2024年川环科技研究报告：从汽车胶管企业向管路平台化公司前进

胶管领域隐形冠军，拓展新增长曲线

深耕车用胶管，业内龙头企业

深耕车用胶管，积极展开合作。公司前身为四川川环科技有限公司，成立于 2002 年， 位于达州市大竹县，为达州市首家上市公司；2002 年 9 月，公司通过收购川环橡胶的方 式进行改制；2009 年，收购福翔科技，增加摩托车管路业务。2017 年至 2022 年，公司 先后与哈工大、成都汉莎石油科技有限公司、金康新能源、会通材料等签署战略合作协议。 除了汽车行业外，也在积极开拓储能和数据中心液冷的应用。

深耕车用胶管领域，为行业主流供应商。公司隶属于汽车零部件行业，汽车胶管在汽 车底盘、发动机和车身三大系统中起着输送油、气、水及传递动力的作用，是汽车的重要 零部件。公司生产的汽车胶管种类结构较为完善，按照产品的功能和用途，可具体划分为： 燃油系统胶管、冷却系统胶管、制动系统胶管、动力转向胶管、车身附件系统胶管、进排 气系统胶管。公司是目前国内市场领先、具备了较大规模的汽车胶管专业生产企业之一。 同时，公司也是国内摩托车胶管产品的主流供应商。

公司汽车冷却系统软管收入占比最大，总营收增长较快。公司经过不断的发展和积累， 形成了日臻完善的产品系列，公司 2022 年总营业收入达 9.07 亿元，同比增长 16.8%；2023 年上半年总营收达 4.59 亿元，同比增长 18.24%，营收增长主要来自公司产能提升。

2018 年至 2023 上半年，公司摩托车胶管及总成毛利率为 33.08%/33.87%/33.48%/ 30.00%/29.67%/29.31%，汽车附件、制动系统胶管及总成毛利率为 28.56%/28.35%/ 23.61%/20.23%/20.44%/28.90%，汽车冷却系统胶管及总成毛利率为 30.38%/25.25%/ 30.06%/23.55%/21.75%/22.59%，汽车燃油系统胶管及总成毛利率为 37.18%/31.82%/ 32.07%/28.85%/26.90%/28.62%。随着新能源汽车市场的稳步推进和拓展，冷却系统的管 路需求相比传统燃油车有明显增加。

利润率水平受原材料和能源成本影响波动较大。公司 2022 年毛利润 2.1 亿元，毛利 率 23%，毛利率下降的原因为：1）受国内外石油价格影响，公司主要产品的原材料上升， 导致制造成本上升；2）受国际能源影响，原煤价格上涨，天然气价格较高，导致公司 2022 年燃料成本上升。2023 年 1-9 月毛利润 1.88 亿元，毛利率 25%，同比增加 2pcts，毛利 率增加的原因是公司持续推进精细化生产、技术创新改造、提升关键零部件国产化比重等 进行节能降耗、降本增效工作。公司 2022 年归母净利润 1.2 亿元，同比+16.6%，净利润 率 13.5%，同比持平，2023 年 1-9 月归母净利润 1.09 亿元，同比+28.3%，净利润率 14.6%； 归母净利润增长的主要原因为收入增长。毛利率下降而净利率持平反映公司控费能力提升。

公司重科研投入，研发费率较高。公司始终坚持“科技兴企”的宗旨，重视科研投入， 是国家级高新技术企业，四川省小巨人企业。2022 年公司研发投入 3,447 万元，研发费 用率达 3.8%，历年均稳定在 4%左右。公司组建了“四川川环科技股份有限公司技术中心”、 “四川省汽车特种橡胶制品工程技术研究中心”等科研技术中心，此外，公司“混合动力 新能源汽车发动机燃料管路系统”等多项产品被列为“国家重点新产品”。据公司公告， 截至 2023 年 6 月，公司累计获得国家授权专利 122 项，其中发明专利 16 项。

