2024年上美股份研究报告：春华秋实，厚积薄发

国货化妆品领导者，渠道转型推动营收高增

发展历程：历经起伏，调整焕新

起源于 2002 年，上美股份目前旗下拥有韩束、一叶子及红色小象等多个知名品牌，品类涵 盖护肤、母婴、面膜及洗护等多领域，渠道覆盖 KA、CS、电商等，并自建中外两大科研 中心、国际化供应链。目前，公司已成为布局多品类、多渠道的国货化妆品行业领导者。 我们将其发展历程概括为创立期、发展期、拓展期、调整期、焕新期五个时期。

创立期：韩束品牌乘势电视购物快速发展

起步于三四线市场，乘电视购物之势快速发展。2002 年，吕义雄先生于上海成立上海黎姿 化妆品有限公司。2003 年，公司开始布局自主研发，并创办化妆品品牌韩束，定位于普通 大众，目标三四线城市市场。2004 年，公司前身上海卡卡化妆品有限公司成立。根据 ipo 观察公众号，2009 年，韩束进军电视购物频道，全年销售额达到 9000 万，还与湖南快乐 购等全国 30 多家电视购物频道达成合作，目标下沉市场。2010 年，韩束做到电视购物行 业第一名。根据公司吕总采访，2011 年，韩束占全国电视购物化妆品品类的 38%。

发展期：高举高打，品牌聚焦、品类聚焦

渠道端： 发力电商：2011 年韩束进军电商渠道，是最早一批入驻淘宝商城（天猫前身）的品牌。2013 年韩束线上销售已达 2.5 亿元（化妆品报，14 年 4 月发布）。2014 年 9 月，韩束入局微商， 并开发了诸如“墨菊巨补水五件套”等一系列渠道定制品抢占市场份额。据 36 氪公众号， 韩束在进入微商之后“四十天回款一个亿”，被冠以“第一微商”称号；2016 年韩束进入 天猫双 11 美妆排行榜前十。

启动“上岸工程”、回归传统渠道。据化妆品报，2012 年底起，韩束启动“上岸工程”，在 专营店渠道、KA 渠道、区域性百强连锁渠道、百货渠道开始全面布局。当年即覆盖专营店 网点 8000 家，百强连锁 26 家。2014 年韩束 KA 渠道产品面对全国优秀商超渠道代理商招 商，历时 50 天，全国招商 53 家代理商，覆盖主流商超连锁网点 2800 余家（韩束品牌公 众号，《韩束 2014 大事记》）。

营销端： 地方卫视广告密集投放、综艺冠名，高举高打，提高品牌知名度。2013 年 1 月，韩束赞助 江苏卫视《非诚勿扰》心动女生环节，并冠名湖南卫视首档美妆节目《我是大美人》。2013 年 11 月韩束以 2.4 亿元拿下《非诚勿扰》的冠名。据《韩束 2014 大事记》，2014 年韩束 广告总投入逾 10 亿，在江苏卫视、湖南卫视、浙江卫视、天津卫视等各大卫视均有广告投 入。据 36 氪公众号，2014 年 10 月韩束宣布斥资 5 亿元续约《非诚勿扰》，刷新行业记录。 据 iop 观察公众号，2014 年之后上美集团又签下郭采洁、鹿晗、谢霆锋、赵薇、杨颖多位 明星作为代言人。据韩束公众号，受益于 2013-2015 年投入大量广告费用，15 年韩束终端 零售额超 90 亿元。16 年至 19 年韩束侧重内容营销，韩束品牌官网显示，16 年韩束入局 电视剧植入，热播剧《三生三世十里桃花》助力韩束品牌声名大振。

产品端： 聚焦韩束品牌。2013 年，韩束的多品牌战略暂缓，运营了两年的一叶子等众多品牌停滞， 吕义雄先生决定将资金和人员都集中在韩束品牌上，据美妆头条，上美集团 CEO 吕义雄曾 在接受媒体采访时坦言，“当我们发现自身力量不能支撑多品牌发展时，重新聚焦做韩束”。

品类聚焦，加强消费者记忆。2012 年 12 月 11 日韩束品牌在上海举办战略发布会，携手知 名女性林志玲推出妆养并重、十效合一的韩束红 BB。据品观网，韩束推出的以红 BB 霜为 代表的 BB 霜家族在 2013 年实现单品零售额 5.76 亿，占整个韩束公司总销售额的 32%。 据品牌官网《韩束 2014 大事记》，14 年韩束在江苏卫视，天津卫视，安徽卫视密集投放广 告，也主要侧重韩束红 BB，后续针对其新上的雪白肌精华液亦加大广告投放频次。 线上线下区隔，规避渠道之间货品冲突。据化妆品报，韩束于 19 年 7 月 16 日召开的上美 集团 KA 渠道年中代理商大会上，推出了针对 KA 渠道的专供系列——韩束 Bio-G 高肌能系 列，该产品系列共五大护肤主线条、48 个 sku，主打抗初老、补水、美白，包含“金箍棒 精华液”与“金箔水”两款明显产品。同时，该系列创新了陈列货架，有着不同柜台规格 用于满足不同卖场需求。

