2024年化工行业中期策略报告：盈利筑底，重视成长属性标的布局

化工行业盈利筑底，看好结构性机会

(一)化工行业盈利筑底，细分领域表现分化

2401化工行业盈利延续底部震荡。2023年，在下游需求不振、行业去库等因素影响下，化工行业盈利整体承压,基础化工板块实现营业收入24798.9亿元,同比下降7.7%;归母净利润1317.2亿元，同比下降45.6%;石油化工板块实现营业收入44486.4亿元，同比增长0.7%;归母净利润694.8亿元,同比基本持平。2023年下半年以来,化工行业已出现底部企稳迹象,但盈利压力尚存。从营收和归母净利润来看，2401基础化工板块实现营业收入5681.8亿元，同比下降4.1%;归母净利润 348.0亿元，同比下降11.1%。24Q1石油化工板块实现营业收入10921.1亿元，同比增长2.6%;归母净利润221.8亿元，同比增长13.5%。从毛利率来看，基础化工板块温和复苏，但仍处近些年底部区域;石油化工板块则处在底部偏上区域。

24Q1化工子行业盈利表现分化。在基础化工33个细分子行业中，从归母净利润指标来看，2401归母净利润同比提升和下降的子行业比例分别为48.5%和51.5%。同比来看，绵纶、涂料油墨颜料、橡胶助剂、粘胶(同比扭亏为盈)、其他化学原料等子行业归母净利润涨幅居前;碳纤维、膜材料、其他塑料制品、锂电化学品、钾肥等子行业归母净利润跌幅居前。从毛利率指标来看,2401毛利率同比提升和下降的子行业比例分别为45.5%和54.5%。同比来看，日用化学品、轮胎、钛白粉、其他化学原料、橡胶助剂等子行业毛利率抬升幅度居前;钾肥、碳纤维、有机硅、锂电化学品、纯碱等子行业毛利率下降幅度居前。

(二)24H2成本端影响趋弱，需求将成为主导行业关键

化工行业很多原料都是直接或间接来自于原油，油价的高低对行业盈利能力影响很大，若油价大幅上涨则很难将成本全部传导至下游，对行业盈利能力带来不利影响。通常情况下，低油价利好化工行业盈利能力提升，高油价则易导致盈利能力受损。需要注意的是，在油价持续下跌或上涨过程中，由于存在原料库存转化方面的损益，也会对盈利能力带来影响。

2024年上半年，国际油价重心窄幅提升，供给端主导油价波动。一季度，地缘因素带动市场风险溢价持续回升，油价重心抬升。二季度，地缘担忧情绪逐步降温，叠加 OPEC+产量政策调整，远期供应回升预期带动油价重心回落。展望下半年油价走势，结合供需两端具体分析如下:

供给端，美国原油产量增速预期放缓，关注OPEC+产量政策调整及执行情况。1)美国方面在当前“资本纪律”时代，美国页岩油上市公司更加注重股东回报，对狂热的投资保持谨慎。EIA预计，2024年美国石油产量增长50万桶/日，较2023年161万桶/日增量将显著放缓。2)非OPEC国家如加拿大、圭亚那、巴西等石油产量将继续增长，预计 2024年增量分别为 27、25、15万桶日。3)OPEC+方面，需密切关注产量政策调整、执行情况。6月2日，OPEC+会议宣布将2023年4月宣布的 166万桶/日的自愿减产措施延长至2025年底;将2023年11月宣布的 220万桶/日的自愿减产措施延长至2024年9月底，2024年10月至2025年9月期间将视市场情况逐步退出，远期供应存回升预期。EIA6月月报预计，2024年、2025年OPEC+石油产量将分别变化-120、70万桶/日。后续建议密切关注OPEC+产量政策调整及执行情况。

需求端，受全球经济衰退预期影响，原油消费增速预计放缓，需求端仍将压制油价上行高度。短期来看，随着美国夏季出行高峰的开启，汽油需求有望走强，成品油库存、裂解价差有望维持中性水平。截至6月14日，美国炼厂开工率已回升至93.5%，后续有望维持高位运行，原油消费或步入季节性旺季。历史数据显示，全球原油消费增速与全球实际GDP增速呈现明显的正相关性。据4月IMF最新报告显示，全球经济仍具韧性,2024年全球经济增速预计为3.2%,较2023年持平。EIA、IEA、OPEC最新预测显示，2024年全球石油需求增量分别为108、96、230万桶/日，尽管增量数据不一，但同比均有下降。

