1. 国内教育机器人龙头，港交所上市在即

1.1 国产机器人领航者，组织架构稳定

优必选总部位于中国深圳，致力于智能服务机器人及解决方案的研发设计、生产和商业 化的技术型企业。深耕服务机器人十余年，优必选成为全球少数拥有全栈式机器人技术 并实现商业化的企业之一。截至 2023 年 6 月底，机器人和人工智能相关注册专利超过 1800 项，涉及伺服驱动器、运动规划和控制、人机交互、操作系统等多领域。

丰富的技术储备奠定服务机器人商业化基石，在售产品涵盖教育、物流、家庭服务、巡 检等多领域。优必选凭借产品优势突出重围，根据弗若斯特沙利文数据，2022 年优必选 服务机器人市场份额为 2.8%，位居行业第三，其中教育机器人领域市场分额为 22.5%， 稳居行业第一。 2023 年 12 月优必选通过港交所上市聆讯，有望成为中国“人形机器人第一股”。根据招 股书，募集资金将优先用于强化核心技术实力，推动人形机器人研发和商业化。未来随 着资金到位、设备和人员配置完成，人形机器人发展有望进一步提速。

周剑是实际控制人，持股比例为 25.48%。周剑、深圳三次元、夏佐全、夏拥军、王琳、 深圳进化论、熊友军、深圳智能优选、赵国群为一致行动方，是优必选控股股东，合计 持股 52.59%。深圳进化论是 2015 年设立的直接股权激励平台，持股比例为 9.74%， 41 家有限合伙企业作为深圳进化论的有限合伙人，成为间接股权激励平台。截止招股书 发布日，共有 689 名参与者持有间接股权激励平台股权。

1.2 产品：品类丰富，覆盖面广

优必选面向各行各业提供一系列企业级和消费级智能服务机器人产品及解决方案。企业 级方面，主要提供技术驱动、行业定制、全局及综合的机器人解决方案，产品类型包括 教育、康养、物流等服务机器人及解决方案；消费级方面，为迎合大众消费需求和偏好 趋势，致力于提供高性价比的产品和服务，产品类型包括家庭教育、娱乐、清洁等服务 机器人及解决方案。

1.3 财务分析：收入稳定增长，高费用投入拖累利润

收入保持稳健增长，净亏损增幅收窄。受益于智能服务机器人产品及解决方案逐步商业 化，优必选收入稳步增长，2020-2023H1 营业收入分别为 7.40、8.17、10.08、2.61 亿 元，2021-2023H1 分别同比增长 10.40%、23.35%、-7.84%。

拆分来看，B 端业务支撑收入基本盘，2020-2023H1 营业收入分别为 6.64、7.43、8.63、 1.75 亿元，2021-2023H1 分别同比增长 11.90%、16.15%、-23.25%。C 端业务份额快 速增长，2020-2023H1 营业收入分别为 0.62、0.68、1.32、0.85 亿元，2021-2023H1 分别同比增长 9.68%、94.12%、80.85%。B 端业务中，物流服务机器人及解决方案成 长迅速，2020-2022 年收入增长近 20 倍，2023H1 收入占比达到 44%。 公司收入来源较为集中，前五大客户稳定发展带动公司收入稳定增长。2020-2023H1 前 五大客户贡献收入分别为 4.93、4.27、7.21、1.16 亿元，占总收入的比例分别为 66.50%、 52.20%、71.50%、44.50%。

成本：受产品技术升级影响，公司营业成本稳步提升，2020-2023H1 营业成本分别为 4.10、 5.61、7.15、2.08 亿元，2021-2023H1 分别同比增长 36.83%、27.45%、-15.45%。成 本结构方面，原材料成本占比最大，约 50%-65%。主要原材料包括传感器、IC、电容 器、印制电路板、电位器等。随着公司自产产能提升，分包费逐年下降、经常性费用和 直接劳工成本小幅提升。 毛利率：成本保持高位导致毛利率有所下滑，2020-2023H1 毛利润分别为 3.31、2.56、 2.94、0.53 亿元，2021-2023H1 分别同比增长-22.66%、14.84%、35.90%；毛利率分 别为 44.73%、31.33%、29.17%、20.31%。