进军新能源领域，迎来新一轮成长期。2020 年公司把握机会切入新能源汽车供应链， 凭借多年来的技术和业务优势，公司产品已经进入了国内各大汽车整车制造厂以及部分新 能源、新势力造车领域，同时配合部分汽车厂家进行汽车零部件国产化研发，替代进口产 品，具体客户涵盖比亚迪、蔚来、长安汽车、上汽通用五菱等。2021 年，公司拟投资 3 亿元用于传统汽车与新能源汽车零部件增量（制造）扩能，项目建设期为 36 个月，该扩 能项目完成达产后，可形成年产约 9 亿元的能力。随后，公司陆续与金康新能源、会通材 料等签署战略合作协议，目前新能源业务处于持续增长态势。 客户涵盖各大整车厂，借国际零部件企业销往世界。主要客户有福特、三菱、马自达、 吉利、长安、上汽五菱、蔚来、比亚迪等 300 多家客户。同时公司已经进入福特、法雷奥、菲亚特、百力通等大集团的国际采购体系，通过其主要销往美国、加拿大、日本、越南、 印度、南非、意大利、克罗地亚等地区或国家。

文建树、文琦超父子为实际控制人。文建树先生为公司创始人文谟统之子，截至 2023 年三季度，文建树占股 11.18%，为第一大股东；文琦超为文建树先生之子，占股 8.35%， 二者为一致行动人，二者合计占股 19.53%，为公司的实际控制人。

管路行业应用拓宽，有望高速发展

车用胶管随电动化进程加速量价齐升

汽车管路起连接作用，对环境耐受能力要求高。汽车管路是连接各个功能件的软管、 硬管、线束及拉索等管状零件，其在各功能件之间传递各种介质(如力、油液、电流和气体 等)，从而保证部件实现应有的功能，使整车能够安全平稳地行驶。汽车胶管是重要的汽车 零部件，其质量和性能对提高汽车整车的性能和质量水平起着关键的作用。汽车软管按功能和用途可以分为燃油胶管、空调胶管、散热器胶管、冷却胶管、制动胶管、动力转向系 统胶管、进排气系统胶管和附件系统胶管等。 随着中国经济持续平稳增长，人们收入水平不断提高，中国潜在汽车消费需求仍然巨 大，可以带动汽车胶管行业快速发展，根据智研咨询推出的《2024-2030 年中国汽车胶管 行业市场运营格局及前景战略分析报告》,2022 年中国汽车胶管行业市场规模约为 325.6 亿元，汽车发动机附件系统软管占比最大，为 27.23%。

按材质分，可分为尼龙管、胶管、金属管，其中胶管使用最广泛。 其中，尼龙管具 有优秀的耐挠曲、耐汽油、耐乙醇汽油、连接效率、连接安全性、重量轻和价格便宜等优 势，TPV 管（热塑性硫化橡胶管）则兼具塑胶和塑料的特性，耐热性能良好，重量轻，二 者正在逐步取代传统的金属、橡胶管路。尼龙管工艺技术要求较橡胶管更低，但尼龙材料 仍有老化和水解的问题，未来有望通过材料技术迭代而得到逐步解决。

行业壁垒主要是配方和生产能力这两个关键因素。 1）配方：车用胶管的配方是制作过程中的关键部分。配方涉及到橡胶材料、添加剂 和增强层的比例和组合，且不同车型对胶管的性能有不同的要求，因此配方需要满足这些 需求。公司需要掌握配方技术，以确保产品具有耐热、耐寒、耐油、耐老化等性能。 2）生产能力：体现在生产成本、效率和毛利率上。高效的生产线和工艺流程可以降 低生产成本，而通过优化原材料，掌握先进的核心配方技术可以降低成本。高生产能力和 低成本可以提高毛利率。 电动化为管路行业带来了价值增量，新能源汽车的管路更加复杂，对总成化要求更高。 传统燃油车的管路系统仅用于发动机舱的冷却等，相对简单。而新能源汽车增加了三电系 统，热管理更加复杂，需要相应的管路进行连接和冷却，在设计上也更加总成化和模块化， 使用量比传统燃油车有所增加。