库存处于中等水平，价格波动弹性增大。截至6月14日当周，美国商业原油库存量为4.57亿桶，较过去五年处于中等水平。据EIA6月报告预计，2024年下半年全球石油供需平衡表或延续去库。我们认为，2024年下半年原油价格重心将延续中高位运行，预期Brent原油价格将在75-85美元/桶区间;成本端不再是左右化工行业盈利的主导因素，关键看下游需求恢复力度。

(三)内外需修复逐步开启，24H2看好结构性投资机会

行业已逐步迎来主动补库行情。2023年，我国化工品整体处于库存下行周期。2024年以来，PPI同比、产成品存货同比、实际产成品存货同比以及库销比等指标先后探底回升，同时结合企业存货周转效率、新订单PMI等指标走势来看，我们认为化工品本轮去库周期已基本结束，正逐步开启新一轮主动补库存行情。同时在政策组合拳持续发力下，随宏观经济向好、下游产业回暖动能转强，2024年下半年化工品需求有望进一步上行。

24H2看好结构性投资机会，建议重点布局成长属性标的。内需方面，在各项刺激政策持续发力下，下游产业修复动能有望逐步转强;外需方面，海外补库需求正逐步显现，部分细分领域出口订单已有所改善。我们认为，当前化工行业盈利基本完成筑底;24H2油价重心延续中高位运行下,成本端将不再是左右行业盈利的关键;在内外需修复共振、主动补库存行情下,24H2我国化工品整体需求有望逐步上行。考虑到全球经济弱复苏以及国内部分化工品仍面临产能过剩或产能扩张压力，我们认为，24H2行业景气难言明显好转;目前行业处在周期底部，中长期具有配置价值。24H2更看好结构性投资机会，建议重点布局成长属性标的。

依托比较优势持续扩张，规模增量赋能成长

(一)成本比较优势凸显，看好非石油路线核心资产

乙烯、丙烯作为基础有机化工原料，是石化工业的基石，用途十分广泛，在国民经济中扮演着非常重要的角色。传统生产乙烯、丙烯的方法主要是石脑油蒸汽裂解。随着美国页岩革命带来廉价乙烷供应的爆发式增长、我国煤化工的蓬勃发展，以及国内民营企业以进口丙烷切入烯烃领域，我国乙烯、丙烯的生产由传统石油路线向轻质化(乙烷、丙烷、甲醇等)、重质化(煤)等非石油路线不断迈进。

天然气供需相对平衡，预计24H2乙烧价格低位持稳运行。从历史走势来看，乙烷价格与天然气价格走势密切关联。受供应改善、高库存以及异常温和的天气等因素影响，2401天然气供需相对宽松。年初至今，美国乙烷均价为144美元/吨，同比下降15.5%。欧洲是全球主要天然气净进口地区之一。短期来看，目前欧盟天然气储气量为843TWh，储气库充足率为74.3%，处于历史同期高位水平。高库存下，预计夏季天然气供应仍有保障，预计乙烷价格有望维持低位平稳运行。全年来看，一方面，受亚洲快速增长的经济体工业、电力部门的推动，2024年全球天然气消费量预计为4191bcm，同比增长2.3%;另一方面，全球天然气供应持续提升，2024年全球天然气供应量预计为4192bcm，同比增长1.6%。从供需两端来看，全年天然气供应预计略高于需求，供需预期相对平衡。

煤炭价格中枢同比回落，预计24H2延续当前水平窄幅震荡。2024年以来，我国煤炭产量同比回落、进口量同比增长。1-5月，我国原煤产量累计18.6亿吨，同比下降3.0%;1-4月，我国煤炭进口量1.6亿吨，同比增长13.0%。截至6月21日，北方港库存总量为2727万吨，较近些年同期处于偏高水平;2024年以来京唐港动力末煤(Q5500)平仓价均价为881元/吨，同比下降 15.2%。我们认为，24H2我国煤炭供需有望维持动态平衡，预计延续当前价格水平窄幅震荡。一方面，国内煤炭产量有望回升，进口量或维持高位。国内方面，受安全监察趋严、落后产能退出等因素影响1-5月国内煤炭产量同比回落;考虑到山西地区煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治工作将持续至5月底，6月随下游迎峰度夏备货需求释放，煤矿生产积极性有望提升，后续煤炭产量有望逐步恢复至去年同期水平。进口方面，2024年1月1日起，我国恢复进口煤关税征收政策，来自于俄罗斯及蒙古等国家的煤炭进口税率将由0%提升至3%-6%不等。考虑到，俄罗斯宜布取消煤炭出口关税蒙古优化口岸出口效率、同时蒙煤性价比较高，或将在一定程度上对冲我国恢复征收进口关税带来成本增加的影响。预计我国煤炭整体进口量将维持在较高水平。另一方面，国内经济潜能进一步释放，煤炭消费仍具韧性，需求有望小幅增长。

