2024年度锂电池行业策略报告：超充与复合集流体材料赋能锂电行业新发展

1、行业出现调整，估值处于低位

1.1 锂电池指数震荡下行，表现弱于沪深 300

2023 年锂电池行业指数跑输沪深 300 指数。2023 年 锂电池行业指数总体震荡下行，截至 2023 年底锂电池行 业指数下跌 31.11%，跑输沪深 300 指数约 20 个百分点。

锂电池板块细分行业指数整体偏弱，下游充电桩指 数表现较强。2023 年锂矿、锂电池正极、锂电池负极、 锂电池电解液、锂电池隔膜、分别下跌约 19%、20%、29%、 25%、23%，而锂电池产业链下游的充电桩板块上涨约 16%， 表现好于产业链上游与中游环节。

1.2 锂电估值处于历史低位

截至 2023 年底锂电池行业 PE 为 17 倍左右。当前估 值低于2021年以来的行业中位数25，也是历史上的低点。 从相对估值来看，锂电池行业具备了一定的投资价值。

2、2024 年关注动力电池库存变化，材料环节关 注隔膜

2.1 产业链上游业绩承压，行业利润向下游集中

锂电池板块业绩增收不增利，材料环节业绩分化。 2023 年前三季度锂电池材料公司，营业收入同比增长均 较为明显，但行业净利润除电池公司外，大多数公司的 净利润出现了同比增速明显放缓甚至下滑的情况。行业 利润主要向产业链下游的电池类公司集中，特别是向电 池行业龙头公司集中，宁德时代 2023 年前三季度归母净 利润约为 311 亿元，在整个锂电池产业链中远超其他公 司。 从营业收入环比情况来看（三季度单季），三元正 极、磷酸铁锂正极、隔膜整体上出现增长，环比改善较 为明显。

电池厂商、三元正极公司三季度单季归母净利润环 比出现较高增长。孚能科技、亿纬锂能三季度单季环比 增长 71.95%、25.93%。主营三元正极的当升科技、容百 科技、厦钨新能三季度归母净利润环比增长较为明显， 其中容百科技环比增长最大，增幅为 246.13%。

2.2 2023 年电池产销双增长，库存变化值得关注

受益新能源车渗透率的提升，2021 年至 2022 年我国 动力电池产量保持高增长。2020 年至 2022 年我国动力电池产量分别为 83.39Gwh、219.69Gwh、545.88Gwh，同比 增长率分别为-2.33%、163.45%、148.48%，2023 年 1 月 至 11 月我国动力电池产量为 698.7Gwh,超 2022 年全年水 平，但我们预计增速较 2021 年、2022 年放缓。

在下游需求的刺激下，2021 年至 2022 年我国动力电 池销量出现新高。2020 年至 2022 年我国动力电池销量分 别为 65.87Gwh、185.95Gwh、465.5Gwh，同比增长率分别 为-12.92%、182.30%、150.33%，2023 年 1 月至 11 月我 国动力电池销量为554.1Gwh,销量高于2022年全年水平， 预计 2023 年全年增速将出现放缓。

在产能扩张的背景下，2021 年至 2022 年动力电池库 存增加，2023 年库存或将达到历史最高水平。2020 年至 2022 年动力电池的库存分别为 17.52Gwh、33.73Gwh、 80.38Gwh,同比增长 79.97%、92.57%、138.28%。2023 年 1 月至 11 月动力电池累计库存为 144.6Gwh,库存高于 2022 年全年水平。

2023 年 1 月至 2023 年 11 月，动力电池库存增加， 产销率下降。2023 年一季度末、二季度末、三季度末动 力电池库存分别为 21.52Gwh、37.07、108.70Gwh,第二季 度、第三季度环比增长 72.26%、193.23%。截至 2023 年 11 月底，库存累计达到 144.6Gwh,出现了新高。在库存 高企的同时，动力电池产销率出现了下降。2023 年二季 度产销率达到 87.37%，为 2023 年前 11 个月的高点，2023 年三季度产销率降至 79.63%，第四季度前 2 个月产销率 并未好转，截至 2023 年 11 月底，动力电池的产销率为 79.30%。

