2024年北交所研究报告：源头活水，北交所有望迎来新发展机遇

1 北交所——三大证券交易所之一，聚焦创新型中小企业

1.1 多层次资本市场体系

资本市场是连接投资者与融资者的重要场所，经过多年改革，我国证券交易市场由单 一板块逐步向多层次拓展，目前基本形成由一板（主板、科创板）、二板（创业板）、三板 （新三板，即全国股权系统）和四板（区域性股权市场）组成的多层次资本市场体系。 主板突出行业代表性，体现稳定回馈投资者的能力；创业板更强调抗风险能力和成长 性要求，支持有发展潜力的成长型创新创业企业；科创板凸显“硬科技”特色，强化科创 属性要求；北交所持续提升服务创新型中小企业功能。

1.2 北交所承上启下，定位服务创新型中小企业

北交所以新三板精选层为基础，定位服务创新型中小企业，且有转板至沪深交易所的 功能。北京证券交易所在成立时，以现有的新三板精选层为基础组建，整体平移精选层发 行、交易、转板、退出等基础制度安排，并对投资者适当性制度进行适当优化，同时进行 注册制试点。北京证券交易所仍是新三板的一部分，与创新层、基础层一起组成“升级 版”新三板，定位服务创新型中小企业。

2021 年 9 月，北京证券交易所有限责任公司成立，全国中小企业股份转让系统有 限责任公司 100%持股，是经国务院批准设立的我国第一家公司制证券交易所， 受中国证监会监督管理。

2021 年 11 月 15 日，北交所开市。新三板精选层 71 家挂牌公司平移至北交所， 另有 10 家已完成公开发行等程序的企业则直接登陆北交所上市（主要为原申报 在新三板精选层的公司）。

2022 年 1 月，证监会发布了《关于北京证券交易所上市公司转板的指导意见》， 符合条件的北交所上市公司可以申请转板至上交所科创板或深交所创业板。 因此，北交所连接了新三板现有创新层、基础层，转板机制又打通了沪深交易所，打 通了中小企业实现从创业、成长到成熟过程中，在资本市场、股权融资市场的全链条服 务，是多层次资本市场重要组成部分。

2 源头活水，北交所有望迎来新发展机遇

“深改 19 条”出台，北交所站上建设新阶段。2023 年 9 月 1 日，在北交所设立两周年 之际，证监会制定并发布《关于高质量建设北京证券交易所的意见》（简称“深改 19 条”）。 同日，北交所、全国股转公司发布首批落地八项改革创新举措。从个人投资者互认、 优化“挂牌满十二个月”执行标准、简化挂牌公司申报上市的辅导备案要求、取消发行底价 要求、扩大做市商队伍、融资融券标的股票扩大至全市场、修订《转板指引》等方面出 发，促进北交所高质量扩容、提振北交所信心、活跃北交所市场。

“深改 19 条”推出后，北交所出现了显著的积极变化。2023 年 10 月 24 日起北证 50 指 数开启了一轮快速上涨，成交额显著放大。

投资者和上市公司都是资本市场发展的源头活水。“深改 19 条” 抓住了北交所发展的 关键点，政策具备很好的针对性，我们概括为三个方面： 第一，完善上市制度，提高上市便利性和灵活性，吸引更多优质公司上市； 第二，引入多元化投资者，改善市场流动性，有助于公司价值提升； 第三，持续政策变革，支持北交所上市公司更快更好发展。 以上三个方面，源头活水，有助于推动北交所进入良性正反馈模式：“增量优质公司+ 增量资金——企业更好发展+市场流动性改善——公司价值充分体现+投资者获得良好回报 ——吸引更多增量优质公司+增量资金”，北交所有望迎来历史性发展机遇。

