2024年西藏矿业研究报告：世界级盐湖开发再加速，西藏铬锂龙头资源进入收获期

1 西藏铬锂资源王者

1.1 宝武赋能，公司发展步入快车道

西藏矿业是西藏最大的综合型矿产品开发公司，主要从事铬铁矿、锂矿的开采、 加工以及销售、贸易业务。公司前身为 1967年成立的西藏东风矿，后西藏自治区罗 布萨铬铁矿与自藏自治区矿产品经销公司合并成立西藏矿业发展总公司，于 1994年 正式挂牌，总公司隶属西藏自治区经贸体改委，拥有中国最大的铬铁矿采选基地： 罗布萨铬铁矿。1997 年由西藏矿业总公司联合其他四家公司共同发起，以西藏自治 区矿业发展总公司全资所属的西藏罗布萨铬铁矿为改制主体，以募集方式设立股份 有限公司，并于同年在深圳证券交易所上市。

上市后深耕铬锂资源开发，增资改制实现产能扩张。2004 年 9 月扎布耶盐湖一 期碳酸锂项目建成投产；2011 年公司定向增发募集资金 12.1 亿，用于扎布耶一期 8000 吨/年技改工程、扎布耶盐湖二期工程、白银扎布耶二期工程、尼木铜业 5000 吨电解铜项目等建设；2013 年 8 月扎布耶一期技改工程建设完毕； 2015 年公司定 向增发募集资金 4.68 亿元，用于收购罗布莎 I、II 矿群南部铬铁矿区 0.702 平方公里 采矿权，以及进行罗布莎I、II矿群南部铬铁矿开采工程；2018年5月1日罗布莎I、 II 矿群南部铬铁矿项目正式开工建设； 2020 年公司完成股东改制以及增资扩股，实 际控制人由西藏国资委变更为国务院国有资产监督管理会，同年 6 月罗布莎 I、II 矿 群南部铬铁矿开采工程完成建设并进入试生产阶段；2021 年公司启动扎布耶盐湖二 期万吨电池级碳酸锂项目，同年启动罗布莎铬铁矿 20 万吨扩产计划；2022 年公司 控股子公司白银扎布耶锂业有限公司 100%股权以 68 亿元价款在上海联合产权交易 所公开挂牌转让； 2023年扎布耶二期项目机械竣工，进入全面调试阶段，投产时间 因扎布耶一期整改延迟至 2024 年 6 月。

2020 年完成股东改制及增资扩股，实际控制人变更为国务院国资委。2020 年 6 月，根据自治区国资委下发的由西藏自治区人民政府做出的批复，西藏自治区矿 业发展总公司由全民所有制企业整体改制为有限责任公司，同月中国宝武及其一致 行动人日喀则城投以现金形式进行增资扩股，完成后持有矿业总公司 52%的股权， 并通过改制增资扩股后的矿业总公司及其控股子公司西藏藏华工贸有限公司持有西藏矿业 22.27%的股份，公司实际控股人由西藏国资委变更为国务院国资委。 中国宝武钢铁集团是西藏矿业控股股东。改制完成后公司第一大股东为西藏矿 业资产经营有限公司，中国宝武钢铁集团有限公司是西藏矿业的实际控制人，直接 持有西藏矿业 47%的股份。西藏矿业控股子公司西藏扎布耶锂业主营锂矿开采；阿 里聂尔错鹏业负责硼矿、低品位矿深加工与综合利用；白银扎布耶锂业负责生产加 工；吉庆实业负责矿产品销售及批发业务。

1.2 铬锂业务成本优势保障公司业绩

锂价下行拖累公司业绩。2018 年公司归母净利润亏损 1.81 亿元，主因系公司 主营业务之一的锂盐产品市场价格大幅下降，致期末存货价值下跌、市场饱和。 2020 年营业收入下降 41.68%，归母净利润同比下降 157.46%，达到近几年最大下 跌幅度，主因系 2020 年白银扎布耶锂盐项目全面停产放大公司亏损力度。2022 年 新能源市场发展强劲，带动碳酸锂价格一路高升，再加铬矿价格同比 2021年增幅较 大，公司营收实现显著增爬升，同比增长 243%；归母净利润同比增长 467%，实现 近年来最高数值。进入 2023 年后锂价持续下行，公司业绩承压，截止 2024 年第一 季度公司实现营收 1.48 亿元，同比增长 64.13%，归母净利润 0.24 亿元，同比增长 36.07%。

锂盐及铬类产品贡献公司主要业绩。铬锂业务是公司的主营业务，2020 年因锂 盐产线停产致锂产品毛利贡献为负，近年来随锂价回升，锂盐产品对公司业绩贡献 逐步扩大，2022 年锂盐产品占公司营业收入的 85.57%，对毛利贡献达 89.24%； 2023 年锂盐产品依旧为公司主要营收构成，营收贡献 68.4%，毛利贡献 75.9%。铬 类产品在2020年贡献近几年历史最大业绩，营收占比达82.34%，毛利贡献87.95%， 后续占比逐步减小，2023 年铬类产品营收占公司业绩的 31.2%，毛利贡献 23.8%。

