2024年医药行业半年度策略：寻找拐点，聚焦创新，关注成长

1. 2024 年上半年医药产业及二级市场运行回顾

1.1. 2024 年 1-4 月，行业利润增速显著改善

回顾 2024 年上半年医药行业运行状况，国家统计局数据显示，2024 年 1-4 月，医药制造 业实现营业收入 8077.80 亿元，同比下滑 0.8%（同期全国工业收入增速为 2.6%）；实现利润 总额 1114.80 亿元，同比增长 2.30%（同期全国工业整体利润总额增速为 4.3%）。1-4 月，这 两项经济指标增速均低于全国工业整体增速，但从环比增速走势看，医药制造业利润增速在 2023 年 8 月触及最低点后，显著改善。目前已回归到同比正增长态势；毛利率水平较 2022 年 有所回升，新冠疫情的影响已经消退。

1.2. 上市公司利润总额增长环比改善，行业销售净利率回升至 2021 年附近水平

Wind 数据显示，2024 年一季报，中信医药板块实现营业收入 6413.6 亿元，同比增长 0.69%，实现利润总额约 696.1 亿元，同比增长 0.62%，经营情况环比改善。

2024 年 1-4 月，医药上市公司毛利率为 33.10%，与 2023 年（33.31%）基本相当；在 带量采购和医疗反腐政策的影响下，行业销售费用率持续下降，截至 2024 年一季度，行业整 体销售费用率为 12.70%，达到 19 年以来的新低水平；销售净利率为 9.05%,接近 2021 年高 点。

1.3. 子行业呈现分化：生物医药及中药饮片整体表现较好

子行业走势呈现分化。2024 年一季报显示，生物医药、中药饮片、化学制剂子板块的营 业收入和利润总额保持正增长，其中，生物医药及中药饮片子板块增速较 2023 年上年同期有 明显改善。医疗器械子板块的收入和利润总额 同比下滑，但下滑速度较上年同期明显放缓。化 学原料药收入较上年同期下滑，但利润总额下滑速度明显放缓。中成药、医药流通、医药服务 子板块因为上年同期高基数因素影响，2024 年一季度收入和利润总额同比略微下滑。

从盈利能力看，中药饮片和生物制药子板块的毛利率和净利率较上年同期进一步提升，且 高于 2023 年全年水平。

1.4. 二级市场表现：震荡下跌，大幅跑输沪深 300

截至 2024 年 6 月 27 日，医药行业表现整体呈现震荡下跌态势，走势弱于沪深 300。上 半 wind 统计数据显示，2024 年 1 月 1 日-6 月 27 日，以流通市值加权平均计算，中信医药板 块下跌 13.20%，同期沪深 300 指数上涨 10.40%，跑输沪深 300 指数 23.60 个百分点，在中 信一级子行业中，排名倒数第 6 位，较 2023 年显著下滑（2023 年。14 位）。

子行业看，2024 年一季报数据显示，中信三级子板块全线下跌，相对跑赢中信医药指数 的子板块分别为中成药（-6.12%）、化学制剂（-8.15%）、中药饮片（-9.29%）和医疗器械（- 11.30%），跑输中信医药指数的子板块分别为生物医药（-14.14%）、化学原料药（-14.27%）、 医药流通（-18.20%）和医疗服务（-35.05%）。

进一步观察涨幅居前的上市公司，均为一季报收入和利润总额实现正增长，且利润总额增 速维持快速增长态势，或者显著改善的企业，利润总额增速基本超过 30%。涨幅排名第一的 诺泰生物具备 GLP-1 的强逻辑支撑，其他公司业绩超预期市场兑现或有新药获批上市。而跌 幅较大的个股主要集中在业绩大幅下滑的公司。