2.1 北交所政策灵活显优势，有助吸引更多优质公司上市

2.1.1 北交所的 IPO 门槛更低、周期更短，且在不断优化

公司在选择上市场所时，关键考虑因素包括上市门槛及上市周期、再融资政策、流动 性与估值水平等。对比而言，北交所的上市门槛更低、周期更短，而流动性与估值的劣势 也正在逐渐改善，有望成为众多小型企业上市优先选择的市场。 上市门槛更低。目前主板上市标准均为盈利性指标，而北交所、科创板有 3 个标准是 不需要盈利的，创业板有 1 个标准是不需要盈利的，为尚未盈利的企业登录资本市场创造 了条件。北交所对市值标准要求最低（2 亿元、4 亿元、8 亿元、15 亿元），科创板对市值 要求其次（10 亿元、15 亿元、20 亿元、30 亿元、40 亿元），创业板对市值要求最高（50 亿元），这体现了北交所服务创新型中小企业的定位。

上市审核时间更短，不确定性更低。北交所审核时间为受理文件之日起 2 个月内，而 科创板及创业板审核时间为受理文件之日起 3 个月内。

根据大象投顾统计，不同板块 2023 年 IPO 上市企业平均用时：北交所 IPO 企业平均 上市时间为 265 天，其次科创板 397 天，创业板 689 天。

北交所上市路径持续优化，目前共有四个路径：1）挂牌基础层—升至创新层—申报北 交所；2）挂牌同时进入创新层—申报北交所；3）直联审核机制申报北交所；4）直接申报 北交所。

转板制度。北交所上市满一年的企业，如果符合条件，可申请转板到科创板或创业 板。2022 年 5 月，北交所上市公司观典防务成功转板至科创板。同年 8 月，翰博高新、泰 祥股份成功转板至创业板。 “深改 19 条”也提出了优化转板安排。转板机制的完善，以及转板路径的畅通，将有 望打通北交所与其他上市板块之间的估值差，吸引更多的优质公司先申报北交所上市。

2.1.2 IPO 收紧之际，北交所直联审核机制或是更有效选择

IPO 明显收紧。证监会在 2023 年 8 月 27 日宣布“根据近期市场情况，阶段性收紧 IPO 节奏，促进投融资两端的动态平衡”。2024 年 3 月 15 日，证监会集中发布《关于严把 发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》等四项政策文件，监管层反复 强调严把发行上市准入关，IPO 审核或将逐步收紧。 根据大象 IPO 的统计，以及我们对于交易所官网披露公开发行并上市企业受理日期的 梳理：2023 年 1 月-8 月，沪深北共受理 IPO 企业 593 家，平均每月受理 74 家。其中，沪 主板受理 195 家，占比 32.88%；深主板受理 141 家，占比 23.78%；创业板受理 105 家， 占比 17.71%；科创板受理 66 家，占比 11.13%；北交所受理 86 家，占比 14.50%。

827 政策发布以来，沪深交易所仅新增受理 IPO 企业 31 家，其中，10-11 月的沪深未 新增受理，12 月新增受理 20 家，2024 年沪深持续零受理状态。而北交所 9-12 月份分别新 增受理企业 16 家、3 家、9 家、44 家，1 月份受理 1 家企业，IPO 节奏受影响相对较小。

北交所 IPO 真实过会率不降反升。根据大象 IPO 统计，827 政策之前，各板块审核通 过率整体在 91.09%，考虑取消或撤回，整体真实过会率在 55.69%。但 827 政策后，IPO 审 核趋严，上会公司数量明显减少，各板块出现被否或暂缓的情况也变少，审核过会率提高 到了 98.70%，但由于 IPO 终止（撤回）家数增多，导致沪深板块的真实过会率均出现了较 大幅下降，基本上在 30%-40%左右。然而，北交所的真实过会率不降反升，从 827 政策前 的 58.57%提高到了 60.38%。

北交所直联机制或成为更有效选择。通过新三板、北交所内部流程再造，直联机制充 分联动 “挂牌审核—日常监管—上市审核”等各环节，在新三板挂牌期间夯实规范运作基础 的前提下，着力提高企业发行上市环节审核质量与效率，形成优质企业申报北交所上市的 “快车道”。通过直联机制，预计新三板优质企业可实现常态化挂牌满一年后 1 至 2 个月内 在北交所上市。因此，在当前 IPO 收紧环境下，企业选择先挂牌新三板，并申请北交所直 联机制，接受监管，夯实规范，挂牌满 12 个月后，即可实现北交所上会。 万达轴承成为北交所直联机制过会第一股，从项目受理到过会，历时仅 2 个多月。万 达轴承 2023 年 1 月 12 日挂牌新三板，2024 年 1 月 12 日期满 12 个月，2023 年 11 月 6 日申请北交所上市获受理，2024 年 1 月 19 日上会。公司成为“北交所深改 19 条”发布后首家 挂牌刚满 12 个月即被安排上会的新三板企业，创造了北交所最快上会纪录。