盈利能力较强，但新投产项目投资致负债增多。公司自2020年以来主营业务毛 利率保持在较高水平，截至 2023 年锂盐产品毛利率为 75.5%，铬类产品毛利率为 51.8%。公司资产结构健康，但近两年期间费用率有所提高，主因系在建工程及万 吨碳酸锂项目贷款投入。

2 国内稀缺资源，铬行业下游需求触底回暖

铬（Cr）的密度是 7.19g/cm³，熔点为1857±20℃，沸点为 2672℃，在地壳中 的含量为 0.01%，是一种银白色金属，具有质硬耐磨、化学性质稳定、耐高温、耐 腐蚀等特点。主要含铬矿石为铬铁矿，被广泛应用于冶金、化工、铸铁、耐火材料 等领域。铬产业链上游为铬矿，主要来源为铬矿山及铂金尾矿，按照工业用途与品 位可分为冶金级、化工级、耐火级；中游为铬铁及铬盐的生产，其中高碳铬铁为主 流铬产品；下游行业应用较为广泛，包括不锈钢制作、染料、电镀等多种用途，或 被用于航空航天、汽车工业、医疗器械等多种行业。 铬矿的主要应用领域为冶金、化工及耐火材料。90%的铬矿被运用于冶金工业， 主要用于生产铬铁合金和金属铬。因其具有耐磨、耐高温、耐腐蚀等特性，多作为 钢的添加料用于炼制不锈钢、耐热钢以及各种电热元件材料。5%的铬矿被用于通过 铬铁矿加工制造铬盐，是化工工业的主要原料。铬盐在日常生活中用途广泛，多用 于电镀、鞣革、印染、催化剂等方面，是最重要的电镀金属之一。剩余5%的铬矿被 用于制造耐火材料及铸铁。因铬铁矿在高温下可保持体积不变，且不与任何矿渣反 应，多用于制造铬砖、铬镁砖及其他耐火材料。

2.1 全球铬矿资源丰富但分布较不均衡，中国进口依存度高

哈萨克斯坦、印度和南非拥有全球主要铬储量。根据 USGS 数据，2023 年全 球铬储量总计 5.6 亿吨，主要来源于南非、印度、哈萨克斯坦、美国四国。哈萨克 斯坦 2023 年铬矿储量为 23,000 万吨，占比全球储量的 41.1%，储量位居全球首位； 南非拥有 2 亿吨铬矿储量，居世界第二位，占比 35.7%；自 2018 年起印度铬矿储量 由 2017 年的 5,400 万吨提升至 7900 万吨，目前储量占比全球的 14.1%；美国储量 占比 0.11%，仅有 63 万吨。

我国铬铁矿床大多规模较小，国内消费量主要依靠进口。我国铬矿床主要类型 为蛇纹岩型豆荚状铬矿床，主要的铬铁矿床包括西藏罗布莎铬铁矿、密云县放马峪 铬铁矿、肃北的大道尔吉铬铁矿、新疆萨尔托海铬铁矿等，其中罗布莎铬铁矿是我 国最大的铬铁矿床及主要产地。国内的铬铁矿床普遍规模较小，具有分布区域零散 不均、矿床类型单一、露采矿少等特点，且大部分矿床开发利用条件较差。目前国 内铬矿供应需求严重依赖境外进口铬矿产品，2020 年国内铬矿产品对外依存度达 99%。

我国的铬铁矿资源严重短缺，储量主要分布于西藏、内蒙古、新疆三省。截止 2019 年末，我国累计探明铬矿区 63 个，查明资源储量 1210.75 万吨，远低于全球 主要铬铁产出国储量水平。根据我国自然资源部发布的《中国矿产资源报告 2023》 及《2022 年全国矿产资源储量统计表》，我国铬铁矿石储量总计 279.47 万吨，主要 分布于西藏、内蒙古、新疆、河北等四省区，保有储量分别为 197.7/51.3/27.5/2.93 万吨，其中西藏铬铁矿储量占比全国储量的 71%。

2023 年全球铬矿产量 4100 万吨，南非产量居世界首位。根据 USGS 历史数据， 2023 年全球铬矿产量共计 4100 万吨，主要铬矿供给国为南非、土耳其、哈萨克斯 坦及印度四国。自 2012 年起南非铬矿年产量呈上升趋势，2023 年全年铬产量为 1800 万吨，占全球供给量的 43.9%，年产量位居世界第一位；土耳其年产量为 600 万吨，占比 14.6%；哈萨克斯坦年产量 600 万吨，占比 14.6%；2023 年印度全年铬 产量为 420 万吨，占比世界供给量的 10.2%；其他国家铬矿年产量总计 520 万吨， 占比 8.54%。

我国铬矿石历史产量少，2019 年起产量有增长趋势。根据张照志的《中国铬矿 资源特征及 2021-2035 年铬供需形势分析》，1958 年至 2020 年铬矿石累计产量为 612.94 万吨，折合铬产量 187.44 万吨， 呈现波浪式增长下降趋势；其中 1958 年至 1987 年铬矿产量增长缓慢，年产量波动范围为 0.3 至 7.5 万吨；1988 年至 2007 年 间产量快速增长，2007 年达到历史最高值，年产量 28.15 万吨，后续几年产量逐步 下降，但 2019 年起有增长趋势。