拓展期：品牌多元化、品类多元化

从品牌聚焦、品类聚焦的策略转变为品牌多元化、品类多元化。2014 年在韩束品牌资源、 渠道都已成熟的情况下，多品牌战略再次启动。2015 年 11 月，公司更名为上海上美化妆 品有限公司。2014-2015 年，公司先后推出护肤产品品牌一叶子及母婴护理产品品牌红色 小象，形成覆盖化妆品、护肤及母婴护理多领域多场景的品牌矩阵。2016 年，公司在日本 成立红道科研中心，不断研发驱动品牌创新。 一叶子：2011 年一叶子即诞生，2014 年后伴随上美公司重回多品牌战略重出江湖，瞄准植 物护肤，并推出“植物酵素面膜”等明星单品（每片定价 6-8 元），定位年轻群体，迅速出 圈，成为面膜行业领军者。营销端，一叶子复制韩束品牌的成功路径，投入大量广告营销， 以 1.5 亿元冠名《蒙面歌王》，广告投放《这就是街舞》、《明日之子 3》等热门网综网剧， 邀请鹿晗等明星做代言人；渠道端，一叶子进行全渠道发展的战略布局，取得不错成效： 据 FBeauty 未来迹公众号，2016 年一叶子在屈臣氏渠道销售额突破 9800 万，线上在天猫 双 11 以 1.25 亿元交易额位列国货护肤品第二。2017 年 10 月起，一叶子开启多品类扩张， 向美白、防晒、身体护理等多个细分领域拓展，为持续高速发展奠定基础。

红色小象：品牌诞生于 2015 年，产品定位婴童护理，单品售价 20-70 元。红色小象通过大 量营销，从电视广告、明星代言等多渠道触达用户，提高品牌营收。据红色小象品牌官网， 2016 年红色小象冠名芒果 TV《妈妈是超人》，并成为湖南卫视《快乐大本营》特约合作伙 伴；17 年独家冠名 CCTV-8 黄金强档剧场；18 年加大投放，赞助《了不起的孩子》，冠名 《人偶总动员》；邀请赵薇、林志颖等明星做代言人；21 年与超级 IP 迪士尼达成年度合作。 据未来迹，红色小象在 2019 年成为“中国婴童护理第一品牌”。

得益于公司多品牌矩阵和强势营销打法，一叶子及红色小象于 2016 年和 2019 年，分别成 为中国市场份额第一的面膜和母婴护理国货品牌。根据欧睿咨询，2019 年韩束、一叶子以 及红色小象的终端零售额分别为 20.47 亿元/18.27 亿元/8.84 亿元，17-19 年 CAGR 分别为 -9.08%/-17.39%/29.08%。

调整期：三大品牌不断调整转型

公司营收规模在 2018 年达到阶段性高点，因产品结构、渠道变化等原因，韩束、一叶子、 红色小象在不同时期均面临各自挑战。分品牌来看： 韩束：17-18 年终端零售额增速放缓，20-21 年增速回升后，22 年又下滑。自 17 年起，韩 束不断摸索运营思路和营销方式，增长放缓，终端零售额 17-19CAGR-3.7%。20-21 年， 根据上美集团副总裁刘明采访，面对疫情冲击，韩束加大线上运营，在社交零售、社交电 商、社交直播、B2C 电商、天猫期间店等线上渠道发力，通过私域突围、聚焦抖音及网红 直播三大抓手成功破局。21 年韩束终端零售额 32.1 亿元/yoy25.4%。22 年疫情反复，宏观 经济下行，在线自营渠道的销售收入减少，韩束终端零售额 24.4 亿元/yoy-24.0%（22 年公 司报表营收 12.7 亿元/yoy-22.3%）。

一叶子：19 年开始疲态显现，此后持续调整。从营销层面看，2014 年，一叶子官宣鹿晗为 品牌代言人。并与多位明星如迪丽热巴等展开合作。从渠道来看，15 年起，一叶子乘势微 商高速发展；17 年一叶子微商开启多品类品牌时代，加速增长，18 年终端零售额达阶段高 点 30.7 亿元，16-18 年 CAGR26.9%。19 年，竞争加剧、品类结构、渠道调整等综合因素 影响下，一叶子终端零售额 18.3 亿元/yoy-40.5%。22 年品牌开始转型调整，导致在线及线 下渠道销售收入减少，终端零售额仍持续下滑。23H1 品牌继续调整，营收 2.04 亿元 /yoy-23.1%。 红色小象：16-18 年终端零售额高速增长，20-21 年回暖后，22 年下滑。16-18 年，红色小 象冠名《快乐大本营》等节目、并签约林志颖，通过节目赞助、明星代言扩张品牌声量， 终端零售额增速超过 60%；19 年红色小象终端零售额增速放缓，yoy4.4%。20-21 年，红 色小象推出多款差异化细分爆品，如南极霜、霞多丽葡萄霜、90 安心霜、牛油果植物彩妆 等，终端零售额 CAGR30.5%。22 年红色小象终端零售额 12.1 亿元/yoy-19.3%，主要是由 于 2022 年宏观环境及母婴护理行业竞争环境，导致线上自营及在线零售渠道销售收入减少。 品牌矩阵再扩充。在巩固三大主品牌核心阵地基础之上，2021 年至今，公司先后推出高机 能系列、专注于孕肌敏感肌护理的品牌安弥儿，洗发护发品牌极方，并推出高婴童功效护 肤品牌 newpage 一页，逐渐覆盖大众、中高端护肤市场和不同的美容护理市场。