在沪深市场 IPO 收紧的背景下，已有部分企业转向谋求北交所上市。例如，和特能源 撤回了上交所主板上市申请，于 2024 年 2 月递交北交所上市辅导材料；博菱电器撤回了创 业板上市申请，于 2024 年 3 月 6 日申报北交所上市；联川生物也是从创业板改为北交所， 申请北交所直联机制，于 2024 年 2 月 29 日挂牌新三板创新层。 综合考虑，我们认为，IPO 收紧之际，北交所对于优质公司的吸引力将提升，更多优 质公司选择北交所上市，也有望为北交所公司带来更多投资机会。

2.1.3 并购重组或放松，北交所小而灵活有优势

IPO 收紧之际，并购重组或放松。针对 IPO 阶段性收紧的形势，证监会相关负责人表 示，并购重组是优化资源配置、激发市场活力的重要途径，要大力支持并购重组发展。 根据并购西东梳理 2022、2023 年披露上市公司并购重组交易规模，可以发现小规模并 购交易市场活跃度更高，20 亿元以下并购重组占比从 2022 年 63%提升到 23 年的 77%。北 交所作为优质小市值公司的聚集地，在 IPO 收紧背景下，其在并购重组方面或许有较大发 挥空间。

2.1.4 再融资政策，北交所发行方式更加多样化，但种类仍较少

发行方式更多样化。北交所发行方式包括授权发行、自办发行和储架发行三种方式， 而科创板和创业板只有授权发行。自办发行是指不用聘请保荐机构，企业自主发行的方 式；储架发行指上市公司申请向特定对象发行股票，可申请一次注册，分期发行。 发行种类仍偏少。北交所的发行种类较为单一，主要是股票增发为主，尚未有公司成 功发行可转债。而科创板和创业板除了增发新股外，还可以发行可转债或存托凭证。

在发行定价方面，北交所与创业板、科创板基本一致，均要求发行价格不低于基准日 前二十个交易日公司股票均价 80%。 在锁定期方面，北交所与创业板、科创板均要求向特定对象发行证券的锁定期为六个 月。不同之处在于，对于发行对象属于特殊情形之一的，北交所的锁定期为十二个月，创 业板和科创板的锁定期为十八个月。另外，北交所规则还明确了，做市商为取得做市库存 股参与发行认购的不受六个月锁定期的约束，但做市商应当承诺自发行结束之日起六个月 内不得申请退出为上市公司做市。

2.2 增量资金：积极推动多元化投资者资金入市

投资者也是资本市场的源头活水，“深改 19 条”针对性推动多元资金入场。“深改 19 条”从个人投资者、机构投资者、做市商等角度引导增量资金的进入，着力改善北交所流 动性问题。 在个人投资者方面，推出北交所与科创板投资者互认制度；机构方面，引导公募基金 加大投资力度，支持相关公募基金产品注册和创新、允许私募通过二级市场继续增持原持 有的北交所上市公司股票、加大力度引入社保基金、保险资金、年金等中长期资金，多层 次扩大北交所买方市场力量。

