增长了 2 倍，在 23 年上半年内 AMS 上的买量消耗增长了 1 倍。

历次政策升级突显平台对广告投放的支持。微信小游戏端虚拟支付政策分为两个部 分：流水分成和广告金配赠激励。流水分成方面：微信一般小游戏获得总流水的 60%， 创意小游戏获得总流水的 70%。比例均高于国内安卓平台的 50%。2020 年，广告金 配置激励第一次大升级。前一年引入的快周转政策可以让商家将流水收入直接转入 广告账户，并享有一定的广告金配赠，避免了多次提现造成的周转率低下。广告金配 赠激励在 2022 年迎来第二次升级，将原先 50 万以下流水的 50%广告金（最高 25 万）限定为 12 个月的窗口期，同时上线广告金投放新政策：30 天内安卓现金每投放 满 200 万元，商家可申领 10 万元广告金，且可多次领取，进一步鼓励商家投放。

整体来看，2023 年开始游戏行业版号发放节奏逐步恢复正常，每月获批国内版号稳 定 80+，年内两次发放海外游戏版号共计 58 个，供给侧压制因素改善明显，腾网等 大厂主力及重度核心产品陆续获批，新品周期企稳，伴随新品排期的陆续上线，后续 有望推动游戏市场规模进一步增长。渠道端，轻量化、短链路的小游戏相较 App 端 游戏更能差异化覆盖女性及中青年用户群体，有望带来增量市场。内容端，生成式人 工智能技术的快速发展叠加 MR 硬件设备的迭代升级将在玩法升级、体验感知、内 容生成多方面推动行业革新；短剧概念兴起，短剧+游戏提供升维互动娱乐方式，沉 浸感、代入感提升+低娱乐门槛或将有利于拉新用户，更迎合碎片化娱乐时间和下沉 市场需求，拓宽中腰部 IP 的变现渠道。技术端，AI 大模型在文本生成、文生图、文 生代码等多领域的技术发展在辅助游戏工业化生产以及营销侧的素材产出和投放优 化的同时，实现海量内容的快速供给，AI 技术降低玩家创作门槛，提升 UGC 内容多 元发展，在降本增效和内容变革方面实现充分赋能。2024 年，伴随大厂重磅新游上 线，核心游戏维持长线稳定运营，小游戏端持续贡献增量市场，AIGC 发展促进游戏 内容丰富，MR 硬件革新带动新游戏落地场景，看好游戏行业在供给端改善下的发展， 小游戏带来行业增量，以及新技术、新内容、新硬件共振下的行业革新。关注产品储 备丰富，加快 AI+技术布局的厂商。

4.短剧：市场快速起量，新娱乐形式拓宽 IP 变现渠道

4.1 短剧市场快速增长，23 年规模或可达 200 亿

上半年短剧上线数量 481 部超去年全年，预计 2023 年市场规模将达 200 亿，呈现 快速增长。2022 年，随着各网络平台间链路逐渐打通，微短剧市场迎来快速增长， 凭借篇幅短、剧情紧凑、戏剧性强等特点获得大量观众。根据德塔文统计，2023 年 上半年共上线微短剧 481 部，超过 2022 年全年 454 部，市场供给快速扩张。根据 巨量引擎数据统计，从 2023 年 1 月至 8 月，短剧行业的规模消耗增长 3 倍，客户数 增长 5 倍，人均观看次数相比去年同期增长了 54%，人均时长相比 2022 年同期增 加了 79%，巨量引擎付费短剧转化用户规模对比年初提升了 298%，预计 2023 年短 剧市场总规模可达 200 亿。

从产业链来看，主要分为上游内容制作、中游内容分发、以及下游用户消费环节。 （1）上游内容制作：主要包括 IP 版权方（网文、原创剧本、游戏、漫画等）以及短 剧制作方（影视公司/MCN 机构/信息流广告相关企业/版权方自有团队）；（2）中游内 容分发：主要包括平台方、分销方、代理方等，负责把短剧投放到媒体平台，引流用 户点击付费观看，并衍生出分销、代投等产业，与制作方按流水充值比例进行分佣结 算；（3）下游用户消费：主要包括各类视频平台、小程序以及短剧 App，直接触达用 户完成内容变现。根据快手娱乐剧情业务中心负责人透露，快手短剧日活用户数已超 2.6 亿，其中超一半的观众有追剧习惯，短剧作为单价相对较低、内容密度高且娱乐 性强的消费形式，能够满足高性价比的内容需求，进一步打开下沉市场。

