2024年传媒及新消费行业半年度策略：消费渐进复苏，传媒内容技术双驱动

1.板块行情及基本面

1.1 行情复盘：消费板块整体表现偏弱，传媒板块 AI 催化下波动较大

上半年，整体消费偏弱背景下，商贸零售、社会服务、美容护理行业均跑输大盘，表 现疲软；传媒板块上半年波动较大， AI 主题的催化下 2-3 月板块表现亮眼。2024 年初至 6 月 30 日，商贸零售/社会服务/美容护理（申万）行业涨跌幅分别为-24.59%/- 24.05%/-14.28%，同期沪深 300 涨幅为 0.89%，三大板块均跑输大盘，在申万 31 个一级子行业中排名 29/28/19， 板块表现相对疲软。而上半年申万传媒行业整体21.33%，虽然跑输大盘，但在 AI 主题主导下，2 月-3 月表现亮眼。2 月 OpenAI 发 布 Sora 大模型，文生视频模型能力的提升带动影视院线领涨传媒板块；谷歌发布 Gemini 1.5 模型，上下文长度拓展至百万 tokens。3 月，Kimi 宣布模型长文本能力 迭代；AI 音乐生成应用 suno V3 版本发布，文生音频领域迎来重大突破。2-3 月，AI 模型能力带动应用落地预期加速，主题催化板块上行；4 月开始进入业绩密集披露期， 传媒板块整体 Q1 业绩表现平淡，AI 主题逐渐转弱，叠加 4 月初出台“国九条”促 使市场投资风格转变，板块整体处于下行区间。

分板块来看，2024 年初至 6 月 30 日申万二级子行业中教育、互联网电商、酒店餐 饮跌幅居前，出版、旅游及景区、化妆品波动相对较小，分别-4.11%/-9.21%/-9.54%。

1.2 基本面及估值

1.2.1 传媒：24Q1 利润端承压，板块整体处于低估值分位

传媒板块方面，一季度收入端稳健但利润端承压， 2024 年 Q1 板块收入端保持稳健 同比增长 5.02%，利润端下滑-28.16%。分子板块看，游戏/影视院线/广告营销/出版 营收收入分别 +6.79%/-7.87%/+16.57%/+0.47% ，归母利润 则 同 比 分 别 - 36.32%/+32.82%/-13.27%/-24.87% （1）游戏板块：供给和政策端改善，但受老产品生命周期以及新游买量费用前置等 因素影响板块利润端下滑，关注后续新游利润端释放。从供给侧情况看，2024 年开 始，月度国内游戏版号发放节奏保持稳定，且月均获批版号数量均超过 23 年，政策 端持续向好，版号正常获批推动新游发行向好，2024 年多款大厂重点产品陆续上线， 买量费用前置以及老产品生命周期等因素导致板块利润端承压。 （2）影视院线板块：受益于开年以来院线景气度提升及供给端改善，利润率持续修 复。疫后消费场景复苏，春节档票房记录创新高，板块景气度提升。24Q1 实现归母 净利润 13.46 亿元，同比增长 32.82%。 （3）广告营销板块：延续顺周期恢复态势。24Q1 营收同比提升 16.57%，归母净利 润同比下降 13.27%，板块整体顺周期恢复。 （4）出版：收入保持稳健，一季度所得税政策变化影响利润端。24Q1 板块营收基 本与去年同期持平，归母净利润同比下降 24.87%，主要受所得税政策变化影响。

从板块估值水平来看，传媒板块整体估值水平处于近三年 18%分位处，属于较低水 平，除出版外各子板块估值分位水平均位于 30%以下。

1.2.2 消费：基本面温和复苏，旅游及医美估值处于历史低位

24Q1 出行链延续复苏，医美及化妆品稳健增长。24 年开年来出行链延续良好复苏， 旅游景区 24Q1 营收/净利润同比分别增长 44%/55%，酒店餐饮营收/净利润分别同 比增长 12%/67%。美护板块中化妆品实现稳健增长，营收及净利润分别增长 5%/13%； 医美板块营收/净利润增速为 16%/33%；个护板块营收净利延续下滑。互联网电商营 收/净利分别同比增长 17%/21%，其中跨境电商净利润增速 35%。

