2024年特一药业研究报告：渠道和新品双管齐下，品牌中药龙头正复兴

1 特一药业：底蕴深厚的品牌中药龙头

特一药业集团股份有限公司由台城有限整体变更设立股份有限公司而来，台城有限成立 于 2003 年，2014 年在创业板上市，2016 年公司名称由“广东台城制药股份有限公司”变 更为“特一药业集团股份有限公司”，证券简称由“台城制药”变更为“特一药业”。公司总 部位于江门市，公司主要从事中成药和化学制剂药的研发、生产和销售。 公司核心品种为止咳宝片，具有百年历史。产品秘方入选岭南中药文化保护遗产（第一 批），原为国家二级中药保护品种，疗程短、见效快、服药方便。在临床上用于治疗慢性支 气管炎，针对咳嗽（尤其是寒性咳嗽、痰湿咳嗽）疗效确切。对各类型的慢性咳嗽有显著效 果，对止咳、化痰、平喘疗效十分明显。公司的止咳宝片连续多年位列止咳类口服药前五大 品牌。

公司股权结构清晰，董事长许丹青为实际控制人。截至 2023 年年末，公司总股本数为 3.65 亿股，董事长许丹青直接持有公司 27.42%的股权，为公司控股股东、实际控制人，许 松青、许丽芳、许恒青为其一致行动人，四人合计持有公司股份 38.99%。

公司主要销售中成药和化学制剂，产品矩阵覆盖领域广泛。公司的主要产品包括止咳宝 片、蒲地蓝消炎片、感冒灵颗粒、血塞通分散片、银杏叶分散片、益心舒颗粒、铝碳酸镁咀 嚼片、枫蓼肠胃康片、奥美拉唑肠溶胶囊、皮肤病血毒丸、小儿咳喘灵颗粒、金匮肾气片、 降糖舒丸、独活寄生颗粒等。

第一轮股权激励助力业绩高增长，新一轮激励未来可期。2021 年 10 月份公司发布股票 期权激励计划，拟授予 116 名核心人员 400 万股公司股票期权权益，占总股本 1.96%。根据 业绩考核目标，以 2020 年为基数，2021~2023 年公司归母净利润增长分别不低于 170%、 300%、450%，对应净利润 1.18、1.75、2.41 亿元，2021-2023 年业绩均已达成激励目标。 新冠疫情前，公司收入和业绩稳健增长，疫后业绩恢复性增长。新冠疫情前，公司收入 和业绩稳健增长，2009-2019 年，公司销售收入从 2 亿元增长至 9.2 亿元，期间年复合增长 率为 16.4%，归母净利润从 0.2 亿元增长至 1.7 亿元，复合增速 21.7%。2020 年因新冠疫 情影响，公司收入和业绩双双下滑。 2023 年公司核心产品止咳宝片保持了持续的增长，受益于止咳宝片显著的疗效、见效 快的优势，2023 年止咳宝片的销量突破了 10亿片。由于止咳宝片销售增长较快，在主营业 务中的占比增大，为公司带来了较好的经营业绩。同时，公司加大了品牌建设力度和市场推 广力度，尽管费用增长较大，但特一品牌的知名度得到了进一步的提升，促进了止咳宝片及 其他特一系列产品的销售增长，增厚了公司的经营业绩。2023 年公司实现收入 10.7 亿元 （+20.4%），归母净利润 2.5 亿元（+42.1%）。

从收入构成看，中成药占比逐步提升。公司目前收入主要来自于中成药、化学制剂和原 料药，2023 年占比分别为 54.6%、39.1%、5.8%。从 2009 至 2023 年，中成药占总收入的 比例从 16.3%提升至 54.6%，占比逐步提升，体现公司对中成药产品的战略重视。

从盈利构成看，目前公司近 7 成毛利来自中成药，后续占比有望进一步提升。从 2014 年到 2023 年，公司中成药毛利占比一直最大，主要因为中成药产品毛利率较高，且收入占 比一直提升。后续随着公司对中成药板块加大重视，中成药的盈利占比有望进一步增加，为 公司业绩主要驱动因素。

