2024年互联网行业投资展望：疾风知劲草，静坐看云开

板块行情复盘：宏观交易逻辑明显，份额稳中有升是 最强的盾

板块行情复盘：宏观交易逻辑明显，围绕宏观复苏及利率环境演绎

复盘 2021 年以来恒生科技指数的走势，行情基本围绕监管政策、中美关系、经济及 业绩改善、利润释放等因素演绎，而在不同阶段，不同因子以不同权重影响板块行情演绎。 随着行业整体流量红利触顶及外部环境变化，板块的宏观交易逻辑逐渐强化。展望 2024 年，我们认为板块行情仍将围绕宏观复苏及利率环境演绎，经济增长、降息时点、中美关 系、各公司业绩增长仍将是影响板块行情走势的核心变量。

23Q3 业绩回顾：市场关注度重心从利润端转向为收入端

拼多多业绩大幅超出一致预期，其他主要互联网公司收入略超预期，利润大幅超预期。 回顾主要互联网公司 2023Q3 业绩，拼多多表现最为亮眼，2023Q3 实现收入 688 亿元 （yoy+94%），超出彭博一致预期 25%；实现 Non-GAAP 净利润 170 亿元（yoy+36.8%）， 超出彭博一致预期 30%。其他主要互联网公司收入大多超出彭博一致预期低个位数水平， 而得益于经营效率的持续提升，利润端均有较大幅度超预期表现。业绩催化下行情分化， 拼多多股价自发布财报后至 12 月 11 日累计上涨 21%。

市场回顾：板块区间震荡，拼多多、网易明显跑赢

2023 年，中概互联网板块呈现区间震荡行情，全年恒生科技/中概互联网指数累计 -8.8%/-10.6%。估值层面，截至 1 月 5 日，恒生科技指数 NTM PE 为 15.6x，低于 3 年历 史平均值 1 个标准差，达到上市以来最低水平。个股层面，2023 年拼多多、唯品会、网 易、贝壳、腾讯音乐跑赢板块，分别实现涨幅 77.5%/30.2%/25.0%/17.4%/8.8%。

投资展望：基于宏观交易逻辑，优选格局优化标的

宏观视角：经济稳中求进，流动性拐点可期

我们认为，当前影响互联网板块的核心因素依然为 1）经济及业绩预期，影响折现分 子；2）利率环境，影响折现分母；3）行业监管、中美关系等，影响板块风险溢价。从经 济预期来看，根据彭博一致预期，2023/2024 年我国实际 GDP 有望同比增长 5.2%/4.5%， 社零总额有望同比增长 7.6%/6.0%。从利率环境来看，根据 CME，美联储有望在明年上 半年开启降息，中概互联网板块有望受益于此带来的流动性好转。此外，互联网监管脉络 的明晰亦有望进一步释放板块的估值压力。

交易视角：外资持仓低位震荡，交易情绪偏淡

外资持仓低位震荡，市场交易偏淡。近期，港股市场外资投资者占比保持低位震荡， 11 月 24 日，港股市场外资投资者占比为 74.6%（yoy-2.2pcts）。北向及南向交易均较为 平淡，截至 1 月 5 日，近 30 日北向累计净流出 165.2 亿元，近 30 日南向资金累计净流入 约 261.8 亿元。

港股市场卖空成交占比回落。近期，港股市场做空交易回落，1 月 5 日，港股卖空成 交额在市场成交总额占比为 15.7%，处于低于历史均值水平。分个股看，截至 1 月 5 日， 腾 讯 / 美 团 / 京 东 / 百 度 / 快 手 / 哔 哩 哔 哩 未 平 仓 卖 空 数 占 总 股 本 比 例 为 0.6%/1.0%/0.9%/0.4%/1.6%/6.2%。

多公司强化回购及分红，提升股东回报。中概互联网板块外部环境整体承压的情况下， 多家公司持续强化回购及分红以提升股东回报。截至 2023Q3，唯品会/满帮回购余额为 5.5/3.5 亿美元，在当前市值占比达 6.7%/4.7%；截至 12 月 12 日，腾讯 2023 年以来累计 回购 426.1 亿港元，对应年化回报约 1.6%。此外，11 月 16 日，网易宣布 2023Q3 股利， 为每 ADS 0.495 美元，对应股息率约 1.9%；11 月 14 日，BOSS 直聘宣布上市后首次派 息，派息金额为每 ADS 0.18 美元，约合 8000 万美元（对应收益约 1%）。从摊薄股数来 看，2023Q3 腾讯、唯品会、BOSS 直聘、满帮同比均有一定下降，展现出回购的积极进 展，EPS 也有望展现更大弹性。

