2024年以来铜行情复盘及展望

行情回顾：2024年以来铜价走势回顾-宏观政策面乐观预期和供应端紧缩预期推高铜价

进入2024年以来，铜价走势主要围绕着两点：1、投资者 对美联储政策转向预期变化，欧美经济表现超预期；2、 2024年铜矿扰动较多，国内外冶炼产能新增较多，铜矿非 常紧张。整体上看，宏观政策面乐观预期和供应端紧缩预 期推高铜价，这也使得2025-2026年供需偏紧预期的长逻 辑炒作提前。

3月以来，铜股票和期货联动上涨，3月初紫金矿业的股票 突破上行，资金持续流入沪铜。3月13日，沪铜持仓扩张 到48.8万手，较春节前扩仓超过10万手；截至4月30日， 沪铜持仓为61.7万手，相较于3月13日进一步扩仓12.9万 手，资金介入较深，在3月19-27日沪铜调整过程中，沪铜 持仓几乎没有太多下降，并且在3月28日之后铜价再上涨 的过程中，沪铜持仓扩张放缓，但铜价涨势加速，这说明 市场预期趋向一致。

宏观：2月之后欧美经济从衰退预期转向软着陆预期；IMF上调2024年全球经济增长预期

去年四季度以来，美国经济表现出较强韧性，美国经济衰退 概率不断走低，今年2月后欧元区经济衰退概率也大幅回落， 投资者对欧美经济的预期发生大的转向，市场开始交易美国 经济软着陆预期。 IMF1月和4月调升2024年全球经济增长预期，主要是基于通胀 回落及欧美央行降息预期，中国政策表现较为积极

宏观：去年底，权益市场对美国补库周期预期乐观，2024年一季度中美库存周期进入磨 底阶段

中国制造业产成品库存逐步止跌回升。 美国制造业和批发商库存同比降幅收窄，零售商库存增速止跌回升。 在2023年底，权益市场便对美国补库周期预期乐观，2024年初美国库存周期有逐步启动迹象强化乐观预期。

宏观：全球制造业PMI重回荣枯线证实欧美经济复苏；美联储6月将放缓缩表进度

2022年中-2023年底，全球制造业PMI持续维持在荣枯线附近。进入 2024年重回荣枯线之上。 美国通胀高位回落且就业市场趋松，美联储降息预期一直存在，但 通胀较为顽固对美联储政策转向有些制约。 5月美联储利率决议超预期鸽派，从6月开始,美联储将每月计划缩减 的美国国债规模上限从600亿美元降至250亿美元。

宏观：主要央行货币政策预期转向宽松，中国央行积极扩张资产负债表

主要央行货币政策预期转向宽松，美联储和欧洲央行资产负债表延续收缩，日本央行资产负债表维持高位，中国央行在2023年4季度进一步 积极扩张资产负债表。 主要经济体经过GDP加权之后的M2增速在去年四季度已经见底回升，整体上看，流动性已经逐步边际转向宽松。

全球铜原料供应： 2024年全球铜矿生产扰动较多，2025-2026年铜矿产量增长缓慢

过去几年，主要铜矿企业热衷于并购，一方面是由于过去10年新 发现的大矿很少，另外一方面是由于新开发铜矿面临不确定性因 素较多，当前铜价处于记录高位，直接收购优质铜矿可以带来利 润。 2023年底第一量子巴拿马Cobre铜矿意外关停，按产能排序，这是 全球第13大铜矿，该矿的关停对全球铜矿供应冲击较大。因环保 问题，巴西法院暂停淡水河谷旗下Sossego铜矿运营许可；赞比亚 面临电力紧缺问题；刚果（金）的COMMUS SAS铜钴矿所生产的部 分产品被查出辐射含量超标，导致该矿关停。2024年铜矿生产扰 动较多，BHP拟收购英美资源强化供应端担忧。

全球铜原料供应：2024年秘鲁、智利和刚果金铜矿产量均有增长预期

秘鲁2024年1-2月秘鲁铜矿产量42.2万吨，同比增长1.3%（+0.6万吨）。秘鲁能源与 矿业部长Romulo Mucho在3月表示，秘鲁2024年铜产量预计300万吨（+28万吨）。 智利2024年智利1-3月铜矿产量为129.4万吨, 同比增长1%（+1.2万吨），智利铜业 委员会预计，2024年铜矿产量564万吨，同比增长5.7%（+27万吨）。 智利财政部长2023年12月初称，2024-2026年智利铜矿产量将增加100万吨。 刚果金2024年1月铜矿产量23万吨，同比增长10.2%（+2.1万吨）。基于对主要铜矿 企业的指导量跟踪，我们2024年预计产量在274万吨（+20万吨）。

铜原料供应：中国铜精矿市场持续趋紧

2023年1-12月中国铜精矿产量1697千吨，同比下降13.4%（或减少26.2万吨）；2024年1-2月中国铜精矿产量26万吨，同比下降8%。  2023年1-12月中国铜精矿进口27588千实物吨，同比增长8.9%（或增加56.7万金属吨）。2024年1-3月中国铜精矿进口量6988千实物吨，同 比增长5%。