版权方规模持续扩容，产能供给增加。根据巨量引擎内容消费业务中心数据统计， 22Q4 至 23Q3，版权商数量从 41 家上升至 150 家，其中网文类转型最高，占比达 到 48%，其次社交、游戏、电商、影视类等具备相关经验及先发优势的公司转型入 局版权方。

短剧变现方式多元，产业链各环节均可盈利。按商业模式不同短剧可以分为付费短剧 和非付费短剧，变现方式灵活。非付费短剧是提供免费观看，在短剧中加入广告获取 广告收益，此外，还包括电商带货以及积累粉丝导流至私域进行其他方式变现。目前 行业主流是付费短剧，付费短剧的玩法与付费小说模式高度类似，即通过让用户充值 解锁剧集来直接获取收益，通过购买 IP 版权/与版权方合作输出剧本→与自有达人 /MCN/影视公司等合作进行短剧拍摄→通过视频平台/内容社区进行流量分发/变现。

根据字节跳动巨量引擎内容消费业务中心数据统计，2023 年春节期间短剧日广告消 耗突破 3000 万，五一期间突破 4000 万，端午峰值突破 6000 万，8 月初及 8 月底 在爆款推动下峰值也突破 6000 万，9 月大盘日均规模超 5000 万，保持高速发展。

付费短剧按商业模式不同可以分为分账短剧和分销短剧。（1）分账短剧：主要集中在 爱优腾芒等长视频平台，以及抖快短视频平台，每集时长约在 5-15 分钟左右，平台 通过用户订阅会员付费、广告变现等方式获得收益，分给内容制作方一次买断费用或 者按照播放量进行分成。据镜象娱乐统计，2020-2022 年，仅在爱优腾三大平台，相 关短剧的累计分账金额约在 1.5 亿-2 亿之间。2023 年上半年，分账金额很快超过 6000 万，短剧变现能力在持续增强。2023 年以来已有 20 多部短剧分账金额超 200 万。其中，《招惹》分账已突破 2000 万，腾讯视频的《盲心千金》、优酷的《锁爱三 生》、芒果 TV 与搜狐视频拼播的《风月变》分账金额也都超过 1000 万。（2）分销短 剧：主要在小程序、App 和快应用，主要集中在微信小程序，抖音小程序份额目前也 在快速增长中，同时各平台也在积极布局自有短剧 App，包括抖音旗下红果短剧、中 广电旗下河马剧场、中文在线旗下野象剧场、芒果 TV 旗下大芒 App 以及快手旗下 喜番。分销短剧每集时长大约 1-2 分钟，均为竖屏，剧情节奏反转快，以强冲击吸引 用户付费。一般前几集免费，后续每集单独付费。版权方提供版权内容给分销商（切 片、影视解说等）买量，由代理商进行投放，引流用户充值观看，代理商收取代投放 服务费，用户充值到版权方应用后与分销商进行收益分成，相较于分账短剧转化效果 更为直观。

成本拆分来看，买量投流成本约占短剧成本 8-9 成。短剧涉及的成本项包含剧本费 用、制作费用、广告费用、分销费用、视频 CDN 成本以及小程序技术通道费。剧本 及制作费用通常采用固定支出+分账形式，剧本费用通常保底 1-10 万+1%-2%分账， 制作费用通常为 40-60 万+2%-8%分账，伴随行业发展，整体短剧质量逐渐提升，部 分制作成本抬升至上百万元，其余为买量投流支出，约占总成本的 80-90%。 短剧集均时长短，转化链路短，ROI 相对较高，行业平均爆款率在 7-10%左右。以 分销短剧为例每集约在 1-3 分钟，付费短剧上百集，有效观看时长平均在 90 分钟左 右，单价约 0.9 元左右一集，全集付费一般在 80-120 元之间，整体的观看量从几万 到几亿不等，2022 年抖音去重观看用户数超 1 亿的短剧达 10 部，去重观看用户数 超 1000 万达 150 部。投放回本周期一般在 2-7 日，投放 ROI 一般在 1.05-1.4 之间。 快手短剧负责人曾表示，快手平台有将近 50%的短剧 ROI 可以大于 1，有将近 20%- 30%的短剧 ROI 可以大于 2。

