2024年锂电池行业中期策略：材料价格见底，盈利有望回升

1. 行业回顾：政策继续支持，新能源汽车销量持续增长

1.1 国内政策继续支持，海外加强补贴培育产业

国家频发促新能源发展相关政策，新能源车需求依然保持两位数增长。2024 年3月，两会期间国务院国资委主任张玉卓表示，将对三家汽车央企（一汽集团、东风汽车、长安汽车）进行新能源业务单独考核，考核其技术、市场占有率、未来的发展。2024 年4 月，商务部、财政部等 7 部门联合印发《汽车以旧换新补贴实施细则》，自《细则》印发之日至2024年12月 31 日期间，报废国三及以下排放标准燃油乘用车或 2018 年4 月30 日前注册登记的新能源乘用车，并购买符合节能要求乘用车新车的个人消费者，可享受一次性定额补贴。其中，对报废上述两类旧乘用车并购买符合条件的新能源乘用车的，补贴1 万元；对报废国三及以下排放标准燃油乘用车并购买 2.0 升及以下排量燃油乘用车的，补贴7000 元。此外，2023年6月，财政部、税务总局、工信部发布《关于延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策的公告》，明确新能源汽车购置税减免政策延长至 2027 年，即 2024、2025 年新能源车免征车辆购置税，2026、2027 年减半征收车辆购置税，估计 2024 年至 2027 年减免车辆购置税规模总额将达到5200 亿元。各项政策刺激下，我国新能车需求依然将保持两位增长。

美国 IRA 法案终稿落地，龙头公司逐步向欧美布局产能。2024 年5 月3 日，美国财政部和国税局发布了《减少通货膨胀法案》(IRA) 中清洁能源汽车条款的最终规则，其中新增了“不可追溯（impracticable-to-trace）的电池材料”的定义并针对其设置缓冲期，也进一步明确了FEOC的限制范围。其中，石墨、电解质盐、电极粘合剂、电解质添加剂、隔膜等材料将在2027年1 月 1 日之前排除在 FEOC 标准之外，即 27 年之前，使用中国石墨的新能源汽车仍能享受至高 7500 美元的税收抵免。2024 年 5 月 14 日，美国宣布对 180 亿美元中国商品加征关税，其中包括电动汽车、电池、组件、关键矿物等。我们认为国内厂商采取技术授权、赴美建厂、成立合资公司等方式应对 IRA 法案和加征关税，储能方面，由于加征关税时点自2026年开始，这有望加速 2024-2025 年美国储能电池抢装。

欧洲关税初稿落地，长期不影响中国电动车出口大趋势。2024 年6 月12 日，欧盟委员会宣布，在经过近 10 个月的“调查”后，从今年 7 月 4 日起对来自中国的进口电动汽车在目前10%的关税基础上，拟征收 17.4%-38.1%不等的临时反补贴税。几家主要的中国汽车厂商分别将增加的额外关税为：比亚迪 17.4%、吉利 20%、上汽集团 38.1%，其他在中国生产电动汽车的车企，包括在中国拥有工厂或合资企业的欧洲公司，将面临21%或38.1%的关税，具体税率取决于企业对欧洲官员调查的配合程度。我们认为，汽车电动化、智能化大势所趋，我国在这个产业方向上具备技术优势、成本优势、产业链优势，全方位引领行业发展，欧盟增加关税短期或对出口有影响，长期不影响中国电动车出口大趋势。本次关税征收仅针对从中国进口的电动车，而海外生产的未包含在内，中国企业出海建厂大势所趋。

1.2 全球新能源车渗透率仍有提升空间，2023 年我国新能车出口表现亮眼

2023 年新能源车产量同比+35.8%。根据中汽协数据，2021 年-2023 年中国新能源车产量分别为 354.5 万辆、705.8 万辆、958.7 万辆，增速分别为 159.5%、99.1%、35.8%，新能源车产量增速于 2021 年到达高点，后增速逐步下行。2024 年 1-5 月产量为392.6 万辆，同比+30.7%。