焕新期：韩束在抖音重拾高速增长

2023 年起，韩束依托抖音短剧重拾较快增速。23 年韩束品牌在抖音整体销售额达 37.2 亿 元/yoy2112%。23 年 3 月开始，韩束品牌在抖音渠道 GMV 首次过亿，此后公司大力发展 抖音渠道，8 月-12 月站稳 4 亿以上月销。24 年 1 月，韩束品牌继续发力，取得单月超过 8 亿成绩。据飞瓜数据，24 年 2 月 1-15 日，韩束依旧断层领跑，GMV 高于第二名 2 倍。据 公司官网数据显示，韩束抖音近 30 天平均复购率 20.69%，并位居抖音护肤回购榜全年第 一，在消费者中建立起了口碑与影响力。 “六六战略”穿越周期，支撑公司可持续发展。据公司官网 23 年 12 月 22 日发布的“首发！ 上美股份穿越周期六六战略”时讯，公司于 2023 年大颜值产业年会上首次分享了使得上美 23 年重回增长的“八大方法论”和支撑可持续发展的“六六战略”。据上美公众号 2024 年 3 月 22 日发布的文章，“八大方法论”已更新为“十大方法论”，新增“聚焦抗衰老定位” 与“聚焦肽类”。“十大方法论”的核心是组织驱动领先及科研领先，在这两个竞争面上， 上美长期坚持培养自己的人才梯队体系，并主张集世界科研服务于中国品牌，目标打破国 际科研壁垒，23 年末已经构建起了上美的自主科研体系。“六六战略”反映了上美未来十年 内有着更广泛的战略布局，上美将不断拓展在化妆品行业的业务边界。未来，上美将继续 以六六战略为方向，通过综合竞争力的提升助力企业不断穿越周期，成就中国化妆品行业 的新高度。

“2+2+2”战略助力强势增长。据公司公众号 2024 年 3 月 22 日文章，面向未来三年，上 美股份将遵循“2+2+2 战略”，即由 2 大护肤百亿超级品牌韩束及一叶子、2 大母婴强势品 牌红色小象与 newpage 一页，以及 2 大洗护超级品牌，共同扩大上美在多品类、多赛道、 多价格带、多受众人群的影响力，全面提升集团业绩及企业价值。

股权高度集中，董事长为公司实际控制人

截至 2024 年 3 月 22 日，创始人吕义雄持股合计 82.56%。公司实际控制人吕义雄除自身 持股 37.05%，还通过上海红印投资有限公司、上海南印投资有限公司、上海韩束企业管理 有限公司、上海盛颜商务管理中心间接持股 45.51%，合计 82.56%（截至 2024 年 3 月 22 日），掌握公司实际控制权。据公司招股书，公司实行以董事、高级人员及雇员为受益人的 股份激励计划，并分别于 2019 年、2020 年、2021 年及截至 2022 年 6 月 30 日止六个月 支付以股份为基础的薪酬 900 万元、5300 万元、4140 万元及 230 万元。为进一步激励雇 员，未来公司或会授出更多激励股份。

管理层稳定，电商平台管理经验丰富

公司的管理团队在电商平台营销及管理上有丰富的经验。吕义雄先生是公司的创始人、首 席执行官，于 2004 年 6 月创立上海上美（前称上海卡卡化妆品有限公司），以电视购物起 家，而后 2011-2012 年旗下韩束品牌进入电商渠道，至今积累十余年年化妆品电商管理经 验。冯一峰先生为公司财务负责人，注册会计师（CPA），特许公认会计师（ACCA），有二 十余年财务审计管理从业经历，经验丰富。罗燕女士与宋洋女士分别为公司旗下韩束品牌 总经理与一叶子品牌事业部总经理，其中罗燕女士对新兴媒体平台电商营销及管理方面有 十余年的经验。

财务分析：线上渠道带动业绩增长

2023 年营收业绩快速增长。公司 19-21 年营收稳定增长，CAGR 为 12.21%；22 年韩束/ 一叶子/红色小象终端零售额 yoy-24.0%/-9.5%/-19.3%，公司营收下滑至 26.75 亿元 /yoy-26.07%，主要原因系：1）伴随疫情散发，2022 年上半年公司位于上海的工厂生产和 交付均遭遇困难，其无法交货直接导致下游客户转而选择采购其他品牌产品；2）且公司研 发费用率处于较低水平，在激烈市场竞争下持续调整转型，品牌增长暂时承压；3）受疫情 影响，公司 22 年线下销售渠道营收 6.15 亿元/yoy-25.86%，业绩下滑明显。 公司 23 年营收为 41.91 亿元，同比增长 56.6%，主要系 23 年韩束品牌在抖音等新兴电商 平台销量增加带动营收高增。公司 19-21 年归母净利润由 0.63 亿元增至 3.39 亿元，CAGR 为 132.73%；22 年归母净利润 1.47 亿元/yoy-56.59%，主要系 22 年宏观环境导致营收增 长承压，且线上销售动态调整，韩束/红色小象下滑幅度略超过市场下滑幅度所致。23 年归 母净利润 4.61 亿元/yoy213.44%，主要系营收增长带动 23 年利润提升。

线上渠道销售表现亮眼，韩束为主要收入来源。拆分收入结构来看： 按品类：23 年护肤类/母婴护理类/其他产品实现收入 36.02/5.43/0.47 亿元；其中护肤类产 品 yoy 为 85.2%，收入占比为 86.0%，贡献主要收入。 按渠道：23 年线上自营收入 29.09 亿元/yoy174.5%，占比提升至 69.4%，主要因抖音等新 型电商平台收入增加；线上渠道总计收入 35.87 亿元/yoy78.92%，收入占比 85.6%。 按品牌：23 年韩束/一叶子/红色小象/其他品牌实现收入 30.90/3.57/3.78/3.68 亿元，yoy 分 别为 143.8%/-32.7%/-42.6%/65.14%；其中，韩束为公司主要收入来源，23 年收入贡献比 提升至 73.7%，主要源于抖音线上自营店铺销量增加。