从区域构成看，公司收入主要集中在华南、华东市场，其余地区有较大的开拓空间。虽 然近些年公司加大全国其他地区投入，但从 2023 年收入构成看，华南、华东市场仍占据主 要份额，为 36.8%和 20.1%，合计接近 60%，但华南地区收入占比近年有下降趋势。随着 后续公司加大空白市场的推广，以及部分直销队伍的培育，预计公司收入将逐步走向全国化。

公司毛利率逐渐提升，费用率逐渐下降，盈利能力有望持续提升。在新冠疫情以前，公 司业务历史毛利率总体呈现稳健上升的态势，2009-2019 年毛利率从 25.1%提升到 59.3%， 2020年因疫情影响收入结构，导致毛利率出现较大下滑，但 2023年已经重新回升至 56.2%。 公司期间费用率从 2018 年以后开始逐步下降，2023 年四费率为 27%（+0.4pp），其中销售 费用率 16.3%（+3.1pp），管理费用率 6.2%（-4.7pp），研发费用率 4%（-0.3pp），财务费 用率 0.5%（-1.9pp）。随着后续规模效应提升，公司盈利能力有望持续提升。

2 中成药：渠道扩张+新品放量带动增量

中成药业务是公司核心的业务。在当前国家政策大力支持中医药行业发展的背景下，公 司将其中成药品种作为公司发展重点，2023 年度公司中成药销售收入为 5.82 亿元(+44.1%)。 中成药的收入增量占到了公司收入增量的绝大多数，尤其是公司的独家核心产品止咳宝片销 售恢复的情况下，公司的全年收入相较于疫情得到了快速恢复并持续增长。加之公司中成药 产品的毛利较高，增长对业绩的影响更大，以近成为公司核心的业务。

政策利好中药板块，公司将聚焦中药赛道发力。近年来，医药卫生体制改革不断深化， 中医中药也有明确的政策支持。2019 年 10 月 26 日，中共中央、国务院发布《关于促进中 医药传承创新发展的意见》，将传承创新发展中医药纳入新时代中国特色社会主义事业的重 要内容。2020 年新冠肺炎疫情以来，中医在防治中发挥了特殊的重要作用，为打赢疫情防 控贡献了中医力量。中医药将凭借其独特的优势和国家产业政策的扶持，为后期的长足发展 奠定基础。基于这些政策背景，公司将大力发展中成药业务。

公司中成药已经构建以止咳宝片为核心，以血毒丸、降糖舒丸、配方颗粒为新增长点的 产品矩阵。根据公司中成药板块的发展战略，一方面将拓展核心品种（止咳宝片）的市场份 额；另一方面，加大潜力中成药产品的市场培育和开发力度，基于市场潜力，加大潜力中成 药产品的市场培育和开发力度。从治疗领域看，公司在呼吸系统类、皮肤类、降糖类、心脑 血管类、消化系统类等领域的中成药产品丰富。

2.1 止咳宝片：百年品牌积淀，产能扩张+渠道变革驱动 5 倍空间

止咳宝片为公司核心品种，2023 年止咳宝片的销量突破了 10亿片，比 2022 年增长了 91%，比疫情前 2019 年增长了 41%。2020 年受到疫情影响，止咳宝片销售额下滑，2023 年止咳宝片恢复性增长显著，止咳宝片收入占比进一步提升至 41%。产能扩张+渠道变革， 公司将核心品种止咳宝片作为未来长期经营的目标，力争在 3-5年左右的时间，达到止咳宝 片销售 24 亿片的目标，较 2023 年实现翻倍以上空间增长，主要是基于以下原因：