2023 年全球新能源车销量达 1429 万辆，同比+33.1%，渗透率依然有提升空间。根据乘联会崔东树数据，2023 年，全球新能源车渗透率达 16.1%，中国达30.5%，欧洲达18.5%，而美国新能源车渗透率为 9.1%远低于世界水平，还有较大提升空间。2024 年1-3 月新能源车渗透率，中国为 30.3%，欧洲渗透率略有下降，为 15.4%，美国渗透率为9.0%。由于产业渗透率曲线多呈“S”型，类比智能手机渗透率曲线，我们认为全球新能源车销量渗透率也将遵循“S”型曲线，以中国为例，渗透率超过 10%后明显提速，目前全球新能源车渗透率为16.1%，正处于渗透率提速期，未来渗透率提升有望再次加速。

2023 年新能源车出口量表现亮眼。2023 年，我国新能源汽车出口115.5 万辆，同比+70.6%，2023 年，我国新能源车销量 949.5 万辆，同比+37.9%。出口量比销量同比增速更高，海外市场需求更大。2024 年 5 月，新能源车出口 9.9 万辆，同比-9.1%；1-5 月，新能源车出口52.0万辆，同比+13.6%。今年来出口增速有所下降，出口市场需求受政策影响也较大。

2. 锂电主产业链：上游原材料价格反弹，材料端利润即将见底

2.1 原材料：2024 年锂矿供给下修，LCE 价格正在筑底

供需博弈影响碳酸锂价格，3 月碳酸锂价格反弹。2016-2017 年，受国补刺激，碳酸锂需求快速增长，锂矿供给未放量，碳酸锂价格上涨至约 17 万元/吨，此时锂矿厂商加速扩张；2018年，国补退坡、需求减弱，而锂矿新增供给逐步放量，供大于求局面凸显；2019 年，澳矿产能快速收缩，加速供应端出清，碳酸锂价格降至约 4 万元/吨；2020-2022 年，受益于新能源车销量大增、疫情冲击产生的供需缺口，碳酸锂紧缺使得价格高涨，锂矿厂商扩张；2023年，碳酸锂供过于求、下游去库存、新能源车销量增速不及预期等因素导致碳酸锂价格下跌，由高点约 56 万元/吨跌至约 9.6 万元/吨；2024 年 3 月，新能源车降价刺激销量，下游补库存排产环比大幅增长，同时受到澳矿减产、江西锂矿环保监察消息等影响，碳酸锂价格再次反弹。6月，碳酸锂市场供应整体过剩，需求相对弱势，下游以去库为主。由于部分矿商挺价意图浓厚，且新增低品位锂矿对应碳酸锂成本在 10 万元以上，预计接下来碳酸锂价格将在9.5-10.5万元/吨波动。

每轮碳酸锂投产建设周期约 3 年，碳酸锂价格仍将维持底部震荡。根据天齐锂业公告、2021年 5 月 12 日投资者关系活动记录表，泰利森第二期化学剂锂精矿扩产项目于2017 年3月启动建设，于 2019 年 Q3 竣工投产，建设到投产时间为 2.5 年，结合爬坡时间，我们认为碳酸锂从建设到满产需约 3 年。目前正值 2021 年碳酸锂高价时的新增产能投放期，在本轮碳酸锂扩产周期结束后，根据上一轮碳酸锂价格走势，碳酸锂或仍将在底部横盘1-2 年左右的时间，直到新的产业需求再次出现，碳酸锂价格有望实现反转上行。