上市公司积极布局短剧赛道。中文在线与快手、芒果 TV、抖音等平台合作，由旗下 四月天平台 IP 改编的中短剧《别跟姐姐撒野》全网话题播放量破 20 亿，猫眼全网 热度 TOP5，后续有《月上东宫》《仙君有劫》《天错之合》等数十部作品待播。完美 世界旗下影视短剧厂牌“她的世界”出品微短剧《全职主夫培养计划》，2023 年 10 月 13 日在抖音播出，上线首周登上抖音短剧最热榜 TOP1，截至 11 月 7 日正片总 播放量已超 2.2 亿，剧集话题总播放量已超 3 亿，位列抖音短剧最热榜 TOP3，11 月 7 日，新作《觉醒吧！恋爱脑》也将上线抖音平台，多部短剧作品待播。掌阅科技、 浙文互联、百纳千成、浙文影业、华策影业等多公司已在短剧上有所布局。

抖音提高短剧投流门槛，促进短剧广告业务合规发展。11 月 20 日，抖音巨量广告发 布最新公告，为推进短剧广告业务合规发展，对投放短剧广告的新增客户主体的资质 要求进行更新，规定今年的更换代投&主体报备授权在 22 日前完成，23 日起不接受 新增短剧代投。同时，要求广告主必须有三个证件：一是必须有广播电视节目制作经 营许可证、二是视听许可证或网文许可证二者选其一、以及增值电信业务经营许可证。 此次规定的更新将提高投流公司资质门槛，有利于现有资质完整企业和头部公司。但 不再支持一对一代或是一对多的代投，意味着抖音开始逐步提高短剧投流门槛。

广电总局发文强调规范短剧行业健康发展，长期看精品化仍是行业主线。11 月 21 日， 国家广电发文《微短剧：发展和治理要两手抓两加强》，提出短剧作为一种新兴的网 络文艺样态，希望它真正成长为“文艺轻骑兵”，传递积极正向的情绪价值；作为一 个快速发展的新兴产业，希望其能够健康、蓬勃、可持续发展。该文首先肯定网络微 短剧的蓬勃发展，及显示出的强大生机与活力，接着指出现阶段短剧市场存在良莠不 齐、内容参差不齐的问题。广电总局发展研究中心认为，行业人士需要达成两个共识。 首先，行业需要规范，这对于保持其生命力至关重要。其次，行业需要自律，每一个 参与主体都要敬畏、珍惜、爱护这个行业。未来，随着行业的进一步规范化管理，行 业自律意识的不断提升和自律举措的不断落实，以及优质内容制作方和出品方的入 局，网络微短剧行业将会更好地把握住发展机遇。

4.2 头部企业积极布局出海，制作成本及盈利水平均高于国内

头部企业布局短剧出海，本土化产品表现明显优于翻译剧。随着国内短剧市场竞争 加剧，部分厂商开始转向潜在空间大、竞争相对小的海外市场寻求增量。目前短剧出 海主要分为两类，一类为翻译国内短剧后在海外 App 上线，通常采用机翻字幕或者 双语录制。第二类为本土化原创短剧，聘请海外当地演员及制作团队进行录制拍摄。 从播放表现来看，本土化原创剧表现要远优于译制剧。目前海外短剧代表产品包括中 文在线海外子公司 CMS 旗下 Reelshort、安悦科技推出的 FlexTV、点众科技旗下的 Dramabox、九州文化旗下 99TV。