2021 至 2035 年我国预计铬矿石年产量 14 至 20 万吨，呈先升后降趋势。《中 国铬矿资源特征》预测，2021 至 2035 年我国铬矿石年产量区间为 14 至 20 万吨， 2021 年铬矿产量预计为 15 万吨，2028 年上升至区间最大值 20 万吨，2035 年产量 约为 14 万吨，呈现先升后降趋势，与矿山生命周期基本相符。若无新增储量被勘探， 则已查明储量预计于 2035 年末全部消耗。

我国铬矿进口依赖南非、哈萨克斯坦和印度。我国铬铁资源严重短缺，国内铬 矿供应严重依赖境外进口，对外依存度达 99%。截止 2024 年 4 月我国含碳量>4% 铬铁进口量总计 130.3 万吨。南非、哈萨克斯坦、印度、土耳其等国是我国铬铁矿 主要进口国，根据中国海关数据，截止 2024 年 4 月南非、哈萨克斯坦及印度铬矿进 口量分别为 66.6/43.5/6.3 万吨，各占比总进口量的 51.1%/33.4%/4.8%。

2.2 下游钢厂需求迎来拐点

铬下游消费主要源自不锈钢生产与制造。铬矿的下游行业应用广泛，主要用于 制作不锈钢、染料、电镀、耐火材料等，其中不锈钢消费量在铬元素总体消费量中 占据最大比例，我国 2020 年不锈钢铬消费量占比总体的 90%，其中 200 系/300 系 /400 系不锈钢含铬量分别约为 16%，300 系不锈钢是不锈钢生产过程中铬消费量占 比最大的产品，含铬量约为 25%， 400 系不锈钢含铬量约为 14%；用于制作合金钢的铬消费量占比 4%，耐火材料与铸铁用铬占比 3.39%，化工工业占比 2.25%，其 他下游领域铬消费量占比 0.33%。

钢铁行业供需关系持续改善，钢材消费量有望企稳。中国钢铁行业正继续深入 推进供给侧结构性改革，巩固化解产能过剩的成果，2023 年粗钢产量同比持平显示 出控产决心，2024 年国家发展改革委等五部门将继续开展全国粗钢产量调控工作， 扶优汰劣推动钢铁产业结构调整优化。在宏观经济持续向好背景下，汽车、船舶、 家电等制造用钢领域将继续贡献增量，基建用钢受政策支持预期保持增长，一定程 度抵消房地产用钢需求萎缩造成的影响。另一方面，据世界钢铁协会预测，2024 年 全球钢铁需求将反弹 1.7%，利好我国钢材出口形势。我们预测，2024 年钢材消费 量有望企稳，钢铁供需关系将得到改善。

铬铁产量持续增长，未来产量有望继续创新高。今年年初以来，中国铬铁产量 增长明显，2024 年 4 月高碳铬铁产量 74.93 万吨，较 23 年年底增长 17.6%，中低 微碳铬铁产量 5.96 万吨，较 23 年年底增长 8.6%。今年 4 月钢厂招标大幅调涨刺激 铬铁厂生产积极性，南方工厂陆续开始复产，同时部分工厂仍有项目待投产，预计 未来铬铁产量有望继续创新高。

电镀及涂料需求提升拉动铬盐消费量增长。在化工行业铬主要用于生产铬盐， 并用于制造表面处理剂、涂料以及鞣革，电镀为表面处理剂的主要应用领域。随着 全球制造业逐步复苏，带动电气机械及相关器材需求量提升，从而拉动电镀需求增 长，带动铬盐消费增长。

3 坐拥国内稀缺铬矿资源，产能持续放量

3.1 掌握西藏稀缺铬矿资源

公司拥有独立完整的供、产、销系统。 铬铁矿、锂矿的开采及销售是公司的主 营业务，具备上游矿石供给、中游产品生产、下游销售业务的完备产业链。其中铬 铁矿石的开采与生产在西藏矿业发展股份有限公司山南分公司进行，是公司多年来 主要的营业收入来源。

公司持有高品质铬矿资源，是全国铬铁资源集中地。我国铬铁资源严重短缺， 全国储量的 71%集中在西藏地区，其中公司持有的西藏罗布莎矿区山南地区为全国 铬铁矿储量的主要集中地；矿区内矿石铬铁含量高、杂质含量低，质量位列全国首 位，且在全球范围内属于高品质矿石，可直接用于冶炼铬铁合金及化工铬盐的生产。公司持有罗布莎铬矿 20.1 平方公里探矿权及采矿权，近两年年产量 3 万吨/年，位于 国内行业前列，矿区剩余可开采年限为 7-8 年；2016 年公司收购罗布莎 I、II 矿群南 部 0.702 平方公里采矿权，平均品位 47.41%，计划为公司增加铬铁资源储量 201 万 吨。