行业视角：寻找弱β下的强α，优选格局优化标的

2021 年以来，国内互联网融资环境持续降温，2023Q3，互联网投融资规模为 13.6 亿美元（yoy-36.4%），投融资案例数为 210 笔（yoy-54.0%），单均投融资金额 648 万美 元（yoy+38.3%）。融资环境降温背景下，新进入者减少，已经构筑竞争壁垒、商业模式 得到验证、现金流稳健的赛道龙头获得更为缓和的竞争环境，行业格局有望向头部集中。 回顾 2023 年，在赛道内持续获得份额增长的拼多多、网易均实现了明显的超额涨幅。展 望 2024 年，尽管宏观经济预期给互联网公司盈利预测带来了一定的不确定性，但我们认 为，行业格局清晰、份额稳中有升、盈利能力稳健的龙头公司仍然具有较强的增长确定性。

在线交易平台：电商竞争延续，垂类龙头行稳致远

电商：低价竞争延续，出海大势所趋

大盘之变：消费温和复苏，性价比趋势凸显。2023 年，消费大盘温和复苏，截至 10 月，2023 年社零总额累计值 38.5 万亿元，同比增长 6.9%，2 年 CAGR 为 3.7%。得益于 线上消费的性价比优势，网零渗透率仍在提升，截至 10 月，2023 年实物商品网零总额累 计值为 10.3 万亿元，同比增长 8.4%，2 年 CAGR 为 10.1%，网零渗透率达 32%。拆分来看，2023 年以来，单月快递量同比增速始终快于网零大盘，我们测算 2023Q3 网零件 单价约 111 元（yoy-8%），展现出消费者对性价比消费的偏好增强。

格局之变：低价供给及流量优势平台份额持续增长。2023 年以来，具备低价供给及 流量优势的电商平台 GMV 仍然实现了显著高于实物电商大盘的超额增长，持续获得份额 提升。我们测算拼多多 2023Q3 GMV 同比增速约 24%；根据公司公告，快手 2023Q3 GMV 同比增长 30%。而传统货架电商平台增长仍然略落后于实物电商大盘，根据公司公告， 2023Q3 淘宝天猫线上 GMV（剔除未支付订单）同比略有下滑；我们测算 2023Q3 京东 GMV 同比约低个位数增长。

平台之变：国内货币化率提升，出海大势所趋。 国内：货币化率提升，流量竞争驱动广告增长快于佣金。受益于流量增长、商家投放 意愿回升以及广告产品效率提升，我们测算淘宝天猫和拼多多 take rate 均有一定提升，从 而驱动电商收入实现高于 GMV 的增长。拆分来看，一方面，大盘消费力趋紧背景下，商 家流量竞争加剧；另一方面，淘宝天猫、京东等对于新进入商家均提供佣金减免等扶持政 策，共同驱动广告收入增长快于佣金。

出海：大势所趋，有望贡献第二增长曲线。国内电商竞争加剧背景下，头部电商平台 纷纷出海以寻求增量，Temu 成为 2023 年跨境电商平台中的最大黑马，截至 2023 年 11 月 1 日，已上线欧美、日韩、东南亚等 48 个站点，GMV 快速增长，我们测算其 2023 年 GMV 有望达到 160 亿美元。 从 Temu 自身发展盈利节奏来看，我们预计可以重点关注两个维度的指标趋势，1） AOV 提升趋势，目前预计平台 AOV 在 35 美元左右，若伴随折扣收窄及产品丰富度提升， 客单价逐步提升至 50 美元以上，有望带动 UE 模型大幅改善。2）获客投入优化，伴随 Temu 进入主要目标市场，获客投放进入常态化阶段，有望带动营销费用率改善，优化 UE 模型。 从 Temu 的估值与定价来看，考虑到业务仍处于亏损发展期，目前市场暂未给 Temu 进行定价。我们认为可以重点关注 Temu 定价的两个重要节点，1）Shein 的 IPO 定价， 有望为处在同一赛道中的 Temu 带来估值锚点。2）Temu 自身规模扩充与盈利能力改善， 我们预计若 Temu 2024 年延续高成长性，年 GMV达到 300 亿美元以上并伴随 OPM 改善， 有望被市场纳入到拼多多的定价体系之中。长期看，我们预计 Temu 有望在 2026 年左右 实现盈亏平衡，GMV 层面的稳态 OPM 有望实现中高单位数水平。