新能源汽车推动热管理技术提升，带动管路系统的价值提升。当前新能源汽车热管理 技术已经从传统的 PTC（Positive Temperature Coefficient）供热进入到热泵技术阶段， 并朝着宽温区热泵及整车热管理集成一体化方向发展。随着新能源汽车对续航里程、安全 性、舒适性以及高压快充等性能要求逐步提升，汽车热管理等多个技术正在迅速发展，从 而推动相关管路系统技术的要求、用量和价值持续上升。引入 800V 高压快充平台将进一 步提高热管理及相关部件的要求和价值。在热泵化和集成化发展的过程中，原本专注于连 接空调四大部件的管路系统，由于需要考虑电池等系统设备的安全运行，不再采用简单的 单进单出形式，结构更为复杂。 管路的几何尺寸、制冷剂流量等因素将对整个热管理效果产生影响。整体管路的工艺 性能要求也更为严格。以最新的 CO2 热泵空调为例，其具备超高温、高压的运行特性，对材料提出更高要求，系统密封性面临更大挑战，振动和噪音等要求也变得异常苛刻。CO2 热泵系统的空调管数量可高达十多根，压力范围涵盖低压、中压和高压，每根管子中的制 冷剂压降、残油率等性能影响对整个系统至关重要，因此将推动相关胶管技术和价值水平 的提升。

随着电动化趋势的兴起，国内新能源汽车企业正在迅速崛起，自主管路公司也因此受 益良多。由于国内自主管路公司在新能源汽车上的迅速布局和技术投入，“国产替代”进 程加速使得外资管路企业的竞争力明显下滑，为国内汽车管路行业带来了新的发展机遇。

热管理系统技术升级有望带动管路在技术难度和价格的提升。比亚迪 2023 年发布了 复合直冷技术，通过电池上下两面均铺直冷板的设计，以及 2 套冷媒独立控制系统，进行 了补偿式留到设计，电池冷却面积提升了 100%，换热能力提升 85%以上。直冷技术是指 在液冷板内的换热介质为冷媒，可以提升换热效果，而使用冷媒之后，需要使管路在抗压 性、密封性等方面性能进一步提升，进而增加了管路的价值量。

到 2025 年我国国内汽车热管理管路市场规模约为 244 亿元，新能源汽车管路市场贡 献主要增量。根据川环科技投资者关系活动纪要，全车热管理管路系统（不包括空调管路） 中，传统燃油车 200-400 元/辆，纯电动车 400-800 元/辆，混动车 800-1000 元左右计算； 再考虑到空调金属管路在传统燃油车中单车 200 元/辆，电动车 600 元/辆。我们假设热管 理系统管路在燃油车的价值量为 500 元/辆，纯电车为 1200 元/辆，混动车为 1500 元/辆； 假设每年降价 3%。经计算可得，预计到 2025 年，国内车用热管理管路市场合计将达到 244 亿元，2023 年至 2025 年 CAGR 为 11%。其中新能源汽车管路增长幅度较大，预计 到 2025 年将达到 169 亿元，CAGR 达 28%。

储能管路随液冷系统渗透率提升而加速增长

液冷储能系统中管路价值量占比 8%左右，材质以橡胶管+尼龙管为主。液冷储能系统 以液体为冷却介质，通过对流换热带走电池热量。液冷系统结构紧凑，占地面积更小。液 体与电池接触模式有浸没式和冷板式两种，其中冷板式液冷系统中管路应用较多，材质以 橡胶管、尼龙管或二者共同使用为主。据索比光伏网，储能液冷系统中，管路的价值量占 比约 8%。