毛利率稳中有升，销售成本上升导致费用率提高。23 年公司综合毛利率为 72.05%，同比 上升 8.52pct，主要受韩束毛利率上升带动；净利率为 11.02%，同比上升 5.90pct，受费用 率维持高位影响，公司净利率偏低。费用率方面，23 年公司销售费用率为 53.46%，同比 上升 6.45pct，主要因线上销售渠道扩张导致营销成本增加；行政费用率为 5.00%， yoy-3.35pct；研发费用率为 3.00%，yoy-1.12pct。受销售费用率影响，公司期间费用率整 体承压，23 年为 61.85%。

上市以来股价复盘

公司于 2022 年 12 月 22 日登陆港交所，发行价 25.20 港元，上市首日收盘价达到 25.20 港元。2022 年 12 月-2023 年 12 月，因港股市场风险偏好下降、公司流动性限制，股价盘 整，2023 年 12 月 7 日达到最低市值 79.79 亿元。23 年 11 月以来公司抖音月度 GMV 销售 额持续表现亮眼，自 23 年 12 月起股价持续走高。24 年 3 月 1 日，公司公告发布 23 年正 面盈利预告，3 月 21 日发布 2023 年报。截至 24 年 3 月 22 日，自上市以来公司股价累计 涨幅 87.30%。

化妆品：抖音渠道高速发展，国货份额有望持续提升

抖音渠道为增长主引擎

近 10 年来，2022 年美妆行业规模增速首次出现下滑，2023 年波折复苏、增速前高后低。 2022 年我国美容与个护市场规模为 5318.13 亿元/yoy -6.38%，为 14 年以来的首次负增长 （欧睿），预计 2024-2027 年 CAGR3.6%，行业增速放缓。另据国家统计局，2022 年限额 以上化妆品销售规模为 3936 亿元/yoy-4.5%，同步下滑。23 年 1 月-4 月，化妆品社零 yoy 持续向上，5 月开始回落，8 月反弹后，继续回落，至 12 月增速开始有明显的回升。总体 来看，23 年限额以上化妆品销售规模为 4142 亿元/yoy5.1%，较 22 年有一定回暖。

2022 年线上渗透率已达到 42.3%，近年来线下渠道增长承压。据欧睿，2017-2022 年线下 渠道销售规模由 2838.9 亿元增长至 3070.2 亿元，CAGR1.58%，近年来增速缓慢，其中 2022 年 yoy-11.68%，明显承压；2017-2022 年线上渠道销售规模由 900.8 亿元增长至 2247.9 亿元，CAGR 为 20.07%，增长快速，其中 2022 年 yoy1.99%，受疫情影响也有所 承压，但相对坚韧。渗透率方面，线上渠道渗透率由2017年的24.1%增长到2022年的42.3%。 考虑到线上主力的增长引擎为抖音，随渠道端销售重心逐渐向线上转移，且抖音的增长速 度高于整体水平，我们预计未来线上渠道渗透率有望进一步提升。

淘系：线上权重最大的平台，增长仍承压。2023 年，淘系平台护肤+彩妆品类产品 GMV 总额达 2401.8 亿元，yoy 为-10.39%。分月来看，23 年 2 月增长小幅回暖后（yoy4.2%）， 增速呈整体下降的趋势，9 月达 yoy-25.7%后反弹，11 月 yoy-6.5%后，12 月回到 yoy-22.2% 增速水平。24 年 1 月恢复正向增长，单月 GMV 为 130.55 亿元/yoy6.3%，主要是 23 年 1 月基数较小所致。24 年 2 月增速大幅下滑，单月 GMV 为 129.34 亿元/yoy-35.2%。

抖音：快速增长，23 年 GMV 已达到淘系 84.32%。2023 年，抖音平台护肤+彩妆品类产品 GMV 总额达 2025.2 亿元，yoy 为 40.27%。分月来看，23 年 1 月增长承压（yoy5.0%）后 到 3 月逐步增长至 yoy79.9%，4-7 月增速逐步下降至 yoy11.2%，8 月反弹回 yoy66.0%后 呈下降趋势至 12 月（yoy17.4%）。24 年 1 月开年 yoy 达 90.5%，之后 2 月 GMV138.64 亿元/yoy45.1%，增速仍位于较高水平。

国货份额有望继续提升

13 年以来伴随本土美妆产业链实力提升，国货份额有明显提升。据欧睿咨询，根据不同类 品牌（欧美、日韩、国产等）的产品销售额计算市场份额，22 年我国欧美/日韩/国货份额分 别为 61.2%/8.0%/29.4%，其中，欧美品牌从 13 年的 67.4 下降至 22 年 61.2%，日韩品牌 从 7.6%小幅提升至 8.0%，而本土国货品牌从 22.2%提升至 29.4%。考虑到国内抖音淘系 等电商平台对运营能力及灵活性的要求较高，国货品牌渠道力较强；伴随国货化妆品品牌 对于产品制作工艺，原材料挑选及营销手段不断迭代升级，国货美妆产业链崛起，品牌认 知度及产品力提升，国货品牌消费者对于国产品牌的认可度及购买意愿愈发提高，国货份 额有望进一步提升。

龙头国货再出发

渠道：积极把握抖音红利

前瞻优化调整组织架构，奠定直播增长爆发基础。早在 2019 年，公司就在总部建立直播间， 并在 2021 年调整组织架构，成立抖音及快手直播部等部门。2020 年，为了适应全新的市 场形势，上美从 CS、KA、电视购物、网销的传统组织架构，调整为偏重新零售、线上化 的新型组织架构，吸纳更多流量型、零售型人才加入，并大量引进 90 后人才作为一级部门 负责人。据公司官网发展历程，上美还同时将人才培养提升至企业战略高度，颁布《薪酬 体系制度》、《人才引进管理制度》、《英才奖金计划》，为公司人才梯队体制提供了科学的基 础，致力于未来的竞争。