2.2.1 个人投资者：北交所与科创板互认

北交所的个人投资者数量比较少，因其开户要求较高，要求“申请权限开通前 20 个交 易日证券账户和资金账户内的资产日均不低于人民币 50 万元（不包括该投资者通过融资融券融入的资金和证券），同时要求参与证券交易 24 个月以上”等。对比而言，北交所参与 门槛高于主板与创业板，与科创板门槛一致。 “深改 19 条”提出北交所个人投资者与科创板互认互通，有望为北交所带来增量资 金。具体内容为：已开通科创板交易权限投资者申请开通北交所交易权限时，各证券公司 不再核验投资者证券资产和交易年限，不再进行知识测评。 根据证券日报的统计数据，自 2023 年 9 月 1 日《关于高质量建设北京证券交易所的意 见》发布至 2023 年末，新增开通北交所权限账户数为 123.43 万户，2023 年末累计开通北 交所权限账户数为 696.07 万户。 根据澎湃新闻报道，目前科创板合格投资者数量接近 1000 万，开通北交所交易权限的 开通率大约在 70%左右，未来北交所合格投资者数量有望提升至全体科创板合格投资者数 量，还有 200-300 万户的提升空间。 对比北证 50 走势与北交所投资者开户数，可以明显看出在行情较好的阶段，投资者开 户数增长幅度可观，进而也有望为北交所注入新增量资金，实现正向循环。

2.2.2 机构投资者：大力引导机构北交所投资，并鼓励丰富多元化投资者队伍

在机构投资者层面，增量资金主要有三方面来源：1）丰富投资者结构：多元化机构投 资者的资金进场；2）丰富北交所基金产品：成立北交所相关主题或指数基金；3）存量基 金扩大投资范围。 北交所的机构投资者占比偏低，且投资者多元化程度有望增强。截至 2023 年三季 度，北证 A 股机构持股比例合计（算术平均）19.8%，创业板 22.2%，科创板 30.2%，主板 39.3%。“深改 19 条”提到要加大力度引入社保基金、保险资金、年金等中长期资金。在政 策的指引下，未来北交所机构投资者的参与群体也有望持续扩大，投资者结构持续优化。

在引导机构资金进入北交所市场时，丰富完善的产品不可或缺。“深改 19 条”对于丰 富产品体系的指导意见如下：高标准建设北交所政府债券市场，支持北交所推进信用债市 场建设。推出公开发行可转债。丰富北交所指数体系，稳步扩大指数化投资。持续开展北 交所交易型开放式指数基金（ETF）、上市开放式基金（LOF）、公募不动产投资信托基金 （REITs）、资产证券化等产品研究，成熟一个、推出一个。 根据三大交易所官网披露产品类型，可以看到北交所拥有的产品类别包含：股票、债 券（国债、地方政府债券、公司债券）、可转债。上交所交易资产种类包含：股票与存托凭 证、基金、债券、基础设施公募 REITs，股票期权。深交所交易资产种类包含：股票、债 券、基金、期权、互联互通存托凭证。

公募产品层面，《意见》提出要支持和引导公募基金扩大北交所市场投资，支持相关 公募基金产品注册和创新。证监会发布的《发挥公募基金专业机构投资者作用支持北京证 券交易所平稳健康发展》中也提到，为支持行业机构围绕北交所开发设计新基金产品，证 监会准予北交所主题公募基金注册，约定 80%以上非现金基金资产投资于北交所股票。截 至 2024 年 3 月 14 日，北交所有 11 只主题基金以及 13 只指数型基金。 11 只北交所主题基金发行规模共计 44.89 亿元（初始发行规模统计含 A 类与 C 类）。 11 只北交所主题基金在 2023 年度全部实现正收益，其中华夏北交所创新中小企业精选两 年定开 A 的回报率高达 59%。

指数基金方面，目前北证 50 共计 13 只指数基金，其中 12 只被动指数型基金，1 只增 强指数型基金；初始发行规模 43.51 亿元（初始发行规模统计含 A 类与 C 类）。

存量公募基金有望为北交所带来增量资金。除北交所主题基金外，越来越多的存量公 募基金也开始参与北交所投资。截至 2023 年末，部分基金修改了基金合同，将投资范围扩 大至北交所股票，这一变化有望为北交所市场带来持续的增量资金。当前全市场公募基金 27.35 万亿，含基金 11623 只。即便有 1%资金用于北交所投资，所带来的资金增量为 0.27 万亿，而北交所当前总市值仅为 3654 亿元（截至 2024 年 3 月 14 日）。