一是止咳宝片疗效显著，见效快，且具有价格优势。止咳宝片在临床上用于治疗慢性支 气管炎，针对咳嗽（尤其是寒性咳嗽、痰湿咳嗽）疗效确切。止咳宝片经广东省中医院和广 州中医学院附属医院临床疗效总结有三大特点：1）对各类型的慢性咳嗽有显著效果，对止 咳、化痰、平喘疗效十分明显，临控＋显效率为 73%，总有效率为 93%；2）毒副作用很低， 疗程短、见效快、服药方便；3）对虚寒型和痰湿型咳喘治疗效果最好，总有效率分别是 100% 及 95%。此外，从止咳宝片当前消费水平来看，止咳宝片每天的使用成本在 7.45 元左右， 而大部分止咳化痰类中成药每天的使用成本为 13.8 元左右，公司止咳宝片产品具有一定的 价格优势。

二是止咳宝片有足够的市场空间。止咳宝片产品目前是以地级市及省会城市为区域代理 方式进行销售。目前存在部分市场覆盖率较低的区域，这些空白区域的开拓将进一步增加止 咳宝片产品的长期市场空间。随着公司营销团队的建设和完善，已经加大品牌的投入，将进 一步促进止咳宝片的推广销售。

三是止咳宝片有比较大消费群体。由于城镇化和工业化的发展等，呼吸系统疾病成为中 老年人的主要疾病之一，在呼吸系统疾病方面，又以咳嗽患者居多，而我国在治疗咳嗽方面 的用药，主要是以中成药为主。2022 年我国 60 岁以上的人群，已经到达 2.80 亿人口，占 比达到 19.8%，随着老年人口的进一步增加，止咳化痰类产品的消费人群庞大。

四是止咳宝片逐步扩产，2023 年产能从 10 亿片提升至 18 亿片。止咳宝片有专门的生 产车间，原有产能是 10 亿片（约 4000 万盒左右）。2022 年末，随着止咳宝片的市场需求增 加，受限于止咳宝片与蒲地蓝消炎片、枫蓼肠胃康片等产品共用包装线，公司在暂停其他产 品生产，全力保障止咳宝片生产，并在原有的场所增加生产班次的前提下，止咳宝片产能可 以达到 18 亿片。2023 年上半年，随着止咳宝片专用全自动包装线的安装及使用，在不影响 其他产品正常生产包装并适当增加止咳宝片生产班次的情况下，止咳宝片的当前产能达到 18 亿片。后期可根据生产需要，在现有的场所增加生产设备以及新包装线的安装及使用，产 能 可进一步扩大，产能可以达到 24 亿片。

止咳宝片具有百年品牌积淀，收购海力制药后成为公司独家品种。止咳宝片为国家中药 二级保护品种，秘方入选岭南中药文化保护遗产，是岭南中药的代表之一，原方为清末著名 广东名医刘得之先生所创，距今已百年历史。公司于 2015 年 6 月完成了对海力制药的收购 工作，并于同年开始对原有的止咳宝片销售市场（海力制药在被公司收购之前，一直有生产 止咳宝片产品）进行整合优化。收购海力制药之后，止咳宝片成为公司独家品种。目前止咳 宝片已经建立较高的品牌认可度，有较多的忠实用户。

老龄化背景下，止咳化痰中成药需求明确。咳嗽为呼吸系统疾病的常见症状，根据国家 卫生部统计，我们每年有 3 亿人群感染呼吸系统疾病，其中咳嗽患者达 5000 万人，且随着 老龄化的日益严峻，咳嗽患者亦不断增加（50 岁以上是咳嗽高发人群），巨大的患者基数带 来庞大的止咳药物的需求。目前止咳化痰药物以中成药为主，近几年占比超过 80%，且比重 在不断增加。止咳祛痰平喘中成药是家庭药箱中的常备药品，也是呼吸系统疾病中成药细分 类别之一。疫情后止咳祛痰平喘中成药在实体药店市场重回增长轨道。 2023H1 中国城市实体药店终端止咳祛痰平喘中成药品牌 TOP10 中，京都念慈菴总厂的 京都念慈菴蜜炼川贝枇杷膏自 2015 年以来持续蝉联第一，太极集团重庆涪陵制药的急支糖 浆位列第二，浙江天皇药业的铁皮枫斗颗粒位列第三，丽彩甘肃西峰制药的补肺丸、扬子江 海燕药业的苏黄止咳胶囊分别位列第四、第五。贵州药业的肺力咳合剂、特一药业的止咳宝 片分别位列第六、第七名。