海外短剧制作成本高，爆款率更高，盈利表现更好。制作成本上，国内分销短剧制作 成本约在 20-50 万元左右，而海外短剧制作成本接近 15-20 万美元，投流成本可能 高达百万美元。因此目前海外原创短剧数量较少，不到百部。但同时，海外短剧的投 资和回报周期更持久，国内短剧的 ROI 约在 1.1-1.5，海外短剧 ROI 能够达到 2，盈 利水平较国内市场具备翻倍空间。产品爆款率上，国内的爆款率约在 10%，海外可 以达到 20%。以 Reelshort 为例，目前平台上线短剧数量接近 30 部，其中爆款短剧 数量约在 7-8 款。 付费上兼有 IAA 和 IAP 模式。从目前主流的出海短剧平台及 App 来看，付费方式以 单集付费、广告变现、会员订阅等为主。用户可以内购 coins，或者通过看广告、打 卡、拉新等方式积攒 bonus。一般情况下 coins 和 bonus 等值，可用于解锁单集剧 集。除此之外还可以订阅月度、年度会员，一次性获得大量 coins 和 bonus。

总结来看，我们认为受益于平台间跳转链路的逐步打通、加大对于短剧资源投入以 及用户小额碎片化娱乐需求的增长，短剧市场今年迎来爆发，由于制作门槛较低、转 化效果较好，以网文、影视平台为代表的参与者众多，国内供给端快速起量的同时也 存在一定良莠不齐的情况。目前，监管方以及平台方初步对于规范行业发展出台了 相应措施。展望短剧市场后续发展趋势，首先，产业链上下游或将进一步整合。目前 各环节参与者众多造成分流，具备内容优势、资金优势以及牌照优势的头部厂商将 进行资源整合以获取更多利润；其次，精品化是长期主线。随着监管力度加大以及供 给端竞争加剧，对于短剧的拍摄质量要求提升、投流成本增加，尤其出海市场成本投 入更高，具备先发优势和内容储备的头部厂商市占率份额有望持续提升。

5.影视院线：行业回暖明显，供需两端压制因素消解

5.1 23 年电影市场票房回暖，放映场次和人均票价明显提升

2023 年影视市场整体回暖趋势明显。受疫情管制等多因素影响，2022 年全年院线票 房为 299 亿元，同比下滑 36%。2023 年开始，伴随疫情等影响因素的逐渐消融，线 下人流的恢复带动整体影视院线市场回暖，2023 年 1-11 月累计票房 510 亿元，较 2022 年同期提升 80%，恢复至 2019 年同期水平的 85%。

2023 年放映场次较疫情期间明显增多，人均票价保持逐年上升。伴随线下人流的恢 复，以及 2023 年开始影片供给逐步增多，电影市场的放映场次较前年明显增多，截 至 2023 年 11 月，2023 年全电影市场累计放映场次已达 1.18 亿场，突破 2022 年 全年的 1.02 亿场。人均票价保持逐年上升趋势，除 2020 年受疫情影响外，2018 至 2023 年人均票价逐步提升，截至 2023 年 11 月 2023 年人均票价为 42.4 元，较 2018 年提升 7.1 元。

5.2 优质影片提振观影情绪，海外影片供给增加

影视市场 2023 年优质影片持续供给，尤其是进口影片数量相较前两年增长明显。截 至 2023 年 12 月 3 日，全年上映的国内影片和进口影片共计 562 部，较去年全年总 上映数增加 184 部；其中国内影片上映 480 部，国外引进影片 82 部，分别较 2022 年全年增加 161 部和 23 部。2023 年海外引进影片票房为 85.61 亿元，占比总票房 16.68%。供给端改善明显，片源丰富有望吸引更多观影者，提振观影情绪，带动影 视院线市场全面回暖。

国内影片质量上行，重要档期片源供给充足利好行业发展。2023 年以来，国产片源 整体质量过硬，暑期档票房为 206.2 亿，创暑期档票房新高，票房前三名《孤注一 掷》、《消失的她》、《封神第一部》在收获 35.27 亿、35.24 亿和 24.82 亿票房佳绩的 同时，也获得较好的口碑，三部影片的豆瓣评分分别为和 7.0、6.2 和 7.8。

