2024年银行行业中期策略报告：盈利寻底，红利先行

经济显韧性，政策发力防风险

经济整体稳健，有效需求边际转弱

经济韧性凸显，关注需求恢复斜率。年初以来稳增长政策持续发力背景下，国内经济韧性凸显，我国24Q1GDP按照不变价计 算同比增长5.3%，环比23年末抬升0.1个百分点，进出口和投资增长支撑GDP增速小幅回暖：1）消费恢复斜率不及预期。24 年1-5月社会消费品零售总额同比增长4.10%，增速水平持续回落，以化妆品、服装纺织等可选消费品增速下滑明显；2）财 政发力带动投资增速保持稳定。2024年1-5月固定资产投资累计同比增速达到4.00%，其中基础设施建设投资累计同比增速达 到6.68%，较23年末增速水平略有下降；3）进出口略有回暖。2024年1-5月，我国以美元计价进出口累计同比增速达到2.80%， 其中进口同比增长2.90%，出口同比增长2.70%，外需复苏背景下出口对于中国GDP增长贡献有所提高。 2024年以来国内经济整体延续修复态势 投资、消费、进出口表现分化。

货币政策持续发力，流动性环境有望维持宽松

货币政策维持流动性合理充裕、融资成本稳中有降以及稳健态势不改。我们认为24年下半年货币政策整体基调仍将保持稳健 态势，在流动性方面保持之前关于“维持总量合理充裕”的描述，提出“引导货币市场利率围绕央行公开市场逆回购操作利 率平稳运行”，总量上强调“加强引导金融机构信贷均衡投放”，价格上表示“推动融资成本稳中有降”，中国人民银行行 长潘功胜也在多次会议上强调“货币政策仍有空间”，整体货币政策基调延续前期精神。

政策暖风频吹，重点领域风险可控

政策加码，持续托底地产修复。首先从地产行业来看，24年以来针对需求端和资金供给端政策持续出台，政治局会议“消化 存量”的提法、“517”地产政策组合拳以及突破历史新低的房贷利率和首付比例对于托底地产修复进程起到积极正面作用， 政策持续发力背景下，信心和预期的修复将有利于缓释银行风险敞口，后续仍需持续跟踪地产销售数据边际变化。

资产荒压制盈利，关注负债成本改善

量：需求不足抑制信贷投放，规模增速小幅下行

量：有效需求不足制约信贷投放。从年初以来的信贷投放情况能够看到，在1月冲量后，后续月份信贷投放显著弱于去年同 期，2024年1-5月新增人民币贷款增加11.14万亿元，同比少增1.54万亿元，5月信贷增速虽环比回升，但仍保持在9.3%的历 史较低水平，整体信贷需求略显乏力。拆分结构来看，对公和零售信贷增长均不及去年同期，对公贷款前五个月增加9.37万 亿元，同比少增1.16万亿元，居民贷款前五月增加8891亿元，同比少增9470亿元，反映实体有效需求不足的情况依然存在。

量：规模增速小幅下行。1季度商业银行规模增速较年初整体放缓1.9个百分点至9.1%，尤其以股份行增速下滑更为明显，大 行、股份行、城商行和农商行1季度末资产规模同比增长11.2%/4.1%/9.7%/7.2%。

价：资产端定价压力仍存，关注成本端红利释放进度

降息及资产荒下投放压力拖累资产端定价水平。23年以来，监管屡次提及提升服务实体经济质效和降低综合融资成本，伴随 着降息的持续落地，贷款端定价水平受到的冲击较大，特别是资产荒背景下对于优质客户的竞争导致贷款利率持续下行，截 至24Q1，一般贷款利率、企业贷款利率和个人住房贷款利率较年初分别下滑8BP/2BP/28BP至4.27%/3.73%/3.69%，存量贷款 中LPR加点比例也在维持下行趋势，截至24Q1，LPR加点贷款占比为52.81%，商业银行口径净息差也较23年末下滑15BP至 1.54%。

行业整体存款定期化波动上行趋势仍在持续。4月末行业定期化占比同比提升了2.1个百分点至55.3%，但增长幅度较23年同 期略有降低，若拆分存款结构来看，个人存款定期化趋势更为突出，4月末个人定期存款占个人存款比重同比提高了1.8个百 分点至73.0%，占据了主要地位。特别值得注意的是今年公司存款定期化趋势略有加速，4月末公司定期存款占比环比提升了 2.8个百分点，同比提升了3.8个百分点，皆处于历史同期较快增幅，我们认为主要是与暂停手工补息之后存款搬家现象相 关。虽然目前行业整体存款定期化趋势或将持续，但各家银行通过调整存款久期等办法对冲影响。