3.2 新资源注入成长新动能

罗布莎南部铬铁矿项目为公司铬铁产销量注入新能量。公司在 2016 至 2018 年 铬矿石产量及销量均呈现负增长。2018 年 5 月罗布莎 I、II 矿群南部铬铁矿项目开 工，为公司铬矿资源注入新能量。2019 年公司铬矿石产量 5.68 万吨，同比增长 149%；同年铬矿销量 5.95 万吨，同比增长 538%，产销量同步实现突破性增长。 2020 年 10 月罗布莎 I、II 矿群南部铬铁矿 10 万吨规模项目建设，2021 年铬矿年产 量增加至 14 万吨，全年销量达 14.9 万吨。整体来看，近几年公司铬矿产量及销量 自 2018 年起呈现稳步上升趋势。2022 年铬矿产销量略有下降，公司计划下一步将 进行罗布莎勘探增储，预计 2024 年全年生产铬铁矿达 12 万吨。

公司进行罗布莎南部铬铁矿改扩建，设计产能增加至 20 万吨/年。罗布莎 I、II 矿群南部铬铁矿项目原设计产能为 10 万吨/年，批复采矿规模 15 万吨/年，矿山服务 年限 22 年。2020 年公司投资 7788.18 万元进行罗布莎 I、II 矿群南部铬铁矿改扩建 项目，2021 年 2 月完成立项，设计开采规模增加至 20 万吨/年；项目于 2022 年启 动，预计将于第 3 年达产，稳产 7 年。2023 年公司计划完成罗布莎铬矿产业链布局， 打造“中国铬都”产业名片，成为清洁能源钢铁示范性企业。

4 预计锂产品价格中枢抬升

4.1 供给端扰动加剧，未来两年锂供应仍存不确定性

全球锂资源集中分布于南美、澳洲，中国占比不高。据美国地质调查局统计， 2023年，全球锂资源量接近 1.05 亿吨金属量，全球已探明锂储量为 2,800 万吨金 属锂当量，其中智利占比最大，占比达 36%，其次为澳大利亚和阿根廷，占比为 24%、14%。中国锂资源储量 300 万吨，兼有盐湖（青海、西藏）、锂辉石（四 川）、锂云母（江西宜春），但是分布范围散，资源禀赋相对智利、阿根廷和澳大 利亚等有一定差距。 2023 年中国锂原料对外依存度仍然偏高。根据中国有色金属工业协会锂业分 会统计，2023 年，我国碳酸锂产能 110 万吨，产量 51.79 万吨，产量同比增长 31.1%；氢氧化锂产能 70 万吨，产量 31.96 万吨，产量同比增长 30.1%；氯化锂 产能 2.5 万吨，产量 1.75 万吨，产量同比下降 21.2%。中国利用国内盐湖卤水、 锂云母精矿、锂辉石精矿、回收含锂废料生产的锂盐折合碳酸锂当量约 34.7(28.7+6)万吨，因此我国锂资源对外依赖仍然偏高。

部分海外新建项目延期，全球锂供给仍存不确定性。疫情持续造成全球供应 链扰动，澳大利亚和加拿大面临劳动力短缺问题，尽管中国锂资源项目开采进展 良好，但是海外部分锂资源开发项目有推迟现象。Savannah 的 Mina do Barroso 项目由于疫情没有如期完成 DFS，投产时间推迟至 26 年；AVZ 的 Manono 项目 由于未能如期拿到采矿证，且股东层面存在纠纷，预计投产时间将大幅延后;Allkem 的 Olaroz 二期项目由于疫情推迟调试时间；西藏珠峰的安赫莱斯项目 未能就融资方案达成确认意见，终止有关框架协议；赣锋锂业/LAC 的 CauchariOlaroz 项目由于疫情影响，投产时间推迟到 2022 年以后；Kachi 因电力等因素大 幅延期至 2027 年投产；Keliber 也推迟至 2025H2 投产。

各国纷纷出台相应政策限制外国资本开发本国锂资源。锂作为上游最重要的 资源，已经引起了各国的战略重视，为了保障本国锂的安全供应，全球部分国家 使用政治手段限制外资开发本国锂资源。2022 年 2 月智利左派总统加夫列尔·博 里奇上台，其在过去发言表示将本国包括锂在内的重要战略资源国有化引发了人 们的担心，并且其在 2023 年进一步表示计划在 2023 年年底前提交锂法案；2022 年 4 月和 6 月墨西哥阿根廷分别限制了锂矿开采特许权和锂矿出口价格；美国和 欧盟也先后表态，希望国内锂资源供应稳定；加拿大、墨西哥、澳大利亚政府直 接禁止中企继续在起境内锂资源方面投资；2023 年 11 月葡萄牙总理或因锂勘探 许可证的发布辞职。

锂价下跌并未影响企业对锂资源的哄抢。2023 年 8 月，加达锂矿起拍价为 319 万元，最后大中矿业以 42.06 亿元成交，溢价达 1317 倍；而起始价为 57 万 元的李家沟北锂矿，最终川投能源以 10.1 亿元成交，溢价达 1771 倍。2023 年 7 月，雪佛龙表示该公司正在考虑开发锂；8 月埃克森美孚已设定每年开采 10 万吨 锂的目标，正与特斯拉等整车厂和三星等电池厂进行谈判。近期，嘉能可、SQM、 雅宝和 Codelco 等巨头也正在进行大规模资本并购。

