2024年房地产行业2023年地产融资总结：重返净融资，风险渐缓释

融资数据：时隔两年重现净融资

在房地产金融政策的帮助下，2023 年房地产行业时隔两年重现净融资。尽管受到房地产市 场调整影响，行业融资环境依然难言乐观，但边际改善已经出现。根据我们的统计，2023 年房地产各融资渠道累计净融资 31 亿元（其中开发贷、房地产信托统计时间范围为 1-3Q2023，其余融资渠道为 2023 全年），终止了连续两年的净偿还。各渠道拆分来看，改 善的最大贡献来自房地产信托，尽管仍然净偿还 2028 亿元，但较 2022 年（净偿还 5377 亿元）大幅收窄；开发贷、股权融资和境内债均实现净融资，其中开发贷、境内债净融资 额较 2022 年有所降低，股权融资则略有增长；境外债依然出现较大规模的净流出，且同比 有所扩大。此外，统计局数据呈现类似的改善趋势，2023 年房企融资现金流同比下滑 18%， 融资现金流和开发投资增速差较 2022 年收窄 2.2pct。

从“三支箭”的角度拆分来看：

第一支箭——信贷：开发贷仍为中流砥柱

2023 年开发贷继续成为房企融资的中流砥柱。根据央行的数据，1-3Q2023 房地产开发贷 实现净融资 4800 亿元，较 2022 全年的 6800 亿元有所减少；截至 2023Q3 房地产开发贷 余额为 13.17 万亿元，同比增长 4%，占金融机构各项贷款余额的比例为 5.61%，较 2022 年末下降 0.29pct。根据国家统计局的数据，2023 年房企到位资金中的国内贷款同比下滑 10%，降幅较 2022 年的 25%显著收窄。

第二支箭——债券：国央企和民企分化显著

中债增为民企发债提供一定支持。2023 年民营房企在中债增、地方国资和集团担保下分别 发债 192、4、21 亿元，在信用保护工具支持下发债 7 亿元。10 月末的中央金融工作会议 之后，11-12 月新一批中债增担保债券陆续发行，期间龙湖集团、金辉集团、新城控股、新 希望地产、卓越集团共计发债 42 亿元，利率为 3.66%-4.50%。

但总体来看，民营房企在债券市场仍处于缩表状态。根据 Wind 的数据，2023 年房地产境 内债发行规模同比-13%，净融资 184 亿元；其中，国央企占到境内债发行规模的 91%，较 2022 年上升 4pct，实现净融资 925 亿元，而广义民企（包括民营、外资、公众、集体企业 等）则净偿还 741 亿元。境外债方面，2023 年房地产境外债发行规模同比-52%（包括多 笔交换要约）；由于到期规模较大，房地产境外债净偿还 3268 亿元。

第三支箭——股权：A 股融资开始落地，对冲港股融资收缩

2023 下半年以来，A 股房地产股权融资开始落地。根据 Wind 的数据，截至 2023 年末， 地产股权融资放松以来 A 股已落地 4 个方案，包括招商蛇口、陆家嘴向大股东发行股份收 购资产（合计融资 157 亿元），以及招商蛇口、华发股份的定向增发（合计融资 136 亿元）； 福星股份定向增发也已于 2024 年 1 月 23 日落地，融资 8 亿元。此外，5 个定增融资方案 已获证监会通过、3 个已获交易所通过，预计募集资金 304 亿元，另有 12 个定增方案已取 得股东大会同意，6 个仍停留在董事会预案阶段。 A 股房地产股权融资的重启对冲了港股房地产股权融资的收缩。2023 年港股房地产股权融 资 136 亿元，同比减少 59%。主要内房股中，雅居乐集团、万科企业、碧桂园通过配股融 资 51 亿港元，越秀地产通过供股融资 84 亿港元。