估值角度来看，目前社会服务以及美容护理估值处于 3 年来历史估值底部，商贸零 售处于近三年 13.29%分位水平，二级板块来看，医疗美容、化妆品、旅游及景区、 旅游零售、酒店餐饮估值均在低位。

2.传媒：技术内容双轮驱动，关注中长期 AI 应用落地

2.1 AI：模型迭代，调用成本下降，应用落地加速

年内 AI 大模型多模态及长文本能力增强，大模型 API 调用成本降低，AI 应用落地 加速。2024 年，多模态 AI 大模型发展迅速，海外方面，2 月，sora 发布，视频生成 能力较以往模型实现跃迁，生成视频画质清晰度、时长、物理环境一致性等实现重点 突破；同月，谷歌 Gemini 1.5 Pro 正式发布，长文本输入能力突出，最高可支持 10000k token 超长上下文，对于输入信息的读取和理解能力增强。3 月，suno v3 模型发布， 可生成 2 分钟完整歌曲，并支持多种的音乐风格和流派选项，文生音频领域实现突 破。5 月，GPT-4o 发布，允许文本、图像和音频的任意组合作为输入，响应速度加 快，人机交互体验更加自然，“人格化”和情感属性提升，对 AI 陪伴、社交类应用落 地提供技术基础，API 性能提升，调用成本较 GPT-4 Turbo 下降 50%。

2024 年，国内 AI 厂商加速迭代。3 月， Kimi 宣布旗下智能助手支持 200 万字上下 文输入，国内厂商在长文本能力上实现突破；4 月，昆仑万维推出天工 SkyMusic 音 乐大模型。5 月，国内字节跳动公布豆包家族大模型，宣布降低大模型调用成本，百 度、阿里等厂商也陆续宣布降价，大模型调用成本降低利好 AI 应用端。上半年，伴 随通用大模型能力的不断迭代，国内各行业垂类模型能力逐步提升，同时为 AI 应用 落地提供有力的技术支撑。

多元 AI 应用涌现，产品形态迭代升级。2024 年上半年，国内 AI 产品浏览量头部榜 单中，头部产品形态呈现多元化趋势，AI 生成类产品排名逐渐被对话搜索类的产品 赶超。伴随模型多模态能力、长文本处理能力提升，响应速度加快，API 调用成本降 低，后续更多娱乐性、交互性强的娱乐向 AI 产品有望发布，产品形态进一步升级。

多模态模型能力使得 AI 在游戏、影视、广告等多行业工作流中已经实现落地。游戏 领域是应用场景最丰富、最先受益于 AI 发展的行业之一，游戏厂商利用自有的数据 训练垂类大模型，并逐渐应用在游戏研发、美术原画、买量等多环节，进一步提升游 戏研发及投放效率，缩短产品周期，提升游戏趣味性。同时，多家厂商推出 AI 智能 游戏研发引擎，如英伟达 Avatar Cloud Engine、腾讯 GiiNEX、BuildBox AI 的 Buildbox 4 Alpha 等，充分实现 AI 赋能游戏全周期。影视方面，AI 技术目前深度融合进影视 创作及宣发过程中，文生视频能力提升后，电影制作门槛降低，AI 充分赋能影视创 作前期的剧本、脚本生成、中期角色预览、以及后期的字幕、配音制作等多步骤，简化影视创作流程，实现降本增效。广告营销方面，受益于大模型多模态能力的迭代升 级，AI 从素材生产效率及投放效率监测两个方面赋能广告行业。现阶段，AI 大模型 文本生成、图像生成和视频生成能力已经趋于成熟，下一阶段，AI 模型能力有望加 速迭代至 3D 生成，3D 内容和 MR 等新终端结合，有望进一步助力 AI 应用落地更多 应用场景。

2.2 游戏：新游有望带动市场起量，小游戏呈现重度化趋势

2024Q1 中国游戏市场总规模及移动游戏市场规模稳健提升，二季度起新游有望带 动行业上行。2024Q1，中国游戏市场实际销售实现 726.38 亿元，同比+7.60%；其 中，移动游戏市场实现销售收入 528.95 亿元，同比+8.63%。2024Q2 开始，各大游 戏厂商如腾讯《地下城勇士：起源》、心动公司《出发吧麦芬》国服、哔哩哔哩《三 国：谋定天下》等重点新游上线，有望带动整体游戏市场规模增长。