理想情况下，2023-2025 年全球锂供给合计为 104.7/147.8/199.2 万吨碳酸锂 当量，同比增长 38.5%/41.2%/34.8%，增量为 29.1/43.1/51.4 万吨，中国锂资源 自给率为 22.5%/24.2%/28.8%。

4.2 动力电池及储能电池拉动锂需求高成长

锂的终端应用包括车用动力电池、消费电子、储能、小动力电池以及其他传 统应用领域如玻璃、陶瓷、润滑脂和冶金行业等，其中新能源车和储能已经成为 锂最重要的下游领域，也支撑着未来锂需求高速增长。 渗透率不断提高，动力电池领域锂需求强劲。根据 EVTank 数据显示，2023 年全球新能源汽车销量达到 1465.3 万辆，同比增长 35.4%，其中，我国新能源汽 车产量达 985.7万辆，销量达 949.5万辆，同比分别增长 35.8%、37.9%，市场占 有率达到 31.6%。我国新能源汽车产销量占全球比重超过 60%、连续 9 年位居世 界第一位;新能源汽车出口 120.3 万辆、同比增长 77.2%，均创历史新高。2024 年 1-4 月中国新能源车产量合计 298.4 万台，同比+30.2%/+69.3 万台；销量合计 293.9 万台，同比+32.3%/+71.7 万台。

未来 10年储能电池复合增长率将高于动力电池，继续支撑锂需求。在碳达峰碳中和的大背景下，电力系统储能、基站储能和家庭储能等众多应用场景对 储能电池的需求将逐步增加。据 GGII 调研数据统计，2023 年全球储能锂电池 出货 225GWh，同比增长 50%，其中中国储能锂电池出货 206GWh，同比增长 58%，国内企业出货在全球占比由 2022 年的 86.7%提升至 2023 年的 91.6%， 海外则以三星 SDI 和 LG 化学为代表的日韩电芯企业出货量竞争优势不明显、 市场占有率持续下滑。EVTank 预测 2030 年全球储能领域对锂离子电池的需求 量将接近 1TWh，整个储能锂离子电池在未来十年的复合增长率将高于汽车动 力电池及小电池等领域。

假设动力电池和储能锂需求仍然保持高增长，消费电池、传统和其他锂需求 保持平稳增长，电动自行车锂需求在2022年下跌后在2023和2024年需求复苏。 我们预测 2023-2025 年全球锂需求为 102.7/123.6/148.9 万吨碳酸锂当量，同比 增长约 29%/20%/20%。

4.3 近三年供大于求，但预计锂价值中枢将抬升

4 月锂市场供给略小于需求，且短缺主要集中在月初。4 月锂盐略短缺 0.14 万 吨，其中，供给 8.52 万吨，环比+21.4%；需求 8.65 万吨，环比+23.8%。1-4 月累 计过剩 0.22 万吨，其中，供给 26.88 万吨，同比+6.03 万吨/+28.9%；需求 26.66 万 吨，同比+9.34 万吨/+53.9%。

2023 年过剩 2.0 万吨 LCE，行业处于去暴利阶段。回顾 2023 年，我们预计 全球锂供给为 104.7 万吨 LCE，全球锂需求为 102.7 万吨 LCE，供需关系由 2022 年的短缺转为过剩。尽管过剩幅度并不明显，但由于价格持续下跌，一旦中游排 产和下游需求不及预期，则中下游产业链将持续去库，价格在期货引导下大幅下 滑，2023 年处于去暴利阶段。 2024 年和 2025 年将出现大幅过剩，2024 年去产能，2025 年开始去库存。 2024 年和 2025 年开始锂供给出现明显过剩，假设并不存在矿山停产，车需求增 速取 20%，预计 2024 年和 2025 年将过剩 24.2 和 50.3 万吨 LCE。根据供需平衡 关系，我们预计 2024 年将开始出清高成本矿山产能和阻止新的资本开支投入矿山， 2025 年将开始去锂库存，因此 2024 年和 2025 年实际有效供给将低于理想预测 值，供需将再次回到平衡。