止咳宝片具备四大优势，市场份额有望逐渐提升。公司止咳宝片具备品牌、处方、疗效、 工艺四大优势。在疗效方面，公司生产的止咳宝片在临床上用于治疗慢性支气管炎，尤其是 寒性咳嗽、痰湿咳嗽，疗效确切，具有理肺祛痰、止咳平喘和“兼补而散之”的特点，是治 疗慢性寒性久咳的良药。目前竞品的市场份额比较分散，止咳化痰类中成药产品目前的市场 份额呈现均摊的局面，依然是一个开放和充分竞争的市场，预计后续市场份额有望逐渐提升。 公司止咳宝片目前的营销模式主要为经销商模式，通过经销商进入药店和诊所，在 OTC 渠道的销售占比超过 90%。一方面，公司将在营销网络建设方面进一步完善，加大对全国百 强连锁药店以及区域重点连锁药店的销售和业务推广力度，力争后期的药店覆盖率达到 40% 左右，并在止咳宝片现有 24 片、36 片包装规格的基础上，新增 50 板（600 片）的包装规格， 增加第三终端（门诊）的销售渠道。同时，公司将加大对止咳宝片的临床研究和真实世界研究， 进一步挖掘开发该产品关于慢阻肺、慢性支气管炎方面的功能，形成完整的临 床试验数据， 明确治愈效果，并以此来推广，提高医生对该药品的认识度，上升为国家用药指南产品。

随着近年来上游成本上涨，止咳宝片未来仍有提价空间。公司一般根据中药材价格、通 货膨胀及市场需求情况等变化来适当提高出厂价格，2016~2019 年出厂价分别为 0.23、0.24、 0.44、0.47 元，其中 2018 年提价对收入的影响非常明显。2020 年受疫情影响，公司适当给 渠道让利，出厂价略有下降，但 2021 年基本恢复至 2019 年水平。由于止咳宝片是 OTC 产 品，终端主要是药店和诊所，相对院内价格更加友好，且目前市场中药消费品基于成本压力 的提价较为普遍，我们判断后续公司仍有提价的空间。

2.2 皮肤病血毒丸和降糖舒丸：潜力新品放量在即

公司将加大潜力品种的培育与开拓。鉴于皮肤病血毒丸和降糖舒丸的市场潜力较大，公 司已将皮肤病血毒丸、降糖舒丸作为继止咳宝片后的重大品种进行培育。目前两者对公司业 绩贡献还较小，但后续随着丸剂车间利用效率的提升，公司潜力品种的收入和盈利能力都会 有较大的提升。公司希望通过 3 到 5 年的努力，把皮肤病血毒丸、降糖舒丸打造为年营销收 入到达 3 亿左右的中药核心品种。

皮肤病市场空间大，公司皮肤病血毒丸有望成为新的中药大品种， 3-5年有望成为 3亿 元品种。公司皮肤病血毒丸产品于 2020 年 3 月上市，适用于雀斑粉刺、风疹、湿疹等，起 到外病内治的功效。从临床看，经过广州海博特医药科技有限公司在广东省内 4 家医院开展 样本量为 120 例的皮肤病血毒丸治疗痤疮（青春痘）的多中心、前瞻性、单臂自身对照临床 研究，统计分析初步结果有疗效。公司已启动皮肤病血毒丸的临床试验，公司将通过核心品 种的临床研究或真实世界研究，为后期的中成药产品在健康消费领域协同发展。目前皮肤病 血毒丸竞争格局良好，仅有同仁堂有同类产品于 2020 年 5 月上市，都处于市场推广期。 降糖舒丸患者基数大，3-5年有望成为 3亿元品种。降糖舒丸于 2019 年 10 月正式上市 销售，属于降糖类药物，功能为滋阴补肾，生津止渴，用于糖尿病及糖尿病引起的全身综合 症。降糖舒丸的优势在于：一是口服即可，服用方便；二是降糖舒丸适用症范围广，不仅适 用于糖尿病，也适用于由于糖尿病引起的全身综合症。销售策略看，公司利用止咳宝片销售 渠道所带来的协同优势，将该品种直接销售至药店。目前降糖舒丸仍处于市场开拓阶段，3-5 年也有望发展为 3 亿元的大品种。

