2024年化工行业中期策略报告：反弹行情延续，布局高景气赛道

化工行业2024年上半年 回顾与下半年展望

上半年回顾：石油石化涨幅第一，基化触底反弹

上半年石油石化大涨，基础化工微跌。2024年上半年，申万石油石化与基础化工一级行业涨跌幅分别为32.79%、-2.46%，在31个一级行 业中分列第1、12位，主要因中高油价下三桶油低估值高股息受市场热捧，基础化工在经历两年下跌周期后，上半年开始触底反弹行情， 对比上证指数同期微跌0.84%。 基础化工33个三级子行业中，上半年涨幅前五为氟化工、聚氨酯、氨纶、煤化工、纯碱，涨幅区间为8-15%，主要因相关行业供需格局 向好，或产品涨价行情；跌幅前五行业为其他橡胶制品、非金属材料、胶黏剂及胶带、膜材料、其他化学纤维。

上半年回顾：行业收入与利润同比均明显好转

化学原料与制品行业收入与利润同比均大幅好转。2024年1-5月，化学原料与化学制品制造业营业收入与利润总额为36543、1622亿元， 分别同比增长5.2%、下降2.7%，对比2023年同期分别为-7.8%、-52.4%。我们认为上半年收入与利润均同比明显好转，主要因行业供给与 需求端均边际好转，叠加经济向好与国内外补库存预期，使得行业景气度在Q1开始向上反弹，尽管利润同比增速仍未转正，但预计随着 下半年景气反弹行情延续，利润增速扭转只是时间问题。 库存周期底部。1-5月化学原料及化工制品产生品存货同比下降4%，为连续三个月下降，说明行业产能过剩压力已明显减缓。

上半年回顾：高股息与高成长标的涨幅居前

上半年延续去年以来的高成长与高股息风格。 2024年上半年化工行业个股涨跌迥异，受益产品价格持续上涨的正丹股份股价大涨4.3倍， 但整体行情仍偏弱，基础化工422家公司中65家上涨，占比15.4%，46家石油化工企业中15家上涨，占比32.6%。我们认为在行情上涨初期， 市场对业绩确定性、高弹性与高成长更为青睐，上半年涨幅居前个股包括受益低空经济概念的建新股份、产品价格暴涨催化的正丹股份与 百川股份、配额落地后制冷剂持续涨价的巨化股份等。预计高股息个股随着股价上涨逻辑有所弱化，下半年高景气、高成长方向有望获得 超额收益。

下半年展望：化工品价格指数有望延续向上趋势

供给压力逐步缓解，价格指数有望延续向上反弹趋势。 2024年1-5月，化学原料及化学制品制造业、化纤制造业固定资产投资增速分别 同比增长9.9%、4.7%，化工品投资增速已有所回落。我们认为在双碳战略、投资门槛提高、政策出清落后产能的背景下，未来化工品投 资可能长期维持5-10%的低速水平。2024年初以来化工品价格指数已开始触底反弹，预计下半年有望延续涨势。

己二腈产业链

己二腈产业链：需求进入快速增长期

PA66产量大幅增长。PA66是己二腈产业链的主要下游产品，随着国内己二腈主流技术逐步突破，PA66主要消费领域工程塑料、工业丝、民用丝市场潜力开始释放， 根据百川数据，2023年国内PA66产量46.21万吨，同比增长36.8%，2024年1-6月产量36.53万吨，同比大增78.8%；今年1-5月进口与出口量分别下降7.27%、增长 7.32%。我们预计PA66在供应链与价格体系稳定以后，渗透率将持续快速提升。

国内己二腈产业链核心技术取得突破。全球己二腈市场此前被美国英威达公司、美国奥升德公司、日本旭化成公司等企业所垄断。国内主要生产企业包括华峰集 团、天辰齐翔、宁夏瑞泰科技，其中中国化学旗下公司天辰齐翔一期20万吨己二腈为国内首套突破主流丁二烯工艺的产能。 根据中国化学上证E互动信息，公司截止2024年5月己二腈项目生产运行平稳，生产负荷45%。我们预计公司将继续优化工艺与催化剂，未来生产成本有望向英威 达看齐，负荷提高后将带动国内己二腈下游PA66与HDI产能快速释放。 预计己二腈产业链伴随下游需求快速增长、新增产能持续放量，行业将持续高景气。

轮胎行业

轮胎业为出海先锋，行业有望持续景气

2023年以来，轮胎行业营收、归母净利润持续修复。在海运费暴涨后又急跌，原料价格高位运行，终端需求下降等三重主要因素下，轮胎行业经历了2021-2022 年两年行业利润低谷，进入2023年，伴随海外去库结束，高通胀背景下，中国高性价比轮胎出口空间重新打开，同时，国内出行恢复，轮胎需求亦呈现复苏行情， 轮胎企业营收和归母净利润全面修复，2024年第一季度，中国轮胎企业的平均营业收入同比增长19.21%，平均归母净利润同比增长206.75%。2021Q4以来，我国 轮胎企业的毛利率/净利率一路上行，到2023Q4我国轮胎企业的平均毛利率已达25.55%，净利率已达10.42%；2024Q1二者分别为23.32%、11.17%。