费用：得益于收入稳定增长，规模效益逐步显现，近年来销售费用率稳中有降，由 2020 年的 42.30%下降至 2022 年的 35.81%。管理费用率受雇员薪酬上涨、专家服务费支出增加、收购股权费支出增加等因素近年来有所上涨，2021、2022 年均在 39%以上。

2. 机器人产业化浪潮将至，巨大蓝海市场待挖掘

2.1 智能服务机器人：细分领域众多，成长空间广阔

智能服务机器人是指具有感知、分析及处理来自外部环境的信息等智慧能力的服务机器 人。根据应用场景不同，可以分为个人/家庭服务机器人和专业服务机器人。 ⚫ 个人/家庭服务机器人是指通常由非专业人士操作用于执行非商业任务的智能服务 机器人，比如消费级教育机器人、娱乐机器人、个人移动辅助机器人等。 ⚫ 专业服务机器人是指用于执行商业任务的智能服务机器人，一般由通过专业培训的 操作人员操作，比如企业级教育机器人、物流机器人、送餐机器人、巡检机器人、 康养机器人等。

产业链长，涉及多个前沿技术领域。智能服务机器人产业链上游包括传感器、电机、减 速器、控制器等零部件，是产品主要成本来源，占总成本的比例约为 45%；中游包括研 发、生产和系统技术等，涉及人工智能、高端制造、新材料等多项前沿技术；下游应用 场景丰富，包括教育、物流、巡检、送餐、消杀、康养、接待等多领域。

中国市场保持高速增长。依托于技术升级、价格下探，智能服务机器人认可度提升、应 用场景不断拓宽。为化解劳动力短缺、劳工成本上涨等问题，企业加快机器人替人进程， 推动全球智能服务机器人市场快速增长。根据弗若斯特沙利文数据，以销售收入计算的 全球智能服务机器人产品及解决方案市场规模由 2018 年的 114 亿美元增长至 2022 年 235 亿美元，CAGR 为 19.8%。在一系列利好政策以及强劲需求推动下，中国市场规模 增速引领全球，以销售收入计算的中国智能服务机器人产品及解决方案市场规模由 2018 年的 193 亿元增长至 2022 年 516 亿元，CAGR 为 27.9%。

分应用场景来看，清洁、物流及移动、巡检服务机器人在中国市场率先爆发，2022 年销 售收入分别为 142、120、99 亿元，2018-2022 年 CAGR 分别为 22.0%、49.5%、23.90%。 根据弗若斯特沙利文预测，未来五年送餐、康养和接待服务机器人有望逐步放量， 2022-2028 年预测 CAGR 分别为 33.5%、32.5%、27.0%。

产业发展尚处早期阶段，竞争激烈且格局分散。我国智能服务机器人参与者普遍通过开 发相同或类似的技术进入市场，这导致现阶段产品差异化较小，竞争比较激烈。优必选、 达阔科技等企业凭借全栈式核心技术（包括计算机视觉、语音交互、伺服驱动、运动规 划和控制以及定位导航），产品和服务认可度较高，市场份额暂居前列。根据弗若斯特沙 利文数据，2022 年按收入计算的市场份额前三名分别为达阔科技（6.4%）、海康机器人 （4.6%）、优必选（2.8%）。

2.2 人形机器人：行业初具雏形，商业化在即

人形机器人（Humanoid Robot）是机器人的重要分支，其特点是类似于人类外型的特 征，例如有头部、躯干和手脚，但不一定有头发、五官、牙齿等细微特征。其概念需要 区别于人型机器人（Android），后者又被称为仿生人，是一种旨在模仿人类外观和行为 的机器人，尤其是指具有和人类相似肌体的种类。现阶段人型机器人的概念主要停留在 科学幻想领域，常见于电影、电视、漫画、小说等。机器人学领域已经可以设计出功能 化、拟真化的人形机器人。

人形机器人技术起步于 1960 年代后期，以日本的研究成果最为显著。根据产品运动和 交互功能成熟度，其发展历程可大致分为四个阶段： ⚫ 早期发展阶段（2000 年以前）：1973 年早稻田大学研发出的世界第一款人形机器人 WABOT-1 的 WL-5 号两足步行机。1986 年，日本本田开始进行人形机器人 ASIMO 的研究，并成功于 2000 年发布第一代机型。本田第一代 ASIMO 可以实现无线遥感， 产品形态足够小型化和轻量化，但运动平衡性较差、智能化程度较低。 ⚫ 高度集成发展阶段（2000-2015）：这一阶段参与企业逐渐增加，他们主要攻克特定 场景下的人形机器人，例如 2003 年日本丰田发布的“音乐伙伴机器人”，其可以实 现吹喇叭、拉小提琴等乐器演奏功能；日本本田推出的第三代 ASIMO，其利用传感 器避开障碍物等自动判断并行动的能力，还能用五根手指做手语，或将水壶里的水 倒入纸杯。