抖音 O-5A 人群资产经营模型：如果从人群资产角度拆解增长，增长=人群资产体量×人群 经营效率。在抖音中，人群资产体量主要由 O-5A 模型构建。抖音电商包含兴趣电商及货架 电商两大模式，根据用户从了解、购买到复购行为将人群分为 A1-A5，分别为 A1（了解人 群）、A2（吸引人群）、A3（种草人群）、A4（购买人群）以及 A5（复购人群）。其中，A3 人群是主动与品牌内容互动，对品牌有较高认可和消费意愿，且进行点击、搜索、加购等 行为的用户群体，也是转化潜力最高的高价值人群。据巨量引擎研究，通常 A3 人群的转化 率为 A2 人群的 5 到 10 倍，A2 人群是 A1 人群的 2 到 3 倍。 抖音美妆用户画像：女性化、年轻化、渠道下沉。抖音美妆用户画像呈现出显著的女性化、 年轻化特征，并伴随着渠道下沉的趋势。根据巨量算数发布的《2022 抖音电商新锐美妆品 牌白皮书》，截止 2021 年 10 月，从抖音美妆调研人群属性上看，抖音美妆市场的消费者依 然以女性为主导，女性用户占比近 2/3；年龄层面，用户呈现“年轻化”特征，18-23 岁用 户占比超 1/4；同时，抖音美妆用户在地域分布上呈现明显的下沉趋势，三线以下城市用户 占比过半，这与抖音平台的广泛用户基础和内容的高亲和力有关。同时，男颜美妆有望成 为新的增长点，根据飞瓜数据发布的《美妆短视频及直播电商报告》，随着男性颜值经济的 蓬勃发展，22 年男性美妆消费者占比较 2021 年提升 3%，为美妆市场带来新机遇。

韩束品牌率先发掘抖音短剧红利，种草潜在消费人群。2023 年 3 月 1 日，韩束和抖音头部 达人姜十七合作推出品牌短剧《以成长来装束》，随后推出《心动不止一刻》等 5 部短剧， 每部 15 集左右，以“甜宠”为核心，向观众提供爽感及情绪刺激，并无缝植入红蛮腰套盒 产品广告。该系列短剧上线后爆火，截至 24 年 2 月 21 日，总播放量达 50.3 亿次，其中《心 动不止一刻》上线一个月突破 11 亿，打破了中国有史以来的短剧流量记录。除了姜十七以 外，韩束于 2023 年底和丁丁文化传媒旗下的秦苒、林鸽合作，先后推出《爱的节拍》、《无 法攻略的她》2 部短剧。据新锐品牌研学社，韩束短剧流量的单位成本较低，约相当于采用 其他广告投放或网红种草获得的单位流量成本的 1/8-1/9，单部剧均价 500 万元左右。短剧 上线后，韩束抖音销售额显著增加，23 年 3-8 月 yoy400%。

“姜十七”观众画像与韩束目标人群高度重合。据《FBeauty 未来迹》2024 年 1 月发布的 报告，在韩束抖音的消费人群中，25-35 岁的用户群体占品牌总用户的 55.35%，18-35 岁 的人群占比更是高达 74.71%。这意味着韩束已经抓住了目前美妆市场的主流消费人群。根 据飞瓜数据，截止 2024 年 3 月，韩束的受众中，八成均为女性；年龄分布上，半数以上的 人群在 31-40 岁之间，30%的人群在 18 岁-30 岁之间。姜十七的观众中六成均为女性；年 龄分布上，半数以上的人群在 31-40 岁之间，35%的人群在 18 岁-30 岁之间，这些群体正 是目前和未来抗老产品消费的主要力量；对比分析可知，二者观众画像高度重合，姜十七 的短剧为韩束品牌提供了精准的市场定位和有效的营销渠道，能够使韩束更好触及核心消 费群体，实现品牌与目标用户的深度互动。

引流至品牌自播间，实现短剧流量的有效转化。被平台归类为韩束的 A3 人群会通过系统推 荐或品牌推流的方式进入到品牌的自播直播间。作为以用户为核心的新内容，短剧具有沉 浸感、连续性及更高的用户粘性，进而通过内容传递品牌理念和产品性能、提升品牌好感 度。而作为与网络达人共创商业化内容的种草短剧，通过将产品作为推动剧情发展的关键 性道具而非仅仅是曝光产品，增强用户与产品的交互，因而短剧能够极大扩张 A3 人群数量。 矩阵化运营抖音平台，侧重不同产品。目前韩束品牌以韩束官方旗舰店为核心，开设韩束 护肤旗舰店、韩束官方旗舰店控油号、韩束官方旗舰店敏感肌号等多个自播账号，各账号 均有不同的产品侧重，如官方旗舰店直播间主推红蛮腰、护肤直播间主推白蛮腰、控油号 直播间主推绿胶。多重账号运营助力品牌，有助于精准吸引不同护肤需求的人群，最大化 将流量转化为销售。同时，公司打造“日不落”直播间，24 小时不间断直播，承接每一次 引流。

天猫等线上平台受益于明星产品红蛮腰认知度扩散，GMV 增速亦回暖。随抖音品牌冠名短 剧爆火，韩束品牌及明星产品红蛮腰知名度大幅提升。据魔镜，2023 年 3-12 月，公司淘 系销售额 6.6 亿元/yoy36.4%，销量 412.0 万个/yoy6.6%。24 年 1-2 月，韩束品牌继续发 力，淘系销售额 9564.39 万元/yoy64.64%，销量 67.79 万个/yoy45.07%。

