2024年机械行业策略报告：“创新”领航，“超跌”筑底

1. 2023年机械复盘

行情回顾：2023年机械板块整体表现中规中矩，没有明显超 额收益

复盘2023年，机械板块未表现出明显超额收益。2023年1-3月，由于防疫政策优化、国内积压订单集中释放以及出口订单回补等积极因素影 响，制造业需求复苏，PMI处于扩张区间，机械板块表现出较强alpha；6-8月，在人形机器人主题事件以及工业母机利好政策落地的双重催化下， 机械板块股价达到最高点，期间累计涨幅达到9.22%；随着主题情绪回落，叠加制造业弱复苏现实，8月后股价持续回落。 横向比较，机械板块整体表现处于中上游水平。我们按照中信行业分类，将各行业2023年以来的市场表现进行统计对比：自2023年1月1日起 至2023年12月29日，机械板块整体涨幅为-0.25%，排名第12，处于中上游水平，同期沪深300指数涨幅-7%。

宏观层面：CPI、PPI双向向下，有效需求不足

CPI和PPI同/环比形成双向向下且降幅扩大的趋势，通缩加剧，反映国内有效需求不足： CPI（居民消费水平）：2019年我国物价水平呈现平稳上涨态势；2020年经济下行，CPI一路回落；2021-2023H1消费复苏，CPI保持温和上涨 态势；2023H2起CPI同比下降，且降幅逐月扩大，11月CPI同比-0.5%，环比-0.5%，说明消费者物价水平降低，一方面有高基数影响，另一方 面反映国内经济恢复基础仍不稳固，有效需求不足。 PPI（工业品价格水平）：2019年以来经济下行，2019年6月PPI进入负增长；2020年初受疫情影响，PPI进一步走弱，至2020年5月，随着政府 实施扩大专项债、货币宽松政策等措施，国内经济从疫后复苏，对PPI形成拉动；2022H1开始，地产基建等压力增大，同时外贸承压；2023 年国内复苏势头不及预期，全球加息环境抑制海外需求，工业品终端需求仍偏弱，PPI同/环比呈现不同程度下降。

需求端：固定资产投资增速回落，制造业处于筑底阶段

2021年在低基数背景下，房地产、基建、制造业等投资实现较高增长，见顶后出现分化：房地产投资持续下探，基建托底，高新技术和电 气机械及器材制造业一直保持螺旋式上升态势，但在2023年后也开始出现回落。我们2023年策略报告中提出，房地产投资有望阶段性企稳， 国内经济拐点到来，期待制造业投资会逐步回升，但从实际数据来看，内需仍有压力，制造业投资维持缓慢下行态势。

成本端：成本端压力缓解，盈利能力边际修复

原材料方面：根据中国钢铁工业协会，2022Q2以来钢材价格指数一直维持负增长趋势，2023H1同比降幅收窄，目前钢材价格指数维持在105- 120之间。受钢材成本影响比较大的传统板块（工程机械、叉车、电梯等）从2022Q3开始盈利能力迎来修复； 出口成本方面：2022Q2以来，运费和汇率压力持续缓解，出口占比较大的工业品（工程机械、叉车）和消费品（服装、出行游乐、餐饮设备、 手工具产业链）持续受益。

细分板块：锂电、光伏、半导体设备增速逐季放缓，叉车 增速逐季加速

分季度营收增速来看：①专用设备：锂电、光伏、半导体等专用设备板块收入持续高增，但呈现逐季放缓趋势，主要系光伏锂电等产能过 剩，下游对设备的资本开支放缓；②工程机械：板块受房地产行业下游拖累，同时出口阶段性承压，板块收入持续承压；③通用设备：叉 车板块受益内需边际改善+出口需求保持稳定，收入增速逐季加速；电梯、激光设备与宏观经济关联度较高，由于制造业弱复苏，下游需求 疲软，板块收入有所承压。

分季度利润增速来看：①通用设备和工程机械：2021年以来，受原材料、运费、汇率等因素影响，企业成本端承压，电梯、叉车、工控等 通用设备子行业利润增速落后于行业整体。2023年出口海运费降低、汇兑收益等综合因素影响下，叉车盈利能力逐季提升，到2023Q2达到 高点57.2%。②专用设备：锂电、光伏、半导体等专用设备费用前置影响减弱，且由于高毛利的海外订单确认收入，利润增速高于收入增速， 但利润增速也跟随收入增速呈现逐季下降趋势。