轮胎企业的海外营收占比提升。海外已经成为我国轮胎企业重要市场，2023年森麒麟、赛轮轮胎、通用股份、三角轮胎、青岛双星的海外营收占比超50%，分别 为87.85%、77.84%、63.42%、61.20%、51.27%。 轮胎行业在建产能创新高。截至2023年，我国轮胎行业上市公司（数据为赛轮轮胎、三角轮胎、森麒麟、青岛双星、通用股份、玲珑轮胎、贵州轮胎、风神股 份和S*ST佳通的加总）在建工程达到111.86亿元，较2023年中期有所下降，目前仍处于历史高位。

终裁税率大幅降低，轮胎企业泰国基地有望量价提升。1月25日，据森麒麟公司公告，美国商务部对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查第一次年度行政复审终裁 结果出台。本次复审的终裁结果与初裁结果保持一致：森麒麟泰国复审终裁单独税率为1.24%；另一家强制应诉企业日本住友轮胎（泰国公司）终裁单独税率为 6.16%；其他泰国出口美国的轮胎企业终裁税率为4.52%。 2020年6月29日，美国商务部启动对泰国乘用车和轻卡轮胎的反倾销原审调查，目前我国轮胎上市公司中，玲珑轮胎、森麒麟、通用股份均在泰国建有生产基地， 前期其向美国出口乘用车和轻卡轮胎所执行的原审反倾销税率分别为21.09%、17.06%和17.06%，本次终裁结果分别为4.52%/1.24%/4.52%,分别降低16.57pct、 15.82pct和12.54pct。 相较于原审结果，玲珑轮胎终裁税率降幅最大，森麒麟终裁税率为最低。税率大幅降低，有望再度扩大在泰国布局的轮胎企业的成本优势，一方面，胎企有望凭 借更强的性价比优势来获取更多订单，另一方面，轮胎需求旺盛的背景下，胎企或可通过直接提价或选择价格更高的订单来提升利润率，泰国基地的半钢胎产能 存在量价提升空间。

OLED

中尺寸及高性能推动，OLED需求有望持续提升

OLED（OrganicLight-EmittingDiode），即有机发光二极管，是一种电致发光器件，主要用于制造OLED显示器，是继CRT、LCD之后的新一代显示技术，具有自发光特 性。OLED包括无源驱动型OLED（PMOLED）和有源驱动型OLED（AMOLED），PMOLED的结构较简单、驱动电压高，适合应用在低分辨率面板上，如工控表盘等；AMOLED工 艺较复杂、驱动电压低、发光元件寿命长，适合应用在高分辨率的面板上，如手机、电视、电脑、平板、VR设备、车载显示等，目前市场上OLED产品主要以AMOLED为 主。

OLED显示性能相比LCD更优异。OLED行业上游主要包括设备制造（显影、检查、镀膜、测试、封装等）、材料制造（OLED蒸镀材料、基板材料等）和组装零件（驱 动IC、电路板和被动元件），中游是OLED面板的制造，下游是OLED的终端应用，包括手机、平板、车载显示屏、OLEDTV、可穿戴设备等显示领域。作为新一代显示 技术，OLED具有比LCD更轻薄、更具柔韧性、耐低温、视野范围更广、响应速度更快、功耗低、宽温度特性、低驱动电压以及高分辨率显示等优点。

民爆

民爆供给约束严格，需求或迎长周期景气

据中爆协，2023年民爆行业生产总值为436.58亿元，民爆生产企业主营业务收入499.51亿元，爆破服务收入338.04 亿元，爆破服务业务增长较快。总体来看， 我国民爆行业仍在稳定增长，但结构有变化，2017-2023 年我国民爆生产企业主营业务收入CAGR为 9.2%，爆破服务收入CAGR为11.3%，爆破服务业务增长更快。 2022-2023年民爆生产企业主营业务收入分别同比增长13.0%、14.2%，爆破服务收入分别增长8.3%、6.8%。2023年我国民爆行业利润总额超百亿，同比增长 40.26%。

2016-2023年，我国工业炸药的产销量总体平稳，大体稳定在420-460万吨区间内。2023 年我国工业炸药产量为458.10万吨，同比增长4.3%，销量458.19万吨， 同比增长4.62%。2015-2023年我国工业雷管产销量稳步下降，2023年工业雷管产销量分别为7.24 亿发和7.29 亿发。

供给约束严格，竞争格局优化

具有并购或能实现自身产能调节转移的民爆公司有望受益。供给增长受限的背景下，民爆企业在产能端提高自身效益的途径大致有二，一是通过并购产能，实现 自身总产能增长，二是调节现有产能的地区及类别转移，如关停盈利水平较低地区的产能向新疆、西藏等盈利能力较高的地区转移，将包装炸药产能转为混装炸 药产能等，进而实现产能高效利用。

国债增发及西部建设，有望长期提升矿山及基建需求

70%以上的民爆产品用于煤矿、金属矿、非金属矿的开采。民爆产品下游主要为煤矿开采、金属矿山开采、非金属矿山开采、铁路道路建设和水利水电建设等， 据2019 年工业炸药销售量流向数据，用于矿山开采的炸药量占总炸药量的 71.50%，其中煤矿开采、金属矿山和非金属矿山的占比分别为 22.50%、24.90%和 24.10%。

报告节选：

编辑：火腿肠