2. 2024 年上半年医药行业政策回顾

2024 年上半年，国家主要在支持创新药、中药发展、发展银发经济、儿童健康保障、药 品价格治理、医保资金合理使用、医疗服务规范等方面发布一系列重要政策。

2.1. 创新药支持力度进一步加强

2024 年 1 月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《浦东新区综合改革试点实施方案 （2023—2027 年）》，明确提出建立生物医药协同创新机制，推动医疗机构、高校、科研院所 加强临床科研合作，依照有关规定允许生物医药新产品参照国际同类药品定价，支持创新药和 医疗器械产业发展。完善开放合作的国际协同创新机制。深化基础科学研究国际合作，建设世界前沿科学交流中心。探索制定生物医药等全球重大前沿科技领域伦理规则，建立协同审查机 制，构建伦理审查快速通道。 2024 年 2 月 5 日，国家医疗保障局下发《关于建立新上市化学药品首发价格形成机制鼓 励高质量创新的通知》征求意见，同样从创新药定价以及加快上市效率等方面鼓励医药创新发 展。“意见”指出，试行以自主量化评价为基础的分类办理模式，国家医保局统一制定首发价 格分类办理的企业自评量表，从药学物质基础、临床价值和循证证据强度等维度，对企业评价 新上市药品创新质量给予指引。自评点数高的新上市药品，申报企业可自行把握首发价格经济 学，不做具体材料要求。自评点数高和居中的新上市药品，按照批准状态（正式批准、附条件 批准）赋予首发价格 1-5 年不等的稳定期。点数低的新上市药品，除疗程费用外，首发价格需 要提供更充分的信息披露支持价格合理性。

加快药品首发价格的受理发布速度。申报资料符合要求的可快速进入公示环节，待国家药 监局批准上市后挂网，公示期间有异议的可适当容错放行，加快进入市场。新上市化学药品首 发价格增加集中受理挂网模式，一次受理，全国通行。 2024 年 3 月 5 日，国务院李强总理所作的 2024 年《政府工作报告》提到，积极培育新 兴产业和未来产业，加快创新药产业发展。这是“创新药”一词首次写入政府工作报告。 2024 年 6 月 6 日，国务院办公厅印发《深化医药卫生体制改革 2024 年重点工作任务》， 提出进一步深化医保支付方式改革，研究对创新药和先进医疗技术应用给予在 DRG/DIP 付费 中除外支付等政策倾斜。推动商业健康保险产品扩大创新药支付范围。加大创新药临床综合评 价力度，促进新药加快合理应用。制定关于全链条支持创新药发展的指导性文件。加快创新药、 罕见病治疗药品、临床急需药品等以及创新医疗器械、疫情防控药械审评审批。围绕创新药等 重点领域建设成果转化交易服务平台。 可以预见，临床价值高，创新性高的产品未来有望进一步受益于政策倾斜。

2.2. 中医药产业支持力度进一步加强

2024 年 6 月 6 日，国务院办公厅印发的《深化医药卫生体制改革 2024 年重点工作任务》， 提出推进中医药传承创新发展。推进国家中医药传承创新中心、中西医协同“旗舰”医院等建 设。支持中药工业龙头企业全产业链布局，加快中药全产业链追溯体系建设。在医保政府改革 方面，提出开展中医优势病种付费试点。