多个锂精矿计划减产，2024 年合计下修至少 23.5 万吨锂精矿产量。锂精矿提前减产应对价格下行，1 月 5 日，Core Lithium 宣布，将暂停旗下 Finniss 锂项目中Grants 露天矿的采矿作业，以优先处理库存为主；1 月 29 日，澳大利亚矿业巨头 IGO 发布公告称，公司与天齐锂业、美国雅保共同拥有的全球最大在产锂矿山格林布什（Greenbushes）的锂精矿产量将减少约10万吨（1.25 万吨 LCE），至 130-140 万吨；2 月 23 日，Arcadium Lithium公告，Mt Cattlin产量将由 2023 年的 20.5 万吨减至 2024 年 13 万吨，下修 7.5 万吨。多家合计下修2024 年锂精矿产量 17.5 万吨，对应 2.2 万吨 LCE。根据百川盈孚数据，锂辉石矿山成本在342-1242美元/吨，对应碳酸锂成本约 2.2-8 万元/吨，考虑加工费，新扩锂矿对应碳酸锂成本应该在10万元/吨以上，锂精矿目前的价格对碳酸锂价格起到支撑作用。

正极材料价格受到碳酸锂价格、环节供需影响。（1）在供需基本平衡或过剩的环节，碳酸锂价格上涨/下跌时，材料价格随即上涨/下跌，材料受益于碳酸锂价格上涨。（2）在供需紧张环节，材料价格先于碳酸锂价格上涨，也先于碳酸锂价格下跌。比如2021 年初，碳酸锂价格尚未高涨，而六氟磷酸锂受到产能不足影响价格上涨，提前获得超额利润。但2022年H1，六氟磷酸锂产能也提前释放，导致价格下跌，提前回吐产业红利。

正极材料 ROE 随碳酸锂价格涨跌而同步涨跌。碳酸锂价格和正极材料ROE中位数变化同步，当碳酸锂价格上升时，正极材料 ROE 随之上升。

2.2 盈利能力：电池盈利能力优秀，材料端盈利基本见底

2.2.1 材料端盈利基本见底

三元材料价格和利润下行，磷酸铁锂行业平均利润亏损。三元材料原材料价格支撑不足，价格下行至成本线附近，利润低，截至 5 月 31 日，三元材料单吨利润低至63.1 元。2024年起，磷酸铁锂行业利润为负，成本持续倒挂。

负极材料价格和利润低位稳定，隔膜龙头盈利即将归零。负极材料方面，受需求不佳影响，价格和利润持续下跌，当前低位稳定。隔膜方面，2023H2 隔膜价格开始下行，利润随之下行。隔膜环节已经显现过剩格局，头部厂商和二三线需求分化严重，预计隔膜价格基本见底。

电解液利润处于低位，六氟磷酸锂亏损。电解液利润处于低位，截至5 月31 日，电解液单吨利润达 1063.9 元，而 2022 年利润高点可达超 2.0 万元/吨。六氟磷酸锂方面，行业平均利润自 23 年 10 月以来亏损，至今已亏损 2 个季度，自 3 月起价格止跌上涨。3 月9 日，天赐材料发布《关于液体六氟磷酸锂产线停产检修的公告》，释放底部信号。

2.2.2 动力电池产量高增、出口亮眼，格局进一步集中，电池盈利能力优秀

2024 年 1-5 月，动力电池产量同比+39.0%。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，2023 年，我国动力和其他电池合计累计产量为 778.1GWh，同比+42.5%。2024 年1-5月产量345.5GWh，同比+39.0%。

2023 年动力电池出口高增，宁德时代海外出口占比持续提升。动力电池出口稳中有增，2023 年，我国动力电池企业电池累计出口达 127.4GWh，同比+87.1%，2023 年动力电池出口增速远高于产量增速。龙头公司宁德时代海外出口占营收比重持续提升，2023 年公司海外营收 1309.9 亿元，同比+70.3%，占总营收比重 32.7%，同比+4.6pct。