二)产品性价比优势凸显，国产轮胎向上拓展空间广阔

全球轮胎市场空间广阔，预期未来保持稳健增长。2022年全球轮胎总销售额1868.22亿美元同比增长5.25%，万亿级市场空间广阔。从消费类型来看，替换需求占主导地位，约70%以上。从消费区域来看，欧洲、北美、中国凭借较高的汽车保有量成为全球轮胎主要消费区域。据米其林数据显示，2023年全球轮胎消费量17.8亿条，同比增长2.3%。2024年1-5月，全球半钢胎配套替换需求分别同比增长1%、4%;全球(除中国外)全钢胎配套、替换需求分别同比变化-5%、5%。我们认为，轮胎替换需求占主导且具有刚性，随着汽车保有量的稳健增长，经测算，2023-2030年全球轮胎需求复合增速有望达到3.4%。

国产头部品牌位居第三梯队，向上拓展空间广阔。全球轮胎市场竞争激烈，从竞争格局来看可分为四大梯队。第一梯队包括米其林、普利司通和固特异，其产品主要集中于高端乘用车、轻卡车子午胎市场;第二梯队包括大陆轮胎、倍耐力、住友橡胶、韩泰轮胎、东洋轮胎等，其多供货于中高端乘用车、轻卡车子午胎市场;第三梯队包括中策橡胶、三角轮胎、玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、双钱集团等企业，系国内轮胎厂商的主要代表;第四梯队以中小型民营轮胎企业为主，主要定位于低端市场。据米其林年报显示，2022年米其林、普利司通、固特异、中型轮胎生产商、其他轮胎生产商占全球轮胎市场份额分别为15.1%、14.2%、9.6%、24.9%、36.2%。其中，第一梯队占据了全球 38.9%份额。国内头部轮胎企业正逐渐通过技术研发、装备工艺、生产组织管理等方面努力接近或达到世界先进水平,其市场竞争力有望逐步赶超第二梯队企业,未来向上拓展空间广阔。

欧美通胀高企偏好高性价比轮胎，中国胎企积极抢占市场份额。在欧美高通胀背景下，消费者消费降级倾向于选择具有高性价比的产品，中国轮胎品牌积极抢占市场份额，中国及以泰国为代表的海外生产基地出口表现亮眼。1-5月,我国新的充气橡胶轮胎出口量26593万条,同比增长9.5%;1-4月，泰国半钢胎、全钢胎合计出口3812万条，同比增长20.6%。从“结构”来看，24Q1国产轮胎品牌积极抢占美国市场份额，在欧盟半钢胎市场份额亦同比回升。1)美国市场方面，1-3月美国进口自泰国、越南半钢胎分别为1043、407万条，同比分别增长50.8%、74.0%;占总进口量比例比分别为 24.9%、9.7%,同比分别增长5.7、3.2个百分点。同期，美国进口自泰国、越南全钢胎分别为 465、225万条，同比分别增长56.3%、89.8%;占总进口量比例比分别为30.5%、14.7%,同比分别增长 4.5、4.4个百分点。2)欧盟市场方面，半钢胎主要进口自中国;全钢胎主要进口自东南亚地区，尤其是2018年欧盟对中国卡客车轮胎开启反倾销制裁生效后。1-3月，欧盟进口自中国的半钢胎15.3万吨,同比增长 9.2%;占总进口量比例为55.8%,同比增长 1.7个百分点。同期.欧盟进口自泰国、越南的全钢胎 2.3、1.5万吨，同比分别变化-6.6%、8.9%;占总进口量比例分别为 17.3%、11.3%，同比分别变化-0.1、1.5个百分点。在欧美经济下行的背景下，国产轮胎性价比优势凸显，有助于抢占更大的市场份额。

自主品牌乘用车市占率提升，国产轮胎配套需求有望提振。2020年以来，我国乘用车市场呈现自主品牌市场占有率提升，日系、德系品牌市场占有率下降的趋势。主要系自主品牌技术创新带动品质提升，同时产品具有价格优势。2024年5月，我国乘用车自主品牌市场占有率为57.5%，较2019年5月提高23.5个百分点。此外，乘用车自主品牌市占率提升与新能源汽车的爆发式增长有关，目前多种新能源车型配套国产轮胎品牌，玲珑、朝阳、玛吉斯、森麒麟、赛轮、万力等轮胎企业都已经和新能源车企深度合作，国产轮胎品牌有望借助新能源赛道提高配套市场渗透率。