2.3. 出台首个支持银发经济的专门文件

2024 年 1 月 15 日，国务院办公厅印发《关于发展银发经济增进老年人福祉的意见》。 “意见”指出，加强综合医院、中医医院老年医学科建设，提高老年病防治水平，推动老年健 康领域科研成果转化。加快建设康复医院、护理院（中心、站）、安宁疗护机构，加强基层医 疗卫生机构康复护理、健康管理等能力建设，鼓励拓展医养结合服务，推动建设老年友善医疗 机构。鼓励医疗机构通过日间康复、家庭病床、上门巡诊等方式将康复服务延伸至社区和家庭，支持开展老年康复评定、康复指导、康复随访等服务，扩大家庭医生签约服务覆盖面。扩大中 医药在养生保健领域的应用，发展老年病、慢性病防治等中医药服务，推动研发中医康复器具。 鼓励研发适合老年人咀嚼吞咽和营养要求的保健食品、特殊医学用配方食品。大力发展康 复辅助器具产业。推动助听器、矫形器、拐杖、假肢等传统功能代偿类康复辅助器具升级，发 展智能轮椅、移位机、康复护理床等生活照护产品。扩大认知障碍评估训练、失禁康复训练、 用药和护理提醒、睡眠障碍干预等设备产品供给。 发展抗衰老产业。深化皮肤衰老机理、人体老化模型、人体毛发健康等研究，加强基因技 术、再生医学、激光射频等在抗衰老领域的研发应用。推动基因检测、分子诊断等生物技术与 延缓老年病深度融合，开发老年病早期筛查产品和服务。推进化妆品原料研发、配方和生产工 艺设计开发。 加强科技创新应用。围绕康复辅助器具、智慧健康养老等重点领域，谋划一批前瞻性、战 略性科技攻关项目。通过中央财政科技计划（专项、基金等）支持银发经济领域科研活动，提 高自主研发水平。加大产业高质量发展、战略性新兴产业发展等专项对银发经济的支持力度。 2024 年 6 月 7 日，人力资源社会保障部发布《关于强化支持举措助力银发经济发展壮大 的通知》，提到统筹用好人力资源社会保障各项政策措施，支持银发经济健康发展。重点提到 要选树培育一批养老、康养护理等行业品牌。

2.4. 药品价格治理力度加强

2023 年 12 月底，国家医保局印发了《关于促进同通用名同厂牌药品省际间价格公平诚信、 透明均衡的通知》，主要目的是推动消除省际间的不公平高价、歧视性高价。通过汇总全国各 省份集中采购平台挂网销售药品的价格数据，重点对“四同药品”，即通用名、剂型、规格、 厂家均相同的药品，统计了分布集中、有活跃交易的价格水平，作为监测结果推送给各省份医 保局以及当地的药品集中采购机构。 《通知》要求各地将本地的挂网价格与监测结果作比较，排查发现显著偏离监测结果的异 常值，督促引导企业纠正不公平高价、歧视性高价，促使价格回归到更加公允的区间。目标是： 截至 2024 年 3 月底，基本消除 “四同药品”省际间的不公平高价、歧视性高价。 2024 年 6 月 3 日，财联社报道，国家医保局医药价格和招标采购司表示《关于开展“上网 店，查药价，比数据，抓治理”专项行动的函》已发到各地医保局招采处，要求以网络售药平 台“即送价”为锚点，将省级集采平台挂网价格、集中带量采购中选价格、定点零售药店药品 价格等各渠道药价，与网络售药平台“即送价”比对，发现异常高价，督促医药企业主动调整。 目前多地已上线药品比价小程序。 6 月 13 日，由江苏省徐州市医保局开发的“徐州药价通”小程序正式上线。市民们通过手 机能一键查询、实时比对不同药店的药品价格并查看药店位置，然后选择最优药店线下购买。 6 月 14 日，内蒙古医保 App 上线“药店比价通”服务，1.7 万家药店信息已全部纳入内蒙古医保的药品比价范围。“药店比价”服务的数据来源于定点零售药店向医保传输的真实结算信息， 以药店最近一次销售药品价格作为比价指标。同日，陕西医保局表示：在国家医保信息平台的 基础上，对平台功能作了拓展，通过“陕西医保”微信小程序、APP 等，实现药品价格一键 查询、实时比对，推动药品价格更加公开透明。

6 月 21 日，荆州市医疗保障局开发并推出的“荆州市零售药品价格查询”小程序正式上 线，可实现药品价格一键查询、一键比价，定点药店一键搜索，有效提高人民群众的购药获得 感。 6 月 27 日，国家医保局网站报道显示，辽宁省医保局指导大连市、沈阳市已相继推出门 诊统筹定点医药机构配备药品“比价神器”（即可以比对所有门诊统筹定点医药机构药品价格 的查询系统）。 可以看到，从国家层面致力于通过推动价格公平诚信，透明均衡来保障老百姓的利益，同 时也能在一定程度上节约医保资金。

2.5. 加快发展生物制造等新质生产力

2024 年 1 月，工信部等 7 部门发布《关于推动未来产业创新发展的实施意见》，提出加快 细胞和基因技术、合成生物、生物育种等前沿技术产业化。3 月发布的《2024 年国务院政府 工作报告》指出，要加快发展新质生产力，积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长 引擎。