预计储能热管理市场空间在乐观假设下可在 2025 年达到 160 亿元，对应管路系统市 场空间约 13 亿元。以 1MWh 的集装箱式储能系统为例，这类小规模低能量密度的储能系 统一般采用风冷技术。根据我们测算，单 GWh 储能系统选择风冷方案投资成本约为 3000 万元，单 GWh 储能系统选择液冷方案投资成本约为 5000 万元。 从行业发展规律看，新技术每年成本都会随规模化优势显现而降低，参考汽车行业降 本情况，我们假设未来 3 年内，在技术升级和规模扩大效应之下，两种技术路线的成本每 年 分 别 下 降 2% 和 4% 。 同 时 假 设 液 冷 方 案 在 5 年 内 的 渗 透 率 分 别 为 20%/25%/35%/40%/45%，保守假设 2021-2025 年全球电化学储能容量需求分别为 37/65/102/159/232GWh，预计中国的储能容量需求分别为 5/10/16/29/50GWh。 保守假设下，预计 2021-2025 年全球电化学储能热管理市场空间分别达到 16/25/37 /57/82 亿元，CAGR+51.7%，对应 2025 年管路市场空间为 6.6 亿元。 中性假设下，如果 2025 年全球电化学储能容量需求达到 315GWh，则对应储能热管 理市场空间为 112 亿元，2021-2025 年的 CAGR 为 64%，对应管路市场空间为 9.0 亿元。 乐观假设下，如果 2025 年全球电化学储能容量需求达到 450GWh，则预计储能热管 理市场空间为 160 亿元，2021-2025 年的 CAGR 为 79.1%，对应 2025 年管路市场空间为 12.8 亿元。

储能管路尚未形成全面标准，需要具备多种管路技术能力。储能管路在原理上与车用 管路基础技术差异不大，但作为液冷系统的重要组成部分，要求供应商同时具备橡胶管、 尼龙管和金属管的多项能力，实现管路系统的综合解决方案。

数据中心管路集中于冷板式液冷，有望随液冷普及放量

在 AI 算力提升和 PUE 降低要求的推动下，液冷技术正在逐渐取代传统的风冷技术成 为数据中心行业的主流选择。尤其是冷板式液冷技术凭借其价格优势和成熟度，在数据中 心管路集中方面具备明显优势，有望实现高速增长。可以预期，随着液冷技术的普及，数 据中心行业将迎来更大规模的发展，特别是冷板式液冷技术的应用将呈现快速增长。这将 为相关企业带来增长机会，使其在数据中心液冷市场中处于有利地位。 数据中心液冷市场空间大，管路充分受益。随着 AI 下游应用的增加，数据中心服务 器算力提升我们预计液冷的渗透率有望加速提升，假设 AI 服务器在 4 年内的冷板式液冷 渗透率为 5%/12%/30%/60%，浸没式液冷渗透率为 1%/1%/5%/10%，通用服务器的冷板 式液冷渗透率为 7%/15%/20%/20%，浸没式液冷渗透率为 3%/3%/4%/4%。根据赛迪顾问 数据，2025年中国液冷数据中心市场规模保守预计为 1283亿元，乐观预计为 1330 亿元。。 数据中心管路技术标准高，使用时间长，以橡胶管路居多，未来有望国产替代。大数 据超算领域的管路主要用于相关机柜和服务器的冷却，其中冷板式液冷数据中心中应用管 路较多。根据公司投资者交流纪要，数据中心中以橡胶管路应用居多。相较于汽车管路， 其技术标准高、连续使用时间长、对阻燃特性的要求较高，目前数据中心的管路仍以从国 外供应商处进口为主，国内企业正在积极实现“进口替代”。

公司具备竞争优势，行业地位显著

公司精选研发团队，研发项目落地性强

公司重视研发投入，研发团队强劲。公司已具备培养和造就高层次科研人才队伍的能 力，2022 年研发人员数量占比高达 10.24%，公司通过建立具备丰富研发管理经验的科技 创新团队，把握车用胶管行业的研究发展方向。在具体人员配置上，公司现已形成以中青 年研发人员为骨干力量，外部科研院所工程院院士和知名博导为技术支持，具有自主创新 精神的管理和研究团队，30 岁以下的研发人员占比达到 17.50%，在各年龄阶段中占比最 高。而在研发投入方面，公司近三年研发金额持续提升，近三年研发投入金额分别为 2481.4 万元/3217.2 万元/3447.4 万元，在营业收入中的占比维持在 4%左右。

研发项目范围广泛，公司竞争力提升。公司在国内同行业中的技术创新、新产品开发 能力具备较强优势，主要研发项目范围涵盖通用聚合物研发、废旧橡胶再利用、尼龙管等 新型材料研发、新能源汽车管路开发应用等。为满足新能源汽车性能和客户需求，加快转 型迭代升级，公司积极拓展新能源汽车相关部件改造升级或研发支持，优化整体产品结构， 突出新品研发和产业化优势，培育新的经济增长点，增强企业核心竞争力。