汽车保有量稳步增长,国内轮胎替换雷求有望持续增长。据米其林统计数据显示,2021-2023年我国车用轮胎替换市场需求量分别为1.79、1.55和1.75亿条,同比分别变化0.2%、-13.4%和12.5%.我国机动车保有量持续增长，截至2023年年底已达4.35亿辆，创历史新高。中长期来看，随着我国汽车保有量的持续增长，以及国产轮胎品牌渗透率的提升，国产轮胎替换需求将持续增长。

资源型企业持续放量，量能驱动业绩弹性

(一)境外找钾持续推进，看好钾盐资源储备优势标的

全球钾盐资源分布高度不均，钾肥市场呈寡头断格局。在自然界中，钾元素主要以钾盐矿的形式分布于陆地和海洋中，全球钾盐矿资源分布高度不均。据USGS数据显示，2023年全球已探明可采钾盐矿储量超36亿吨(折K20)。其中，已探明储量位列前三名的加拿大、白俄罗斯、俄罗斯合计储量达到 25亿吨，占比约69.5%;我国已探明储量约为1.8亿吨，占比约5.0%。产量方面2023年全球钾盐合计产量约3935万吨(折K20)，其中加拿大、俄罗斯、中国、白俄罗斯合计产量为2930万吨，占比约74.5%。基于钾盐矿资源高度集中的特点，全球钾肥市场呈现寡头垄断格局，主要由加拿大钾肥公司Nutrien、俄罗斯乌拉尔钾肥公司Uralkali、白俄罗斯钾肥公司Belaruskali、以色列化工集团ICL Group等少数位于钾盐矿主产区的海外企业占据主导地位。据Green Markets数据显示，2023年全球钾肥产能近1.2亿吨，其中CR7占比约73.4%:2027年全球钾肥产能有望扩张至近1.3亿吨，CR7占比约68.2%，集中度有所下降，但依旧呈现寡头高度垄断格局。

我国钾肥长期依赖进口，境外找钾成为钾肥保供关键。我国作为农业生产大国，对钾肥需求量位居全球第一，约占全球总需求量的25%。但我国钾盐及钾肥现有产能尚不能满足我国农业需求钾肥对外依存度长期居高不下。据卓创资讯数据显示，2023年我国氯化钾表观需求量约1671.8万吨，净进口量约1106.8万吨，进口依赖度高达66.2%。从进口来源来看，我国进口氯化钾主要来自白俄罗斯、俄罗斯、加拿大、老挝等国家，2023年CR4约为86.2%。为提升我国在全球钾肥市场的议价权、降低钾肥长期依赖进口的潜在安全供应风险，我国已将钾肥列入商业储备范围多年，并鼓励通过“走出去”开发境外钾盐资源解决我国钾肥短缺问题，高峰时一度在12个国家拥有 34个境外找钾项目。长远来看，开发境外钾盐资源、增强钾肥境外储备，对我国农业发展及保障粮食安全具有重要战略意义。

钾肥价格或持稳运行，具有资源优势的龙头企业竞争力有望逐步提升。2023年上半年，全球农产品价格回落、农需偏弱，钾肥价格呈下滑态势;2023年6月6日，我国2023年度钾肥大合同价格敲定为 307美元/吨，对钾肥价格起到一定止跌托底作用。2023年下半年以来，钾肥市场供应充足，钾肥价格随下游需求季节性波动呈现小幅震荡态势。我们认为，目前钾肥价格处于理性区间。短期来看，我国2024年钾肥进口大合同尚未签订、行业库存已逐步消化至接近历史区间，企业存在挺价心态，钾肥价格有望持稳运行。中长期来看，需求端，前期受钾肥高价抑制的部分下游需求有望随价格回归理性而逐步修复，同时随全球粮食安全意识持续增强，钾肥需求有望逐步恢复小幅增长态势;供给端，在钾肥市场高度垄断格局稳定、行业货源较为集中的情况下，随落后中小产能逐步清退、低品位矿山逐步关停，未来具有资源优势的龙头企业的竞争力有望进一步提升。

在我国钾肥长期高度依赖进口，政府鼓励开发境外钾盐资源、增强钾肥境外储备的背景下，推荐海外钾盐储备优势标的亚钾国际(000893.SZ)。公司积极响应国家“走出去”号召，率先于老挝甘蒙省开发百万吨级钾盐矿项目。公司现已成为亚洲最大的钾肥资源储量企业,在老挝拥有 263.3平方公里钾盐矿，预计折纯氯化钾储量超10亿吨，超过我国现有钾盐资源储量。公司现已在老挝建成投产3个100万吨/年钾肥项目。其中，第三个100万吨/年项目于2024年4月7日成功投料试生产，同时公司在该项目的基础设施建设层面预留了新增两个100万吨/年产能的空间，为公司实现钾肥“百年工程”目标提供了良好先决条件。另外，公司成立了“非钾事业部”，计划充分开发利用老挝钾盐矿溴、锂、钠、镁、铷、铯等稀缺伴生资源，以及整合老挝煤炭、铝土矿等矿产资源。2023年5月，公司首个非钾项目-1万吨/年溴素项目成功实现投产、达产，并力争到2024年年中实现 2.5万吨/年溴素产能投产。看好公司钾肥百万吨级项目持续投产以及非钾业务拓展带来的长期成长性。