品牌势能溢出，2024 重返线下。24 年一月初，公司官宣 CS 渠道新模式，主品牌韩束将于 2024 年重返线下 CS 渠道。23 年打造的爆款及线上种草构建的线上品牌势能正在溢出，赋 能线下。据 24 年 1 月 2 日的 2024 韩束 CS 新品发布会，韩束红白蛮腰系列上架屈臣氏 40 天，销售额突破 3000 万元。同时，公司具有 17000 个 CS 网点的深厚线下渠道经验，为 CS 渠道合作商在线下实体发展瓶颈期提供新的突破。 完善渠道专供策略。24 年 2 月 27 日，上美股份 2024 百强渠道新品发布会召开，提出“超 级品牌赋能百强渠道”与“超级流量产品专供百强”两大战略，其中超级品牌韩束将用最 具势能的蛮腰线产品——红蛮腰系列、韩束白蛮腰系列、蓝蛮腰系列，以 24 个优化组合的 小套组形式专供百强，满足终端多元化需求。针对 CS 渠道乱象的窜货问题，公司完善了渠 道专供策略，通过严格的监管政策为渠道保驾护航：按区域人口设定提货上限，不囤货， 不窜货；出台史上最严的价格和货品控制政策，如有违规立即停止合作；以无窜货、无乱 价，作为首要考核目标。

“品牌力+产品力+服务力”三管齐下。具体来看： （1）超级品牌：持续不间断进行韩束科学传播和品牌营销，夯实韩束等同于国民品牌心智， 线上势能溢出到线下； （2）超级品质：推出高品质的四大 CS 专供系列产品——红石榴巨补水系列、积雪草舒缓 盈润系列、光果甘草光感焕亮系列、红景天焕亮紧致系列，成为“市场补位刚需的硬通货”； （3）超级性价比：极具性价比的供货价格，为消费者提供大牌平价好物； （4）超级利润：为代理商带来具有诱惑力的利润； （5）超级颜值：协助代理商打造极致精美包装、极致陈列、极致视觉，实现去 BA 化销售； （6）超级服务：专业培训深度触达，提升团队战斗力。 线下特点：渠道专供、多元小套组满足多元化需求。如上文所述，产品层面，韩束将用最 具势能的蛮腰线产品——红蛮腰系列、韩束白蛮腰系列、蓝蛮腰系列，以 24 个优化组合的 小套组形式专供百强；价格层面，据经济观察报，韩束此次线下专供的产品价格区间为 39 元至 69 元，且直营店则可以按市场价的 5.5 折拿货。对比线上，韩束销售额占比最大价位 带在 278-417 元，韩束线下主打高性价比。营销层面，由于韩束目前主要营销战略为在线 上线下形成闭环（即在线上，发力抖音投放；在线下，让代理商、门店承接线上的品牌流 量外溢），线下渠道营销成本相对线上较小。

产品：韩束“红蛮腰”先行，矩阵持续丰富

韩束明星产品红蛮腰功效强大，性价比高。韩束主推的红蛮腰套盒核心成分包括抗皱组合、 VC+VE+虾青素、肌肽、脱羧肌肽等抗糖抗皱抗氧成分，主打抗皱提亮，狙击初老。套盒精 准面向在熬夜、饮食不规律等快节奏生活下有抗初老和改善皮肤状态需求的消费者，并以 礼盒装形式提供一站式解决方案，便捷高效，从而获得消费者青睐。同时，红蛮腰套盒 399 元，套装包含水/乳/洁面等十四件商品，相比于同类品牌 OLAY、欧莱雅和珀莱雅等主打抗 皱紧致系列产品价格优势明显。 红蛮腰性价比高，在 0~171 价位带市场有较大发展空间。相对于更高端品牌，韩束能以明 显价格优势提供同等商品。从价位带来看，红蛮腰套盒 399 元，套装包含水/乳/洁面等十四 件商品，价格 1.05 元/ml(g)（抖音官方旗舰店），平均每件产品 79.80 元，相比于同类品牌 OLAY、欧莱雅和珀莱雅等主打抗皱紧致系列产品价格优势明显。高性价比也十分吻合抖音 瞄准的下沉市场用户的消费心理，促进用户快速成交。

在大众护肤价位带，韩束品牌兼具品牌知名度、产品质量及性价比等综合优势。从面部护 肤市场来看，23 全年韩束产品占抖音面部护肤 0~171 价位带市场份额仅 7.94%（包括红蛮 腰套盒的销售额）。相较之下，同等价位带排名靠前的品牌知名度不足韩束，且单个品牌市 场份额较低，均在 3%以下。得益于公司核心人员多年的产业积累及供应链管理经验，韩束 成功构建了对上游原料的精准控制和成本优势，相对于行业内中小玩家，能在同等价格区 间内提供更高质量的产品。

目标中青年女性，产品力突出，红蛮腰维持强势增长。根据达多多抖音数据，红蛮腰套盒 成交画像女性占比高，达 72.79%；从年龄分布来看，31-40 岁居多，占比 41.35%（2024 年 3 月 11 日）。据魔镜数据，2023 年，红蛮腰套盒抖音总销售额 16.97 亿元/yoy2436%， 销售量 434.8 万/yoy2274%，荣获“抖 in 百大美力好物金榜”悦己式护肤 2023 金榜产品。 24 年 1 月，红蛮腰虽增速略有下滑，但仍保持高速增长，销售额 5.84 亿元/yoy1098%。得 益于红蛮腰知名度扩散，红蛮腰占韩束抖音总销售额比例始终较高，23 年 3 月至 24 年 2 月，同期销售额占比维持在 65%以上。

