2024年度商用车行业策略：结构向上，乘风而起

重卡：2023年为周期向上起点，继续看好

2023总量：出口/燃气先后支撑，销量表现超预期

2023销量复盘：国内重卡销量超预期向上。 2023H1销量超预期：核心系对俄出口量持续增 加，重卡出口量提升至2.5万台量级（2023年6 月），2023年出口占批发比例自3月份20%至7 月份提升至40%左右。 2023H2销量超预期：核心系燃气重卡渗透率在 较低天然气市场价催化下持续提升，刺激换购， 支撑重卡内销向上。

2023格局：重卡及天然气重卡内部份额保持稳定

2023格局复盘：批发/上险口径份额基本维稳。 重卡行业整体来看，上险口径东风/重汽占据前 二份额，中国重汽份额小幅提升，陕重汽/福田 汽车市占率小幅下降。  天然气重卡细分结构维度：集中度迅速提升， 由2023年1月90.3%至12月提升至92.9%；中国 重汽份额快速提升反超一汽集团，陕重汽小幅 提升，一汽/东风/福田市场份额小幅下滑。

2023出口：对俄出口贡献增量，重汽稳居龙头

2023出口复盘：出口再上新台阶，俄一枝独秀。 重卡出口分地区维度，单月平均出口量由22年 1.4万台提升至23年（截至11月）近2.5万台，独 联体（主要为俄罗斯）贡献核心增量，占比最 高达60%以上，非洲/亚太次之。 重卡出口分车企维度：集中度维持高位，中国 重汽出口占比呈现高位下滑趋势，但仍居龙头， 12月份额超25.9%；一汽解放/东风汽车出口占 比小幅提升，12月分别32.1%/6.1%。

2023年行情：出口高位维稳，燃气重卡成为新星

核心标的行情复盘：2023年重卡板块核心标的整体股价向上。 2023Q1/Q2主要系出口持续向上催化，重汽/中集/福田等核心受益；2023Q3燃气重卡渗透率持续 提升，潍柴动力/一汽解放等核心受益。

重卡年销量：以10年为大周期，多因素并行影响

销量周期变化本质是经济短周期&重卡更新周期&国标替换周期的结合，逆周期政策是重要外力。销量出现峰值核心驱动：流动性释放，且政府逆周期调控政策是重要推手，一般经济短周期前期。销量持续增长核心驱动：经济持续发展，消费、制造业/房地产、出口等均趋势向好形成良性循环。 销量下滑主要因素：周期后半段销量快速增长后被透支，政府收紧流动性，经济下行压力较大。

重卡：内外需接力支撑销量复苏，依然看好

“经济势”+“政策势”双势能驱动板块修复，2024~2025年重卡销量周期依然持续向上。 展望2024年，内需900万台保有量下90万台置换需求叠加30万台重卡出口，国内重卡销量中枢上 移至120万台。

年度预测：2024~2025年依然有望迎来景气向上

预计2023~2025年重卡批发销量91.1/112.2/130.1万辆，出口分别为27. 6/29.5/32.5万辆，同比增加。 新能源拐点尚未来临，核心系续航/成本等技术尚未突破；但燃气重卡突破迅速，核心系国内天然 气市场价相对更低，同时加气站等基础设施布局较为完善。

供给/政策驱动，看好燃气重卡支撑总量向上

供给侧：中长期燃气供给增加，价格有望保持低位

2022年全年处于高位，主要系地缘摩擦导致供给收缩：年初俄乌战争爆发，导致全球能源价格 大幅走高，天然气现货价格大幅上涨，全年国内LNG价格居高不下。 2023年进入下跌通道，欧洲下调天然气需求量，国内天然气供给较为充裕：春节前夕LNG市场 供给增加，价格下降幅度较大。3月来由于气温较往年持续偏暖，国际现货价格持续走低，叠加 国内LNG进口量增加供给端保持持续充裕状态，天然气市场价格整体保持持续低位。  23Q3以来，随取暖旺季需求走强，季节性因素带动天然气价格短期上涨。中长期时间维度，国 内+海外天然气供给保持持续充裕状态，国内需求整体保持稳定，天然气市场价有望持续低位。

供给侧：美国LNG天然气出口量有望迅速提升

美国加大LNG接收站建设力度，出口能力持续提升，全球中长期天然气供给持续增加。 到2022年7月，美国已超过澳大利亚、卡塔尔成为全球最大的LNG出口国。2022年，美国LNG 日均出口量106亿立方英尺（约合3亿立方米）。2022年8月，美国第7个LNG项目Calcasieu Pass提前投运。此外，在建的Golden Pass LNG项目单线LNG生产能力最高可达8亿立方英尺/d （约合0.23亿立方米/d）；Plaquemines LNG和Corpus Christi Stage III项目采用模块化技术 ，建设时间更短；Calcasieu Pass LNG则在FID（最终投资决定）后30个月开始生产LNG，为美 国LNG出口项目历史最短建设周期。 若上述三个在建LNG出口项目顺利建成，到2025年，美国LNG峰值出口能力将至少增加57亿立 方英尺/d（约合1.6亿立方米/d），出口能力提升53%。

供给侧：新车较多，燃气重卡申报比例已超30%

天然气重卡逐步成为主流新车型，各车企产品矩阵持续丰富有望进一步刺激需求：根据工信部 每月新车申报批次数据， 2023年以来天然气重卡新车申报数量从年初的2款增加到11月的12款 ，占重卡所有申报车型的比例从8%提升到35%。 从车企角度看，随着油气价差拉大，天然气重卡未来市场需求旺盛，车企加强车型开发，预计 未来新车申报率将进一步提高，市场可供选择车型更广，供给丰富有望驱动需求高增。