高动态运动发展阶段（2015 年至今）：这一阶段运动能力明显提升，例如 2016 年 美国波士顿动力公司发布的双足机器人 Altas 具有较强的平衡性和越障碍能力，能 够承担危险环境搜救任务。优必选发布的 WalkerX 采用 U-SLAM 视觉导航技术，实 现自主规划路径；基于深度学习的物体检测与识别算法、人脸识别等，可以在复杂 环境中识别人脸、手势、物体。但是目前人形机器人仍难实现运动和交互功能的融 合，产品实用性较差、成本较高。 ⚫ 高度智能化发展阶段（2025 年左右至今后）：特斯拉有望在 2025 年前后落地一款 兼具高动态运动性能和高度智能化的人形机器人 Optimus，并且有望小批量应用于 汽车工厂。若这一目标能够实现，有望较大程度推动人形机器人智能化进程。

“拟人”优势赋予人形机器人功能的多样性与普适性，从而带来应用场景与领域的广泛 性。功能性上能够像人一样行动和思考，意味着可以像人一样通过学习独立完成技术型 工作，这使得人形机器人有望应用于农业耕作、采矿、搬运、装配等领域。形态和思维 上能够像人一样完成社群交互、输出情绪价值，意味着可以在社会服务领域扮演更多样 的角色，有望应用于养老、医疗、教育、展览讲解、餐饮配送等领域。总结来说人形机 器人凭借功能、形态和思维上的优势，成为目前最接近于人的机器人，有望普遍适用于 社会中各个工作岗位，带来广阔的应用场景。庞大的需求潜力也有望助推人形机器人产 业快速发展。

集成度高，涉及多种前沿技术。人形机器人集机械、电子、材料、计算机、传感器、控 制技术等多门学科于一体，其技术发展依赖于人工智能、高端制造、新材料等多种前沿 技术的发展。根据《人形机器人创新发展指导意见》观点，人形机器人有望成为继计算 机、智能手机、新能源车后的颠覆性产品，世界各国都不惜投入巨资进行开发研究。

具体来说，人形机器人可以分为 3 大部分 6 个子系统。3 大部分是机械部分、传感部分和控制部分；6 个子系统是驱动系统、机械结构系统、感受系统、机器人-环境交互系统、 人机交互系统和控制系统。 ⚫ 控制系统：是人形机器人的“大脑和神经中枢”，主要包括系统软件和应用软件， 控制机器人的自由度、精度、工作范围、速度、承载能力； ⚫ 驱动系统：又称伺服系统，是一种以机械位置或角度作为控制对象的自动控制系统； ⚫ 机械结构系统：是人形机器人系统基础，包含主要传动系统； ⚫ 感知系统：由内部传感器和外部传感器组成，用以获取内部和外部环境状态中有意 义的信息； ⚫ 人机交互系统：操作人员参与人形机器人控制并与人形机器人进行联系的装置； ⚫ 机器人-环境交互系统：人形机器人与外部环境相互联系和协调的系统。

产业链庞大，吸引众多资本入局加快产业发展。参考其他机器人，人形机器人产业链可 分为上游零部件和软件系统开发、中游本体制造、下游系统集成和销售。 ⚫ 上游：硬件方面，减速器、伺服电机、控制器、传感器是人形机器人四大核心零部 件，相关技术发展水平较大程度影响人形机器人的机械性能。软件方面，软件系统 开发依赖于仿真软件，其专利壁垒高，技术发展对数据积累要求高，目前国外机器 人“四大家族”均有自己私域运营的仿真软件。 ⚫ 中游：本体制造商具有较强的总成能力，根据下游集成商需求完成零部件集成。 ⚫ 下游：系统集成商一般主导人形机器人技术框架设计，并完成渠道铺设和售后服务 等工作。

