2024年医药院外市场中期投资策略：医药院外市场集中度有望持续提升

同店有望趋于平稳增长

2024Q1益丰药房、老百姓、健之佳毛利率 稳中有升。益丰药房通过出色的供应链管理 能力、均衡的各省份门店布局、精细化运营 能力维持稳健的毛利率水平；老百姓通过火 炬项目优化选品逻辑、改善品类结构，成效 明显。 部分药店2024Q1毛利率承压，①大参林通 过在省外导入优势品种，毛利率有望平稳； ②一心堂通过1年的门店价格调整后，毛利 率亦有望趋于稳定。

我国老龄化人口数量持续增加，而老年人的医疗需求更高。我国60岁以上老年人比例从2003年的12.0%提升至2011年的13.7%，2023年已达21.1%，人口老龄化趋势明显 且仍在加速中。根据卫生统计年鉴，2018年我国55-64岁和65岁以上人口两周就诊率分别为33%、43%，为全年龄段最高。且随着可支配收入提升以及对健康重视程度越来 越高，该两个年龄段的两周就诊率相较于2008年分别提升11pct/13pct，亦为全年龄段提升最高者。中药OTC多为慢病用药，目标人群偏老龄化，银发经济下利好中药OTC 发展，中药OTC增长驱动力仍在。

门诊统筹持续贡献增量

龙头药店由于经营相对合规、供应链优势及选品能力 /运营能力突出，更有能力承接门诊统筹带来的增 量。

比价增加透明度，比拼供应链优势

1）“比价”的作用和目的是什么？作用是消除患者信息差，患者根据自己的偏好（价格/距离/服务等）自主选 择购药渠道。目的是利用线上的价格发现机制，引导各渠道合理定价，规范后的龙头药店有望承接更多门诊统筹 资源。价格/毛利率偏高的品类或有降价压力，龙头药店或向上游要利润、或发展大健康品类。预计小药店经营 压力凸显，在该趋势下加速行业整合，扩大龙头销售规模。 2）院外渠道赚的是什么钱？相较医院，药店承担①“及时供应多个药品SKU”的功能，满足周边居民日常/突发 的各种疾病的用药需求；②轻问诊需求，如老人的关联用药、孕妇的特殊用药等。 3）院外渠道应该有多少净利率？参考美日台，美国龙头CVS和日本龙头Welcia近年来净利率约2-3%，中国台湾 大树医药近年来净利率4%左右；参考国内超市业态，永辉超市2017年前保持2-3%净利率。国内龙头药店大部 分净利率在4-7%之间，考虑国内较海外具有人力成本优势，药店较超市有更强的专业服务能力，我们认为目前 龙头药店净利率相对合理。 4）如何处理？面对异常高价，目前以价格公示为主，我们认为保持市场定价的基本原则不变，但价格透明度增 加将引导不同渠道以及上游工业在新平衡之下重新定价。

横向对比，龙头定价相对公允。根据中部某市、北部某市医保局数据，龙头药店定价大部分处于行业平均水平以下。龙头药店因采购规模大、供应链成熟，具有成本优势，价格透明度增 加有望加速行业集中。同时，小药店面临外部压力日趋增加，一级市场估值亦有望回落，促进收并购发生。

比较线上药店之间的定价，发现龙头药店定价相对公允，在O2O平台上并非一味追求低价，但也保持较好的竞争力（线上集中度较线下更高）。同时，由于部分品种竞争激烈或导 致盈利水平较低，部分药店选择不上架，从追求规模转为追求效益。 需要注意的是，线上药品价格透明，但由于部分药店低价获客/临期低价销售/满减促销等补贴政策较多，以及配送费承担方/起送价等的不同，价格难以直接比较。

考虑线上价格透明，部分药店低价竞争导致亏本运营，不具备可比性，我们预计以大连锁的线上价格作为参考的可能性偏大。O2O平台与线下药店品类重合度较低，O2O平台消费者偏年轻，轻型健康需求占比更高（如感冒类、胃肠道类、皮肤类等），而实体药店消费者更加老龄化，慢病相关用 药需求较高。同时，预计“五同”重合度亦较低，直接比价的难度较大。

以销售额排名靠前的品类为样本，比较龙头药店线上和线下门店同品种的销售价，发现价差相对较低。实际过程中需考虑线上配送费、起送价的约束。

对比院内销售均价和全国龙头D的美团价格，样本为22个销售金额大的品种，其中8个品种线上销售不同厂家/不同规格/未销售，不可直接比较；10个品种线上比院内价格高，但 其中大部分品种价差有限。

院外市场集中度有望持续提升

院外监管趋严，有利于龙头药店更大程度承接门诊统筹的增量，优质客流流向院 外有望为药店带来更多销售机会。

中国台湾、日本、沙特龙头药店的医保占比明显低于国内，海外药店大健康品类 发展更为充分，可有效提高客流，并提升人效及平效。

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