融资政策：五大主线助力房地产市场平稳健康发展

梳理 2023 年以来的房地产金融政策，我们可以总结出五大政策主线：房企融资、保交楼、 三大工程、不动产证券化、住房租赁。

主线一——房企融资：一视同仁，严抓落实

2023 年初，监管部门以“改善优质房企资产负债表”为核心，重点推进 2022 年 11 月以来“金 融十六条”、“三支箭”等融资支持政策的落地，上半年较好地抑制了房企信用风险的蔓延。 下半年以来，受房地产市场影响，房企信用风险出现再次扩散的苗头，10 月末中央金融工 作会议及时提出“一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求”，再次强调房企融资支 持的“抓落实”，得到了各部委的积极响应。一方面，11 月央行、金融监管总局、证监会联 合召开金融机构座谈会，提出“三个不低于”的量化指导要求，同时拟修改相关贷款管理办法； 另一方面，2024 年 1 月，住建部、金融监管总局提出在地级及以上城市建立城市房地产融 资协调机制，由地方政府牵头梳理可以给予融资支持的房地产项目名单，推送金融机构， 精准支持房地产项目合理融资需求。

主线二——保交楼：专项贷款发挥积极作用，配套融资仍有改善空间

2022 年末央行陆续推出 3500 亿保交楼专项借款和 2000 亿保交楼贷款支持计划。其中，保 交楼专项借款逐步在 2023 年落地，推动了房地产净停工面积的收窄和竣工面积的修复。但 根据央行官网发布的“结构性货币政策工具情况表”，截至 2023Q3，保交楼贷款支持计划实 际使用额度只有 56 亿元，说明商业银行对于保交楼的配套融资支持仍有改善空间。

主线三——三大工程：央行重启 PSL，中央支持与地方落实逐步共振

2023 年以来，“三大工程”（规划建设保障性住房、城中村改造、“平急两用”公共基础设施建 设）被中央会议频频提及。2023 年 12 月，国开行、进出口银行、农发行净新增抵押补充 贷款（PSL）3500 亿元，当月投放量仅次于 2014 年 12 月和 2022 年 11 月，我们预计将 主要用于“三大工程”。

近期地方层面“三大工程”逐步开始落实，有望与中央资金支持形成共振，加速“三大工程”进 展。根据各地政府官网，保障房方面，2023 年 12 月深圳首批配售型保障性住房集中开工， 房源合计 1 万余套，总投资额 125 亿元；2024 年 1 月广州首批配售型保障性住房开工，全 年计划筹建不少于 1 万套。城中村改造方面，2023 年 12 月《广州市城中村改造条例》经 市人大表决通过，2024 年 1 月《广州市房票安置实施方案》经市政府常务会议审议通过， 并于荔湾区石围塘城中村改造项目先行试点房票安置；2024 年 1 月深圳市发布《关于积极 稳步推进城中村改造实现高质量发展的实施意见》（征求意见稿）；佛山印发《国有土地上 房屋征收与补偿办法》，提出具备实施条件的项目可选择房票安置。

主线四——不动产证券化：首发消费 REITs 快速获批，证券化黄金时代启幕

2023 年 3 月，国家发改委和证监会同时发布通知，研究支持增强消费能力、改善消费条件、 创新消费场景的消费基础设施发行基础设施 REITs，意味着公募 REITs 边界再次扩容，全 球 REITs 品类中不可或缺的消费场景业态被纳入底层资产范围。10 月以来消费类基础设施 REITs 开始进入实操环节：10 月 20 日，证监会正式将 REITs 底层资产扩围至消费类基础 设施领域；10 月 26 日，四单消费类基础设施 REITs 正式申报并获受理；11 月 26 日至 12 月 15 日，首发申报的四单消费基础设施 REITs 均已陆续过会。我们认为消费类基础设施 REITs 的正式启航有望真正实现商业不动产“融投管退”全通道的打通，也意味着打开了优 质底层资产和资产管理公司的价值重估空间。

主线五——住房租赁：支持收购存量住房，盘活优化低效资源

2024 年 1 月，央行和金融监管总局联合发布《关于金融支持住房租赁市场发展的意见》， 提出加强住房租赁信贷产品和服务模式创新，拓宽债券、房地产投资信托基金等住房租赁 市场多元化投融资渠道。其中，信贷创新包括住房租赁开发建设贷款、住房租赁团体购房 贷款和住房租赁经营性贷款。 早在 2023 年 1 月，央行就已印发《关于开展租赁住房贷款支持计划试点有关事宜的通知》， 创设 1000 亿元租赁住房贷款支持计划，向工农中建交、邮储、开发银行发放再贷款，利率 为 1.75%，采取“先贷后借”的直达机制，用于推动商业银行和政策性银行向 8 个试点城 市（天津、成都、青岛、重庆、福州、长春、郑州、济南）符合要求的企业发放住房租赁 团体购房贷款，定向支持企业收购存量住房、扩大保障性或商业性租赁住房供给。截至 2023Q3，根据央行官网发布的“结构性货币政策工具情况表”，相关额度尚未被使用。根 据《经济观察网》的报道，2023Q4 以来，青岛、福州、天津等试点城市已有相关项目逐步 落地。