(二)政策驱动保供，看好煤炭放量弹性标的

新疆煤炭储量充足、煤质较好、开采成本低。据自然资源部统计数据显示，2022年我国煤炭储最合计 2070亿吨，其中山西、内蒙古、新疆和陕西储量分别为483、411、342和291亿吨，占比分别为 23%、20%、17%和14%。新疆煤炭资源储量丰富，具有巨大开采潜力。新疆地区煤种较为齐全，在资源分布上整体呈现出“北富南贫”特征，形成了以吐哈、准东、伊犁、库拜为主的四大煤田区。同时，新疆煤田煤质较好，具有低灰、低、高发热量等特点。此外，新煤炭资源具有煤层厚度大、煤层多、单位面积产能高、地质构造简单、瓦斯等有害气体含量低、地下水少等特点,适合建设大型、特大型现代化安全高效矿井(露天)，开采成本低。

持续推进铁路运力建设，疆煤外运量维持增长。新疆地处西北，受运输距离过长等因素限制，此前新疆地区煤炭资源多以当地消化为主。2021年随着国内煤价上涨,疆煤外运窗口逐步打开,“公铁联运”“铁水联运”等多种运输方式结合下，疆煤外运量及辐射范围均有明显扩大。其中，路运输具有安全稳定、运能庞大、价格相对低廉等优势，成为煤炭运输最有效的交通运输方式。近些年，新疆不断推进铁路大通道建设，已形成兰新铁路、临哈铁路、格库铁路的“一主两辅”运输通道新格局。2024年1月15日将淖铁路开通，连接起乌将铁路、红铁路，使得准东和哈密两大煤炭基地的煤炭出疆能力进一步提升。1-5月,新疆铁路煤炭外运量 3505.3万吨,同比增长 49.4%。

保供政策积极推动驷煤放量。我国能源结构呈现“宫煤、贫油、少气”的特征，2023年煤炭消费占能源总消费量的55.3%，以煤为主是我国基本国情。受煤炭进口政策、疫情、地缘政治冲突等影响，2021年以来，国内外煤炭价格大幅上涨。为引导国内煤炭价格在合理区间运行，通过稳煤价来稳电价，国家多部门陆续发布相关保供稳价政策。此外，新疆维吾尔自治区人民政府于2022年5月24日发布了《加快新疆大型煤炭供应保障基地建设服务国家能源安全的实施方案》,方案中明确了“十四五”期间自治区煤炭产业的发展目标,即煤炭产能4.6亿吨/年以上,煤炭产量4亿吨以上，较“十三五”期间新增产能1.6亿吨/年。在政策的积极推动下，新疆当地煤炭产能有望加快释放。

(三)磷矿石供需结构中短期内趋紧，产能加速释放企业有望获益

我国磷矿石储景全球第二、产最全球第一，但保障年限偏低。磷元素是工业、农业生产过程中的重要元素。自然界中磷元素主要以磷酸盐的形式存在于磷矿石中，磷矿石是目前唯一可以大规模开采使用的磷资源。磷矿石多为沉积岩，也有部分火成岩和变质岩，是一种具有不可再生、不可替代、不可重复利用等特性的稀缺性矿产资源。全球磷矿分布高度集中，根据USGS数据，2023年全球已探明磷矿石储量超740亿吨,其中摩洛哥以500亿吨储量位居全球第一,我国磷矿石储量约 38亿吨，位居全球第二，约占全球总储量的5.1%。产量方面，2023年全球磷矿石总产量约 2.2亿吨,其中我国大型矿山磷矿石产量约9000万吨，约占全球总产量的40.9%，位居全球第一。储采比方面，2023年我国磷矿石储采比为42，同期全球平均储采比为337,摩洛哥储采比为1429，相比之下我国磷矿资源存在过度开采、保障年限偏低等问题。

我国磷矿资源分布集中、品位偏低。我国磷矿资源分布较为集中，主要分布在湖北、云南、贵州、四川和湖南五个省份，合计占比超80%。其中，湖南省磷矿资源由于品位较低，暂不具备开采价值，湖北、云南、贵州、四川磷矿石合计产量贡献率超过95%。我国磷矿资源存在贫矿多、富矿少的问题，平均PO:含量约为17%，可采储量平均品位仅为 23%，远低于世界平均品位 30%。其中，POs含量小于 20%的较低品位磷矿占比约60%，含量大于30%的1级磷矿储量仅占9.4%。随着高品位磷矿资源的持续消耗，我国磷矿整体品位下降明显，磷矿石开采难度及开采成本也随之上升。

