2024年派林生物研究报告：陕西国资入主有望带来新赋能，长期增长可期

血制品资源稀缺性突出，集中度持续提高

我国血浆采集监管严格，供应存在较大缺口

血液制品是将血液中不同的蛋白组分分离后制备成的各种产品，针对不同病症的患者使用。人体 血液中血浆约占血液体积的 55%。人血浆中约 90%是水，仅有约 7%是蛋白质。在蛋白质中约 60% 为白蛋白、约 15%为免疫球蛋白、约 4%为凝血因子类、约 21%为其他蛋白成分。

中国血浆采集制度非常严格，血浆供应总规模和美国相比差距明显。根据美国血浆蛋白治疗协会 PPTA 公布的数据，2020 年美国实现采浆量约 4342 万升，拥有单采血浆站 840 个；2020 年中国 采浆量 8300 吨，2019 年中国单采血浆站为 257 个。

和美国相比，我国对血浆来源的管理更为严格。在中国，只有划定采浆区域内具有当地户籍，年 龄范围在 18-55 岁之间的健康公民可以成为献浆员，且连续献浆至少间隔两周，每次的采集量低 于 580ml，严于美国和欧洲。

血制品行业政策壁垒高，“十四五”期间浆站审批有望加速。“十二五”期间卫生部提出采浆量 倍增计划，浆站获批速度明显加快；“十三五”期间全国各区域都有出台针对新设浆站、采浆量 的指导文件，但速度相对放缓。2016 年，卫计委出台《关于促进单采血浆站健康发展的意见》， 要求严格对新增血浆站的审批流程。进入“十四五”期间，多个省份的卫健委发布单采血浆站设 置规划，新增单采血浆站较多，血制品作为战略安全物资的重要性凸显。

行业集中度不断提高，规模效应日趋明显

国内血制品企业正朝着集中化发展。2022 年，全国单采血浆总计 10181 吨，同期天坛生物、上 海莱士、华兰生物、派林生物、博雅生物和卫光生物等 6 家上市公司的采浆总量占全国总量的 61.4%，2017 年该占比为 56.4%。血制品行业政策壁垒高企，从 2001 年开始我国不再批准新的 企业进入血制品领域。 我们认为，血制品行业没有新的竞争者进入，并购整合将是行业重要发展趋势，预计未来行业集 中度将进一步提高。

疫情催生静丙用量增加，需求结构发生变化

单采血浆主要被制成人血白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子类产品，用于诊断、治疗或被动免疫。 中国和国外针对血液制品的需求有差异：我国对人血白蛋白的需求量最高，静注人免疫球蛋白次 之，而国外需求量最高的是静注人免疫球蛋白。

静注人免疫球蛋白含有广谱抗病毒、细菌或者其他病原体的 IgG 抗体，适应症广泛。国外由于静 注人免疫球蛋白的适应症广泛，需求量远大于中国。随着静丙在中国的适应症推广，静丙的市场 份额有望提升。新冠疫情爆发后，静丙因免疫替代和免疫调节的双重作用机制，被多家治疗机构 列入治疗方案，疫情催化加速了国内静丙需求量的增加，有助于市场加深对血制品的认知；随着 未来我国对静丙作用机理的研究不断深入，适应症逐渐增多，血制品的市场结构将会发生变化。

公司业务重组聚焦血制品板块，国资入主赋能

剥离非核心资产，逐步聚焦血液制品

派林生物前身为宜春工程器械厂，2007 年开始聚焦医药行业，逐渐剥离工程技术业务；2019 年 进一步明确在血制品领域的布局，对非核心业务唯康药业进行清算；2021 年，公司完成对派斯菲 科的收购，更名“派林生物”。2023 年，浙民投将其持有的公司股权转让给胜帮英豪，公司实控 人变更为陕西省国资委。

国资控股管理，公司表现持续向好

2017 年，浙民投向公司发起要约收购，带来公司经营治理情况不断改善。公司积极解决振兴生化 遗留下来的债务问题，目前基本清理完毕。由于债务问题得到解决，公司负债率下降明显。2023 年，胜帮英豪受让浙民投持有的公司股份，陕煤集团接替带来国资赋能，公司资产负债率有望持 续保持良性。

公司资源整合和战略转型效果显现，业绩持续好转。2018 年以来，公司资源整合和战略转型推进， 利润增速回暖明显。2021 年，公司完成对哈尔滨派斯菲科的收购，外延式扩张驱动并表业绩实现 快速增长。2022 年，公司实现归母净利润 5.87 亿元，同比增长 50.1%。 短期业绩有所波动。2023 年前三季度，公司实现营收 13.75 亿元，同比-8%，实现归母净利润 3.26 亿元，同比-6.7%，业绩有所波动，主要因为：2022 年下半年新疆浆站原料血浆停采时间较 长和其他浆站采浆受影响，导致2023年上半年可售产品数量有限（血液制品从采浆到生产和形成 销售存在一定周期）。公司预计 2023 年采浆增长良好，后续可售产品数量有望明显增加。

