核心观点

浙商银行23年营收、PPOP、归母净利润同比增长4.3%、0.3%、10.5%， 是唯一一家利润双位数增长和营收利润双增的全国性股份制银行。Q4 单季来看，营收、PPOP、归母净利润同比增长4.8%、-0.3%、10.3%， 分别较Q3变化+1.8PCT、-3.3PCT、+0.5PCT。

值得关注的有：（1） 表外回表23年已经完成，23年底净值型理财产品余额1462.6亿元， 占理财比重98.0%；第三阶段债权投资532亿元，同比上升206亿元， 23年金融投资核销规模仅58.5亿元，同比22年86.5亿元大幅减少。 （2）23年完成配股，23年底核心一级资本充足率为8.22%，同比上 升0.17PCT；23年度分红比例回落至31.2%（vs.22年度:37.8%，22 年度分红比例较高主要是因为21年度没有分红）。（3）23Q4资产规模 大幅扩张，生息资产环比增长1781亿元（占23全年增量35.5%），主 要是金融投资和同业资产贡献，Q4环比分别增长9.2%和80.2%。 

负债成本持平，净息差边际收窄

公司23年净息差2.01%，测算单季 净息差加速下行，23Q2-4分别为1.99%、1.89%、1.73%，Q4加速下 行主要是生息资产收益率环比大幅下降，22A、23H1、23A生息资产收 益率分别为4.37%、4.30%、4.16%，而计息负债成本基本保持平稳， 22A、23H1、23A均为2.35%。边际上看，资产端收益率环比23H1降 14BP至4.16%，贷款收益率和金融投资收益率分别下行8BP和32BP （vs.23H1:降17BP和11BP），其中贷款收益率降幅收窄，而金融投资 收益率下行幅度加大。计息负债成本率持平23H1，存款成本环比持平 在2.24%水平，同业负债和发行债券成本变化也不大。 

资产质量保持平稳

23年底不良贷款率为1.44%，环比9月末降1BP； 关注贷款率2.05%，环比6月末下降3BP；逾期贷款率1.63%，环比 下降14BP。逾期90天偏离度为79.3%，基本持平。23年测算不良净 生成率0.95%，同比大幅下降25BP。23年底拨备覆盖率183%，环比 9月基本持平。23年底不良余额环比6月末上升7.0亿元，结构上，个 人不良环比上升23.2亿元，珠三角及海西地区不良环比上升18.4亿 元，抵押、信用贷款不良环比分别上升10.2亿元、15.5亿元。 

盈利预测

基本面见底回升。预计24/25年归母净利润增速 分别为8.8%/10.0%，EPS分别为0.53/0.59元/股，当前股价对应24/25 年PE分别为5.54X/4.98X，对应24/25年PB分别为0.48X/0.45X。维 持公司合理价值3.64元/股，对应24年PB约0.6X，按照当前AH溢 价比例，H股合理价值2.83港币/股。