从汽车到储能和数据中心，打造管路平台化公司

公司积极拓展储能和数据中心市场，客户市场广阔。自 2020 年 5 月文琦超上任公司 董事长以来，公司积极储能领域、数据中心超算领域等所使用的冷却管路系统以及轨道交 通、油气勘探、船舶等市场领域管路系统，丰富产品类别，扩大产品应用，不断培育未来 收入新的增长点。据公司公告，目前专门成立了针对储能产品的市场开发和技术保障团队，已经与 G 客户、B 客户、Q 客户等 40 多家储能客户建立了合作关系，力图实现产品的进 口替代。为满足储能领域客户的高标准技术要求，公司在现有技术研发和技术方案的基础 上，整合了其它高端配件，最终达到了客户要求并实现批量供货。在数据中心市场领域， 公司对某大数据服务器公司使用的冷却系统管路产品已经研发成功，并经 1 号客户验证合 格，填补该产品国内空白的国产化进口替代需求，实现业务快速增长。 公司具备管路平台化能力，充分发挥自身优势。储能和数据中心对管路的需求更加综 合，这主要体现在对管路系统功能、性能和适应性的全面性要求上。在储能领域，对管路 系统的要求不仅包括传统的可靠性和安全性，还需要适应不同类型和规模的储能设备，以 应对多变的能源存储需求。在数据中心领域则对高效能耗、稳定性和冷却效能具备更高标 准的综合考量。通过定制化解决方案，公司为储能和数据中心客户提供个性化的管路服务， 迎合各种特殊需求。凭借卓越的管路平台化能力，公司能够快速响应市场变化，以创新、 灵活、可持续的方式满足不断演进的综合性需求，在这两个领域充分发挥自身优势。

盈利能力修复，成本控制方面具备优势

费用管控效果显著，盈利能力逐步提升。2022 全年公司实现营收 9.1 亿元，同比增长 16.8%；归母净利润为 1.2 亿元，同比增长 16.6%。受益于产能提升及下游客户需求增多， 公司盈利能力稳步提升，原材料价格回落导致公司毛利率增加。公司 2023 年前三季度实 现营收 7.46 亿元，同比增长 18.5%；第三季度业绩创新高，营业收入为 2.86 亿元，销售 毛利率为 25.14%，同比增长 8.3%；销售净利率为 14.57%，同比增长 10.1%。

公司成本原材料占比高，受原材料价格变动大。川环科技的成本构成中原材料占比最 高。据各公司公告，同行业其他公司如鹏翎股份、溯联股份、标榜股份成本主要构成也来 自于对原材料的高度依赖，占比均超过 60%；其次为人工成本，这一特点反映了整个行业 对于原材料的敏感性及人工成本的共同关注。公司在三年内经历了原油价格的持续波动， 因此其成本受原材料价格波动的影响较为显著。

原油价格大幅波动，公司毛利率受到影响。近年来，原油价格受市场供求关系、美元 价格波动以及气候等诸多因素的影响，波动幅度较大，原材料市场的波动对公司的经营情 况产生了显著影响。公司在生产中主要依赖各类型橡胶等原材料，其价格波动受到上游石 油市场和天然气价格的直接制约。石油及其衍生品在全球工业生产中具有重要地位，其价 格波动直接传导至橡胶等原材料，进而影响到生产成本。从数据来看，原油价格与公司毛 利率之间呈现出明显的反向变动趋势。尤其从 2020 年开始，原油价格的急剧上涨使得公 司的生产成本迅速攀升，进而压缩公司的利润空间，导致公司毛利率受到较大冲击。在此 之前，尽管原油价格有所波动，但由于基本处于低位，对公司毛利率的影响相对有限。

公司单位固定资产的产出稳中有升。对比了相关公司可见，川环科技的单位固定资产 的收入有所提升，从 2019 年的 2.4 提升至 2022 年的 3.5，与行业其他公司相比，川环稳 中有升，我们预计公司随着投入的增加，收入有望进一步提升。

编辑：火腿肠