细分板块：2023年股价驱动与风险复盘

通用设备：以汇川为例，股价走势与制造业PMI几乎同步。1、2023年1月-3月，Q1防疫政策优化，国内供应链恢复，需求短暂复苏，PMI持续扩张，汇川股价上涨。 2、2023年4月-6月，Q2积压订单释放充分后，复苏动能有所放缓，PMI重回荣枯线以下，汇川股价经历回调。 3、2023年7月-9月，Q3制造业资本开支环比缓慢恢复，叠加AI超预期发展，机器人产业链催化，汇川股价表现较好。 4、2023年10-11月，制造业PMI持续走弱，宏观经济下行，汇川股价持续调整。

人形机器人：主题性明显，事件催化较多。2023年，在AI进步+政策催化+多方入局的带动下，机器人板块整体涨幅26.97%。以机器人（Wind）指数为参考，年初以来沪深300指数震荡下 行，机器人板块波动上行，年初至2023/12/13整体涨幅26.97%，大幅跑赢市场。 业绩真空期事件催化整体上涨，业绩期板块回调明显。2023年机器人板块股价涨跌呈规律性的涨跌，主要呈现出业绩期回调，非业绩期催化的 趋势，其中业绩期主要系2023年机器人产业链公司主业受通用制造业景气影响，需求弱复苏业绩承压，在3-4月（年报一季报期）、7-8月（中 报期）时，10月（三季报期）幅度调整都分别达到了-7.36%、-7.79%，-3.94%。业绩真空期时受特斯拉公布Optimus最新进展，政策出台等催化 呈现上涨趋势。因此，建议重视业绩期板块回调后的低位布局。

持仓分析：工控、光伏、检测、半导体是基金重仓主要领域

2023Q3机械行业基金重仓个股前十分别为汇川技术、精测电子、中国船舶、石头科技、华测检测、三一重工、杰瑞股份、双环传动、恒立液压、 晶盛机电。相对2023Q2，新增石头科技、杰瑞股份。精测电子、石头科技、杰瑞股份的基金持仓数量环比和持仓市值环比均提升明显，持有基 金数环比也略有提升。

2. 2024年机械展望

机械板块的2024年——通用设备

2023年复盘：通用自动化是典型的周期成长型赛道，行业景气度与宏观经济强相关。2022Q4以来，防疫政策优化，国内供应链恢复，需求 短暂复苏，2023Q1 PMI脉冲式续扩张；Q2积压订单释放充分后，复苏动能有所放缓，PMI重回荣枯线以下；Q3制造业资本开支环比缓慢恢 复，底部爬升。

周期角度： 行业景气度筑底，需求和库存处于双底部。①需求端看，日本对华机床出口规律总结，基钦周期跨度在36-40个月，对应工 业品一轮去库存与补库存的周期，2023年10月日本对华出口机床订单同比-21%，其中中国订单同比-37%，连续10个月低于上年同期， 需求处于筑底阶段；②库存端看：参考过去两轮经济周期，工业品库存运行周期平均运行3年半左右。2023年10月中国工业企业存货同 比增速为0.9%，较上月-0.3pct；工业企业产成品存货同比增速2.0%，较上月-1.1pct，目前库存也位于底部。

政策角度：基建和地产政策相继加码，通用板块或延续弱复苏趋势。①基建方面，10月24日，人大常委会通过关于批准国务院增发国 债和2023年中央预算调整方案的决议，明确了中央财政在四季度增发2023年国债1万亿元，并将通过转移支付方式全部安排给地方，用 于灾后恢复重建和提高防灾减灾救灾能力。此次国债增发有望对制造业复苏产生积极影响，提振市场需求，拉动基建增速；②房地产 方面，10月底，中央金融工作会议提出“加快保障性住房等‘三大工程’建设，构建房地产发展新模式”。央行表示，为“三大工程” 建设提供中长期低成本资金支持，为地产行业形成有效托底。“三大工程”有望成为2024年政策发力的主要方向，预计对稳投资起到 重要作用，房地产有望有望迎来复苏。

“创新”维度——新方向：人形机器人

人形机器人：行业0-1阶段，投资逻辑偏向事件催化型主题投资，核心关注人形机器人行业量产节奏。2022年9月，随着特斯拉AI DAY发布其人形机器人原型机，人形机器 人板块事件催化明显股价大幅上涨，而后四季度开始回调。不同于2022年的纯主题投资，2023年以来，催着AI进步+政策催化+多方入局，行业发展加速，人形机器人进入 真正的0-1节点，关注头部企业量产节奏。2023年11月工信部发布的《人形机器人创新发展指导意见》中指出到2025年培育2-3家有全球影响力的生态型企业，人形机器人实 现批量生产。结合特斯拉人形机器人多次视频展示出的技术的快速迭代、性能的不断优化，我们预计当前已进入机器人量产前夕关键技术定型阶段，2024年有望进入小批 量量产阶段。