3.投资分析

选取中信医药指数作为样本进行分析，从近 10 年的整体趋势看，医药行业 的历史平均估值水平为 36.55 倍；最高值为 2015 年 6 月 12 日，PE（TTM）为 74.10 倍，最 低值为 2022 年 9 月 23 日，PE（TTM）为 21.64 倍，截至 2024 年 6 月 28 日，中信医药 PE （TTM）为 24.25 倍，处于历史较低水平。

4. 2024 年下半年投资主线一：密切关注化学原料板块的投资机会

4.1. 化学原料药去库存或已结束

从近 10 年国家统计局发布的化学原料药产量数据看，在 2015 年达到产量增速峰值后， 国内原料药产量增长放缓，2018 年受到环保安全监管趋严以及供给改革不断深化，一些高能 耗、高污染、工艺技术落后、过剩的原料药产能被淘汰，2018 年底国内化学原料药产量同比 下滑 1.1%，直到 2019 年底产量才恢复同比正增长；随后国内原料药企业开启第二轮产能快 速扩张，产量快速增长阶段。2020-2022 年全球新冠疫情带来了国内原料药需求的快速增长。 截至 2022 年年末，化学原料药产量已达到 362.6 万吨，同比增长 16%，增速为近 10 年来新 高。而随着 2023 年世界卫生组织宣布结束新冠全球紧急状态后，下游制剂厂商步入去库存阶 段。国家统计局数据显示，2023 年全年国内原料药产量同比下滑 7.6%。2024 年 1-4 月，原 料药产量同比恢复正增长态势，实现产量 114.9 万吨，同比增长 2.6%；2024 年 1-5 月，产量 同比增速进一步扩大至 5%。化学原料药下游制剂厂商去库存或已结束。

4.2. 大宗原料药：密切关注维生素 A、E 龙头企业的投资机会

大宗原料药指大吨位、不涉及专利问题的传统化学原料药。主要是专利过期时间较久、工 艺路线稳定的品种。主要的品种包括维生素、抗生素类、皮质激素类和解热镇痛类等。2024 年以来几个维生素品种的价格都有触底回升的迹象。

4.2.1. 2024 年以来维生素 A 和 E 均有不同程度上涨

从博亚和讯统计的维生素 A 和 E 的价格看，2022 年以后加速下探，国内维生素龙头 A 和 E 的龙头企业新和成，2022 年维生素毛利率为 36.59%，较上年同期下降了 10.45 个百分点； 2023 年维生素毛利率进一步下滑至 29.91%，较上年同期下降了 6.68 个百分点。 2024 年以来维生素 A 和 E 价格触底回升。截至 2024 年 7 月 1 日，维生素 A（50 万 IU/g）为 87.50 元/千克，较年初增长 21%；维生素 E（50%）价格为 81 元/千克，较年初增长约 36%。

4.2.2. 维生素 D3 涨幅较大

从博亚和讯统计的维生素 D3 价格看，截至 2024 年 7 月 1 日，价格为 86 元/千克，较年 初涨幅超过 52%。价格上涨的主要原因是 2024 年一季度后国内厂家停签停报，带来市场货源 紧张，从而推升价格上涨。

4.2.3. 密切关注维生素龙头企业的投资机会

饲料添加剂是维生素主要应用领域，占比 70%左右，剩下 20%用于医药化妆品，10%用 于食品饮料。由于维生素在饲料中的占比仅为 2%左右，因此下游客户对维生素价格的敏感性 较弱。在经历了 22 年-23 年的价格下跌后，小型维生素企业处于亏损状态。预计下半年原油 价格维持震荡态势，维生素成本相对可控；而 2023 年以来下游养殖户利润提升，维生素具备 需求上涨预期，一旦价格上涨，将推升维生素企业盈利能力提升。