2.2.3 做市商：加大做市扩容，增强北交所流动性

做市商制度旨在增强流动性。做市商制度是指做市商持有某些股票或债券或其他金融 产品的存货，并以此承诺维持这些股票和债券或金融产品的双向买卖交易，这些维持双向 买卖交易的商家就是做市商。 2014 年新三板引入做市商制度，2022 年引入科创板，2023 年引入北交所。截至 2024 年 3 月 14 日，新三板做市商数量 67 家，科创板 16 家，北交所 16 家，做市数量分别为 1545、593 与 230 家。据北交所介绍，截至 2023 年底，与做市商加入前相比，北交所做市 标的股票日均换手率增加 34%，相对买卖价差、日内波动率分别下降 18%、7%。 “深改 19 条”放宽做市商门槛，北交所做市商队伍稳步扩张。目前，十多家券商向 北交所提交了做市申请。其中，国元证券、广发证券、渤海证券等券商已经通过北交所评 估测试，正积极为证监会资质核准申请做准备。

2.3 北交所公司质地优良，估值较低

通过对比分析，我们总结北交所公司的特点：小而美。小体现为营收小、净利润小、 市值小；美体现为成长快、利润率高、估值低。

2.3.1 北交所公司规模小、成长快、利润率高

北交所公司营收、净利润、市值等都比较小。2022 年北交所所有公司的营收均值 7.6 亿元，净利润均值 0.7 亿元，市值均值 15 亿元。

成长性：北交所高于主板，低于科创板。2016-2022 年，北交所、科创板、创业板、 主板公司的营收复合增速分别 20%、33%、20%和 12%；净利润复合增速分别为 20%、 37%、14%和 9%。可见，科创板成长性最高，其次是北交所、创业板，主板成长性较低， 这与各市场的定位基本一致。

净利润率：整体而言，北交所公司净利润率水平高于其他市场，这可能与北交所公司 中专精特新公司比例高有关系，2020-2022 年全市场专精特新公司分别年均净利率为 15%、16%、13%，显著高于各个板块整体均值。2021 年科创板净利润率显著提升与当时 全球芯片涨价有较大关系，随后 2022 年利润率下滑。

2.3.2 不同市场的小公司对比：北交所公司增长更快、利润率高、估值低

另外一个视角，同等规模公司对比，我们对各板块 2022 年营业收入低于 20 亿元（含 20 亿元）的上市公司进行归类分析： 北交所 2022 年营收 20 亿元及以下公司：数量占比 94%、总收入占比 53%、总市值占 比 83%；沪深 2022 年营收 20 亿元及以下公司：数量占比 52%、总营收占比仅 3%、总市 值占比 15%；对比发现，北交所小公司的整体成长性和净利润率均显著优于沪深上市小公 司。

估值对比：北交所公司（剔除亏损公司）后 PE（TTM）为 28 倍，低于沪深的 36 倍。 整个沪深小公司的估值较高，主要因为亏损公司太多，拉高了整体 PE 水平。以 2022 年年 报业绩统计，北交所 20 亿元营收以下公司中亏损公司占比 8%，沪深 20 亿元营收以下公 司中亏损公司占比 30%。

综合分析，北交所公司的规模较小，但成长更快，盈利能力强，且估值较低，总体投 资性价比较优。预期未来随着更多优质公司上市，增量资金流入，流动性有望持续改善， 有望迎来较好的投资机会。

3 北证企业：经营发展多亮点，发展新质生产力重要力量

3.1 北交所为发展新质生产力提供新动能

发展新质生产力被放入 2024 年政府工作任务的重点。2024 年政府工作任务中第一条 提到：“大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力。充分发挥创新主导作用，以 科技创新推动产业创新，加快推进新型工业化，提高全要素生产率，不断塑造发展新动能 新优势，促进社会生产力实现新的跃升。”战略性新兴产业和未来产业是发展新质生产力的 主阵地。 战略新兴产业：新一代信息技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿 色环保、民用航空、船舶与海洋工程装备产业； 未来产业：元宇宙、脑机接口、量子信息、人形机器人、生成式人工智能、生物 制造、未来显示、未来网络、新型储能。