盈利能力不断改善，期间费用率持续优化。公司毛利率维持在 50%左右，2020 年以来受疫情影 响毛利率小幅下降，目前逐步回归至正常水平；2016-2023 年，公司管理费用率下降较明显， 2022 年降至 6.9%，期间费用率的改善带动公司整体净利率近年来持续提升。2022 年公司净利率 为24.4%，较2021年同期增加4.5pct，预计主要为公司产品快速放量带来毛利率增加较多。2022 年公司毛利率为 52.1%，较 2021 年同期增加 6.1pct。

“内生+外延”助力采浆增长，产品丰富度提升

公司“内生增长+外延扩张”双腿走路，跻身血液制品行业第一梯队。根据公司 2023 半年报，通 过战略重组派斯菲科和战略合作新疆德源，2023 年公司浆站数量合计达到 38 个，目前位居行业 前三，2023 年采浆量预计将超过 1000 吨，进入血液制品千吨级第一梯队。 双林生物现有浆站采浆能力未达饱和，同时考虑到新的浆站投入使用，现有浆量具备进一步挖掘 空间；公司通过对派斯菲科的战略收购和新疆德源的战略合作，大幅提高自身采浆能力；此外， 陕煤集团作为陕西省最大的国有企业，也将积极推动新浆站拓展，公司中长期浆量增长空间可观。

收购派斯菲科，浆站数量实现翻番

2021 年，公司完成对派斯菲科的收购，收购完成后直接和间接共持有派斯菲科 100%的股权，该 并购有助于公司进行资源整合和分配，实现“协同效应”。

目前，派斯菲科拥有 14 家在采单采血浆站，主要分布于黑龙江省，拥有在建及待验收单采血浆站 5 个。根据公司投资者记录文件，2023 年派斯菲科采浆情况良好，预计全年采浆量将超 400 吨， 2024 年上半年派斯菲科 5 个浆站将全部完成验收实现采浆，在采浆站数量将达到 19 个，未来几 年派斯菲科采浆量有望保持快速增长。

总体来看，随着派斯菲科业务规模的不断扩大，盈利能力也不断增强，整体发展态势良好。我们 认为，未来随着广东双林和派斯菲科在资源和业务上加速整合，推动采浆能力持续提升，派斯菲 科未来经营业绩持续向好。

双林新浆站待验收，采浆量有上升空间

双林生物是公司主要的子公司之一，目前拥有 19 个单采血浆站，其中 17 家已经投入使用，并且 部分单站采浆量已超 100 吨。此外，还有两家浆站（坦洲双林血浆站、鹤山双林血浆站）已经完 成建设，处于等待验收阶段。

与新疆德源展开战略合作，供浆水平更上一层楼。公司与新疆德源于 2020 年 6 月签订《供浆合 作协议》，协议约定将新疆德源下属 5 个浆站设置委托给派林生物，新疆德源 5 年内向公司供应 合格血浆不低于 900 吨。2024 年 3 月，公司与新疆德源进一步签订《战略合作协议之补充协议 二》，将双方合作期限延长，同时公司对新疆德源的供浆量设置了不同程度的激励。

产品线不断丰富，吨浆效率有望提升

2021 年，公司完成对哈尔滨派斯菲科的战略收购，外延扩张的完成进一步提高了公司产品管线的 丰富度，公司产品数量增加至 11 种。派斯菲科拥有 3 大类 9 种产品的生产能力，其中冻干静注人 免疫球蛋白(PH4)、人纤维蛋白原、静注乙型肝炎人免疫球蛋白(PH4)等产品有效填补了广东双林 的品种空白，公司整体产品序列得到丰富。

公司主要批签发产品为：人血白蛋白、静注人免疫球蛋白、狂犬病人免疫球蛋白和破伤风人免疫 球蛋白，四种产品的市占率总体呈稳步提升趋势。 2020 年双林生物人血白蛋白批签发 118 万瓶，与 19 年基本持平；静注人免疫球蛋白批签发 69 万 瓶，同比增长 29%；狂犬病人免疫球蛋白批签发 134 万瓶，同比下降 12%；破伤风人免疫球蛋白 批签发 73 万瓶，同比增长 37%。 2021 年 4 月以后中检院及各地检验所不再披露血液制品的批签发量数据，截至最新可统计日，双 林生物四种产品的市占率呈上升趋势，人血白蛋白市占率 3.31%，静注人免疫球蛋白市占率 8.76%，狂犬病人免疫球蛋白市占率 22%，破伤风人免疫球蛋白市占率 12.8%。

狂犬病人免疫球蛋白为双林生物拳头产品，批签发量位居全国第一。截至最新可统计日，双林生 物狂免批签发总量占全国批签发总量的 22%，相较于 2018 年仅占全国市场份额的 9%，狂免的占 比在显著提升。狂免用于被动物咬伤出血（三级暴露）配合狂犬疫苗进行被动免疫来提高预防效 果。公司是国内最早的狂免厂家之一，市占率有望进一步提升。

公司研发项目储备丰富，血浆利用率有较大提升空间。2023 年：广东双林人凝血酶原复合物顺利 获得生产批件，逐步开始放量；人纤维蛋白原已提交上市许可申请，已收到国家药品监督管理局 药品审评中心临床试验数据核查与注册现场核查通知；人凝血因子 IX 获批临床。随着产品线更加 丰富，血浆利用率会进一步提升。

编辑：火腿肠