发展展望：性价比，低价竞争延续。展望 2024 年，消费者信心或仍将处于相对低位， 需求放缓或将成为常态，迎合用户偏好的电商低价竞争态势或将延续。一方面，具有低价 货盘及流量优势的电商平台份额有望持续增长；另一方面，部分仍在获取用户及商家的公 司面临较高投入压力，利润端或将承压。根据 Visible Alpha 一致预期，2024 年，京东零 售/拼多多/快手电商/唯品会收入同比增速有望达 6.9%/39.9%/28.7%/4.8%。

网络货运：线上渗透加深，行业龙头持续受益

行业趋势：货运需求稳健增长，运价指数趋稳。2023 年以来，随着线下生产生活的 常态化，我国公路货运行业持续恢复。根据国家统计局，10/11 月，我国公路货运量达 35.5/34.8 亿吨（同比+12.7%/+11.4%）。根据中国物流与采购联合会，我国公路物流运价 指数趋稳，11 月为 103.8，同比及环比均持平。展望后续，随着 Q4 运输旺季的到来以及 2024 年经济的持续恢复，货运需求有望保持稳健增长。

满帮集团：规模效应领先，持续获取线下份额。满帮集团作为网络货运平台龙头，凭 借兼具性价比和高效率的线上发货及积极获客不断实现份额增长，2023Q3，公司平均货 主 MAU 达 213 万（yoy+15.1%），过去 12 个月履约司机数达 379 万，过去 12 个月的货 主会员留存率和履约司机的次月留存率环比保持稳定；履约订单数达 4250 万单 （yoy+27.0%），7-9 月日均履约订单量持续上升，并创历史新高，平均履约率达 29% （yoy+4pcts），规模效应领先。

发展展望：聚焦直客获取，业绩增长确定性强。2023Q3，公司实现营业收入 22.6 亿 元（yoy+25.2%），超出前期指引上限达 2.9%；实现 Non-GAAP 净利润 8.3 亿元，Non-GAAP 净利率 36.5%（yoy+9.2pcts），超出彭博一致预期达 27.2%。公司持续拓展直客获客， 2023Q3，公司 688 及非会员履约订单量同比增长 32%，订单贡献达 45%，一口价、委托 货等有价订单贡献上升，688 及非会员履约率达 50%，有效带动平台整体履约率及价格生 态改善。公司继续推进直客货主的获客，通过在线品牌推广、多渠道促销和产品使用体验 的改进，积极获取高质量客户，并在现有会员套餐基础上尝试开发更适合低频货主的套餐， 有助于进一步提升中低频直客占比。抽佣业务方面，2023Q3，公司抽佣订单渗透率为 58%， 单均抽佣金额为 24.3 元（qoq+3.8%），我们认为在线交易服务仍然是公司收入增长和盈 利改善的重要驱动。

在线招聘：中高端招聘短期承压，BOSS 直聘受益于蓝领及 SME 需求复苏

行业趋势：招聘需求短期承压，关注年底大企业签单及明年经济趋势。2023 年 10 月， 我国城镇失业率为 5.0%，青年人等分年龄段的城镇调查失业率自 7 月暂停发布，企业招 聘需求偏弱仍是当前失业率承压的主要原因。根据智联招聘，2023Q3，全国平均招聘薪酬为 10115 元，同比下滑 0.5%。根据 Datayes 抓取国内主流招聘网站的数据，截至 12 月 10 日，国内招聘指数为 47.3，建议关注 2023Q4 大企业签单情况及 2024 年经济趋势。