产业良性发展循环逐步建立，商业化发展指日可待。庞大产业链使得众多领域的大量企 业可以参与其中，为资本市场带来广阔投资机遇，也为各类相关企业带来更多资金支持 助力发展。根据价值量看，电机、减速器、力传感器、丝杠等零部件单品价值量较高且 用量大，这类参与者有望率先受益。部分企业凭借技术和生产协同优势，尝试整合机械 传动系统零部件，以旋转、线性执行器等产品参与其中，有望获取更高的增加值，也可 能成为产业链发展的一大趋势。此外人形机器人 SoC 芯片相当于人的“大脑”，虽用量 小但技术难度大，目前该领域被微软、英伟达等企业垄断。

在政策、科研、资本等多方力量推动下，人形机器人研发和生产基本建立以系统集成商 为核心、总成为第一供应商、核心零部件为第二供应商的产业链分工，产业链横纵向合 作逐步加强。例如在特斯拉人形机器人发展推动下，三花智控与绿的谐波展开深入合作， 共同致力于关节执行的研发和生产。随着产业链逐步成熟，人形机器人产业正在逐步建立起研发——生产——销售——产品迭代——进一步刺激需求释放和产业壮大的良性发 展循环，商业化前景可期。

人形机器人有望率先在制造业落地。根据技术发展水平以及主要企业战略规划，我们认 为短期内人形机器人有望先在制造业普及，随后拓展至家用、公共领域。 ⚫ 特斯拉：计划先在工厂自产自用，再拓展至通用服务机器人。在 2022 年特斯拉 AIDay， 马斯克表示，首批量产的 Optimus 将应用在特斯拉工厂做移动搬运、零部件装配等 工业级操作，随后可能会让其全程接管汽车生产领域，实现真正无人生产，再之后 可能扩展至家庭等更复杂环境中，成为通用服务机器人。

优必选：中短期内完善制造业场景布局。根据财联社获取信息，优必选在制造业场 景中的规模分为三阶段：1）2023-2024 年：以新能源汽车制造场景作为人形机器 人在工业场景的切入点，实现人形机器人在搬运、涂料等工业场景中的测试；2） 2025-2027 年：逐步拓展至中等难度任务，重点打造 3-5 个专用场景下的应用，逐 渐实现规模商业化，横向拓展至消费电子制造业等其它行业及应用场景；3） 2028-2033 年：将进一步拓展到较为复杂的任务场景，具备超过 10+种技能，成为 多任务通用型工业人形机器人。 

小米：积极推进人形机器人在自有制造系统中落地，产业布局将分为三阶段：1） 短期将扎根某一个场景，实现多个功能做产品技术的验证，进行原型机的开发；2） 中期将融入小米制造、智能制造多个场景来做产业验证，进行规模化的验证，实现 仿人机器人在制造场景当中的数据积累和模型迭代；3）长期拓展至 3C 和汽车制造 场景之外更多场景中的应用和价值实现，形成 7:2:1 的“黄金法则”，即在未来的智 能制造体系中，70%的工作由自动化设备完成，20%由仿人机器人完成，剩下的 10% 由人类完成。

中性假设下，我们预计 2035 年全球人形机器人在制造业和家庭服务领域市场销量为 1318 万台。根据《人形机器人专题二：发展意义重大，市场规模几何》中的分析和测 算，预计在悲观/保守/中性/乐观假设下分别为 257/314/1318/2317 万台，2025-2035 年 CAGR 分别为 68.4%/71.8%/98.2%/109.8%。 考虑产品价格变动因素，到 2035 年全球整体规模在悲观/保守/中性/乐观假设下分别为 993/1216/1103/1939 亿美元，2025-2035 年CAGR 分别为42.9%/45.8%/68.6%/78.4%。

专项意见发布，我国人形机器人发展进入快车道。当前我国人形机器人核心技术和产品 与欧美日韩等发达国家和地区仍有差距，起步早期普及的经济性可能弱于美日等部分国 家。但是解决新出生人口下降、劳动力成本上涨、人口老龄化加剧等长期问题亟需人形 机器人的推广和普及。我们认为，我国亟需通过顶层战略规划和具体政策落实，采取多 方面措施鼓励推动相关企业快速发展，优化人形机器人在多领域应用的经济效益曲线。 从而加快人形机器人产业的发展和产品的普及速度，在这一全球综合国力竞争的新方向 上占据领先地位。