2024 年关注电池库存的结构性变化。在产能较快扩 张后，我国动力电池的产量、库存出现了较大的变化， 行业出现了一定程度的过剩。2023 年 12 月 11 日，中国 汽车工业协会(简称“中汽协”)发布《2024 年中国汽车 市场整体预测报告》。中汽协预计，新能源汽车销量将 达到 1150 万辆，在新能车需求稳定增长、新能源车带电 量增大以及储能发展提速的背景下，2024 年我们建议关 注行业供需均衡或反转带来的机会。

2.3 2023 年四大材料环节存差异，2024 年优先看隔膜

2023 年磷酸铁锂市场价格整体呈下滑趋势，市场供 需失衡。一季度磷酸铁锂价格受锂电产业链上游影响， 快速下行，在二季度有所反弹后，下半年价格不断走低。

我们预计 2024 年动力电池市场需求稳步提升，储能 市场增速加快，将带动磷酸铁需求增加，但在大量产能 扩张后，磷酸铁锂将会面临售价较低的压力。同时电池 材料更新换代较快，龙头企业可以通过技术升级或资源 整合，提高自身性能优势或成本优势，从而提高市场竞 争力。

2023 年负极材料（人造石墨）价格出现趋势性下跌， 跌幅约两成。负极材料价格年初维持在高位，三季度跌 幅加大，第四季跌势趋缓。

2024 年关注负极材料开工率回升带来的变化。在产 能充足、产品价格低迷的影响下，2023 年前 11 个月负极 材料的开工率呈现趋势性下降，年初为高点，截至 2023 年 11 月，负极材料的开工率低于 60%。

电解液市场价格出现波浪式下跌。 2023 年电解液价 格整体上低于 2022 年水平，2023 年初至年底下跌接近六 成。2023 年初电解液市场价格处于高位，二季度价格出 现反弹，从 2023 年 7 月份开始市场价格再度走弱 。

由于电解液扩产周期短，投资门槛较低，在产能不 断扩大之后，行业开工率维持在较低水平，我们预计行 业供过于求的状态仍将持续较长时间。2024 年建议关注 行业开工率变化情况。

隔膜市场价格偏弱，产能扩张速度相对较慢，开工 率自 2023 年 5 月出现回升。锂电池隔膜价格，相比于其 他电池原料，价格调整幅度相对较小。2023 年锂电池隔 膜价格整体处于先平稳后下跌的状态。

隔膜产能量释放相对缓慢。2022 年产量增长 52.42%， 2023 年前 11 个月产量为 159.82 亿平米。钢联数据显示 隔膜企业产能利用率处于高位，主要原因是企业按照订 单情况进行生产，下游需求情况良好，需求保持稳定增 长。

隔膜技术壁垒高，企业积极出海。锂电池隔膜行业 技术要求高，属于技术密集型行业，对新进入者要求较 高，整个行业竞争格局相对稳定。随着我国企业在隔膜制备工艺上的突破及资金投入，国内隔膜产品逐步进入 中高端市场，加之成本优势，企业积极进行海外发展战 略，抢占国外市场份额。

3. 新能源车渗透率持续提升，高压快充成趋势

3.1.政策助力，利好充电桩快速发展

从十四五开始我国充电桩发展明显提速。2015 年至 2022 年我国充电基础设施保有量从 5 万台增长到 521 万 台，年均增长超过 70 万台。据 2023 年 1 月-11 月，充电 基础设施新增 305.4 万台，其中公共充电桩增量为 82.8 万台，随车配建私人充电桩增量为 222.6 万台。截至 2023 年 11 月底，全国充电基础设施累计数量为 826.4 万台， 同比增加 67.0%。 政策出台，有利于充电桩行业的快速发展。2023 年 11 月 14 日工信部、交通运输部等八部门印发《关于启动 第一批公共领域车辆全面电动化先行区试点的通知》（以 下简称“通知”），明确北京、深圳、重庆、成都、郑 州等 15 个城市作为先行试点区。《通知》提出，鼓励探 索形成一批可复制可推广的经验和模式，为新能源汽车 全面市场化拓展和绿色低碳交通运输体系建设发挥示范 带动作用。