收入端：客户结构差异致平台业绩分化。整体招聘需求承压背景下，主要招聘平台均 将拓展客户基数作为重点战略，截至 2023Q3，BOSS 直聘过去 12 个月累计付费企业用户 数达 490 万（yoy+32.4%，qoq+8.9%），猎聘验证企业用户数达 126.2 万（yoy+14.2%）。 而由于招聘需求承压及新增客户以中小企业为主，平台 ARPPU 均有一定下降，根据公司 2023Q3 业绩交流会，BOSS 直聘 ARPPU 同比略有下降。从恢复节奏看，我们认为招聘 行业整体顺周期，复苏节奏相对滞后，但蓝领、中小企业需求受益于更灵活的招聘流程及 线下场景的恢复呈现更快的恢复速度。企业端恢复节奏的差异也导致了不同平台的业绩分 化，2023Q3，BOSS 直聘实现营业收入/现金收入 16.1/16.4 亿元，同比增长 36%/32%； 猎聘实现收入 5.6 亿元，同比下滑 12.9%，集团整体回款仍然承压。

利润端：经营效率改善驱动盈利能力持续提升。2023Q3，BOSS 直聘实现 Non-GAAP 净利润 7.1 亿元，margin 达 44.4%（yoy+12.5pcts），主要得益于费用优化及财务性收入 的增长；猎聘实现 Non-GAAP 净利润 6623 万元，净利率为 11.8%。展望后续，在整体降 本增效战略下，我们认为各招聘平台或将保持合理的营销投入，盈利能力改善的趋势有望 延续。

在线内容平台：厚积薄发，聚焦高质量增长

通讯社交：挖掘生态价值，驱动产业互联

腾讯：社交流量护城河稳固，小程序、视频号商业生态价值释放。根据腾讯 3Q23 财 报，微信及 WeChat 合并 MAU 达 13.36 亿（同比+2%，环比+0.7%），QQ 移动终端账户 5.58 亿（同比-3%，环比-2%），超级流量入口的生态互联价值释放正当其时。小程序方面， 作为移动互联网时代的重要生态基座，微信小程序 3Q23 GMV 超 1.5 万亿元，与各行业深 度融合，也催生了小游戏、小程序短剧等多种业态繁荣，有望持续获取高利润率的分成和 广告收入。视频号方面，DAU 及用户使用时长进一步提升，总播放量同比增加超 50%， 原创内容播放量增长强劲。当前视频号的广告加载率不足 3%，流量、商业化水平还有巨 大提升空间，视频号电商的持续增长料也将带来更多商业机会。

完善人工智能生态，发挥乘数效应。内部产品方面，腾讯混元大模型拥有超过千亿参 数的规模，训练语料达到 2 万亿个 tokens，具有强大的中文理解能力、创作能力、逻辑推 理能力以及可靠的任务执行能力，已与腾讯的产品广泛集成，在腾讯云、腾讯广告、腾讯会议、腾讯文档、微信搜一搜等多个业务线优化效率。除了混元大模型之外，腾讯云也依 托自身优势建立了独特的 AI 生态，包括 HCC 高性能计算集群、云原生解决方案、向量数 据库、腾讯云 TI 平台、MaaS 平台等，赋能产业的同时驱动云业务增长。

短视频：流量增长趋稳，商业化水平深化

流量增长趋稳，获取和维系成本持续优化。从流量大盘情况来看，2023 年短视频平 台活跃用户仍保持增长，后疫情时代注意力重新分配及视频号起量导致单用户时长有所波 动。根据快手财报，23Q3 快手 DAU 达 3.87 亿（同比+6.4%）；MAU 达 6.85 亿（同比+9.4%） DAU 日均使用时长为 129.9 分钟。我们预期 2024 年短视频流量将在优化用户获取和维系 成本的基础上实现温和健康增长。

快手：广告、电商空间广阔，产品模式和商业战略不断完善。电商方面，23Q3 快手 电商 GMV 2902 亿元（YoY+30.4%），其他收入 35.39 亿元（同比+36.5%），月均买家数 量接近 1.2 亿人。平台通过精细化商家分级运营体系和政策扶持，商家开播率提升，月均 动销商家同比增长约 50%。此外，平台泛货架电商持续发力，23Q3 搜索 GMV 同比提升 近 70%，泛货架整体 GMV 占比接近 20%，未来将不断迭代并贡献电商增量。我们认为快 手的活跃买家数和 GMV 规模在长期仍有可观挖掘空间。广告方面，23Q3 公司广告业务 营收 147 亿元（同比+26.8%），电商 GMV 增长拉动内循环广告保持强劲增长，外循环广 告同比增长提速。我们预计快手内、外循环广告有望保持良好增长态势。