4.3. 特色原料药：关注多肽特色原料药龙头企业

特色原料药主要是指专利过期不久、仿制难度大、附加值高的原料药品种。多肽是近年来 发展较快的原料品种，它是由多个氨基酸通过肽键连接而形成的一类化合物，分子量介于小分子与蛋白药物之间，具有稳定性好、特异性强、免疫原性低、安全性高等诸多优势，兼具小分 子药物与蛋白质药物的优点。根据诺泰生物 2023 年年报披露的 IQVIA 数据显示，全球多肽药 物市场规模 2007 年约 123.9 亿美元，到 2020 年已达 430 亿美元，全球每年增长率 10%- 16%，并呈现逐年递增趋势。 从 2023 年全球销售额排名前五位的多肽药物看，前四位都是 GLP-1 靶点的药物。2023 年 12 月 14 日，《科学》（Science）杂志的年度十大科学突破将 GLP-1 类药物列为年度科学 突破之首，不仅是因为该类药物优异的降糖和减肥特性，还可以在减少中风、心衰等疾病，降 低非酒精性脂肪肝等领域展现出潜力。

药融云数据显示，2022 年，全球 GLP-1 药物市场规模已突破 200 亿美元，根据经济学人 报道，2031 年整体销售规模有望达到 1650 亿美元，年复合增长率为 23.49%。未来 GLP-1 药物将带动多肽药物整体增长。 中金企信统计数据指出，中国 GLP-1 受体激动剂药物市场将以高达 57.0%的年复合增长 率扩增，并于 2025 年达到 156 亿人民币。 目前国内外 GLP-1 药物研发热情高涨。根据药融云数据统计，截至 2024 年 1 月，全球 GLP-1 药物处于研发和申请上市阶段的项目数量共 596 个。我国有 20 款 GLP-1 创新药物步 入临床中后期。由于司美格鲁肽在中国的专利将于 2026 到期，国内企业在布局 GLP-1 创新 药的同时，也纷纷布局 GLP-1 仿制药。

随着 GLP-1 制剂的研发热情高涨以及产品不断的获批上市，多肽原料药企业的业绩有望 随之增长。诺泰生物在 2024 年 5 月 30 日披露的《关于 2023 年年度报告信息披露监管问询函 的回复公告》显示，2023 年公司司美格鲁泰原料药收入为 1.25 亿元，同比大幅增长 571%； 替尔泊肽和利拉鲁肽系列的原料药收入合计为 8868 万，上年同期为 0。公司表示，随着部分 重磅 GLP-1 专利到期，已投资建设“多肽原料药产品技改项目”，以满足未来产品需求端放量。 同时我们看到，2024 年 6 月 27 日，诺泰生物发布关于“变更部分募集资金投资项目” 的公告，公告指出公司将原料药制造与绿色生产提升项目更改为 建设“601、602 多肽原料药 车间建设项目”。主要原因是：2023 年以来，全球范围内多肽类市场规模迅速扩张，随着司美 格鲁肽等重磅多肽品种专利到期日趋临近，公司预计多肽原料药市场需求将进一步打开，公司当下及未来的多肽原料药产能仍然存在较大缺口。 目前公司自主研发的多肽产品涵盖司美格鲁肽、利拉鲁肽、替尔泊肽、兰瑞肽等重磅品种。 公司于 2023 年先后获得利拉鲁肽、司美格鲁肽的 First Adequate Letter，表明公司对应品种 原料药已通过技术审评，其质量已获得 FDA 的认可，可满足关联制剂客户的 ANDA 申报要求。 更改募投项目投资是为了弥补未来多肽原料药的产能缺口。