结合产业发展需要，2023 年 11 月发布的《人形机器人创新发展指导意见》明确关键技 术攻关、重点产品和部组件攻关、拓展场景应用是当前主要任务；同时强调将调动各方 资源，包括财政支持、技术研发和人才培育等多方面资源的配置，加快人形机器人产业 发展。可以预见，各部门将围绕主要任务发布更具体的应对措施，以确保产业发展顺利 推进。未来在政策的大力扶持下，我国人形机器人具备充足的成长动能。

依托于中国制造和供应链优势，人形机器人中上游产业链，如减速器、编码器、总成等 环节，已经涌现出一些世界高水平的企业。本体和系统集成的研发和生产与世界先进水 平仍有一定差距，但是随着国家对于人形机器人支持力度的不断提升，人形机器人技术 研发热度较高，2022 年相关专利申请总量（6596 件）超过日本（6058 件）成为全球第 一。以优必选为代表的企业和以清华大学等高校为代表的研究机构成为人形机器人专利 申请的中坚力量。相信假以时日，在政府和产业的共同努力下，我国有望打通产业链条 关键节点，构建起完整的产业链集群，孵化出一批有全球竞争力的企业和优秀产品，将 人形机器人塑造为国际上闪亮的“中国名片”。

3. 公司技术功底扎实，持续赋能商业化发展

优必选是一家新兴高科技企业，自成立以来保持较高的研发资金和人才投入，2020-2022 年平均研发费用率高达 53.6%。高额投入赋能下，技术专利数量稳步增长，同时构建起 以全栈式技术及算法为核心的护城河。技术实力履获国家认可，不仅受邀参与行业标准 撰写，而且多次获批政府扶持的研发项目，获得相应的资金补助，得以进一步强化核心 技术研发，提高生产规模、加快新产品及解决方案落地，形成从研发到生产，再到商业 化的良性循环。

3.1 研发：全栈式技术及算法构筑护城河

公司高度重视研发资金和人才投入。2020-2022 年公司年均研发支出 4.58 亿元，占收入 的比例约为 53.6%；截止 2023 年 6 月底，研发人员数量为 717 人，占员工总数的比例 为 40.5%。

高研发投入赋能，机器人技术储备深厚。截止 2023 年 6 月底，公司全栈式技术拥有 1800 项机器人及人工智能相关注册专利，涵盖机器人伺服驱动器、运动规划和控制技术，计 算机视觉和语音交互技术等多领域。根据人民网研究院数据，截止 2023 年 5 月底，优 必选人形机器人有效专利申请总量和有效发明专利申请总量分别为 763、659 项，位居 行业前两位。扎实的技术储备支撑产品和服务质量稳步提升，奠定优必选长期稳定增长基石。

全栈式技术及算法是核心技术优势。根据弗若斯特沙利文资料，公司是全球少数同时掌 握并完全集成核心技术及算法的公司之一；是极少数将集成多个伺服驱动器为关节并实 现服务机器人商业化的公司之一；是世界上极少数完成小扭矩到大扭矩（扭矩从 0.2Nm 到 200Nm）多系列伺服驱动器量产及实际应用的公司之一。 ⚫ 机器人技术：包括伺服驱动器、运动规划和控制技术。这类技术是智能服务机器人 的必备基础技术，用于支撑移动与运动。公司具备电机、减速器、传感器、算法等 相关软硬件和组件的自主开发能力，已实现多扭矩型号伺服驱动器的量产。同时自 研串联弹性驱动器技术，用于减少使用损坏以及提高控制精度。

人工智能技术：包括计算机视觉、语音交互技术。这类技术使得智能服务机器人能 够通过观看、观察、聆听及理解来感知周围环境并作出反应。公司具备视觉识别、 语音识别、自然语言处理、语音合成等算法的自主开发能力；现已成功实现个性化 语音转换，用户录制约 20 条语音后，可实现类似人类的简单语音。 ⚫ 机器人和人工智能融合技术：包括 SLAM 和自主技术、视觉伺服操作、人机交互。 这类技术用于加强智能服务机器人的感知及运动协调。公司具备 SLAM、手眼协调 等算法的自主开发能力，其中手眼协调算法是一项核心算法，可最大程度地提高机 器人执行复杂操作任务的能力。现阶段产品可以在陌生场景中完成定位导航、安全 移动、感知并适应环境变化，同时能够理解并解释人类动作及语言交流。 