白蛮腰、蓝蛮腰等差异化定位不同细分市场，有望接力增长。延续护肤套装模式，公司陆 续推出白蛮腰、蓝蛮腰及水胶囊等产品系列，分别定位美白淡斑透亮抗光老/舒缓紧致维稳 改善动态纹/高效保湿，提亮肌肤光泽等不同功效，打造丰富产品矩阵。

白蛮腰：或成为今年新增长点。白蛮腰系列定位美白淡斑，透亮抗光老。2023 年，在贾乃 亮等明星的带货宣传以及韩束护肤旗舰店抖音自播间的日播推广下，白蛮腰系列销售稳步 提升，增速可观。据魔镜，23 年白蛮腰淘系+抖音销售额 3.14 亿元/yoy803.16%。24 年 1-2 月，白蛮腰抖音销售额为 1.15 亿元/yoy29868.38%，维持高速增长。考虑红白蛮腰差异化 定位互补，我们看好白蛮腰后续放量，有望成为今年新增长点。

品牌：一叶子、红色小象调整升级，newpage 一页增长强劲

品牌矩阵覆盖不同人群需求。公司目前拥有韩束、一叶子和红色小象三大核心品牌，专注 大众市场。为应对消费者对优质功能产品的需求，公司推出 newpage 一页品牌，定位中高 端婴童市场。公司亦推出高肌能、安弥儿及极方品牌，拓阔敏感护肤、中高端孕肌护理和 护发产品类别的产品范围。为了满足不断变化的市场的不同需求，公司不断孵化和开发针 对不同消费者群体的新品牌，持续推出新产品。 一叶子：调整升级，提出全新定位。一叶子于 2014 年推出，针对 18 至 35 岁的年轻女性， 定位大众市场。一叶子采用先进技术融合天然成份，创制有效天然的护肤品。2022 年，一 叶子转型“纯净美容”，将绿色环保及可持续发展提高到经营发展的核心战略位置。据欧睿 咨询，19-22 年，一叶子终端零售额由 18.3 亿元下滑至 10.5 亿元/CAGR-23.6%。23 年一 叶子品牌营收 3.57 亿元/yoy-32.7%，业绩增长承压。24 年 1 月 29 日，上美公众号官宣与 国内知名品牌电子商务运营商优趣集团达成战略合作，探索一叶子身体护理新机遇。据上 美公众号 24 年 3 月 4 日发布的文章“全新再出发|一叶子品牌代言人王安宇”，2024 年一 叶子提出全新品牌定位“修复年轻自愈力”，邀请演员王安宇作为一叶子品牌代言人，并在 面膜之外推出更多系列产品，如水乳套装、双休精华等。

红色小象：细分产品线，打造爆品。红色小象致力于生产适合中国婴童肌肤的专业母婴护 肤品，主要涵盖四大产品线：婴童洗护产品线、婴童护肤产品线、孕妈产品线和一般产品 线。红色小象通过旗下四条产品线创建母婴产业的完备产品矩阵，针对母婴人群细分领域 不同场景护肤需求，推出专属化、精细化产品。近年来，婴童洗护赛道不断朝着精细化的 方向发展，红色小象也在不同时期推出了多款明星产品，如 90 安心霜、男女童氨基酸洗发 水等。据红色小象官方公众号，90 安心霜上市 390 天，累计销量突破 19.6 万瓶。据公司 2023 年报，红色小象 23 年营收 3.78 亿元/yoy-42.6%，增长承压。根据上美招聘公众号， 23 年韩束抖音爆发后，韩束品牌负责人罗燕同时负责红色小象事业部，将进行品牌定位和 产品的全新升级，在新的一年谋求新面貌与新发展。 捕捉细分市场空白，不断推陈出新。2023 年 8 月 4 日，红色小象正式推出“小学系列”新 品。该系列涵盖小学霜、小学乳、小学洁面泡多品类产品，锚定“修护、锁水、防护、舒 缓”四大核心功效，并添加自主研发的科技成果大象果油，从洗到护，一站式满足小学生 在多个场景的个性化护肤需求，帮助家长解决儿童成长期的肌肤护理烦恼。

newpage 一页：医研共创，专注宝宝敏感肌。2022 年母亲节，育儿专家崔玉涛、前宝洁 首席科学家黄虎博士及知名演员章子怡以“医研共创”模式联合创立 newpage 一页品牌， 定位中高端婴童市场。 23 年增长强劲，24 年进一步完善产品矩阵。据 23 年报，newpage 一页 23 年增长强劲， 营收 1.53 亿元/yoy498.0%。23 年，newpage 一页新推出婴童舒缓特护精华，专注改善脆 弱敏感肌肤。24 年，newpage 一页将推出更科学、更专业、更细分的产品，并针对不同年 龄段的孩子们健康成长，为更多家庭带来高端、优质的品牌体验。产品方面，newpage 一 页目前已布局护肤、洗沐、清洁三大方向。 深度布局线下线上渠道。销售渠道方面，newpage 一页布局屈臣氏、母婴线下专卖店、月 子中心等多个渠道。根据 newpage 一页公众号，截止至 2023 年 4 月 20 日，newpage 一 页已入驻全国 22 个省超 3000 家线下母婴用品店 4000+屈臣氏门店、5 家三甲医院、崔玉 涛诊所品牌馆以圣贝拉为代表的 23 家高端月子护理中心；线上，newpage 一页产品已进 入天猫、京东、抖音等多个平台，并亮相李佳琦直播间。据上美公众号 23 年 12 月 18 日发 布的文章“唯一上榜母婴洗护品牌”，2023 年上半年，newpage 一页的婴童安心霜、婴童 高保湿身体乳等产品在抖音多个排行榜中位列第一。