国内各企业动力电池格局较为稳定，2023 年相比 2022 年行业集中度上升。2024年1-5月，动力电池格局相对稳定，相比 2023 年，宁德时代、蜂巢能源、欣旺达、瑞浦兰钧等厂商份额上升。2023 年相比 2022 年行业集中度上升，Top5 市占率由 2022 年的85.3%上升至2023年的87.4%，Top10 市占率由 95.0%提升至 96.8%。2024 年 1-5 月，宁德时代装车量占比明显提升，达 46.7%。 竞争对手数量逐渐减少。以动力电池企业为例，中国配套动力电池企业数逐渐减少，从2020 年 12 月的50 家逐渐减少，当前稳定在 30-40 家左右。

各环节盈利能力来看，宁德时代利润占比份额较大、盈利能力稳定。电池方面，产业链利润分配来看，宁德时代持续份额较大、利润占比稳定。材料环节，2023 年材料环节利润占比明显缩小，材料中，正极和隔膜利润占比相对较大，但 2024 年开始利润也大幅收缩。锂矿方面，2023 年以来利润下行，2024 年以来呈现亏损状态。

2.3 供给：产能扩张放缓，资本开支增速放缓

产能扩张放缓，多个厂商停产检修，资本开支同比增速下滑。2023 年7 月，百合花公告取消“年产 40000 吨电池级磷酸铁锂项目”和“年产 3000 吨电池级碳酸锂项目”；2023年8月，中元股份公告终止原计划年产 20 万吨锂电池负极材料一体化定增项目；2023 年12月，云天化公告终止原计划用于建设合计 40 万吨/年的磷酸铁定增项目；2024 年1 月，恩捷股份公告拟将美国锂电池隔离膜项目减产，投资额由约 9.16 亿美元调整为约2.76 亿美元。

2.4 库存：24Q1 开工率提升，材料端阶段性补库存

2024Q1 下游补库存需求增长，各材料开工率均回升。2024Q1，锂电产业链下游排产阶段性大增，带动上游材料开工率上行。截至 5 月 31 日，磷酸铁锂开工率为50.0%；负极材料开工率为 59.6%；隔膜开工率为 87.4%；电解液开工率为 26.4%。

2024 年以来正极材料库存小幅增长，负极材料库存有所降低，隔膜、电解液库存持续上行。正极材料库存小幅增长，根据百川盈孚，截至 5 月 31 日，达9475 吨；负极材料库存由1月 5 日的 20610 吨降至 5 月 31 日的 18848 吨；2024 年，隔膜库存持续累积，电解液库存在上升后持稳。

锂电池行业自 2023 年开始去库，宁德时代库存大幅下降。锂电池行业库存于2022年Q4达高点 1320.2 亿元，后持续减库，2024 年 Q1 达 867.3 亿元。宁德时代迅速去库，2022年Q2，宁德时代库存商品达到高点 316.2 亿元，此后持续降库存，2023 年年报，宁德时代库存商品降至 153.1 亿元，和高点相比-51.6%。

2.5 新技术：半固态电池技术逐步成熟，高端车型开始配套

固态电池优势明显，半固态电池开始量产。相比于传统锂电池，固态电池排除易燃漏液的安全隐患，安全性更强，且缩减电池质量和体积，显著提升能量密度，有望成为未来锂电池发展方向。当前，全固态电池规模化量产尚需时间，半固态电池作为液态向全固态的过渡产品，技术发展逐步成熟，已有部分产品实现量产。 宁德时代于 2023 年 4 月发布凝聚态电池，能量密度最高可达500Wh/kg，当前正在进行民用电动载人飞机项目的合作开发；2023 年 6 月，卫蓝新能源向蔚来正式交付半固态电池，12月，蔚来 ET7 搭载卫蓝新能源提供的 150kWh 半固态电池包；清陶能源于2024 年装车上汽智己，二代半固态电池预计 2024 年量产，第三代全固态电池在验证中，预计2027 年量产；此外，赣锋锂业、国轩高科、正力新能等企业纷纷研发半固态电池，加速量产进度。2024年1-5月，我国半固态电池合计装车达 1621.7MWh。

编辑：火腿肠