需求端：渗透率快速提升，西北/华北领先

总量：燃气重卡渗透率年内高增，需求韧性较强。截至2023年12月，全国累计销售重卡61.3万辆 ，其中天然气重卡15.2万辆，总体渗透率25%。天然气重卡渗透率于9/10月达到42%小峰值，12 月随天然气终端价格上涨，渗透率回落至17%。 地区维度：天然气重卡渗透率【西北/华北领先，东北/华中/西南次之，华东以及华南较低】 。 2023年以来，西北天然气渗透率领先全国，累计达51%高水位；华北累计销售重卡14.8万辆，其 中天然气重卡7.2万辆，占比48%，量为国内第一。华东/华中地区重卡总销量规模较高，但当前 渗透率较低，截止2023年12月，分别累计为8%/16%，推广速度较慢，未来具备较大提升空间。

需求端：未来华东/东北等依然有较大的提升空间

渗透率变动：【华北提升最多，东北、华中、西南水平接近，华南最低】 。截至2023年12月，西北地区渗透率均已达到50%左右的水平；并与其他地区例如华中/西南等 差距持续拉大，地区之间差异较大的核心环节在于加气站。 天然气加气站：加气站作为重要配套设施，其数量极大程度地影响天然气重卡的推广进度。自 2012年以来，国内主要城市加气站数量快速增加；截至2022年，华东/华北/西北等地加气站 数目较多，东北/华中/西南等次之，加气站数目与当地的天然气重卡渗透率整体呈现正相关趋 势。展望2024年，我们预计华东区域依然有较大的渗透率提升空间。结合华东区域自身重卡销 量/保有量均处国内头部水平，24年天然气重卡销量提升空间依然较大。

重点公司分析

潍柴动力：受益周期回暖稳步向上，稳健型品种

重卡板块强α，天然气重卡渗透核心受益，业绩确定性较强。 短期来看，受益天然气重卡持续热销量利齐升。燃气重卡月度渗透率由2023年初11.5%至9月提升 到41.9%，潍柴自身在天然气重卡发动机领域细分市占率2023年以来综合保持65%以上水平，远超 柴油重卡领域30%量级；且天然气重卡发动机盈利高于柴油品类。 中期维度，高利润率的大缸径发动机为公司重点突破机遇性产品，公司持续拓展产品海外市场， 加速上量；此外，陕重汽经营结构持续优化，终端折扣收窄，盈利性向好。 长期维度，公司积极探索下一代排放控制技术研究，做好产品储备，加快WPDI、甲醇发动机、 氢内燃机的应用与开发；构建完善的电驱动零部件、电机总成及动力总成等试验能力，持续加大 研发力度；推进燃料电池核心技术突破，加速实现市场化。

中国重汽A/H：大周期回暖，销量/盈利稳健向上

行业维度：受益新一轮重卡向上周期，海外出口保持高位，国内市场在天然气重卡渗透率提升& 国四重卡强制淘汰&万亿国债刺激基建等几方面因素作用下回暖复苏，行业销量有望持续增长；  公司维度：重汽集团凭借国内/海外市场成熟渠道/品牌影响力，积极开拓燃气重卡新品， 2024~2025年销量/盈利有望再破前高。

客车：国内国外共振，周期拐点向上趋势延续

客车周期复盘：大周期的起点，2023年拐点元年

出口内销双频共振，客车销量触底反弹，2023年作为拐点元年开启客车新一轮上行大周期。 首个上行周期（05-16）：城镇化率提升、新能源公交补贴、交通体系搭建三轮驱动客车销量腾飞。 六年下行周期（17-22）：补贴退坡、铁路/飞机横向替代外加疫情冲击造就客车销量持续走低。 新一轮上涨大周期（23-）：海内外需求复苏助力业绩强兑现，开启新一轮行业上行周期。

2023总量复盘：瑕不掩瑜，出口+座位客车超预期兑现

2023年大中客总销量8.5万辆，同比+5%，出口+座位客车 销量超预期兑现，大中客行业整体符合预期 。 2023大中客车出口超预期：2023年全年大中客车出口销量 3.2万辆，同比+51%（22年出口销量2.1万辆），主要系一 带一路带动下海外客车需求复苏所致。 2023国内座位客车超预期：2023年全年国内大中座位客车 销量2.9万辆，同比+87%（22年销量为1.5万辆），主要系 疫后旅游市场复苏所致。 2023国内公交车不及预期：2023年全年国内大中公交车销 量2.1万台，较22年出现大幅下滑（同比-48%），主要系地 方政府财政不足和2022年补贴退坡导致公交车抢装透支23 年需求所致。

2024国内展望：公交车复苏有望强势回暖，整体趋势向上

公交车复苏有望乘政策+需求之风强势回暖，座位客车将进一步擎强劲之势回升疫情前水平 。 公交车：24年强复苏预期（2024年预计同比+62%），存量替换年需求达7万台。1）23年下半年国家陆续公布 《关于调整减免车辆购置税新能源汽车产品技术要求的公告》、《关于推进城市公共交通健康可持续发展的 若干意见》、《关于进一步推动城市公共交通优先发展的实施意见》等政策，反映政府推动城市公共交通发 展的决心；2）公交车存量市场约为70万辆，销量峰值出现在2016年，根据8年换车周期计算，考虑到一定的 淘汰比例，当前公交车存在年化约7万台存量替换需求。 座位客车：复苏趋势延续（2024年预计同比+20%），三年内需求有望回升至2019年水平。23年疫情政策放开 后，下游旅游市场的逐步修复带动座位客车销量的井喷式增长，但距疫情前的年销规模还有一定差距。随着 国家经济的进一步复苏以及政府对于文旅行业的进一步扶持和发展，座位客车三年内年销量有望回升至2019 年年销量4万台水平。

报告节选：

编辑：火腿肠