游戏版号发放节奏稳定，新游上线带动游戏市场回暖。2024 年，整体版号发放节奏 维持稳定，每月规律发放国产游戏版号，2 月、4 月、6 月下发三批进口游戏版号， 分别下发 31、14、15 款进口版号。2024 年 1-6 月合计发放国产版号 628 款，政策 端持续向好，新游测试及上线进度稳定，行业政策端供给持续向好。

小游戏赛道保持良好增长，玩法多元化、重度化趋势显现。2024 年，小游戏成为各 家厂商吸收新玩家、上线前试水的重要渠道，据腾讯财报披露，24Q1 小程序游戏渠 道流水同比增加 30%。格局上看，头部产品排名变动较 2023 年明显，其中中重度品 类产品排名逐步提升。据伽马数据统计，4 月小游戏每日畅销榜产品排名中偏中重度 玩法的 ARPG、MMO 等类型占比已经靠前。2024 年 5 月，点点互动旗下重度游戏 《无尽冬日》多次超过《寻道大千》成为小游戏榜单首位，巨人网络多元玩法《王者 传奇》多次进入榜单前列，重度化、多元化的玩法成趋势。

大厂新游陆续上线，看好下半年整体游戏市场景气度。伴随版号发放数量及节奏的 逐渐稳定，5 月下旬迎来新游密集上线周期，腾讯《地下城与勇士：启程》上线后维 持畅销榜排行榜首位，心动公司《出发吧麦芬》国服上线后延续海外亮眼表现，点点 互动出品《无尽冬日》上线，在客户端及小游戏双渠道排名领先；哔哩哔哩 SLG 游 戏《三国：谋定天下》上线后进入 ios 畅销榜前五名。2024 年下半年，多款重磅 PC/ 移动端游戏上线有望进一步提升游戏市场，重点游戏厂商储备游戏充足，产品周期稳 定，测试及上线节奏明确。A 股上市公司方面，恺英网络《斗罗大陆：诛邪传说》、 《盗墓笔记：启程》、《纳萨力克：崛起》均取得版号，计划年内上线；吉比特《亿万 光年》、《封神幻想世界》等多部游戏待上线；完美世界新作《乖离性百万亚瑟王：环》、 《淡墨水云乡》也将于下半年发布。港股标的方面，腾讯、网易、哔哩哔哩、西山居 后续均有新品上线计划。

2.3 影视：春节档创新高，关注暑期档定档情况

年初各档期票房表现亮眼，优质供给提升大众观影兴趣。2024 年上半年国内电影总 票房为 239.02 亿元，受益于年初影视市场优质供给充足，春节档、清明档票房创同 期新高。国内外影片保持持续供给，知名 IP 海外影片引进为市场贡献多元化影片。 2024 年上半年共定档上映影片 254 部影片，其中国产影片 208 部，海外引进影片 43 部，中外合拍影片 3 部。

暑期档影片进入密集定档期，持续关注年内重要档期影片定档情况。暑期档作为全 年最重要的档期之一，据猫眼专业版统计，2024 年暑期档已有 80+影片定档，类型 覆盖喜剧、剧情、动画等多类型，6 月中旬开始，暑期档影片开始密集定档，由万达 电影主投、沈腾和马丽主演的《接班人计划》定档 7.18；乌尔善导演的《异人之下》 定档 7.26；海外知名 IP《头脑特工队》《死侍与金刚狼》《航海王》引入影片也官宣 加入暑期档。暑期档作为年内最重要的档期之一，头部影片表现对整体档期票房起引 领作用。年内，《酱园弄》、《平原上的火焰》、《志愿军 2》、《哪吒之魔童闹海》等多 个兼具话题、剧情、阵容的大制作影片待定档，有望进一步提振观影信心，促进影视 票房提升，建议持续重要档期暑期档和国庆档影片定档情况。

3.跨境电商：助力中国制造出海，跨境电商景气度提升

2024 年跨境电商规模增速保持高增。2024 年 1-5 月，中国进出口总额实现 24643.2 亿美元，较 2023 年同期增长 2.77%。跨境电商市场规模保持稳定增速，2023 年跨 境电商进出口总额达 2.38 万亿元，同比增长 15.6%，跨境电商出口规模占出口总规 模超 7%，跨境电商主体超 10 万家，独立站超 20 万个，跨境电商海外仓超 1500 个； 24Q1 实现规模 5776 亿元，同比增长 9.6%。跨境电商快速发展，既满足国内消费者 多样化个性化需求，又助力中国制造出海，成为外贸发展的重要动能。