降本增效战略及经营杠杆带动利润加速释放。快手 23Q3 毛利率 51.7%（同比 +5.4pcts），销售/管理/研发费用率 32.0%/3.2%/10.6%（同比-7.5/-1.4/-4.7pcts），公司毛 利率和费用率持续优化，我们认为 2024 年其利润端释放空间巨大。

长视频：阶梯式提价打开空间，精品内容驱动付费

长期价格提升趋势确立，付费会员数量仍需精品内容驱动。过去两年长视频平台会员 刊例价格阶梯式调升，价格体系初步建立，付费习惯及需求价格弹性的优化将打开长视频 付费增长空间。但是，短期流量和付费用户数量仍随内容供给波动，可持续的优质内容生 产体系是关键，我们建议 2024 年继续关注各个视频平台内容排播和上线表现。

长视频下半场转向精品化内容与精细化运营，综艺广告招商仍需关注消费复苏进展。 剧集方面，影视剧行业内容成本回归合理，低端产能逐步出清，行业整体提质增效的趋势 明显。2023Q1~Q3 爱奇艺实现调整后净利润 21.56 亿元，调整后净利率 8.9%；根据晚点 Latepost，腾讯视频 2022 年实现扭亏。爱奇艺自推出热度值以来，2018/21/22/23 年分别 有 1/1/5/5 部剧实现热度破万，初步印证了自制精品的路径，2023 年《狂飙》、《长风渡》、 《莲花楼》、《宁安如梦》、《一念关山》表现优秀；腾讯视频 2023 年持续发力，《漫长的季 节》取得豆瓣 9.4 分高分，《长相思》、《玉骨遥》等亦取得不俗表现；根据芒果 TV2024 年剧集片单，2024 年已储备有《水龙吟》、《国色芳华》等大剧。综艺方面，腾讯视频、 爱奇艺、芒果 TV 各有亮点，芒果 TV2023 全年综艺播放量表现稳定，宏观经济和消费偏 弱导致广告招商承压，建议关注后续广告主投放意愿回暖趋势。

在线音乐：竞争格局改善，行业进入黄金发展期

“一超一强”格局下产业良性发展。2021 年以来，随着行业完成整合和互联网反垄 断解除独家版权竞争后，中国在线音乐产业行程“一超一强”的独特格局，腾讯音乐把控 QQ 音乐、酷我音乐、酷狗音乐三大旗舰占据主导，网易云音乐深耕社区运营，行业进入 黄金发展期。2023 年行业变化主要从订阅收入和内容成本两端充分显现。

内生调节机制下，付费会员及 ARPPU 稳定提升。相较于长视频板块，在线音乐会员 的订阅决策受内容影响小，在用户整体付费意愿提高的大背景下呈现稳定增长的趋势，主 要增长驱动来自：1）付费墙调节；2）高音质等增值服务完善；3）IoT、微信音乐等新场 景的渗透等。在付费用户增长动能得到保障的基础上，平台通过提高定价和缩减折扣动态 调节 ARPPU，实现量价齐升。23Q3 腾讯音乐付费用户数达 1.03 亿（同比+20.8%），ARPPU 10.3 元（同比+17.0%）；23H1 云音乐付费用户数达 4175 万（同比+11%），ARPPU 8.6 元（同比+5%）。未来，对标 Spotify 等海外音乐平台，国内在线音乐平台的付费率和价格 仍有较大提升空间，在线音乐市场增长逻辑顺畅，我们继续看好板块稳定增长动能。

产业价值链重分配，扩大利润空间。中国在线音乐平台市场集中度高，且在反垄断和 破除独家版权的监管推动下，版权“高保底金”成为过去式。我们认为中长期在线音乐平 台的产业地位和议价权将逐步增强，一方面可以向上游争取更合理的版权价格和结算模式， 另一方面也可以通过独立音乐人生态和自制内容创造供给，驱动毛利率不断提升。23Q3 TME 毛利率提高至 35.7%（同比+3.0pcts，环比+1.4pcts），连续 6 个季度实现增长，已 经超过海外在线音乐平台 Spotify 的毛利率，验证了良好格局下的成本优势。