铜原料供应：近期国产粗铜供给偏宽松，加工费低位回升

2023年1-12月中国阳极铜进口100万吨，同比下降14.1%或者减少16.3万吨。2024年1-3月累计进口23.2万吨，同比下降19.8%，主要是 受到交通运输这块的扰动。 2024年粗铜进口加工费年度长单价格是116美元，较去年回落9美元。粗铜加工费维持在低位。

中国铜原料供应：2023年底以来铜精矿供应趋紧

2023年1-12月中国铜原料供应同比增长6%或者增加68.6万吨；2024年1-3月同比 增长1%或增加2万吨。 2023年一季度CSPT地板价93美元，同比回升23美元；二季度CSPT地板价回落至 90美元，三季度回升到95美元；四季度维持在95美元；2024年一季度为80美元。 2023年铜精矿长单Benchmark为88美元，2024年铜精矿长单TC为80美元，低于此 前预期的84美元。

冶炼端：全球闲置产能指数和精铜产量均创历史新高

全球SAVANT铜闲置产能指数明显高于往年。2024年4月SAVANT铜全球闲置产能指数均值为18.66，环比3月增加4.42，同比去年增加 5.38。 2024年精炼铜产量显著高于历史同期。据ICSG数据显示，2023年全球精炼铜产量为2709.7万吨，其中原生铜产量2258.1万吨（占比 83.3），再生铜产量451.5万吨（占比16.7%）。2024年1月，全球精炼铜产量为237.4万吨，同比增加10.7万吨或4.72%，其中原生铜产量 198.0万吨（占比83.4%），再生铜产量39.4万吨（占比16.6%）。

需求端：中国一季度电网投资超预期，光伏新增装机出现阶段性走弱

2024年1-3月，全国主要发电 企业电源工程完成投资1365 亿元，同比增长7.7%。 2024年1-3月，电网工程完成 投 资 766 亿 元 ， 同比增长 14.7%。 2024年1-3月，风电累计装机 量1550万千瓦，同比增长510 万千瓦或49.04%。 2024年1-3月，光伏累计装机 量 4574 万 千 瓦 ， 同比增加 1208万千瓦或35.89%。 整体来看，风电和光伏新增 装机保持较快增长，但3月光 伏新增装机明显放缓，主要 是受到集中式并网节奏和产 业链价格下行的扰动。

需求端：中国地产后周期商品（家电、汽车）外需和内需保持较高期望

2024年3月份国内家电产量增速 有所放缓；家电出口同比增速 也有所回落，但整体上增速仍 偏快。统计局数据显示，2023 年3月家电（包括空调、冰箱、 洗 衣 机 和 彩 电 ， 下 同 ） 产 量 6801万台，同比增长2%， 1-3 月累计同比增长6.4%。海关数 据显示，3月中国家电出口2186 万台，同比增长8%，1-3月累计 同比增长19.1%。

中国汽车库存水平逐步好转， 新能源汽车出口再上新台阶。 2024年3月中国汽车销量269万 辆，同比增长10%，1-3月累计 同比增长10.5%。2024年3月份 汽车经销商综合库存系数为1.56， 环比下降0.18，同比下降0.22， 汽车库存水平逐渐好转。2024 年3月中国汽车出口50.2万辆， 同比增加37.9%，1-3月累计同 比增长33%，其中新能源车出 口占比23.3%，3月份新能源车 出口再上新台阶。

精炼铜需求：全球电网投资上行

发达国家面临着老化电网的问题，更新换代需求逐步加强。欧盟委员会指出， 约40%的配电网已经使用超过40年。根据Hoffman&Bryan的报告，美国已有70% 的大型变压器使用超过了25年。 欧盟委员会计划2020-2030年合计投入5840亿欧元，完成电网基础设施现代化 改造。参考IEA统计，2015-2020年欧洲地区电网投资总额稳定在520-570亿美 元，2021、2022年小幅增长分别达620、650亿美元，假设欧盟电网投资占欧洲 75%，则欧洲整体电网投资规划约835亿美元/年。 美国制造业回流带动电力基础设施需求高增，美国《基础设施投资和就业法案》 (IIJA)包括650亿美元用于升级和扩大国家电力基础设施。 在英国，国家电网几十年来首次启动了一项改造网络的行动计划，在2022年至 2026年期间投资超过160亿英镑(201.6亿美元)进行升级。 新兴市场电网建设需求与用电量增长正相关，由社会经济发展带动。

资金面：宏观面预期乐观，基金快速翻多

进入2024年，年初基金对海外宏观面预期偏负面，美联 储降息预期修复，Comex铜基金净持仓维持在0下方波动； 但3月中旬后，随着欧美经济预期由负面转向正面，美联 储货币政策宽松预期较为乐观，基金快速空翻多。 从国内铜期权市场表现来看，3月以来，国内政策面预期 较为乐观，沪铜期权认沽/认购成交比值维持在低位。

报告节选：

编辑：火腿肠