总结来看，优质的片源供给将进一步提振观影需求。2023 最后一个重要档期跨年档 目前已有 9 部影片定档，其中包含爱情、犯罪、喜剧、动画等多类型影片，充分满足 不同人群的观影需求，《一闪一闪亮星星》、《你的婚礼》目前热度较高，猫眼想看人 数均突破 100 万人，头部影片预计将带动整体影视大盘火热程度。目前有两部影片 定档 2024 春节档，分别是宁浩导演的商业片《红毯先生》和动画电影《熊出没 逆 转时空》，后续春节档影片逐步定档，有望从供给端提振行业情绪，优质供片带动影 视上行。

6.广告营销：顺周期属性强，期待宏观环境回暖带动行业需 求释放

广告营销具有较强的顺周期属性。受宏观经济环境发展状况、广告主对未来趋势判断 以及消费者消费意愿的多重影响，整体广告行业的月度花费具有较强的顺周期属性， 广告月度花费同比与社零数据同比变化趋势基本趋同，且广告花费同比变化略晚于 社零数据变化。2023 年开始，伴随扩内需、促消费的各种政策出台，社零在上半年 出现明显回暖趋势，广告营销费用月度同比从 Q2 开始同比恢复正增长，社零同比于 4 月达 2022 年以来的最高值 18.4%，5 月月度广告花费同比变化达 21.4%。下半年 整体维持持续恢复态势，预计 2024 年伴随宏观经济的改善，政策提振居民消费意愿， 广告主的投放意愿有望进一步加强，带动整体广告营销行业上行。

2023 年 1-10 月，整体广告市场花费较 2022 年同期提升 5.6%，单 10 月广告花费同 比提升 6.6%，环比下降 0.9%，同比小幅提升，环比呈现小幅下降，2023 年 3 月开 始，市场整体广告花费规模同比均呈现正增长，说明广告主的投放意愿较 2022 年改 善相对明显。

分广告渠道看，影院视频、电梯、火车/高铁站等线下场景恢复良好。影院视频 2023 年 1-10 月广告花费同比上涨 36.0%；电梯 LCD、电梯海报、火车/高铁站广告花费 同比分别增长 19.4%、15.5%、11.6%，机场、地铁渠道同比呈现个位数增长；电视、 互联网站、街道设施同比微下滑；报纸、杂志、广播渠道同比下降。 2023 年 1-10 月广告市场头部行业中饮料、药品、娱乐及休闲、化妆品/浴室用品、 活动类行业广告花费同比均呈现两位数的增长，其中娱乐及休闲同比增幅最高，达 38.4%；酒精类饮品从去年同期正增长逆转为负增长，食品、IT 产品及办公自动化服 务较去年实现小个位数提升。

互联网广告市场规模持续扩大，电商广告占比领先，短视频广告占比逐年扩大。据 QuestMobile 预计，2023 年互联网广告行业的市场规模将达到 7146.1 亿元，占比总 体广告市场规模的 73%，广告主投放逐渐向互联网广告等新型广告模式倾斜，互联 网广告占比整体广告市场规模也逐渐提升。从媒介类型看，电商广告占比明显领先， 预计 2023 年电商广告占比全互联网广告达 50.1%，近年来短视频应用的兴起带动短 视频广告占比提升，预计 2023 年占比互联网广告达 17.3%，媒介类广告份额呈现下 降趋势。

AIGC 推动广告行业升级，在内容丰富度和生成效率等多方面带来变革。生成式 AI 的发展，为广告营销素材生成的丰富度及生成效率带来显著改善，同时可以辅助投流 决策，实现生产效率的提升。业内广告公司实现 AI 技术的赋能，蓝色光标、因赛集 团提出营销垂类模型 Blue AI 和 InsightGPT；易点天下推出数字营销创作平台 KreadoAI，提供多样化的营销创意；三人行和天下秀也基于 AIGC 的技术实现业务 场景的持续赋能。

我们认为，2024 年，宏观经济有望保持持续复苏的态势，广告主的投放意愿有望修 复，电商品牌出海打开新增量空间。AIGC 持续赋能广告行业的素材生产、创意提供、投放效率提升等多环节，厂商在 AI+营销领域的持续布局，有望持续催化行业发展， 带动整体 2024 年广告营销行业迎来修复。

 

编辑：520中国