在线阅读：IP 基本盘稳固，拥抱创新变革

反盗版及品牌打造进展顺利，积极拥抱创新变革。DAU 的角度看，2023 年番茄免费 小说等免费阅读 APP 保持增长，付费阅读相对稳定，起点读书在反盗版和品牌升级策略 下实现同比显著增长。我们认为免费与付费是内容变现形式不同，网文 IP 的孵化和长效运 营是竞争的关键。阅文集团反盗版持续推进下，自有渠道付费用户企稳，2024 年网文 IP 运营及新丽传媒剧集电影内容储备丰富，收购腾讯动漫完善生态，同时公司积极布局短剧、 AI 等创新场景，发展路径清晰。

社区平台：内容价值独特，关注商业化探索

流量格局稳定，商业化潜力仍待释放。价值释放社区平台具有内容体系独特和用户粘 性强的特点，更容易形成竞争壁垒，具有巨大潜力。当下各赛道内部格局基本稳定，从平 台成长性转为变现效率提升和优化内容生态两大命题，重点关注各平台商业化战略变化及 降本增效进展。

哔哩哔哩：23Q3 公司总收入 58.05 亿元（同比+0.2%），毛利率 25.0%（同比+6.8pcts）， 销售/管理/研发费用率分别为 17.1%/8.6%/18.4%（同比-4.1/-0.8/-1.2pcts），经营效率持续 优化。利润方面，23Q3 公司实现 Non-GAAP 净利润-8.63 亿元，对应亏损率-14.9%（同 比收窄 15.6pcts，环比收窄 3.3pcts）。根据公司公告，公司预计 23 年营收处于 225~235 亿元的区间低端，同比增长 2.7%~7.3%，主要由于游戏收入低于预期。公司 23Q3 收入符 合预期，减亏目标仍持续推进，作为年轻世代泛娱乐内容社区，具备较大商业化潜力，同 时降本增效持续推进，变现效率和盈利能力有望持续提升。 微博：23Q3 公司实现营收 4.42 亿美元（同比-2.5%，剔除汇率影响同比+2%）。其中， 广告及营销收入 3.89 亿美元（同比-1.0%，剔除汇率影响 YoY+3%）。23Q3 公司毛利率 78.7%（ 同 比 +0.2pct）， 销 售 /研 发 /管 理费 用率分 别为 24.8%/18.7%/4.9% （ 同比 -0.2/-2.7/-0.7pct），主要系汇率影响和人员成本减少。23Q3 公司 Non-GAAP 净利润 1.37 亿美元（同比+14.8%），调整后净利率 30.9%（同比+4.7pcts）。我们认为微博作为社交媒 体主阵地，对于用户和品牌客户仍具有独特价值，顺周期下，广告业务充分享受广告增量。

票务平台：线下娱乐需求旺盛，内容拓展放大弹性

线下娱乐需求旺盛，带动票务平台业绩增长。2023 年国内电影市场呈现波动回升趋 势，23H1 猫眼在线娱乐票务业务实现收入 10.16 亿元（YoY+71.5%），公司作为国内电影 票务龙头，充分受益于电影大盘复苏势能。线下演出市场火爆，根据中国演出行业协会， 2023 年前三季度全国营业性演出场次 34.24 万场（同比+278.8%），演出票房收入 315.41 亿元（同比+453.7%），累计观演人数达 1.11 亿，超过 2019 年全年水平。2023 年 9 月文 旅部、公安部联合出台政策，加强对大型营业性演出活动的规范管理，整治黄牛票、退票 难等问题，有助于行业良性健康发展。猫眼积极拓展演出票务，线上演出票务渗透率和市 场份额都有持续提升空间。

票务平台参与影视出品发行，放大业绩弹性。猫眼、淘票票依托自身行业资源以及互 联网运营能力，积极拓展内容宣发和投资。2023 年票房前 15 部电影中，有 9 部由票务平 台方参与出品或发行。2023H1 猫眼在线娱乐票务服务收入 10.16 亿元（同比+71.5%）， 娱乐内容服务收入 11.00 亿元（同比+106.2%）。影视发行业务上，团队与本身票务业务共 用，边际成本少业务毛利率高，进一步放大业绩弹性。2023 年元旦档猫眼同时参与《一 闪一闪亮晶晶》、《年会不能停》、《金手指》等多部影片宣发并均取得不俗成绩，验证了票 务平台内容宣发业务的拓展空间。我们继续看好猫眼电影产业链的独特价值，以及向影视 内容和线下演出票务等方向拓展会带来的增量。

编辑：火腿肠