疫后高通胀环境使得欧美对于性价比商品更青睐，叠加库存周期影响，中国商品出 海恰逢其时。2021 年开始，欧美通胀高企，现阶段整体通胀水平虽然较疫情期间有 所下降，但仍位于较高区间，欧美国家对于消费性价比越发看重。受库存周期影响， 海外进入新一轮补库存周期，带动出海需求。同时，海外消费线上化率的提升，跨境 电商成为中国商品出海的优质渠道。

电商平台方面，亚马逊依然为出海主要平台，中国厂商积极布局 Temu、Shein、 TikTok 等新兴平台。根据 ECDB 的数据，2023 年亚马逊全球 GMV 预计 7288 亿美 元，而根据 MarketPlace，截止 2023 年底，亚马逊上顶级卖家中中国卖家市场份额 占比近一半，亚马逊依然是跨进电商类中国企业的最主要平台。2024 年以来亚马逊 出台多项新政应对 Temu、SHEIN 等平台竞争，例如降低服饰品类佣金，下调物流配 送服务费，新增低量库存费等，利好服饰品类，同时利好品牌建设与周转能力强的大 商家。另一方面，TEMU、Tik Tok Shop 等新兴平台为商家带来新的机遇， 24 年 3 月，TEMU 在美国上线半托管模式，成为全托管模式延伸和补充。

4.美容护理：化妆品把握结构性机会，医美关注差异化产品

4.1 化妆品：国货崛起趋势不改，关注强α头部公司全维度差异化能力

24 年 1-5 月化妆品社零消费增速略高于大盘。2024 年 1-5 月限额以上化妆品类商品 零售额同增 5.4%，略高于大盘增速，同期限额以上单位商品零售额增长 4.1%。分月 度来看，1-2 月受到春节错月以及春节情人节促销活动合并影响化妆品社零增长 4%； 3 月同比增长 2.2%，与大盘基本持平；4 月行业进入淡季，同比增速转跌，表现弱 于大盘；5 月同比增长 18.7%，主要受 618 大促催化。

平台方面， 618 大促行业小幅增长，线上精细化运营重要性凸显。根据青眼数据， 1-5 月抖音平台实现 GMV 808 亿，天猫平台实现 GMV 713 亿。而 618 方面，根据 青眼情报数据，以淘系、抖音、京东、快手合并销售额来看，今年 618 美容护肤与彩 妆总销售额为 499.49 亿元，同比增长 6.6%。其中，护肤 388.76 亿元，同增 5.18%； 彩妆为 110.73 亿元，同增 12.08%。分平台看，天猫 618 大促（5 月 20 日-6 月 18 日），护肤类目销售额同比增长 2%，彩妆类目增长 7.5%。抖音平台方面，根据飞瓜 数据（5 月 20 日-6 月 18 日），预计实现销售额 160 亿+，同比增长 3%。在线上流 量红利转弱的趋势下，精细化运营能力运营重要性凸显。

618 双平台两大品类均由国货领跑，品牌全维度竞争，珀莱雅、巨子生物、韩束表现 亮眼。据青眼，1-5 月线上主流平台美妆类目 TOP20 品牌中国产品牌数达 6 个，其 中珀莱雅/韩束分别同比增长 93.4%/257.7%。欧美品牌增速维持在 15%-30%左右， 海蓝之谜、赫莲娜及修丽可表现相对较好；从 618 战报情况来看：（1）珀莱雅：主 品牌珀莱雅天猫/抖音美妆 GMV 排名第一，同比增长 70%+/110%+。彩棠天猫彩妆 行业排名第一，GMV 同比增长 80%+，抖音彩妆行业排名第 10。修容盘、遮瑕盘、 妆前乳、粉底液等单品表现突出。（2）巨子生物：可复美 618 线上全渠道全周期 GMV 同比增长 60%+，天猫/抖音平台同比增长 50%+/65%+。可丽金 618 线上全渠道全 周期 GMV 同比增长 100%+，天猫/抖音平台同比增长 70%+/300%+。（3）上美股份： 主品牌韩束抖音 GMV 同比增长 136%，居美妆、护肤榜首位，天猫销售额同比增长 141%；newpage 一页抖音/天猫销售额分别同比增长 408%/424%；安敏优抖音/天 猫销售额分别同比增长 238%/605%。