我国磷矿石供雷结构中短期内趋紧。需求端，磷肥是磷矿石下游最主要的需求来源，2023年我国磷矿石表观消费量近 1.06亿吨,同比增长 2.11%,其中磷肥需求占比约58.1%。考虑到全球人口增长对粮食需求增多，带动化肥、农药需求增加，进而拉动对磷矿石的需求增长同时随着新能源产业发展提速，磷酸铁锂等精细磷酸盐对于磷矿石的需求持续攀升，预计我国磷矿石需求将在中长期内保持稳健增长态势。供给端，2016年磷矿被列入我国战略性矿产资源，叠加环保政策趋严，我国磷矿落后产能持续退出，近年我国磷矿石产量明显收紧，2023年我国磷矿石(折30%P0:)产量约1.05 亿叫，较2016年高点下滑27.07%。我们认为，随着国内高品位磷矿不断消耗、新矿山开采难度及开采成本增加，叠加安全环保督察趋严，新矿山开采项目建设周期或将拉长，磷矿石中短期内供需结构趋紧。

(四)全球钛矿供应短缺，一体化龙头企业竞争力强

1.全球钛矿资源供应偏紧，高价有望延续

全球钛矿资源丰宫，分布高度集中。金属钛具有重量轻、比强度高、耐腐蚀性强、耐高低温、化学性质稳定等优异特性，有“太空金属”之称，终端广泛应用于航空航天、高端装备、化工、冶金、生物医疗、建筑、交通以及体育器材等诸多领域。钛是地壳中分布最广泛、含量最丰宫的元素之一。钛矿主要包括钛铁矿、金红石及其他含钛矿石，其中钛铁矿是钛元素的主要来源。全球钛矿资源分布高度集中，据USGS数据显示，2023年全球已探明钛铁矿、金红石合计储量(折TiO2)超7.5亿吨，其中钛铁矿储量超6.9亿吨、金红石储量超0.5亿吨。分地区来看，全球钛矿资源主要集中在中国、澳大利亚、印度、南非等。2023年全球钛铁矿、金红石储量CR3分别为68.4%、87.8%。产量方面，2023年全球钛铁矿(折TiO2)产量约860万吨，其中我国钛铁矿产量最大，约为 310万吨，占比约36.0%;全球金红石产量约56万吨，其中澳大利亚金红石产量最大，约为20万吨，占比约35.8%。

钛矿供应偏紧，价格持续高位运行。随全球已探明优质钛矿被不断开发、钛矿品位下降、新增钛矿资源减少、海外部分矿山资源枯竭、地方环境保护政策趋严，近年来全球钛矿储量、产量先后达到顶点后出现下降趋势。据 USGS 数据显示，2023年全球钛矿储量较 2018年高点下滑 20.9%、产量较 2021年高点下滑3.8%。2020年以来，受供应趋紧影响，全球钛矿价格显著上行并维持高位震荡。考虑到钛白粉、海绵钛等下游需求仍保持持续增长，全球钛矿供应偏紧，钛矿价格有望维持高位运行。

我国钛矿长期高度依赖进口。我国钛矿资源虽储量丰富，但与海外相比存在钛矿品位偏低、其他金属杂质含量高、分选难度大等问题，难以满足国内下游产业对于高品质钛矿的需求，因此我国钛矿常年高度依赖进口，且随着下游产业发展、产品产能扩张，钛矿进口量呈震荡上涨态势。据中国有色金属工业协会钛锆铪分会及海关总署数据显示，2023年我国钛矿产量(折TiOz)、钛矿砂及其精矿进口量分别为324.7、425.1万吨，分别同比增长3.3%、22.7%。

2.我国钛白粉竞争力不断增强，看好一体化龙头企业

钛白粉是钛矿下游最主要的消费市场，钛白粉消费量与国民经济表现紧密相关。据中国有色金属工业协会钛锆铪分会数据显示，2023年我国钛矿(折TiOz)消费量约为516万吨，其中钛白粉消费占比约为 82%。钛白粉的主要成分为二氧化钛(TiOz)，是一种重要的白色无机颜料，下游主要应用于塑料、涂料、造纸等领域。由于钛白粉应用终端多为与国民经济紧密相关的产业，因而钛，可用于衡量全球及各国宏观经济状况。根据龙佰集团白粉消费量也被称作“经济发展的晴雨表”公告数据显示，2016-2021年，全球钛白粉消费量年均复合增速约3.9%。随着宏观经济及下游产业可持续发展，全球钛白粉消费量有望继续保持稳健增长态势，预计到2025年全球钛白粉消费量将达到750万吨，2022-2025年年均复合增速约2.8%。据卓创资讯数据显示，2023年我国钛白粉表观消费量为 251万吨，同比增长约3.8%，2019-2023年年均复合增速约1.7%。