机器人操作系统应用框架（ROSA）：这类技术为不同类型机器人软件系统构建同一 标准，提升整体开发效率。ROSA 是公司自研的机器人软件开发平台，可以提供一 种集中系统信息管理、资源部署、模块执行行为及系统安全的机制，使不同的模块 可按照统一的命令共同操作；同时可以介入主流物联网平台，实现机器人与物联网 设备的互联互通。

技术实力获得国家认可，反哺研发进一步强化核心优势。截止 2023 年 6 月底，公司已 获得我国政府颁布的两项国家级奖项以及四项省级科学技术奖以及一项国际级奖项；同 时参与了多项国家及国际行业标准制定，如《机器人安全总则》、《服务机器人性能测试 方法》、《家用和类似用途服务机器人安全通用要求》等。

技术优势也使公司成功获批 14 个政府扶持的研发项目，获得相应的资金补助，得以进 一步强化核心技术研发，提高生产规模、加快新产品落地，形成从研发到生产，再到商 业化的良性循环。截止 2023 年 6 月底，公司相继推出 Alpha、Yanshee、Walker 等多款 代表产品及其解决方案；相关产品和服务已获得超过 140 项技术奖、荣誉资格和认可。

3.2 生产：核心零部件自产，产能储备充足

产品和服务以自产为主，分包费占比逐步下降。为减少运营成本、聚焦核心业务，公司 将部分不擅长的服务进行分包。2020 年至 2023H1，分包服务费及其占营业成本的比例 呈下滑趋势。2023H1 分包服务费为 0.07 亿元，占营业成本的比例为 3.3%。

自有工厂遍布全国，产能储备充足。截止 2023 年 6 月底，公司共有 8 个生产基地，其 中 7 个正在运营。深圳、九江、无锡、柳州工厂主要用于整机生产，厦门、石家庄工厂 主要用于伺服驱动器生产。公司有一个非生产性质工厂位于贵阳，主要用于售后维修及 保养服务。目前除深圳工厂外，其他工厂利用率较低，若市场需求爆发式增长，公司具 备充足产能应对。

3.3 产品：各品类商业化齐头并进

多类型产品实现商业化，成长前景广阔。依托于强大的机器人和人工智能技术，公司针 对不同行业客户的需求推出多种类型服务机器人产品和服务，截止 2023 年 6 月底共计 141 款实现商业化，其中在售产品 77 款。现阶段教育、通用服务、消费级领域部分产品 已实现商业化，教育和消费级机器人售价分别在 15000 元和 1500 元以下，价格非常亲 民；通用服务机器人售价相对较高，尤其是人形双足机器人 Walker 售价在百万元级别。 未来随着技术迭代和更多产品商业化落地，价格有望持续下探，成长可持续性较高。

预计有 32 款产品有望实现商业化。截止 2023 年 6 月底，公司分别有 14 款、18 款智能 服务机器人处于构想阶段和研发阶段，涉及教育、物流、通用服务、康养、人形机器人 等多领域。研发阶段产品有望在 2-12 个月后实现商业化落地，构想阶段产品有望在 4-25 个月实现商业化落地。

3.4 营销：销售渠道遍布全球，品宣形式多元化

销售网络遍布全球 50 多个国家。经过多年发展，公司已建立一个地域、方式多元化的 销售网络。截止 2023 年 6 月底，主要客户来自中国大陆，海外销售来自美国、日本、 比利时、泰国等国家和地区。销售方式以 B 端和 C 端直销为主，分销商数量多、类型多 元，截止 2023 年 6 月底，共计有 130 名分销商，涉及传统分销商、线上/线下混合分销 商等。

营销方式多元化，提高品牌声量。公司持续通过新媒体、展览及秀场活动、全国大型文 体活动等媒介展示产品经验和知识，提高品牌曝光度。例如 2021 年公司以牛为主题的 机器人“拓荒牛”登上中国中央电视台春节联欢晚会并完成表演；2020-2022 年相继参 加美国国际消费类电子产品展览、迪拜世博会、世界人工智能大会等展览。

 

编辑：520中国