房企信用：风险扩散得到缓解，债务重组有效推进

房企违约：虽有新增出险房企，但对销售的直接影响在减弱

尽管下半年出险房企名单又有所扩大，但总体来看，2023 年房企信用风险蔓延的趋势得到 了缓解。根据 Wind 的数据，2023 年新增违约房地产境内债/境外债余额分别为 1884 亿元 /142 亿美元，同比减少 20%/56%。根据我们的不完全统计，2023 年新增 7 家房企出现债 券风险事件（违约/展期/交换要约），较 2022 年的 42 家显著减少。

此外，出险房企对于行业销售的直接影响逐步降低。结合我们的不完全统计和克而瑞销售 数据，截至 2023 年末出现债券风险事件的 70 家房企，2023 年权益销售金额占全国商品房 销售金额的比例约为 6.9%，较 2022 年进一步下降 5.4pct。部分 2021 年出险的房企仍能 在 2023 年实现破百亿的销售金额，我们预计后续出险房企销售金额占比再次出现大幅收缩 的概率有限。

到期压力：部分个体依然承压，但行业整体压力下降

全年维度，2024 年行业整体到期压力有望明显下降。从全年到期规模来看，2024 年房地 产境内债+境外债到期规模为 5958 亿元，同比下降 35%。我们用房地产债券到期规模和全 国商品房销售金额的同比增速差来刻度行业整体到期压力，2021-2023 年房地产债券到期 规模分别同比+35%/-18%/-5%，全国商品房销售金额分别同比+5%/-27%/-7%，增速差分 别为 30/9/2pct。我们预计 2024 年全国商品房销售金额同比-7%（详情参考华泰地产报告《新 模式的序幕》，2023 年 11 月 6 日），则增速差有望大幅下降至-28pct，即到期规模降幅显著 大于销售回款降幅，行业到期压力有望明显下降。 季度维度，2024Q1 行业到期压力相对较大，此后逐季递减。根据 Wind 的数据，2024Q1-Q4 房 地 产 境 内 债 到 期 规 模 分 别 为 1011/806/619/436 亿 元 ， 境 外 债 到 期 规 模 分 别 为 1150/928/693/315 亿元。仅就 2024 年而言，Q1 到期压力相对较大，此后逐季递减。

当然，受自身销售压力和到期节奏的影响，部分房企可能依然在 2024 年面临一定的到期压 力。尤其需要关注部分尚未出险的非国央企房企，是否能够安全度过上半年的到期高峰。

债务重组：融创中国重组案例带来借鉴意义

融创中国整体债务重组成功落地，为出险房企带来借鉴意义。2023 年 11 月，融创中国宣 布境外债务重组已经完成，成为又一家同时完成境内外债务重组全过程的头部房企。融创 中国的境外债重组相较于境内债提供了更多元化的方案，在缓解公司中短期流动性压力的 同时，也能较好满足不同债权人的诉求，为其他出险房企的债务重组提供了重要的借鉴意 义。具体来看：1、由于境外债重组的复杂程度高于境内债，我们预计后续其他出险房企的 债务重组顺序或遵循“先境内、后境外”；2、后续或将有更多出险房企加入到境内债整体 展期的行列；3、后续或将有更多出险房企在境外债重组时提供多元化选项，除整体留债展 期外，或将借助其自身的开发平台、物管公司等子公司，以转售旧股、发行新股或可转债 等方式削减其原有的债务。

融创中国之外，2023 年多家房企债务重组迎来重要进展，我们预计 2024 年将继续推进， 有助于出险房企将更多精力投入到保交付等经营工作当中，尽可能为债券持有人保存价值。 其中，中国奥园已于 2023 年 9 月完成境内债整体展期，境外债重组方案也于 2024 年 1 月 获得足够数量的债权人支持和法院认许，完成境内外整体债务重组。此外，中国恒大、旭 辉控股集团、中梁控股、龙光集团、正荣地产、花样年控股等也已披露境外债重组初步计 划，正在征询债权人同意。

编辑：火腿肠