2024年锂电池行业电解液及六氟专题：六氟价格超跌触底反弹，龙头具备盈利弹性

六氟价格触底，碳酸锂反弹+龙头减产有望带动价格反弹

价格：价格跌破上轮低点，达到龙二完全成本

价格顶部下跌两年，价格跌破上轮价格低点，散单报价已跌破6万元/吨。六氟价格历史上经历两轮大周期， 15年下半年电动车爆发式增长，六氟产能严重紧缺，价格从9月开始直线上涨，年底达到20万元/吨；16年价 格进一步攀升至40万元/吨，六氟价格17年开始断崖式下跌，跌破15万元/吨，20年六氟价格跌破龙头成本价， 并持续底部震荡一年左右时间，最低报价跌破7万元/吨。随后随着20年下半年排产上行，10月产业链接近满 产，六氟出现供给紧张，价格连续上调，21年需求持续超预期，最高价格59万元/吨，行业内公司开始大规模 扩产，22年产能落地后，六氟价格开始一路下跌，最新报价6.65万元/吨跌破上轮低点，且3月初散单报价已跌 破6万元/吨，二线六氟厂商基本亏损。

当前加工费已低于4万元/吨，较年初下降1万元/吨+，较上轮低点低约2万元/吨。考虑扣除碳酸锂成本的六氟 加工费，我们用六氟价格减去电池级碳酸锂价格*0.25拟合加工费变化，测算得当前加工费已低于4万元/吨， 与行业实际情况基本吻合，24年年初电池厂议价，六氟加工费降低1万元/吨，龙二基本盈亏平衡，而上轮周 期中龙二依然能保持盈利，本轮价格下跌较上轮周期更陡峭，我们预计尾部产能有望加速出清。

电池是非标品，产品、客户差异造成价格差异

目前六氟价格跟随碳酸锂小幅反弹至6.2-6.3万元/吨，达到龙二完全成本，龙三现金成本。按最新碳酸锂价格 测算，我们测算龙一完全成本在5.6万元/吨左右，加工成本（不含碳酸锂成本）接近3万元/吨，较龙二低0.7 万元/吨，较龙三低1万元/吨，成本优势依然维持。龙二完全成本达6.3万元/吨，当前六氟价格已达到龙二完 全成本，我们预计龙二可维持盈亏平衡，龙三打到现金成本线，其余六氟厂商我们预计都将亏现金成本。 预计六氟厂商盈利梯队进一步分化：第一梯队盈利：天赐、海外厂商（韩国厚成、森田张家港、关东电化）； 第二梯队盈亏平衡：多氟多；第三梯队现金成本打平：天际；第四梯队亏现金成本：瑞星、金牛、永太、胜华、 杉杉。

供给：行业扩产放缓，盈利产能进一步收缩

行业扩产放缓，龙头厂商预计仅新增1万吨产能。随着价格快速下行，行业内扩产明显放缓，天赐24年无国内 扩产计划，主要消化23年落地产能，多氟多计划年中新增1万吨产能，天际原计划上半年落地1.5万吨产能，但 价格调整背景下投产计划推迟。

行业盈利产能仅占总产能1/3，尾部产能逐步退出。考虑24年加工费进一步下行，当前仅天赐及海外六氟厂盈 利，盈利产能达13万吨，仅占总产能1/3，此外，多氟多微利，天际盈亏平衡，现金成本为正产能达21万吨+， 后续尾部产能开工率较低，有效产能进一步下行。

供需：盈利产能24年可满足需求，25年存在供给缺口

全行业看，24年行业产能利用率70%左右，25年有望提升至87%。全行业供需看，23年全球有效供给20万 吨，需求14.4万吨，产能利用率71%，24年有效供给27.6万吨，需求近20万吨，产能利用率72%，25年产能 利用率或提升至87%。六氟23年9月价格跌入底部区间，尾部产能逐步出清，24年行业扩产进一步放缓，25 年我们预计产能利用率有所恢复。龙头成本优势保证盈利见底后可维持，二三线盈利压力较大。

若仅考虑国内前三龙头及海外产能，则24年基本可满足下游需求，25年将存在供需缺口。从盈利产能看供需， 按照未亏现金成本的六氟厂商有效产能测算，即考虑天赐、多氟多、天际及海外产能，则24年供给22万吨， 24年供给过剩1.8万吨，对应产能利用率92%，盈利产能基本满足需求，25年将存在3.1万吨供给缺口。

价格：碳酸锂价格上涨对六氟价格有小幅催化

碳酸锂短期供需错配，导致价格反弹至11万，后续1-2个月内预计11-12万元/吨震荡。供给端来看，春节假 期停工导致行业排产低位，天齐、赣锋等主流厂商安排产线检修，叠加宜春云母矿环保管理趋严，部分小厂因 成本+政策考虑停工，SMM测算2月碳酸锂产量3.2万吨，环比下滑25%，较此前预期减少0.1万吨左右，行业 节前库存维持1周左右低位，而需求端3月排产超预期，节后下游开始小幅加库，部分正极厂库存提升至半个月， 行业过剩程度缩窄，叠加锂盐厂及贸易商惜售情绪浓厚，现货价格由9万元/吨上涨至11万元/吨。