第一轮周期（2015 - 2020）：国内新能源补贴刺激下新能源汽车需求爆发， 推动锂价第一轮上涨至 17.5 万元；但骗补调查开始，供给端放量，锂价回调至 12.8 万元；随后新能源车抢装放量，锂龙头供给释放不及预期推动锂价第二轮上涨至 17 万元；随着锂供给持续释放，电车销量因补贴退坡下滑，锂价下跌至 4 万 元，供给端开始出清高成本矿山。 第二轮周期（2021 - 至今）：新能源需求爆发式增长，中游产能积极扩张，供 给端增量有限，尽管 2022 年因公共性卫生问题价格有所回调，但锂价还是在 2022 年 11 月上涨至 62 万元；11 月以后中游排产降低，车进入淡季，下游需求不 及预期，锂价下跌，中游厂商面临巨大的库存减值压力因此改变库存策略，2023 年 2月“20万”锂价返利计划和燃油车降价抑制电车需求，锂价最低下跌至12万 元；进入 2023 年 5 月后中游开始补库，叠加储能需求爆发，锂价超跌后开始反弹 至 32 万元；7 月横盘后，8 月开始供给端逐渐放量，而需求端从旺季进入淡季后 逐步走弱，同时期货出现后引导价格加速回归。 未来两年锂价因供大于求逐渐下跌，但预计锂价值中枢将抬升且陡峭。未来 两年供大于需，锂价继续下跌并且击穿部分生产成本较高的厂商成本线，出清高 成本落后产能，行业将再次供需平衡。过去仅有成本较低的盐湖提锂和锂辉石提 锂在产，而当前新增较多高成本资源项目（主要为非洲矿以及锂云母），因此锂价 值中枢相较历史价值中枢有所抬升且陡峭，锂价相较历史水平仍可维持高位。

5 西藏盐湖提锂领先者，增量+低成本打造锂业务竞争优势

5.1 西藏扎布耶盐湖资源禀赋优异

公司拥有西藏扎布耶盐湖 50.72%权益，其他股东为锂电产业链各环节龙头。 西藏日喀则扎布耶锂业高科技有限公司拥有扎布耶盐湖采矿权并负责提锂及硼矿的 开采，公司拥有该公司 50.72%权益，间接拥有扎布耶盐湖的独家开采权。锂电产业链上游锂资源端龙头天齐锂业和下游龙头比亚迪分别拥有 20%和 18%的权益。公司 最新采矿许可证有效期限为 2022 年 5 月 6 日-2038 年 5 月 5 日，并为进一步提升共 伴生资源综合利用率，本次增加铷、铯两种伴生矿的开采矿种。

扎布耶盐湖资源禀赋优异，卤水已接近或达到碳酸锂的饱和点。西藏扎布耶盐 湖是世界三大、亚洲第一大锂矿盐湖，是富含锂、硼、钾，固、液并存的特种综合 性大型盐湖矿床，锂浓度仅次于智利阿塔卡玛盐湖，含锂品位居世界第二，具有世 界独一无二的天然碳酸锂固体资源和高锂贫镁、富碳酸锂的特点，卤水已接近或达 到碳酸锂的饱和点，易于形成不同形式的天然碳酸锂的沉积，因而具有比世界同类 盐湖更优的资源。盐湖分为南湖和北湖，南湖水位低、面积大，蒸发比较快；北湖 水位深，面积小，蒸发慢，两者卤水品位有所差异，同时随着季节性变化也有所变 化。 扎布耶盐湖拥有碳酸锂保有资源量 178.8 万吨。截至 2021 年 11 月 30 日，扎布 耶盐湖拥有主矿产碳酸锂保有资源量 178.8 万吨，其中控制资源量 163.7 万吨、推 断资源量 15.1 万吨，可信储量 57.2 万吨（地表卤水 54.5 万吨、晶间卤水 2.7 万吨）。 同时也含有丰富的钾和硼元素，氯化钾保有控制+推断资源量 1592.6 万吨、可信储 量 563.8 万吨（地表卤水 538.1 万吨、晶间卤水 25.7 万吨）；氧化硼保有控制+推断 资源量 962.9 万吨。

超低镁锂比打造资源竞争优势。盐湖卤水提锂的工艺难度和成本主要受盐湖中 锂的浓度及镁锂比影响，由于锂、镁具有非常相似的性质及水合半径，卤水中的镁 锂比越高，提锂难度越大。相比国外盐湖，我国盐湖锂资源的普遍特点是镁锂比高达几十甚至上千，且大部分盐湖位于青海柴达木盆地一带，地理位置偏僻，给锂资 源的开发带来极大难度，因此克服高镁锂比问题降低生产成本是我国盐湖开发需要 攻克的主要难题。扎布耶盐湖镁锂比低于 0.01，超低镁锂比打造资源竞争优势。

5.2 “太阳池结晶法”和“膜法”充分利用盐湖资源

太阳池结晶法充分利用自然界冷能与太阳能，属于扎布耶一期项目独有工艺。 太阳池结晶法基于碳酸锂溶解度的负温度效应，利用自然界太阳能及冷源在预晒池、 晒池中进行冷凝、蒸发，析出各种副产品，并提高卤水中 Li＋浓度，所得富锂卤水 在结晶池吸收太阳能使卤水增温后，逐渐使 Li2CO 结晶析出，结晶产物经干燥、包 装即得到锂精矿产品，该技术主要用于扎布耶一期项目。此前出现温度和浓度的空 间分布场不均匀导致太阳池四周和底部的提锂效果不佳，以及太阳池易渗漏导致卤 水有所损失等问题，后续通过设置成核基体等技改措施以及对太阳池进行修复和优 化使得一期产能利用率大幅提高。