质：风险可控，重点领域资产质量略有波动

整体不良率延续改善趋势， 拨备水平保持平稳。上市银 行24年1季度末不良率环比下 降1BP至1.25%，拨备覆盖率 环比上升1个百分点至244%， 拨贷比环比下降2BP至3.05%。 分机构类型来看，六大行、 股份行、城商行和农商行1季 度末不良率分别环比变化1BP/-2BP/-1BP/+4BP至 1.29%/1.22%/1.07%/1.09%。

我们从上市银行已公布零售和对公不 良率来看，零售贷款不良率略有上升， 23年末上市银行零售贷款平均不良率 较半年末上升7BP至1.21%，我们预计 与疫情期间延期还本付息政策到期以 及经济承压期居民还款能力的波动相 关。对公资产质量保持稳定，23年末 上市国有大行、股份行、城商行和农 商行对公贷款平均不良率较半年末变 化-2bp/-11bp/+1bp/-14bp，上市银 行整体对公贷款平均不良率则较半年 末下降6BP至1.25%，整体保持平稳。

收入持续承压，盈利持续寻底

总体来看，受制于结构性 需求不足与资产定价的下 行，行业整体收入承压的 情况持续，从而使得盈利 增速仍在寻底过程中。所 以在增速水平上表现较为 明显，24Q1上市银行营收 增速较23年下降0.9个百 分点至-1.7%，净利润增 速较23年下降2.0pct至0.6%。

关注存款端改革红利持续释放，负债成本仍有改善空间。22年以来大行率先开启了存款利率的调整，虽然由于行业普遍面临 的定期化趋势导致成本端红利释放进度略有放缓，但存款重定价进度以及暂停手工补息带来的正面作用或将一定程度加快红 利释放，静态测算下假设活期存款利率下降10BP，定期存款下降15BP情况下，能够对银行带来11BP的息差提振和4.3/8.7个 百分点的营收以及净利润改善。

选股思路：资产荒优选红利，同时关注政策发力效果对优质中小行的催化

红利策略领跑市场，板块“股息+防御”获资金青睐

上半年复盘：红利策略占优，股息和防御属性吸引市场关注。截至6月7日，银行板块较年初上涨18.6%，跑赢沪深300指数 14.5个百分点，在31个申万一级行业中排名第1名，权益市场波动加剧背景下，银行股稳健低波、高股息的特性获得投资面 更多关注，特别是资产荒背景下叠加存量高收益资产逐渐到期，追求稳定收益的中长期资金需求缺口仍然存在，分红稳定基 础上高股息特性预计仍将吸引资金更多关注，持续看好板块的配置价值。

资金关注度提升，股息溢价率仍在走扩

板块高股息特性持续凸显。在股票配置层面，无风险利率的持续下行也使得银行基于高股息的类固收配置价值进一步凸显。 若以23年分红额以及截止日市值计算来看的话，板块平均股息率达到4.75%，相对以10年期国债收益率衡量的无风险利率的 溢价水平仍处于历史高位，且仍在继续走阔，股息吸引力持续提升。结合板块目前静态PB估值仅为0.58倍，对应隐含不良率 超过15%，安全边际较为充分，板块配置价值突出。

关注成长性优异、多维度领跑的优质区域行

稳健且持续优于同业的盈利能力是区域 性银行重要的生存基础，我们从多维度 拆分上市区域性银行的盈利能力。 盈利能力——ROE：我们对上市区域性银 行ROE进行拆解，城商行中成都、宁波、 杭州、江苏、长沙和南京以及农商行中 常熟、苏农、江阴、沪农商和无锡均保 持较高的ROE，我们发现以常熟、长沙为 代表，区域性银行的盈利能力仍然主要 来自传统利差业务的支撑。

风险压力缓释，关注“困境反转”股份制银行

政策落地支撑地产风险缓释，股份行向上弹性或将释放。目 前针对地产行业的逆周期调节政策持续落地缓释了市场对于 涉房资产类业务的担忧，特别是地产敞口相对较高的股份行 或将更为受益于风险端缓释所带来的边际效应。 1）存量对公地产敞口规模：若以存量对公房地产规模占对 公贷款比重来看，平安、浙商和民生占比位于上市股份行前 列。 2）地产不良率情况：从改善程度来看，中信、招商和民生 23年末对公地产不良率较半年末变化更为明显，分别达到了 270BP/26BP/21BP，变化幅度位于可比同业前列。若以存量 不良率来看，兴业、平安和浙商不良率处于上市股份行较好 水平。

报告节选：

编辑：火腿肠