碳酸锂价格与六氟价格联动，价格小幅上涨0.2万元/吨左右。此前六氟价格战时对碳酸锂价格预期悲观，报价 激进，随着碳酸锂价格反弹，六氟价格恢复至6万元/吨以上，小幅反弹0.2万元/吨左右，随着对碳酸锂价格的 充分反应，后续仍有上涨空间。

龙头厂商盈利触底，价格弹性带动盈利回升

六氟跌价快于碳酸锂跌价，天赐材料单位盈利下行触底

六氟跌价快于碳酸锂跌价，天赐材料24年单位盈利下行至0.2万元/吨。天赐材料24Q1电解液单位净利我们 预计进一步下行至0.2万元/吨，公司成本优势仍在，但主要系六氟跌价快于成本下行，导致单位盈利压缩， 目前六氟价格下行空间很小，基本触底，我们预计公司单位盈利可稳定，后续随着一体化程度加深及加工费 反弹，公司单位净利有一定上行弹性。

若考虑加工费上涨，龙头公司单位盈利有望触底反弹

假设考虑供需改善带动的加工费回升，我们预计公司单位盈利有望上修。六氟价格触底，若考虑六氟价格 回升至6.5-7万元/吨，对应加工费反弹0.2万元/吨左右，对天赐、多氟多、天际等龙头盈利弹性大，我们 预计天赐24年单位盈利有望上修至12亿元，25年有望接近20亿元。

天赐材料：扩产节奏放缓，成本优势稳固

国内扩产节奏放缓，海外产能规划预计未来2年落地。公司六氟现有名义产能12万吨，有效产能11万吨 （折固），池州15万吨改建25万吨装置23年底建成开车，24年我们预计池州对应折固产能2.5-4万吨；20 万吨液体六氟项目处于缓建状态。海外端，摩洛哥规划15万吨电解液+10万吨液体锂盐产能我们预计25年 底-26年建成投产，北美规划20万吨电解液我们预计26年建成。看排产，24Q1公司排产我们预计9.4万吨， 对应产能利用率52%。

电解液24年出货预计增长20%+，单位盈利预计达0.2万元/吨左右。24Q1公司出货我们预计8.5-9万吨， 环降22%，24全年我们出货预计50万吨左右，同增25%。盈利端，六氟价格1H24或仍处底部空间，且年 初公司在大客户中六氟加工费下调触底，我们预计24Q1单吨利润接近0.2万元/吨，环降45-50%；但公司 液体六氟自供接近100%，成本优势稳固，对应增厚电解液利润0.1-0.15万元，叠加LIFSI添加比例提升+ 导入核心铁锂客户，添加剂DTD、ODFP等新增产能落地，我们预计24年单吨盈利维持0.2万/吨。

多氟多：固体六氟成本领先，预计可维持微利

国内扩产节奏相对较快，海外规划进度迟缓。公司现有产能6.5万吨，24年6月我们预计新增1万吨，H2或 再新增1万吨，25年我们预计新增2-3万吨，届时实现目标年产能10万吨。海外端，公司拟在韩国规划1万 吨六氟产能，欧美或考虑以技术输出方式绕过IRA法案实现产能落地，但仍处于准备阶段。看排产，24Q1 公司排产我们预计8000-9000吨，对应产能利用率60%。

24年六氟出货目标5万吨，价格下跌单位盈利承压。公司六氟稳定出口Soulbrain、Enchem、三菱等日韩 企业，保供能力稳定提升，24年我们预计实现出货5万吨，同比增长20-30%。盈利端，六氟加工费触底盈 利承压，公司24Q1我们预计盈亏平衡，但公司六氟生产技术已更迭至第四代，单吨成本控制能力行业领 先，且LIFSI、六氟磷酸钠布局领先增厚利润，另有氢氟酸业务技术断层，市场前景广阔，我们预计24全年 单位利润有所改善。

天际股份：新增产能待释放，Q1或单位亏损

规划1.5万吨新增产能待释放，24年目标年产能3万吨+。公司现有产能2.2万吨，24年1.5万吨新增产能待 释放。看排产，24Q1公司主供宁德协议长单，我们预计公司24Q1排产约5000-6000吨，维持较高产能 利用率。

24年出货预计增长稳健，Q1业绩承压或单位亏损。公司手握宁德长期供货协议，24年我们预计出货增长 可维持。盈利端，我们预计公司23Q4六氟单位利润维持4000元/吨微利。24Q1六氟加工费再跌价致盈利 承压，但公司维持满产拉平单吨折旧及费用，24Q1我们预计盈利可基本维持，考虑到公司客户结构均衡 稳定，且六氟加工费后续我们预计企稳，我们预计24全年单位利润可维持。

报告节选：

编辑：火腿肠