公司于 2020 年 7 月 1 日正式启动小试，2020 年 12 月 20 日结题，验证了“纳 滤膜法+蒸发两步法资源综合回收提锂工艺”和“吸附法提取氢氧化锂工艺”两种工艺基本可行。前者充分利用扎布耶的光照条件，通过预浓缩、中间盐田，提升进入 系统的卤水品位，降低蒸发能耗，将被用于扎布耶二期万吨电池级碳酸锂项目；后 者考虑到扎布耶盐湖弱碱性属性使用钛系吸附剂，得到锂盐后通过双极膜电解和电 渗析法生产氢氧化锂，公司将与久吾高科合作开展中试继续验证，为后续万吨氢氧 化锂项目做准备。

5.3 产能稳步扩张，远期产能规划超过 4 万吨

公司在 2022 年-2027 年战略规划中提到在 2025 年底前形成 3~5 万吨锂盐规模， 产能进入高速扩张期。公司现有扎布耶一期锂精矿产能约 1 万吨，折合碳酸锂约 5000-6000 吨。在建项目包括扎布耶二期绿色综合开发利用万吨电池级碳酸锂项目， 已经实现机械竣工，计划于 2024 年 6 月投产并试运行；与久吾高科合作的 100 吨氢 氧化锂中试线项目仍在进行中，中试完成后如果方案可行会进行 1 万吨氢氧化锂产 能建设；与倍杰特合作的西藏盐湖综合利用研发基地已经完成提锂路线基础建设、 设备安装以及全系统流程调试，稳定产出碳酸锂。规划项目围绕着扎布耶盐湖丰富 的资源进行建设，如扎布耶三期万吨电池级碳酸锂项目将立足于第二期建设。

（1）扎布耶盐湖一期

采用太阳池结晶法，扎布耶盐湖一期 2024 年目标产量 0.7 万吨锂精矿。扎布耶 一期主要使用太阳池结晶法，生产出较为独特的锂精矿产品，品位在 45%-70%之间， 该锂精矿经过进一步加工处理后可以转化为碳酸锂，根据公司 2022 年度网上业绩说 明会披露，转化率与锂精矿品位有关，一般在 50%—60%左右，产能约 1 万吨锂精 矿。此前因盐田、结晶池渗漏问题产能利用率偏低，但经过技改后该问题得到缓解，2024 年全年规划产量约为 0.7 万吨锂精矿。

扎布耶一期具有独特的生产和销售周期，收盐后所得产品可能需要第二年进行 销售。太阳池法具有“冷冻+日晒+结晶蒸发+收盐”的工艺特性，第二年的生产须 从本年度 9 月底开始抽卤制卤，至来年 10 月开始逐步实现收盐目标，前期兑卤和结 晶过程中有季节性影响。根据公司此前投资者关系记录表披露，抽卤需要持续 1 个 月至 1 个半月，后续还需要把锂精矿从矿区运到拉萨的仓库进行储存，当年生产的 锂精矿可能保留到明年进行销售。锂精矿销售由于西藏地区运输条件限制，销售集 中在 3-10 月份，12-2 月份由于大雪封山和运输条件影响，可能对外销售减少。 扎布耶一期因未能对资源进行综合利用而暂停生产新的共生和伴生矿产，存在 2025 年乃至未来年度无碳酸锂精矿可销售的潜在风险。扎布耶一期受工艺局限，除 提取碳酸锂精矿外，截至目前未能对其他共生和伴生矿产资源进行综合利用，中央 生态环境保护督察组向自治区反馈督察意见并提出副产品资源浪费问题，而属地相 关部门表示在一期整改时限（2023 年 12 月 31 日前），二期无法完成投产，在有效 解决共生和伴生矿产资源利用（包括盐田沉积岩）的同时，保证一期项目不再产生 新的共生和伴生矿产。公司根据《通知》精神表示一期项目不再产生新的共生和伴 生矿产，直至达到有关部门提出的整改要求后及时申请复工。因本年度产出的产品 需待来年实现销售，无法保证 2024 年是否可以实现要求并恢复生产，存在 2025 年 乃至未来年度无碳酸锂精矿可销售的潜在风险。

公司将项目分两个标段按照 EPC 形式推进具体环境整治工作。2023 年 6 月针 对环保方面问题，公司以自有资金投入，按照 EPC 形式推进具体环境整治工作，项 目整体将分为一、二两个标段同时施工，项目一标段投资额预计为人民币 7743 万元， 预计工期为十八个月；二标段投资额预计为人民币 7018万元，预计工期为六个月， 体工期及投资进度将视后期 EPC 合同而定。