“创新”维度——新市场：出海

国产激光企业出海步伐加速。我们选取大族激光、锐科激光、化工科技作为国产激光企业出海代表，2023H1三家公司海外营收占比分别为 6.66%/3.22%/10.82%，相较2022年（6.63%/1.89%/9.13%）均有不同程度提升。根据《激光产业发展报告》，预计到2025年中国激光产业市场销售 收入中将有3成来自海外订单，中国激光企业出海成长空间较大。

“超跌”维度——工程机械展望

分情景讨论以挖机为例：综合考虑到国内政策落地、更新周期临近，以及海外需求韧性、美国降息预期，以及贸易摩擦影响的不确定性， 我们保守预计2024年出口增速区间为0%~10%，内销增速区间为-10%~0%，对应整体销量增速区间为-4.5%~5.5%，出口增速放缓，内 销有望显著收敛，整体个位数波动。

内销方面：短期来看，没有国标切换影响的起重机增速降幅已率先收窄。1-11月累计增速，汽车吊、挖机分别为18.5%、43%，Q4以来汽车 吊内销单月降幅收窄至个位数（10月为-5%，11月为-2%）。长期来看：两轮挖机下行周期降幅接近，预计本轮内需基本筑底。2011-2015年， 挖机内销由17.4万台降至5.1万台，降幅71%，2020-2023年，挖机内销预计由29.3万台降至8.4万台（情景④），降幅约71%。

出口方面：工程机械各品类面临相似的海外增长压力，整体增长预计放缓。下半年以来挖机、汽车吊出口增速均呈放缓趋势，二者分别于6、 9月转负，系基数差异所致。

“超跌”维度——叉车展望

国内市场：叉车12个月滚动累计内销增速具有相对明显的周期表现，2023年1月份增速见底（-15.39%），8月份回正后持续上行，至11月份滚动 累计内销增速为8.11%。8月以来叉车内销当月增速保持2位数增长，电动化趋势下Ⅰ、Ⅱ类车保持高增，而Ⅳ/Ⅴ类车需求企稳。叉车作为制造业 的消费品、必需品，在制造业需求、库存底部阶段，需求呈现一定韧性，叉车内需复苏趋势有望延续。

海外市场：叉车出口的增速表现没有明显周期性，在2020年海外需求复苏后，由于基数效应，2021-2022年是增速高增又放缓的过程，2023年保 持平稳增长，11月份滚动累计出口增速为11.41%。我们认为叉车出口能保持持续增长系α+β的共同作用，中国品牌的锂电产品差异化竞争优势+ 国际化渠道力增强，带动了其全球竞争力的提升；美国市场有望受益于制造业投资高增保持需求韧性，而非美地区在在美元降息预期下，流动性、 景气度同样也有修复的可能。

“超跌”维度——出口链

当汇率变动时，会从以下两方面影响企业利润：1）产品终端售价以美元计价，处于变动状态，成本不变导致毛利率随利率同向变动；2） 公司海外实现外币结余，外币结汇转为本币，该过程中导致财务费用中的汇兑损益与利率反向变动。 受美元加息影响，2023年美元兑人民币汇率持续上升；如果2024年美国开启降息行为，则汇率有可能自高位回落，则对应企业盈利水平 或收到影响。 上市公司汇兑与汇率之间高度相关，我们选取样本公司财务费用中的汇兑损益进行加总，再与年内汇率平均变动幅度对比，可观测得两 者间高度相关。

“超跌”维度——检测设备及服务

检验检测行业中不同行业体量差别较大，如建筑工程、环境监测、建材机动车等领域，单个检测市场规模均超过两百亿，属于典型的大 行业；而药品、轻工、医疗器械、化工等检测市场规模相对较小。不同行业的发展重心也存在差异。 大型行业：大型行业内往往存在较多的成熟检验机构，这类检验机构的检验方法以及客户较为固定，但是管理效率上存在着参差，因此 在大型行业的检测企业发展过程中，需要重点关注大规模业务板块的管理整合能力，防止出现管理半径不足导致的盈利能力下滑。 小型行业：小型检测行业往往具有检测方向高度细分，检测技术较为垂直的特点，因此在小型行业的检测更重视技术层面的突破和发展。 新技术的突破以及新设备的到位会对小型行业检测公司的业绩产生直接催化。

报告节选：

编辑：火腿肠