3 化药制剂稳健增长，原料药产能扩张有望翻倍

3.1 化学制剂：受益集采的渠道扩张有望稳健增长

化学制剂的收入近年来比较稳定，毛利率水平比较低。公司化学制剂收入比较稳定，2023 年公司化学药制剂收入为 4.17 亿，同比增长 2.1%，占据了公司总收入的 39.06%，近年来 比较稳定。公司化学制剂毛利率较低稳定在 30%左右，2023 年化学制剂毛利率为 30.4%， 低于中成药和公司整体的毛利率水平。

公司化学制剂品种较多。公司化学制剂药主要为抗生素类、抗感染类、解热镇痛类，品 种较多，销售达到 1000 万以上的产品有 10 多个。大环内酯类产品销售比较大，其中依托红 霉素片、红霉素肠溶片、罗红霉素胶囊三个产品市场占有率前三，目前年收入合计 7000 万 左右。公司化学制剂药的优势主要有：一是低价优质的优势；二是公司的化学制剂药种类多、 剂型多，具有结构优势；三是有一定的市场基础。公司近年以来积极开展“一致性评价”工 作，目前公司已有 16 个品种通过了一致性评价。公司在积极参与“集采”招投标的情况下， 产品的销售渠道有望进一步增加。

积极参与一致性评价，公司有望通过集采获得份额提升。近年来，公司研发投入重要的 一部分用于化学制剂的一致性评价，截至 2023 年末已经通过一致性评价的药品共有 16 个： 头孢氨苄胶囊、蒙脱石散、头孢拉定胶囊、磺胺嘧啶片、阿莫西林胶囊、盐酸克林霉素、甲 硝唑片、吡嗪酰胺片、复方磺胺甲噁唑片、替硝唑片、卡托普利片、盐酸乙胺丁醇片、盐酸 二甲双胍缓释片、铝碳酸镁咀嚼片、利福平胶囊、尼群地平片等。

3.2 原料药：产能扩张有望带动原料药收入翻倍

原料药收入占比较低，毛利率有所提升。目前化学原料药占据公司收入比重较小，2023 年收入 0.62 亿元（-8.1%），占 5.82%，受限于产能，过去几年收入有下降趋势。化学原料 药及化工产品方面，部分直接销售到终端客户（生产厂家），部分通过经销商销售。未来， 公司将由经销商模式逐步转向经销和公司直接到零售终端的销售模式，提高营销渠道的积极 性，从而进一步扩大公司的销售规模。同时，公司将加大第三终端（诊所）的开拓力度，增 加产品销售渠道。

未来直销药店的比重将增加。公司原料药的生产销售目前由全资子公司新宁制药有限公 司负责，主打产品原料药铝碳酸镁、苯妥英钠、冰醋酸、氯化钙在全国市场占有率居前列。 公司原料药特色是技术先进，铝碳酸镁生产工艺技术达到国际先进水平，注射用氯化钠、碱 式硝酸铋曾被授予“国家医药管理局优质产品”，氧化铋、苦味酸等产品质量处于国内领先 水平。从销售模式看，目前公司化学原料药业务主要通过“直销+经销商销售”相结合的模 式，未来直销药店的占比将逐步提升，以提高药店终端的收益和积极性。 产能扩张有望带动原料药收入翻倍。2023 年新宁制药产能为年产 2100 吨，近几年已满 负荷生产。在特色产品市场空间进一步提升的情况下，公司计划将产能扩张至 4200 吨，发 挥特色产品的优势潜力，实现原料药营业收入增长一倍的销售目标。

编辑：火腿肠