（2）扎布耶盐湖绿色综合开发利用万吨电池级碳酸锂项目（二期）

采用“膜分离+蒸发结晶”技术，万吨电池级碳酸锂项目计划于 2024 年 6 月投 产并试运行。公司于 2021 年 8 月拟投资约 20 亿元建设西藏扎布耶二期项目，采用 “膜分离+蒸发结晶”技术，设计产能为电年产电池级碳酸锂 9,600 吨，工业级碳酸 锂 2,400 吨（随着沉锂工序深入，溶液浓度变低、杂质也会富集，只能产出工碳）， 副产氯化钾 15.6 万吨，铷铯混盐 200 吨（折百含氯化铷 9.6 吨和氯化铯 3 吨），项 目此前规划力争 2023 年 7 月 30 日建成，2023 年 9 月 30 日运行投产。后续经过工 艺验证后，于 2022 年 6 月正式开工建设，截至 2023 年 11 月 20 日，全场设备、管 道安装、电气电缆及仪表电缆敷设等已全部完成，纳滤装置、MVR 装置、氯化钾装 置等核心装置已进入单机试车阶段，实现项目机械竣工，后续将进入全面调试阶段。 待配套能源项目投产，计划于 2024 年 6 月投产并试运行。 可研成本去除副产物后完全成本为 2.41 万元，能源费用上涨后运营单价因此做 相应调整。根据此前可研报告，电碳、钾产品的考核基准价由电碳 4.5 万元/吨，氯 化钾 1600 元/吨，氯化钾不算盈利，当成副产品计入成本，一吨碳酸锂副产 15.6 实 物吨氯化钾，二期项目满产后完全成本是4.25万元/吨，扣除副产品后全成本是2.41 万元/吨。由于能源采购价格发生变化，电费和蒸汽分别提升至 0.998 元/kWh 和 598 元/T，考核基准价也提升为为电碳 5.35 万元/吨、钾 1800 元/吨，运营单价因此做相 应调整。

扎布耶项目建设难度颇高，具有丰富盐湖开发经验的东华科技负责 EPC+O。 扎布耶盐湖位于海拔 4500米左右，该环境下设备降容严重，且很多技术标准只适用 于海拔 4000 米以下，同时大风严寒之下，每年只有 5 个月的土建施工档期，施工难 度很大。东华科技承揽公司二期 EPC 工程+运营（O）合同，内容包括本项目三年 期的运维，负责自本项目具备投产条件后三年运营期内的日常生产运行、安全管理 等工作，同时保证在三年期的运营中通过考核验收。东华科技具有综合甲级资质， 曾经负责过青海藏格股份的锂盐项目，如果运营期内产量和质量不达标就有相对应 的惩罚措施，同时若能超过目标则有相对应的奖励机制。 宝武清能负责供能项目，计划在 2024 年 6 月向主体工程供能、供电、供气。 2022 年 7 月，宝武清能中标西藏扎布耶盐湖绿色综合开发利用万吨电池级碳酸锂供 能项目（BOO），项目按照准孤网模式进行建设，包括光热、光伏、储能及相关公 用公辅设施工程，通过光热、光伏为项目供能，计划在 2024 年 6 月向主体工程供 能、供电、供气，以此来推动扎布耶二期项目试运行。合同中供电价格 0.998 元/度， 供汽价格 598 元/吨，供能服务期为 25 年，每年暂定年用电量约 2.56 亿千瓦时，蒸 汽采暖季 35t/h、非采暖季31t/h，参数5bar,158°C，年等效供电供汽满发运行小时 数为 8000 小时。 扎布耶三期第二个万吨电池级碳酸锂项目立足于第二期。公司同时规划扎布耶 盐湖三期第二个万吨电池级碳酸锂项目，三期项目立足于第二期，若二期项目运行 顺利则三期可参考二期技术以及运营方法建设，在公司 2022 年-2027 年战略规划中 三期计划在 2023-2025 年投产。

（3）西藏扎布耶绿色综合开发利用万吨氢氧化锂项目

与久吾高科合作进行 100 吨氢氧化锂中试研究，方案可行后会进行 1 万吨氢氧 化锂产能建设。公司与久吾高科于 2021 年 10 月签署协议合作进行 100 吨氢氧化锂 中试线项目（其中电池级产品比例≥50%），验证吸附耦合膜法提锂工艺小试研究结 果，考察钛吸附剂在西藏扎布耶盐湖（弱碱性盐湖，铝系吸附剂不适用）工业化提 锂的性能及寿命，优化吸附耦合膜法提锂工艺。原计划 2022 年底结题，但 2022 年 受新冠疫情持续影响，项目设备、材料运输、项目施工受到了较大的影响，力争 2023 年 12 月底前项目结题，中试完成后如果方案可行会进行 1 万吨氢氧化锂产能 建设。

（4）西藏盐湖综合利用研发基地

携手倍杰特探索“高性能膜+吸附+电化学+结晶耦合”工艺，已稳定产出碳酸 锂。2023 年 6 月公司与倍杰特签订《技术及新产品研发合作协议书》，共同进行盐 湖综合开发新技术、新工艺、新产品以及铷、铯等稀贵元素开发技术及工艺的研发， 倍杰特此前负责扎布耶二期纳滤装置等 5 个核心工艺段。项目采用高性能膜+吸附+ 电化学+结晶耦合工艺，提高盐湖资源（包括锂、钾、铷、铯等稀有元素）的综合利 用效率，于 2023 年 6 月 26 日开工建设，2023 年 12 月 17 日完成提锂路线基础建 设、设备安装以及全系统流程调试，稳定产出碳酸锂。

编辑：火腿肠