我国钛白粉产能全球领先，出口量稳健增长。近年来，海外部分产能受成本及环保等因素影响陆续关停、我国钛白粉企业产能持续扩张、竞争力持续提升，全球钛白粉市场逐步向我国转移。我国现已成为全球最大钛白粉生产市场。据USGS数据显示,2023年全球钛白粉产能超980万吨/年其中我国钛白粉产能550万吨/年，占比约55.9%。同时,国内钛白粉出口量也呈现逐年上涨态势。据海关总署数据显示，2023年我国钛白粉净出口量约156万吨，同比增长21.4%,2019-2023年年均复合增长16.8%。目前海外市场已基本无钛白粉产能扩张计划，而国内部分企业近年仍有少量钛在建产能将陆续释放，叠加考虑国内钛白粉产品的价格优势和技术升级，预计未来国内钛白粉企业在全球市场的竞争力有望进一步提升，钛白粉出口表现有望长期向好。

自主技术驱动发展机遇，未来高成长可期

(一)高性能 PI薄膜海外高度垄断，国产替代进程正提速

PI薄膜性能优良、应用广泛，市场规模稳健增长。PI薄膜也称“黄金薄膜”，是现阶段理化性能最突出的高分子薄膜，广泛应用于消费电子、汽车电子、高速轨道交通、风力发电、航天航空5G通信、柔性显示等诸多领域。长期来看，随着智能手机单机用量增加，以及风电、新能源汽车柔性显示等新兴产业发展,PI薄膜市场规模有望保持稳健增长。据GlobalMarketInsights数据,2022年全球PI薄膜市场规模约为24亿美元，预计2032年将达到45亿美元，2023-2032年年均复合增速约6.6%。

高性能 PI薄膜生产工艺复杂，准入门槛高。高性能PI薄膜制备流程较为复杂，以PMDA(均苯四甲酸二酐)和ODA(二氨基二苯醚)为单体,在极性溶剂中进行聚合反应合成PAA(聚酰胺酸)树脂溶液，流涎成PAA凝胶膜后，进行定向拉伸和亚胺化，最后经过高温处理、表面处理和分切收卷等后处理工序而制成。生产流程中对于树脂配方设计、流涎所得凝胶膜均匀度，以及全程自动控制系统的生产控制水平均有较高要求，新产品研发周期通常在2年以上。

随下游产业复苏，PI薄膜需求有望逐步回暖。智能手机、PC等消费电子产品是目前PI薄膜的最大消费市场。2022年至2023年上半年，全球消费电子产业景气度下滑、行业清库存，阶段性拖累了PI薄膜需求。2023年下半年以来，智能手机、PC等消费电子产品去库逐步进入尾声，消费电子市场逐步复苏，产量增速已陆续迎来拐点。我们认为，随下游消费电子产业持续回暖，PI薄膜需求有望逐步修复。

(二)成核剂需求稳步增长，行业龙头引领国产替代

成核剂是一种用于提高聚丙烯等不完全结晶树脂材料结晶度，加快其结晶速率的高分子材料助剂，可改善树脂制成品的光学性能、力学性能、热变形温度等。目前成核剂主要应用在高性能树脂和改性塑料的制造，产品可满足食品接触材料、医疗器械、医药包装、婴幼儿用品、汽车部件、锂电池材料、家居家电用品、建筑材料等行业对产品性能、安全、环保提升的需要。

聚丙烯产量提升叠加高性能化趋势,促进成核剂需求稳步增长。统计数据显示,2017-2022年，我国成核剂需求量从5300吨增长至9520吨，年均复合增速达12.4%。我国成核剂需求增长，一方面受益于国内聚丙烯产能扩张带来产量的提升,另一方面受益于消费者对高性能聚丙烯需求的提升。2017-2022年，我国聚丙烯产能、产量持续增长，对应年均复合增速分别为9.6%和8.8%，同期成核剂需求增速高于聚丙烯产能及产量增速，表明国内聚丙烯生产的结构性变化，高性能聚丙烯占比逐步提升。考虑到我国聚丙烯产量持续提升，以及对高性能产品需求增加带来成核剂添加量提升，我们对成核剂未来需求进行了测算，预计未来我国成核剂需求将以年均10%左右的增速增长，至2025年需求有望突破12000吨