安弥儿：主打孕肌护理。Asnami 安弥儿源自日本，产品配方由日本红道研发中心团队全程 研制，核心成分 OmiacoEX 矿物赋活精萃，采用多藻活菌技术，产品包括眼霜、妊娠油、 面泡沫、保湿霜及爽肤水等，覆盖孕产肌、敏感肌等人群护肤需求。 极方：固韧发丝，头皮减压。极光背靠日本神户研究所，主打成分 Scalrecle 赋活精华，科 学配比腺苷和氨基丁酸，主要功效恢复秀发原生强韧，并对脆弱的发质进行集中营养护理。 目前，极光主打 100 水润固韧系列/200 修护固韧系列/300 控油固韧系列/400 赋活固韧系列 洗发水，针对因不同发质而产生掉发问题的人群需求，打造品牌形象。 安敏优：深耕青蒿，专研敏感。2019 年，昆药集团启动皮肤学级护肤品科研项目，开发利 用具有护肤功效的核心原料“青蒿油 AN+”,并创立”安敏优 ARMIYO“全新品牌，定位中 高端市场，专研敏感肌微生态的护肤品牌，以特有的青蒿油 AN+为核心成分，着眼于解决 敏感肌微生态平衡及其导致的微炎症而引发的肌肤问题。目前，品牌主要产品有白管精华/ 面霜/水乳套装等。

2032：精细化头皮护理倡导者。2032 品牌创立于 2023 年，主打控油蓬松去屑。根据 2032 公众号，目前品牌拥有超 200 项海内外专利 20+全球核心期刊发表，汲取本草纲目中记载 的“厚朴”精华并应用于洗护领域，针对不同人群护发需求，主推产品包括控油蓬松及控 油去屑两款洗发水，包含 500ml 及 300ml 双规格。 韩束、newpage 一页快速增长。2023 年，韩束/一叶子/红色小象/newpage 一页营收分别 为 30.90 亿/3.57 亿/3.76 亿/1.53 亿元人民币，yoy143.8%/-32.7%/-42.6%/498.0%，占总 营收比例分别为 73.7%/8.5%/9.0%/3.7%。

研发：领跑国货科研创新，取得多项研发成果

深耕化妆品研发领域，完成“科研三级跳”。据公司官网 23 年 11 月 29 日发布的“上美股 份全球首席科学家黄虎：上美的‘科研三级跳’”时讯，公司从 2003 年开启自主研发历程 至今，在 20 余年的发展进程中完成了向上跃迁的“科研三级跳”： 一级跳：初步布局科研，针对上游配方研发体系研究产品功效及皮肤机理，开发大量基础 配方、创新自主成分技术，在基础配方上进行如肤感等细节的调整，继而进行中试和量产； 二级跳：在被誉为“亚洲化妆品产品研发一流基地”的日本神户建立研发中心，为化妆品 产品研发创造了一流条件；大量引进宝洁、联合利华、资生堂等企业的科研人员，吸纳精 尖力量，调整革新技术和配方； 三级跳：完成了国际双科研中心的布局，构建了超 200 人的多层次科研人才体系，在基础 研究端取得 TIRACLE 双菌发酵成分等多项独家成分的突破。

中国+海外“双科研中心”凸显研发优势。2016 年，公司于号称“生物科技硅谷”的神户 成立日本红道科研中心，开始进行基础研究，成为首个在海外设立规模化科研中心的国货 品牌。2018 年，公司位于上海环球港总部的科研中心投入使用，完成国际双科研中心体系 的布局，极大提升公司创新研发能力；同年位于上海的上美科技园正式运营，为设备先进、 自动化、上下游一体的产研基地，被评为国家药监局高级研修学院教学基地。

重视人才培养，研发队伍实力强劲。截至 24 年 2 月，公司已吸纳 7 位顶级科研人才（黄虎、 胡新成、付子华、内川惠一、山田耕作、谷口登志也、板谷行生），均曾在宝洁、联合利华、 资生堂、佳丽宝等国际品牌担任重要研发职位；其中，公司全球首席科学家黄虎从业近 30 年，曾任宝洁首席科学家。由 7 位科研专家领衔，公司建立了超 200 人的研发队伍，并完 成“2+N”研发布局，建立双科研中心+多个联合研究项目，吸引专业人才并获取更多社会 性研发资源。2023 年，公司与上海交通大学共同成立“护肤功能原料联合研发中心”，将 用于研究生物分子设计、植物分子改造等方向，充分发挥产学研一体化优势。

研发投入比率处于同业中上游。据公司招股书，2019-2022 年公司研发投入由 0.83 亿元增 至 1.10 亿元，CAGR 为 9.98%；据公司 2023 年报，23 年研发投入为 1.26 亿元/yoy14.08%， 维持稳定增长。从研发投入比率来看，23 年公司研发投入比率为 3.00%，23H1 公司研发 费用率为 3.43%/yoy-0.68pct，处于同业中上游。

国货美妆研发创新领军者，首研创新成分“环肽”。得益于强大的自主研发能力，公司取得 多项科研成果。专利方面，据公司 2023 中期报告，23H1 公司新申请专利 40 项，其中发 明专利 24 项；新获专利授权 7 项，其中发明专利 2 项。基础研究方面，公司已取得独家双 菌发酵成分活肤因（TIRACLE PRO）、E-AGSE 活性葡萄籽提取物、青蒿油 AN+以及环六 肽-9 等多项突破性成果。其中，环六肽-9 为韩束自主研发的独家专利技术成果，是全球首 个抗衰环肽，已应用于韩束小蓝瓶精华；23 年韩束主导制定并发布了国内首部《化妆品用 原料合成多肽》团体标准，引领国内多肽赛道规范化发展。

编辑：火腿肠