专精特新企业为发展新质生产力注入新动能。2024 年 3 月 13 日至 14 日，中共中央政 治局委员、国务院副总理张国清在河南基层调研，调研主题是“专精特新、企业发展”。十大重点领域与战 略性新兴产业多有重合。根据 36 氪研究院以及工信部数据，来自制造强国战略十大重点产 业领域的专精特新“小巨人”数量占比由第一批的 74.2%增至第四批的 81.1%，呈现逐批 次提升趋势。 北交所定位专精特新的培育摇篮，专精特新企业占比达 52%。截至 2024 年 3 月 14 日，北交所上市公司 245 家，其中有 127 个是国家认定的“专精特新”企业，占比高达 52%。与科创板、创业板以及上证 A 股、深证 A 股比较起来，仅略低于科创板的 57%，显 著高于上证主板的 17%、深证主板的 8%及创业板的 33%。因此，未来随着更多符合新质 生产力的专精特新企业登陆北交所，北交所将成为新质生产力企业的聚集地。

截止 2024 年 3 月 14 日，北交所上市 245 家公司，涉及 23 个行业。按数量计算，前五 大行业分别为机械设备（54 家）、电力设备（26 家）、基础化工（24 家）、计算机（23 家） 和汽车（22 家）； 按市值计算，前五大行业分别为，机械设备（659 亿元）、电力设备（579 亿元）、计算 机（391 亿元）、基础化工（369 亿元）、医药生物（338 亿元），分别占比 18.3%、16.1%、 10.9%、10.3%、9.4%。

1/3 北交所上市企业所属新质生产力支撑产业。围绕新质生产力两大阵地，我们对北 交所上市公司进行了梳理，大约 1/3 企业属于战略性新兴产业或未来产业的范畴。

3.2 北证企业 2023 年业绩透视：持续良好表现

北交所企业的营收和净利润规模都整体偏小，市场担心企业质量以及上市后业绩表现 不佳。但据我们统计后发现，北交所新上市公司的业绩水平整体有所提高，且公司上市后 的经营业绩保持了较好的持续性。

截至 2024 年 3 月 1 日，北交所公司已全部披露 2023 年业绩快报。2023 年北交所公司 总营收为 1739 亿元，同比增长 1%；总归母净利润为 126 亿元，同比下滑 25%。剔除三家 影响较大公司（贝特瑞、颖泰生物、安达科技）后归母净利润为 115 亿元，同比下滑 8%。

按行业来看，北证 A 股 2023 年营收排名前五的行业分别为：电力设备、基础化工、 机械设备、汽车、计算机。这五大行业，营收端除计算机板块外均维持微增态势，归母净 利润端表现略有下滑。

2023 年北证 A 股营业收入前 20 大企业其中营业收入增长率领先的企业 包括：同享科技（+74%）、连城数控（+59%）、骑士乳业（+33%）、禾昌聚合（+26%）、 同力股份（+14%）、球冠电缆（+12%）、雷神科技（+6%）、晨光电缆（+2%）、一诺威 （+0%）。

2023 年北证 A 股归母净利润规模前 20 大企业其中归母净利润增长率领 先的企业包括：锦波生物（+175%）、豪声电子（+139%）、五新隧装（+107%）、硅烷科技 （+63%）、连城数控（+56%）、苏轴股份（+48%）、中裕科技（+44%）、康普化学 （+43%）、同力股份（+28%）、青矩技术（+26%）、海泰新能（+25%）、德源药业 （+14%）、纳科诺尔（+9%）、富士达（+2%）。

2023 年北证 A 股营业收入增长率前 20 大企业其中营收增速>50%的企业 10 家，占比 4%；营收增速在 20-50%区间的企业 37 家，占比 15%；营收增速在 0-20%区 间企业 98 家，占比 40%。

2023 年北证 A 股归母净利润增长率前 20 大企业其中归母净利润增 速>50%的企业 22 家，占比 9%；归母净利润增速在 20-50%的企业 46 家，占比 19%；归母 净利润增速在 0-20%区间企业 50 家占比 20%。

编辑：火腿肠