行业温和增长，关注结构性机会，推荐强α逻辑的公司。复盘 24H1，部分国货品牌 通过差异化原料、精细化运营以及消费趋势把握等核心能力在整体行业增长偏温和 的情况下取得了市场份额的较大增长。产品端来看，巨子生物继续把握胶原赛道红利， 大单品可复美胶原棒 618 销售延续高增，立足丰富的重组胶原蛋白分子库重点打造 针对肌肤亚健康的可复美焦点系列、针对抗皱紧致需求的可丽金胶卷系列，同时基于 专研人参皂苷 CK 为核心成分打造聚焦油痘敏肌肤人群的秩序系列。珀莱雅 2 月升 级源力面霜，添加重组 XVII 型胶原蛋白，4 月红宝石精华升级至 3.0，添加明星成分 环肽-161。6 月重磅推出了全新大单品光学瓶，添加独家开创性成分 3,3,5，干预暗 沉色块产生源头，加速焕亮肌肤，透皮吸收性更佳。从运营维度来看，以韩束为例， 在去年借势短剧迅速起量后，以标准化+24 小时不间断的强大自播矩阵进行承接，并 持续加大与明星以及头部达人的深度合作，品牌效应外溢天猫等多渠道。

4.2 医美：终端延续温和复苏，差异化新品驱动成长

复盘 2024H1 医美行业，机构端延续恢复性增长，净利率有望持续修复。从美丽田 园披露年报数据来看，23 年三大业务板块收入均实现 25%以上增长，客流、会员数、 客单以及平均到店次数全面恢复。24Q1 行业边际修复趋势延续，朗姿医美业务收入 同比增长 8.26%，六大事业部米兰柏羽/晶肤/高一生/韩辰/五洲/集美收入分别同比增 长 4.76%/9.11%/16%/18.86%/-5.19%/1.61%。利润方面，头部机构 23 年净利率均 有明显修复，华韩股份、朗姿四川米兰总院及美丽田园净利率均在 10%左右。

关注差异化新品获批及经典产品系列化及新适应症开发对于上游厂商的业绩驱动。 上游厂商来看，23H2 以来上游药械厂商收入增速维持在 30%上下，23H2 昊海生科 整形美容与创面护理产品收入同比增长 36.38%，华熙生物低基数下同比增长 63.18%。24Q1 爱美客/华东医药国内医美分别增长 28.24%/22.38%。差异化产品驱 动上游厂商业绩增长，23 年锦波生物单一材料医疗器械（主要为薇旖美）/欣可丽美 学（主要为华东医药少女针）爱美客凝胶类产品（该品类包含濡白天使）营业收入分 别同比增长 255%/68%/82%，覆盖机构数量达 1972/1235/7000+（爱美客整体），后续有望通过经典产品系列化开发及机构端的持续渗透延续良好增长趋势，关注锦波 生物 3+17 胶原联合以及爱美客双生天使放量情况。新品方面，24Q1 来看 2024 年 江苏吴中 AestheFill 童颜针获批上市，系首款进口童颜针及首款 PDLLA 微球产品， 配比灵活，多孔海绵状微球结构具备更强填充塑型效果。欧莱雅集团旗下品牌修丽可 与锦波生物合作推出注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液 “铂研”胶原针，系市面 上唯二重组胶原蛋白注射类产品。从终端产品来看目前胶原蛋白赛道仅锦波生物两 款产品获批，包括巨子生物、江苏创健、华熙生物、聚源生物、福瑞达等多家厂商均 有三类械布局，其中巨子生物及江苏创健管线 H2 有望获批。巨子生物经过多年医用 敷料的推广已与下游约 1500 家公立医院，2500 家私立医院和诊所建立了良好的合 作关系，产品获批后有望借力经销渠道快速起量。展望下半年我们看好差异化新品获 批及经典产品系列化及新适应症开发对于上游厂商的业绩驱动。

编辑：火腿肠