根据《通知》确定的预期目标，在公务、公交、公 用事业、物流等领域推广新能源汽车预计超过 60 万辆， 充换电基础设施方面，将建成超过 70 万台充电桩和 0.78 万座换电站。 此前市场担忧 2024 年新能源汽车、充电桩市场增速 放缓、需求乏力。此次试点规划的落地将对 2024 年需求贡献稳定的增量，缓解市场对 2024 年充电桩市场增长的 担忧。

3.2 投资商积极布局，看好行业未来发展

随着新能源汽车渗透率持续提升，充电桩作为重要 补能设施发展进程加快。《2022 中国电动汽车用户充电 行为白皮书》显示，由于大部分用户对充电时间较为敏 感，96%的用户首选快充桩，尤其是营运车辆，对快充需 求更高。同时，72%的用户倾向选择 120kW 及以上的大功 率充电桩，其中，180kW 及以上超充桩用户选择率超过 18%，相比去年提升了 7%，用户对超充的需求逐渐增高。 华为数字能源技术有限公司总裁侯金龙在海口举 行的 2023 世界新能源汽车大会（WNEVC）上表示，华为 数字能源将携手客户、伙伴，计划于 2024 年率先在全国 340 多个城市和主要公路部署超过 10 万个华为全液冷超 快充电桩，实现“有路的地方就有高质量充电”。

华为全液冷超充方案在充电速度、安全性、轻便、 低噪音、使用寿命、兼容性等方面均有一定优势。液冷 超充有望提升用户补能体验，缓解新能源车消费者对充 电时长的担忧。

特斯拉于 2014 年在上海建设国内第一座超级充电 站，其充电技术处于行业前列。特斯拉 V3 款超充桩采用 全液冷设计，液冷充电模块及液冷充电枪，单枪最大 250kW/600A 充电，理论上 1 小时可充满 250 度电，而即 将批量部署的 V4 款充电桩将充电功率增大到了单枪 350kW，理论上 1 小时可充满 350 度电。华为在川藏线上 建设的全液冷超充终端最大输出功率 600kW,最大电流 600A，理论上 1 小时可充 600 度电。以当前主流电动车 的电池容量 70-80 千瓦时为例，如比亚迪汉、小鹏 P7、 特斯拉 modely 等。特斯拉给这些主流型电动车充满电所 需时间约为 17-19 分钟，华为全液冷超长所需时间约为 7-8 分钟。 华为入局高压快充，将对新能源汽车充电市场竞争 格局产生积极影响。随着技术的进步和应用，高压快充 也将成为新能源汽车行业发展的关键因素之一，在市场 需求强劲和科技龙头企业的引领下，高压快充产业链上 的公司有望迎来良好的发展机遇。

在新能源车销量稳定增长、政策支持、与投资商积 极参与的背景下，我们预计 2024 年- 2025 年充电桩仍有 望保持较快增长，车桩比将延续趋势性下降态势，2024 年、2025 年分别有望降至 2.18、1.95。

3.3 直流充电桩的核心设备，2024 年充电模块有望崛起

充电模块成本占比高。充电模块是充电桩的核心组 件，好比充电桩的“心脏”，它是将电网的交流电转化 为电动汽车需要的直流电的关键设备，按照优优绿能招 股说明书数据显示，国内市场充电模块成本占据整个直 流充电桩成本的 45%至 55%，在整个充电设备中占有重要 的地位。

行业竞争格局相对稳定。充电模块又称功率模块,对 电子电路的拓扑结构有极高的技术要求,决定了充电桩 的性能和效率,是充电桩行业具有较高技术门槛的核心 产品。行业具有较高的人才壁垒、技术壁垒、客户壁垒、 供应链整合壁垒,目前国内从事充电模块的企业主要包 括，华为数字能源技术有限公司、中兴新能源科技有限 公司、英可瑞、盛弘股份、通合科技、英飞源、永联科 技、优优绿能等。