2024 年 5 月 24 日，美国制药巨头礼来公司宣布，将追加 53 亿美元的投资，扩大其印第 安纳州布恩县黎巴嫩地区制造基地的产能，以满足市场对减肥药 Zepbound 和糖尿病药物 Mounjaro 的需求。 竞争对手 GLP-1 龙头企业丹麦生物制药公司诺和诺德（Novo Nordisk）2024 年 2 月份， 宣布斥资 110 亿美元，收购原属于康泰伦特的三座灌装工厂，用于生产减肥药 Wegovy 及其 糖尿病药物 Ozempic。 6 月 24 日，在官网宣布投资 41 亿美元（约合 270 亿丹麦克朗），以扩大公司在美国的制 造产能。同时公司宣布，将在 2024 年花费 68 亿美金用于产能扩张，高于 2023 年的 39 亿美 金。 目前国内多肽原料药企业主要包括圣诺生物、诺泰生物、 翰宇药业、海翔药业等。除诺 泰生物外，2024 年 6 月 28 日，翰宇药业公告称，经过美国食品药品监督管理局(FDA)确认， 公司提交的原料药替尔泊肽获得 FDA 的 DMF 备案号。建议关注 GLP-1 原料药相关优质企业。

5. 2024 年下半年投资主线二：围绕政策走向寻找投资机会

5.1. 政策受益板块之一：创新药板块投资机会分析

创新是医药行业发展的方向，2024 年创新药融资环境有望改善，“出海”带来增量市场。 从 2024 年上半年创新药出海情况看，根据药研网不完全统计，共有 25 个 Licence-out 项目成 功签，数量较 2023 年增长 47%，涉及交易金额超过 200 亿美元，较 2023 年增长超过 40%。 其中，小分子药物交易数量为 7 个，ADC 药物交易数量为 4 个，单抗药物交易数量 5 个，双 抗药物交易数量有 2 个。出海势头仍然较好。

从一级市场融资情况看，动脉橙数据显示，2024 年 1-6 月全球医药行业融资额达到 3883 亿元，同比增长 45%;其中，6 月全球融资额达 696 亿元(不包含 IPO 和并购融资)，同比增长 79%，环比增长 26%(剔除 AI 相关项目)。一级市场融资回暖。

美国货币政策方面，当地时间 2024 年 7 月 4 日发布的美联储会议纪要显示，与会者指出， 通胀正朝着正确的方向发展，但其速度还不足以使他们降低利率。一些官员强调要对降息保持 耐心，但也有几名官员指出，需求进一步减弱可能导致失业率大幅上升，应为此做好降息准备。 另有几名决策者表示，如果通胀持续处于高位或进一步上升，应考虑加息。虽然降息的前景目 前还看不清晰，但年内降息是大概率事件，创新药下半年的融资环境有望继续改善。 从创新药板块 2024 年上半年营收和归母净利润排名看，百利天恒和艾力斯 2024 年一季 报的收入和归母净利润增速较快。下半年建议自下而上精选具备研发实力和出海预期的创新药 企业。

5.2. 政策受益板块之二：中药板块投资机会分析

从近 10 年中信中药生产板块的 PE-band 看，目前的估值仍处于中位偏下水平。建议继续 从以下几个角度去寻求中药板块的投资机会。

5.3. 政策受益板块之三：生物制造板块投资机会分析

5.3.1. 血制品板块投资机会分析

“十四五”之后，血制品行业在供给端及需求端双双回暖的背景下迎来了新一轮景气周期。 从供给端看，“十四五”期间，上市公司均有新浆站陆续获批，行业整合加速有利于促进企业 长期浆站获取能力的提升；从需求端看，新冠疫情之后，医生与患者对血制品认知提升。此外， 技术升级也将推动血制品企业业绩增长。

5.3.2. 合成生物板块投资机会分析

根据中商产业研究院发布的《2024-2029 年中国合成生物行业前景预测与投资战略规划分 析报告》显示，2021 年全球合成生物市场规模达到 95 亿美元，2023 年约 151 亿美元，中商 产业研究院分析师预测，2024 年将达 190 亿美元，2026 年将达到 307 亿元。23-26 年的年复 合增长率为 26.68%。全球合成生物产业有望保持中高速增长态势。 在全球市场持续扩张的情况下，中国亦成为发展潜力最大的市场之一。根据 Research and Markets 的数据， 2023 年中国合成生物学市场规模约 11.5 亿美元，预计未来将以 23% 的增长率增长，综合以上数据，预计 2029 年中国合成生物学市场规模将达到 40 亿美元。

编辑：火腿肠