(三)低碳化进程持续推进，看好废塑料裂解蓝海市场

塑料污染是全球第二大环境焦点问题。据联合国环境署估算，当前全球每年塑料产量达到4亿吨以上，预计到2050年全球塑料累计产量将达到340亿吨。在塑料产量持续增长的同时，全球每年也在产生大量废塑料。目前全球每年约产生3亿吨废塑料，预计到2050年全球累计产生的废塑料将达到 120亿吨。塑料大多难以自然降解，大量被遗弃的废塑料进入土壤、海洋等自然环境中不仅会造成视觉污染，同时也对生态系统平衡造成了极大的破坏，目前塑料污染问题已成为仅次于气候变化的全球第二大环境焦点问题。

我国塑料产量连年增长，政府高度重视塑料污染治理。我国是全球塑料生产、消费和进出口贸易最活跃的经济体，随着电商、快递、外卖等产业的快速发展，塑料包装使用量快速增长，我国塑料生产规模持续扩张。2023年我国初级形态塑料产量约11901.8万吨，同比增长6.3%,2017-2023年年均复合增长6.0%。从终端产品结构来看，我国近四成塑料制品为一次性塑料制品，其平均生命周期不足两年，是塑料垃圾的主要来源。从原料端来看，塑料主要以“三苯三烯”为原料，我国约82%的“三苯三烯”产自油气资源，平均每生产1吨塑料，约消耗0.9吨石油。近年来，我国对于塑料污染治理的重视程度不断提升，国家发改委、生态环境部等部门陆续发布了《关于进一步加强塑料污染治理的意见》、《“十四五”塑料污染治理行动方案》、《废塑料污染控制技术规范》等相关政策文件。强化塑料污染治理、推动塑料行业高质量发展，不仅有助于我国达成“双碳”目标,同时也对解决全球塑料污染治理问题、推动全球可持续发展具有重要意义。

回收再利用是陵塑料处理的重要发展方向，我国废塑料回收率处于全球领先水平。现阶段，全球废塑料主要处理方案为填埋和焚烧。但填埋占地面积大，会导致土壤二次污染，影响植物健康发展;焚烧会产生有毒气体二噁英，对环境造成污染，同时焚烧过程也是塑料全生命周期过程中碳排放的主要环节。据北京大学能源研究院发布的《中国塑料行业绿色低碳发展研究报告》，假设废塑料末端处理方式全部为焚烧,则我国每吨塑料生产、消耗、垃圾管理的平均碳排放量为5.2吨CO2,其中焚烧环节的碳排放量为2.7吨COz/吨塑料。相比之下，废塑料回收再利用可以有效减少环境污染、保持生态平衡、降低碳排放，符合绿色低碳和循环经济的要求，是未来废塑料处理的重要发展方向。根据经合组织(OECD)2022年发布的《全球塑料展望:经济驱动因素、环境影响和政策选择》, 全球废塑料年产量由 2000年的 1.56亿吨增长至 2019年的 3.53 亿吨,涨幅超120%。而 2019年全球废塑料回收率仅9%。分国家来看，我国废塑料回收率处于全球领先水平。根据中国物资再生协会数据显示，2023年我国废塑料产量约6200万吨、回收量约1900万吨，回收率约31%、回收产值约1030亿元;预计2024年我国度塑料回收量将达到2100万吨，废塑料回收价值将达到1100亿元。

化学原料回收法是发展空间最广阔的废塑料回收再利用方案之一。废塑料回收再利用主要包含物理和化学两种方法，具体包括直接再生利用法、改性再生利用法、化学原料回收法、燃料能源回收法以及降解法等。其中，直接再生利用等物理方法对废塑料成分及分选要求较高，适用于回收成分单一的废塑料。目前我国采取物理回收方式对工程塑料、瓶体类塑料实现了较好的回收利用，但对于包装类塑料的回收利用仍面临较大瓶颈，尤其是膜袋类塑料等基本不具备开展物理回收的技术经济条件,这也是导致我国废塑料回收率停留在 30%左右难以突破的主要因素。而与物理方法相比,热裂解、催化裂解、化学分解等化学原料回收法可以将废塑料分解为小分子物质制成化工原料，是一种无害且高效的废塑料处理方式，未来有望成为提升我国废塑料回收率的重要突破口。其中，化学分解法所需原材料、设备及运营成本较高，整体经济性不高;热裂解法成本低廉，但作用于混合塑料时，热解产品质量较低;催化裂解法基于热裂解法优化衍生而得，通过引入高效催化剂，可以提高产物选择性和产率，且可以有效处理膜袋类塑料。

编辑：火腿肠