预计 2024 年充电模块的增量空间约为 200-300 亿元 左右。充电模块市场空间预测逻辑较为清晰，直流充电 桩充电模块市场增长空间与新能源汽车增长量、车桩增 量比、公共充电桩占比、单桩平均功率、充电模块单瓦 价格等因素相关,其中新能源汽车增长量、充电模块单瓦 价格是核心变量。

对于充电模块公司我们优先考虑市占率与盈利能 力。特来电为特锐德子公司、优优绿能为拟上市公司， 英飞源与永联科技未上市，其他 A 股上市公司有业务涉 及充电模块的，包括通合科技、欧陆通、盛弘股份、英 可瑞和麦格米特等。

4、市场空间大，复合集流体产业化提速

4.1 集流体材料优势明显，企业积极研发与生产

复合集流体是锂电池集流体中一种新型材料。相比 传统集流体通常选择铝箔、铜箔作为正、负极材料，复 合集流体箔材是一种类似“三明治”的夹层式结构，中 间为一层高分子材质的塑料薄膜，两边各有一层厚度 1- 2 微米的金属（铝/铜）。

复合铜箔是在塑料薄膜 PET 等材质表面上制作一层 金属导电层的一种新型材料，相比传统电解铜箔，复合 铜箔作为负极集流体的锂电池具有低成本、高安全、长 寿命和高能量密度等优势。

2023 年市场关注度逐步提升。随着动力锂电池出货 的提升，对于电池安全、能量密度要求提高，锂电池公 司对复合集流体的研发也越来越重视，下游电池大厂积 极推进复合铜箔测试与布局进程，看好其复合铜箔未来发展。宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、厦门 海晨均拥有复合集流体相关专利，宁德时代还间接参股 了复合铜箔头部企业重庆金美。 复合铝箔已量产应用。2022 年 11 月 11 日，金美新 材料在重庆綦江基地举行了新一代复合铝箔产品量产仪 式，宣布新一代 8 微米复合铝箔量产下线。2023 年 4 月， 搭载了宁德时代麒麟电池的极氪 009 上市，该电池应用 了复合铝箔，让电池的安全性得到提升。随着技术的进 步和测试的推进，未来更多的电池将有望应用复合集流 体，安全性能也能得到大幅提升。 复合铜箔已量产。2023 年 12 月 28 日，“多彩綦江·高 新启航——金美新材料铜复合集流体 MC 规模化产品落地 仪式”在重庆綦江灯塔工厂顺利举行。本次量产的 6μm 铜复合集流体攻关了多个技术问题，成功验证新工艺路 线并保障了新产品短时间内下线。MC 量产产线目前已陆 续进入投产和量产爬坡阶段；主要技术问题获得验证和 突破，重要效率/卷长方面主要节点实现了 5000m 以上高 速连续镀膜，最高达到 15000m 以上，产品综合性能优异 并高于预期。金美的 MC 产品目前已持续获得下游客户订 单，将于 2024 年开启大批量供货。

4.2 市场规模有望超百亿，行业成长有空间

动力电池降本增效是趋势，复合集流体材料有优势。 传统锂电铝箔和铜箔采用“铝锭价+加工费”、“铜价+ 加工费”的定价模式。以铜箔为例，原材料价格在总成 本中占比约 80%，尽管加工费自 2022 年下半年以来持续下降，但铜价震荡维持高位。而 PET、PP 等高分子材料 价格约为铜价的十分之一左右，将其应用于锂电正负极 材料，有望大幅降低集流体成本，从而满足锂电行业降 本增效需求。

复合铜箔具有成本优势。传统铜箔的原材料成本占 比接近 80%%，目前市场上主流选择为 PET 复合铜箔，我 们以 PET 复合铜箔为例进行成本分析。从原材料成本来 计算，PET 单价远低于铜，将铜箔主体部分替换为 PET 基材后，整体原材料成本大幅降低。

复合铜箔降本空间有望超 40%。以 6 微米铜箔为例， 按照 2023 年 12 月 29 日全国铜价 69251 元/吨计算，其 单位材料成本为3.73元/平方米。按照材料成本占比80%， 推导出全生产成本在 4.5 元/平方米。而 6.5 微米 PET 铜 箔的铜箔厚度为 2 微米，单位材料成本为 1.3 元/平方米，按照材料成本占比 50%，推导出全生产成本在 2.6 元/平 方米。很明显 1 平方米复合铜箔成本明显低于传统铜箔， 二者相差 1.9 元/平方米，复合铜箔理论成本低于传统铜 箔 42%左右。 复合铝箔材料降本空间相对有限。主要原因是铝价 明显低于铜价，2023 年底沪铝约为 1.9 万元/吨，沪铜约 为 6.9 万元/吨。传统铝箔 1 万吨设备投资额在 1 亿元左 右，折算后每平米增加投资成本约 0.3 元，而改换复合 铝箔设备后成本预计大幅增加。考虑设备成本后，经济 性较小。 复合铜箔市场空间较大。随着复合铜箔技术进步及 应用场景的增加，复合铜箔的市场渗透率将不断提升， 带来市场规模的增量空间。假设：1、复合铜箔市场渗透 率不断提高，预计 2025 年达到 20%；2、1Gwh 锂电池所 需的复合铜箔面积假设为 1000 万平方米 3、由于市场规 模的增长，复合铜箔市场价格在 2025 年约为 4.6 元/平 米。根据上述假设测算，预计 2025 年我国复合铜箔市场 空间将超百亿。

4.3 产业链受益，相关公司迎机遇

随着焊接工艺、产品良率等难点逐渐解决，以及行 业头部公司开始量产，复合铜箔材料产业化进程将进入 提速阶段，已提前布局产业链不同环节公司将率先受益。 上游原材料基膜：基膜材料有 PET、PP、PI，都可以 作为复合集流体的材料，PET 和 PP 性能各有差异，PET 在集流体材料上应用较多，PP 应用在电池端性能表现更 好。

双星新材一直专注于 BOPET 行业，目前已成长为全 球 BOPET 行业龙头。公司业务包括 PET 基膜原料、PET 铜 箔成品制造，公司 PET 复合集流体基膜已通过下游电池 工厂验证可实现批量生产，并成功与下游多家大型集流 体生产商取得合作。品质达到较高等级，在复合集流体 市场备受青睐。 上游原材料铜靶材：从市场竞争格局来看，全球铜 靶材市场集中度高，为国外产商所垄断，国内企业的营 业收入规模均不高，未来具有一定的成长空间。

复合铜箔制造方法包括一体机、两步法、三步法等 设备。目前，国内一步法、两步法的产业化同步推进， “磁控溅射”+“水电镀”的两步法正逐步成为行业主 流。目前采用一步法工艺的企业包括道森股份和三孚新 科，分别采用干法和湿法工艺，先导智能也正在推进一 步法工艺。布局两步法工艺的设备企业包括汇成真空、 振华科技、腾胜科技、宏大真空、合肥东昇等。

中游复合铜箔生产:复合铜箔产业链的核心环节。目 前，国内市场上生产和销售复合铜箔，主要是金美新材、 诺德股份、嘉元科技在复合铜箔上具有较强的研发能力。从其他行业转型布局复合铜箔的，包括宝明科技、双星 新材。

下游电池应用:主要是指复合铜箔在锂电池领域的 应用。锂电池厂商纷纷涉足复合铜箔，如宁德时代、亿 纬锂能、国轩高科等。

随着复合铜箔产业化进场的加快，其产业链主要环 节将受益，其中上游设备制造和下游应用环节受益更为 明显。东威科技投资者调研纪要显示，1GWh 一般需要 2 台真空镀设备（磁控溅射是其中一种）和 3 台镀膜设备， 5 台设备总价约 5600 万元左右。假设 2025 年复合铜箔 的渗透率达到 20%，按当前价格其对应的设备市场空间有 望超过百亿。未来随着技术的不断进步和应用场景的不 断增加，复合铜箔产业链的市场潜力将进一步释放。

编辑：火腿肠